Các Nghiên Cứu Về Tác Động Chất Lượng Thể Chế Quốc Gia Đến Cấu Trúc

(tỷ lệ nợ ngắn hạn trên vốn chủ sở hữu, và tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản) thì M2 đạt ý nghĩa thống kê 1% ở cả hai phương pháp ước lượng. Thanh khoản thị trường tác động nghịch chiều lên tỷ lệ nợ dài hạn và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên vốn chủ sở hữu, trong khi không đạt ý nghĩa thống kê đối với biến tổng nợ ở cả 2 phương pháp ước lượng. Còn biến tín dụng chỉ có ý nghĩa thống kê khi sử dụng phương pháp PMG.

Nhằm nghiên cứu tác động của sự phát triển TTCK đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp bất động sản, Le và Ooi (2012) đã thu thập dữ liệu từ 579 doanh nghiệp bất động sản niêm yết tại 13 quốc gia [gồm 8 quốc gia có nền kinh tế chuyển đổi (Trung Quốc, Ấn Độ, Malaysia, Thái Lan, Brazin, Ba Lan và Nam Phi), và 5 quốc gia phát triển (Úc, Nhật, Mỹ, Anh và Singapore)] giai đoạn từ 1994 đến 2007. Đòn bẩy doanh nghiệp được đo lường bằng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản; biến DMDI và EMDI lần lượt là chỉ số thị trường nợ và thị trường vốn với cách tính như sau:

𝑀3𝑗,𝑡

𝑃𝑅𝐼𝑉𝑗,𝑡 𝐵𝐴𝑁𝐾𝑗,𝑡

+ +

𝐷𝑀𝐷𝐼𝑗,𝑡 =

𝐺𝐷𝑃𝑗,𝑡

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 262 trang tài liệu này.

[

𝐺𝐷𝑃𝑗,𝑡 𝐺𝐷𝑃𝑗,𝑡

𝐵𝑂𝑁𝐷𝑗,𝑡

+ 𝐺𝐷𝑃𝑗,𝑡 ]

𝑀𝐶𝐴𝑃𝑗,𝑡 + 𝑇𝑉𝑇𝑗,𝑡 + 𝑇𝑉𝑇𝑗,𝑡

𝐸𝑀𝐷𝐼𝑗,𝑡 =

𝐺𝐷𝑃𝑗,𝑡 𝐺𝐷𝑃𝑗,𝑡 𝑀𝐶𝐴𝑃𝑗,𝑡

Với PRIV là tín dụng nội địa cấp cho khu vực tư nhân, BANK là tài sản nội địa của các ngân hàng nhận tiền gửi, BOND là giá trị vốn hóa của thị trường trái phiếu, MCAP là vốn hóa TTCK, TVT là tổng giá trị cổ phiếu giao dịch; ký hiệu i, j và t lần lượt đại diện cho công ty, quốc gia và năm. Kết quả nghiên cứu cho thấy sự phát triển của thị trường nợ tác động đồng biến với đòn bẩy các doanh nghiệp tại quốc gia đang phát triển, nhưng lại không đạt ý nghĩa thống kê đối với các nước phát triển; trong khi đó, sự phát triển TTCK luôn tác động âm đến đòn bẩy doanh nghiệp.

Nhằm nghiên cứu vai trò của sự phát triển TTTC trong việc lựa chọn nguồn tài chính của các doanh nghiệp tại các quốc gia đang phát triển, Masoud (2013) đã thu thập dữ liệu của 219 doanh nghiệp niêm yết tại 3 quốc gia Jordan, Kuwait và Malaysia với số lượng doanh nghiệp tại mỗi quốc gia lần lượt là 59, 62 và 98 trong giai đoạn

1990 đến 2012. Cấu trúc vốn doanh nghiệp được đo bằng 2 thông số, đó là tỷ lệ nợ trên tổng tài sản với giá trị vốn chủ sở hữu được đo bằng theo giá trị sổ sách và giá trị thị trường. Biến đại diện cho sự phát triển TTTC gồm 4 biến: Vốn hóa thị trường/GDP, Giá trị giao dịch cổ phiếu/GDP, Giá trị giao dịch cổ phiếu/Vốn hóa thị trường, và sự biến động đo lường bằng độ lệch chuẩn trong mười hai tháng của lợi nhuận. Sự phát triển ngân hàng được đo bằng hai biến: Tín dụng nội địa cấp cho khu vực tư nhân trên GDP và tỷ lệ tổng tài sản ngân hàng trên GDP. Bên cạnh đó, một số biến đặc điểm doanh nghiệp [gồm tính chất tài sản (bằng tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản), tốc độ tăng trưởng (bằng giá trị sổ sách của tổng tài sản trừ giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu cộng giá trị thị trường vốn chủ sở hữu, chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản), lợi nhuận (bằng tỷ lệ lợi nhuận hoạt động trên tổng tài sản), tính thanh khoản (bằng tỷ lệ giá trị tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn), quy mô doanh nghiệp (bằng logarit tổng tài sản), và chi phí sử dụng vốn (bằng tỷ lệ P/E – giá thị trường trên thu nhập)] và biến vĩ mô (gồm tốc độ tăng trưởng GDP thực và tỷ lệ lạm phát) cũng được đưa vào mô hình. Kết quả hồi quy bằng phương pháp GMM và OLS của từng quốc gia cho thấy các chỉ số đại diện cho sự phát triển TTTC tác động tiêu cực và có ý nghĩa cao đến cấu trúc vốn trong trường hợp của Jordan và Malaysia, trong khi tác động tiêu cực và không đáng kể trong trường hợp của Kuwait; điều này ngụ ý rằng khi TTCK ở Jordan và Malaysia phát triển hơn, thì thị trường trở thành một lựa chọn khả thi hơn để tài trợ cho doanh nghiệp và do đó, các công ty ít sử dụng vốn vay hơn. Còn sự phát triển của ngành ngân hàng sẽ khuyến khích doanh nghiệp tăng sử dụng nợ. Bên cạnh đó, thanh khoản và khả năng sinh lời tác động tiêu cực và đáng kể, trong khi quy mô doanh nghiệp tác động cùng chiều và đáng kể đến tỷ lệ đòn bẩy. Đòn bẩy có quan hệ tiêu cực với tính chất tài sản ở hai quốc gia mới nổi. Do đó, các cơ hội tăng trưởng tác động tích cực đến đòn bẩy giá trị sổ sách và tiêu cực đến đòn bẩy thị trường ở cả ba quốc gia mới nổi. Thêm vào đó, tỷ lệ P/E và lãi suất cao sẽ khiến các công ty lựa chọn vốn chủ sở hữu thay vì nợ, vì cả hai yếu tố này đều làm giảm chi phí tài chính vốn chủ sở hữu.

Nhằm nghiên cứu tác động của sự phát triển TTTC đối với sự lựa chọn tài chính của các doanh nghiệp trong các nền kinh tế thị trường đang phát triển và phát triển ở châu Á, Yadav và ctg (2019) đã thu thập dữ liệu của 6.506 công ty niêm yết phi tài chính trong giai đoạn 1995–2016 cho 12 nền kinh tế châu Á. Cấu trúc vốn doanh nghiệp được đại diện bằng 3 biến số: tỷ lệ nợ ngắn hạn, dài hạn và tổng nợ trên vốn chủ sở hữu; các biến độc lập kiểm soát mô hình liên quan đến sự phát triển TTTC gồm sự phát triển ngành ngân hàng (đo lường bằng 2 biến: cung tiền/GDP và tín dụng nội địa cấp cho khu vực tư nhân bởi ngân hàng/GDP) và các chỉ số phát triển TTCK (gồm 2 biến: tỷ lệ vốn hóa thị trường/GDP và tổng giá trị cổ phiếu giao dịch/GDP). Ngoài ra, mẫu nghiên cứu được chia thành TTCK phát triển (gồm Hồng Kông, Singapore và Malaysia) và TTCK đang phát triển (gồm Nhật Bản, Israel, Hàn Quốc, Thái Lan, Trung Quốc, Indonesia, Philippines, Ấn Độ và Pakistan) căn cứ vào giá trị trung bình của tỷ lệ vốn hóa TTCK/GDP. Kết quả hồi quy FEM cho thấy chỉ số phát triển ngân hàng (đại diện bằng biến tín dụng nội địa) và phát triển TTCK (đại diện bằng biến vốn hóa thị trường) có tác động ngược chiều đến sự lựa chọn tài chính doanh nghiệp; cụ thể sự phát triển ngân hàng làm gia tăng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu trong khi biến TTCK làm giảm tỷ lệ đòn bẩy. Đồng thời, sự phát triển ngân hàng luôn tác động âm đến cả 3 biến đại diện cho cấu trúc vốn tại TTCK phát triển, song lại tác động dương đến cấu trúc vốn tại TTCK đang phát triển; điều này ngụ ý sự phát triển hơn nữa của TTCK ở các nền kinh tế có TTCK phát triển hơn dẫn đến việc sử dụng tài trợ vốn cổ phần thay cho tài trợ nợ. Còn đối với các nền kinh tế có TTCK đang phát triển, sự phát triển hơn nữa của thị trường dẫn đến cơ hội chia sẻ rủi ro và tổng hợp thông tin cho phép các công ty tăng cường vay nợ; điều này xảy ra bởi vì ở giai đoạn đầu của quá trình phát triển TTCK, những cải thiện về chất lượng thông tin, giám sát và kiểm soát doanh nghiệp có thể đủ lớn để khiến các chủ nợ cho vay nhiều hơn. Kết quả nghiên cứu cho thấy mặc dù khu vực ngân hàng và TTCK đóng những vai trò khác nhau, nhưng bổ sung cho nhau. Hàm ý chính sách quan trọng là các ngân hàng ở các nền kinh tế đang phát triển không cần phải lo sợ về sự phát triển của TTCK và không nên cho rằng sự phát triển của TTCK sẽ làm giảm khối lượng kinh doanh

của họ. Do đó, các nhà hoạch định chính sách nên hướng tới phát triển đồng thời khu vực ngân hàng và TTCK, điều này sẽ giúp các doanh nghiệp đưa ra các lựa chọn tài chính tối ưu của họ.

Ngoài 7 nghiên cứu với mục tiêu chính là nghiên cứu tác động của sự phát triển thị trường tài chính (dưới nhiều khía cạnh khác nhau) đến cấu trúc vốn, còn có rất nhiều nghiên cứu khác có sử dụng biến liên quan đến sự phát triển thị trường tài chính và xem xét tác động của chúng đến cấu trúc vốn. Do đó, các nghiên cứu này cũng được xem xét để có cái nhìn bao quát hơn, cụ thể:

Nhằm đánh giá liệu cấu trúc vốn doanh nghiệp có bị tác động bởi các cấu trúc thể chế khác nhau hay không, Booth, Aivazian, Demirguc-Kunt và Maksimovic (2001) đã tiến hành phân tích dữ liệu ở 17 quốc gia; trong đó tập trung phân tích 10 quốc gia đang phát triển (gồm Ấn Độ, Pakistan, Thái Lan, Malaysia, Thổ Nhĩ Kỳ, Zimbabwe, Mexico, Brazil, Jordan và Hàn Quốc) và so sánh chúng với 7 quốc gia phát triển khác (gồm Mỹ, Nhật, Đức, Pháp, Ý, Anh và Canada). Kết quả so sánh số liệu giữa hai nhóm nước, đồng tác giả đã chỉ ra rằng sự khác biệt giữa tài chính dựa vào ngân hàng và dựa vào thị trường ở các nước đang phát triển còn phức tạp hơn bởi quyền sở hữu và các quy định ở phạm vi rộng khắp của chính phủ đối với hệ thống tài chính. Việc kiểm soát giá cả trên thị trường chứng khoán, cùng với các chương trình tín dụng mà chính phủ định hướng cho các lĩnh vực ưu tiên, cũng có thể tác động đáng kể đến mô hình tài chính doanh nghiệp. Điển hình tại Ấn Độ, việc chính phủ áp đặt trần lãi suất có thể dẫn đến sự phụ thuộc lớn hơn của các doanh nghiệp vào nợ.

Nhằm nghiên cứu tác động các yếu tố vĩ mô đến cấu trúc vốn, Bokpin (2009) đã thu thập dữ liệu của 242 công ty tại 34 quốc gia mới nổi trong giai đoạn 1990- 2006. Các biến liên quan đến sự phát triển TTTC gồm: Quy mô ngân hàng (bằng tín dụng của hệ thống ngân hàng trên GDP), quy mô TTCK (bằng tỷ lệ vốn hóa thị trường trên GDP) và tỷ lệ chiết khấu của ngân hàng trung ương. Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô TTCK không đạt ý nghĩa thống kê; trong khi đó, quy mô ngân hàng tác động dương khi cấu trúc vốn được đo lường bằng biến tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

và tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu, tác động âm khi cấu trúc vốn được đo lường bằng tỷ lệ tài trợ bên ngoài trên tổng tài trợ, và không đạt ý nghĩa thống kê khi sử dụng biến tổng nợ trên tổng tài sản. Bên cạnh đó, kỳ vọng tăng lãi suất sẽ ảnh hưởng tích cực đến các công ty để thay thế nợ dài hạn cho nợ ngắn hạn so với vốn chủ sở hữu.

Nhằm nghiên cứu các yếu tố quyết định cấu trúc vốn, Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004) đã sử dụng dữ liệu bảng trong giai đoạn 1993 – 2001 của các công ty phi tài chính niêm yết tại 4 nước ở khu vực Châu Á Thái Bình Dương (Thái Lan – 294 doanh nghiệp, Malaysia – 669 doanh nghiệp, Singapore – 345 doanh nghiệp và Úc – 219 doanh nghiệp). Hoạt động của TTCK được đo lường bằng tỷ lệ giá trị giao dịch trên vốn hóa thị trường, mức lãi suất được đại diện bằng lãi vay. Kết quả nghiên cứu cho thấy hoạt động của TTCK tác động tiêu cực đến tỷ lệ đòn bẩy; riêng biến lãi suất tác động dương đến tỷ lệ đòn bẩy, nhưng biến này chỉ có ý nghĩa trong giai đoạn hậu khủng hoảng 1997. Sau đó, Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2009) tiếp tục nghiên cứu các yếu tố quyết định kỳ hạn nợ của khu vực trên trong cùng giai đoạn, song mẫu nghiên cứu được chia thành hai nhóm quốc gia: Nhóm ít bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng gồm Úc và Singapore, và đây cũng là hai nước có nền kinh tế phát triển; nhóm còn lại bị tác động nhiều bởi cuộc khủng hoảng gồm Thái Lan và Malaysia, và đây cũng là hai nước có nền kinh tế mới nổi. Các nhóm biến thị trường gồm: phát triển kinh tế (biến giả nhận giá trị 1 đối với nước đang phát triển và bằng 0 trong những trường hợp còn lại), phát triển ngân hàng (đo bằng tỷ lệ giá trị tài sản ngân hàng trên GDP), phát triển TTCK (đo bằng tỷ lệ giá trị vốn hóa TTCK trên GDP), cơ cấu kỳ hạn của lãi suất (bằng lãi suất tín phiếu chính phủ kỳ hạn 3 tháng). Kết quả nghiên cứu cho thấy biến phát triển kinh tế tác động tiêu cực đến kỳ hạn nợ, còn biến phát triển ngân hàng tác động tiêu cực đến nhóm quốc gia ít bị ảnh hưởng bởi khủng hoảng và tác động tích cực đến nhóm nước kém phát triển. Thêm vào đó, mối quan hệ giữa sự phát triển TTCK và cơ cấu kỳ hạn của lãi suất với kỳ hạn nợ cho kết quả trái ngược nhau giữa hai nhóm quốc gia. Ở các quốc gia ít bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng, nơi TTCK tương đối phát triển và các công ty có thể dễ dàng tăng

nguồn vốn chủ sở hữu hơn, thì các công ty có kỳ hạn nợ tương đối ngắn hơn; điều ngược lại là đúng đối với các công ty ở những quốc gia bị ảnh hưởng nhiều từ cuộc khủng hoảng, nơi TTCK kém phát triển hơn.

Để nghiên cứu hội nhập tài chính quốc gia tác động như thế nào đến cấu trúc vốn và kỳ hạn nợ tại các quốc gia mới nổi, Lucey và Zhang (2011) đã thu thập số liệu của 4.477 doanh nghiệp cổ phần tại 24 quốc gia từ năm 1995 đến 2007. Trong bài nghiên cứu, biến phụ thuộc được thay thế lần lượt bởi 3 biến: BLEV bằng tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản; MLEV bằng tỷ số tổng nợ trên tổng giá trị thị trường của tài sản; và DMAT bằng tỷ số nợ dài hạn trên tổng nợ. Các biến độc lập liên quan đến TTTC gồm: INTLDEBT bằng số dư nợ bảo đảm quốc tế trên GDP, NRBLOAN bằng số dư nợ của những ngân hàng không cư trú trên GDP, CRTINTI (hội nhập thị trường tín dụng) bằng bình quân số học theo năm của biến INTLDEBT và NRBLOAN; STKOPEN để lượng hóa độ mở của TTCK, được đo bằng tỷ số IFCG; CREDIT là tỷ số vốn tín dụng cấp cho khu vực tư nhân bằng tiền gửi huy động được bởi tổ chức tín dụng trên GDP; STOCK là tỷ số vốn hóa TTCK trên GDP. Kết quả nghiên cứu cho thấy: Đối với cấu trúc vốn doanh nghiệp thì hội nhập thị trường tín dụng tác động cùng chiều đến cấu trúc vốn; trong khi đó, hội nhập TTCK lại tác động ngược chiều. Sự phát triển thị trường tín dụng (CREDIT) tác động ngược chiều với biến MLEV (trong khi không đạt ý nghĩa thống kê với biến BLEV); sự phát triển TTCK (STOCK) tác động cùng chiều với cấu trúc vốn doanh nghiệp.

Nhằm đánh giá sự tác động của các yếu tố thời gian (cấp độ 1), đặc điểm công ty (cấp độ 2), ngành công nghiệp và quốc gia (cấp độ 3); cũng như phân tích sự ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp của các yếu tố này đến tỷ lệ đòn bẩy doanh nghiệp, Kayo và Kimura (2011) đã sử dụng mô hình tuyến tính phân cấp (Hierarchical linear modeling) với dữ liệu của 17.061 công ty tại 40 quốc gia (cả phát triển và mới nổi) trong giai đoạn 1997 - 2007. Kết quả nghiên cứu cho thấy có sự khác biệt nhất định khi thay đổi biến phụ thuộc, điển hình: sự phát triển TTCK (đo bằng vốn hóa thị trường trên GDP) tác động âm đến tỷ lệ đòn bẩy được đo bằng giá trị thị trường, nhưng lại không có ý nghĩa thống kê khi tỷ lệ này được đo bằng giá trị sổ sách. Bên

cạnh đó, sự biến động của tỷ lệ đòn bẩy được giải thích chủ yếu bởi đặc điểm doanh nghiệp (chiếm 42%), tiếp đó là yếu tố thời gian (36%), đặc điểm ngành (12%) và quốc gia (3%); 7% còn lại là do hiệu ứng kết hợp của đặc điểm công nghiệp và quốc gia.

Nhằm nghiên cứu tác động của các định chế tài chính và tình hình kinh tế vĩ mô đến cấu trúc vốn công ty, Lemma và Negash (2012) đã thu thập dữ liệu từ 986 công ty trong giai đoạn 1999 – 2008 tại 9 nước Châu Phi. Ba biến định chế tài chính gồm: Tính thanh khoản TTCK bằng trung bình của tỷ lệ tổng giá trị cổ phiếu được giao dịch trên mức vốn hoá thực tế bình quân; Quy mô TTCK – bằng giá trị trung bình của giá trị cổ phiếu niêm yết trên GDP; Quy mô hệ thống ngân hàng - bằng trung bình các khoản nợ cho lĩnh vực phi tài chính trong nước trên GDP. Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô hệ thống ngân hàng tác động tiêu cực đến cấu trúc vốn; trong khi đó, sự phát triển TTCK tác động dương đến cấu trúc vốn trong dài hạn, nhưng lại tác động âm và không đáng kể trong ngắn hạn và khi biến tổng nợ trên tổng tài sản là biến đại diện cho cấu trúc vốn.

Nhằm nghiên cứu việc sử dụng các mô hình khác nhau (tĩnh và động) và việc sử dụng các định nghĩa đòn bẩy khác nhau có phải là nguyên nhân dẫn đến sự không nhất quán trong kết quả nghiên cứu cấu trúc vốn hay không, Haron (2014) đã thu thập dữ liệu của Malaysia (790 doanh nghiệp), Thái Lan (269 doanh nghiệp) và Singapore (546 doanh nghiệp) trong giai đoạn 2000 – 2009, tiêu chí lựa chọn công ty là chỉ các công ty có tối thiểu ba lần quan sát liên tiếp vào cuối giai đoạn mới được đưa vào bộ dữ liệu (nghĩa là các công ty ít nhất nên được niêm yết trên TTCK từ năm 2007), phương pháp được sử dụng là FEM cho mô hình tĩnh và GMM cho mô hình động. Trong nghiên cứu của mình, Haron (2014) đã sử dụng tỷ lệ nợ trên tổng tài sản để ước lượng tỷ lệ đòn bẩy nhưng theo 6 cách khác nhau. Cụ thể: nợ chia thành tổng nợ, nợ dài hạn và nợ ngắn hạn; còn vốn chủ sở hữu trong tổng tài sản được tính theo giá trị sổ sách và giá trị thị trường (nợ vẫn được định theo giá trị sổ sách vì giá trị thị trường của nợ không có sẵn). Các biến độc lập liên quan đến TTTC gồm: Phát triển TTCK bằng vốn hóa TTCK trên GDP; phát triển thị trường trái phiếu bằng vốn hóa

thị trường trái phiếu trên GDP; và lãi suất cho vay. Kết quả hồi quy cho thấy sử dụng cách đo lường đòn bẩy khác nhau (nhưng cùng mô hình) hoặc sử dụng mô hình khác nhau (cho cùng một cách đo tỷ lệ đòn bẩy) đều sẽ cho kết quả khác nhau.

Nhằm nghiên cứu tác động của các yếu tố ở cấp độ vĩ mô và vi mô đến cấu trúc vốn, Zafar, Wongsurawat và Camino (2019) đã sử dụng dữ liệu thu thập từ các doanh nghiệp tại 16 nước Châu Á trong giai đoạn 2008 – 2014; các quốc gia này được phân thành ba nhóm, gồm: các quốc gia có thu nhập trung bình thấp (LMIEs), các quốc gia có thu nhập trung bình cao (UMIEs) và các quốc gia có thu nhập cao (HIEs); và phân tích sự khác biệt trong lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy khi 16 quốc gia được gộp thành một nhóm chung so với khi được tách thành 3 nhóm dựa trên thu nhập. Biến độc lập liên quan đến TTTC gồm: vốn hóa TTCK trên GDP, vốn hóa thị trường trái phiếu trên GDP, và tín dụng cấp cho khu vực tư nhân bởi các định chế tài chính trên GDP. Kết quả nghiên cứu cho thấy: Tỷ lệ vốn hóa TTCK/GDP không đạt ý nghĩa thống kê đối với những nước UMIEs nhưng tương quan âm với những mô hình còn lại; tỷ lệ vốn hóa thị trường trái phiếu/GDP tương quan dương đối với nhóm LMIEs nhưng tương quan âm với 2 nhóm còn lại và không đạt ý nghĩa thống kê khi chạy chung tất cả nhóm nước; còn quy mô hệ thống ngân hàng không đạt ý nghĩa thống kê đối với nhóm LMIEs và UMIEs, nhưng tương quan dương với HIEs và mô hình chung tất cả các nước.

2.3.1.2. Các nghiên cứu về tác động chất lượng thể chế quốc gia đến cấu trúc vốn doanh nghiệp

Nhằm nghiên cứu tác động của chất lượng thể chế và phát triển tài chính quốc gia đến kỳ hạn nợ doanh nghiệp, Kirch và Terra (2012) đã thu thập dữ liệu của 359 công ty phi tài chính tại 5 quốc gia Nam Mỹ trong giai đoạn 1996 đến 2007. Kỳ hạn nợ được đo bằng tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nợ; biến đại diện cho chất lượng thể chế và phát triển tài chính được tổng hợp bằng phương pháp phân tích nhân tố (factor analysis) từ nhiều chỉ số thành phần được lấy lần lượt từ bộ dữ liệu Chỉ số Quản trị (the Governance Indicators datasets) và Cơ cấu Tài chính của Ngân hàng Thế giới (World Bank Financial Structure). Kết quả hồi quy bằng phương pháp GMM cho