Chu Kỳ Kinh Doanh Của Ngành Và Các Cơ Hội Đầu Tư

khi một sự tăng trưởng như vậy có thể đồng nghĩa với việc tăng khả năng rủi ro của công ty.

Xét về khía cạnh chi trả cổ tức, các cổ đông luôn muốn nhận được cổ tức càng cao càng tốt, tuy nhiên các khoản cổ tức sẽ làm cho luồng tiền trả cho các chủ nợ trở nên rủi ro hơn, do vậy các chủ nợ thường giới hạn mức độ chi trả cổ tức của công ty thông qua các khế ước nợ. Tuy nhiên, trên thực tế, theo một thống kê của Kalay (1982) về những hạn chế trả cổ tức trong cam kết nợ, các công ty không trả cổ tức ở mức tối đa được phép, các công ty thường duy trì một mức cổ tức trong khoảng co giãn chiếm 12% giá trị của công ty. Một mức co giãn như vậy có thể cho thấy, các nhà quản lý muốn duy trì một sự linh hoạt trong chính sách cổ tức của công ty. Việc trả cổ tức ở mức cao nhất có thể đồng nghĩa với việc tăng nguy cơ công ty phải cắt giảm tỷ lệ chi trả cổ tức trong thời kỳ suy thoái kinh tế.

1.3.4. Chính sách cổ tức và cơ cấu vốn của công ty

Trong hoạt động kinh doanh, mỗi loại vốn có những đặc điểm khác nhau. Công ty sử dụng vốn vay phải trả lãi vay cố định, không phụ thuộc vào kết quả kinh doanh, nhưng công ty phải chịu sức ép về việc hoàn trả lợi gốc và lãi vay đúng hạn; làm tăng hệ số nợ dẫn đến gia tăng rủi ro về nợ. Trong khi đó, việc sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty không phải đáo hạn vốn gốc, giảm khả năng rủi ro về nợ

Các quyết định chi trả cổ tức sẽ có những tác động nhất định tới cơ cấu vốn của công ty. Việc chi trả cổ tức dù cao hay thấp thì rủi ro của các khoản nợ sẽ tăng lên do đòn bẩy vốn của công ty tăng lên. Khi công ty có mức độ nợ thấp, các khoản nợ sẽ hầu như không có rủi ro vỡ nợ. Như vậy, các quyết định cổ tức sẽ ảnh hưởng đến giá trị nợ của công ty nào có đòn bẩy vốn thấp. Mặt khác khi công ty nào có đòn bẩy vốn cao, tức là rủi ro nợ cao, thì mỗi một

đôla tính vào khoản trả cổ tức đều có thể làm tăng rủi ro nợ của công ty lên nhiều lần.

Từ những nghiên cứu của Easterbrook về tác động của việc chi trả cổ tức tới chi phí hãng (chi phí phát sinh trong quá trình kiểm soát công ty –Agency cost), ông đã rút ra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và các đặc tính về cơ cấu vốn của các công ty có như sau:

- Những công ty có những cổ đông lớn, đặc biệt khi các cổ đông này tham gia quản lý công ty, và công ty sẽ ít có nhu cầu phải thuê các chuyên gia bên ngoài kiểm soát hoạt động quản lý của mình; các cổ đông lớn này có động lực mạnh mẽ để kiểm soát các nhà quản lý. Vì vậy, những công ty do số ít cổ động lớn nắm giữ có thể áp dụng chính sách cổ tức trả thấp hơn so với những công ty do nhiều cổ đông nắm giữ và có những xung đột lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông.

- Các công ty có mức độ nợ thấp sẽ bị ảnh hưởng không đáng kể nếu các nhà quản lý giảm đòn bẩy vốn xuống, vì vậy, khả năng một sự an toàn bổ sung cho các chủ nợ bằng cách giảm thấp hơn nữa đòn bẩy vốn hầu như là rất ít. Do đó các cổ đông của công ty có đòn bẩy vốn thấp sẽ có ít nhu cầu đòi trả cổ tức nhằm duy trì đòn bẩy vốn, và giống như đối với các công ty tăng trưởng mạnh, các công ty có đòn bẩy vốn thấp sẽ có xu hướng trả cổ tức thấp.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 92 trang tài liệu này.

- Đối với các công ty có đòn bẩy vốn cao, sự thay đổi giá trị của công ty sẽ đi kèm với rủi ro cao. Những công ty như vậy sẽ có xu hướng trả cổ tức ở mức cao. Từ ba mối quan hệ trên, theo Easterbrook, giữa đòn bẩy vốn và tỷ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ tỷ lệ thuận.

1.4. Các căn cứ lựa chọn chính sách cổ tức

Chia cổ tức cho cổ đông là vấn đề gắn liền với sự tồn tại và hoạt động của CTCP. Nó đem lại thu nhập mà các nhà đầu tư mong muốn và chờ đợi khi họ quyết định đầu tư vào cổ phiếu, cho dù là cổ phiếu của công ty nào. Tuy nhiên, chính sách cổ tức có thể gây ra những tác động nhất định đến bản thân công ty. Mặt khác, mỗi công ty gia nhập vào thị trường đều có những đặc điểm riêng về nguồn vốn, lĩnh vực kinh doanh, khả năng sinh lời, chiến lược phát triển… nên mức độ ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến các công ty cũng không giống nhau. Mỗi công ty không thể bỏ qua việc phân tích những nét đặc thù của mình trước khi đi đến quyết định cuối cùng về một chính sách cổ tức phù hợp. Quá trình này được thực hiện trên cơ sở xem xét nhiều yếu tố khác nhau. Có thể chia các yếu tố này thành hai nhóm, một nhóm mang tính chủ quan bao gồm những yếu tố thuộc về bản thân công ty; một mang tính khách quan là các yếu tố bên ngoài, cụ thể là từ thị trường, các luật lệ và quy định mang tính pháp lý.‌

1.4.1. Các yếu tố chủ quan

1.4.1.1. Chu kỳ kinh doanh của ngành và các cơ hội đầu tư

Trong nền kinh tế, mỗi ngành đều xuất hiện, tồn tại, phát triển (và có thể bị diệt vong) tuân theo chu kỳ kinh doanh và mỗi công ty tham gia kinh doanh trong ngành đều phải trải qua những giai đoạn nhất định của chu kỳ đó. Khi ở vào những giai đoạn khác nhau của chu kỳ kinh doanh, mỗi công ty, thậm chí là ngay trong cùng một ngành, lại có những điểm khác biệt về những yếu tố cụ thể như mức độ tăng trưởng, tỷ lệ đầu tư, tỷ lệ sinh lời. Điều này dẫn đến những quyết định lựa chọn chính sách cổ tức khác nhau giữa các công ty.

Có thể chia chu kỳ phát triển của một ngành cũng như một công ty trong ngành ra làm 4 giai đoạn:

- Giai đoạn khởi đầu: Ngành kinh doanh vẫn ở trong trạng thái rất mới mẻ, số lượng các doanh nghiệp hoạt động trong ngành chưa nhiều, tỷ lệ đầu

tư và mức sinh lời trên vốn đầu tư của các công ty trong nganh rất cao. Với những công ty này, việc gia nhập ngành mở ra cho công ty nhiều cơ hội song cũng đặt họ trước không ít các rủi ro. Thông thường các công ty không trả cổ tức để đáp ứng nhu cầu vốn đầu tư. Hơn nữa không phải công ty nào trong giai đoạn khởi đầu cũng có thể làm ăn có lãi để có thể chia được cổ tức cho cổ đông.

- Giai đoạn tăng trưởng: Sau giai đoạn đầu còn khá xa lạ với thị trường, bước vào giai đoạn này nhu cầu của thị trường đối với sản phẩm của ngành tạo ra mức doanh thu, thu nhập cũng như tài sản của công ty ngày càng tăng nhanh. Tuy nhiên, do nhu cầu vốn để đầu tư phát triển của công ty còn rất lớn nên thông thường công ty trả cổ tức bằng cổ phiếu trong phần đầu của giai đoạn tăng trưởng, và ở cuối giai đoạn này có thể trả bằng tiền mặt nhưng ở mức thấp để qua đó thông báo với nhà đầu tư rằng công ty có khả năng sinh lời nhưng vẫn cần tiền để tài trợ cho các dự án đầu tư nội bộ.

- Giai đoạn bùng nổ: Giai đoạn này, sản phẩm của ngành đã được chuẩn hoá hơn và trở nên quen thuộc với người tiêu dùng. Số lượng các doanh nghiệp hoạt động trong cùng ngành tăng lên làm cho sự cạnh tranh về thị phần ngày càng trở nên gay gắt, quyết liệt. Doanh thu vẫn tiếp tục tăng nhưng với tỷ lệ giảm dần, do đó mức sinh lợi đầu tư cũng giảm. Những công ty ở giai đoạn này thường lựa chọn giữa việc trả cổ tức bằng cổ phiếu, hoặc trả cổ tức bằng tiền ở mức thấp đến mức vừa phải.

- Giai đoạn chín muồi và suy thoái: Trong giai đoạn này, tốc độ tăng trưởng của công ty trong ngành chững lại và tăng trưởng doanh thu được duy trì ngang bằng với mức của toàn bộ nền kinh tế nói chung. Chính sách cổ tức mà các công ty lựa chọn trong giai đoạn này là trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao.

Tuy nhiên, với việc phân chia theo giai đoạn tăng trưởng của ngành, không phải các công ty đều áp dụng chính sách cổ tức như nhau mà chủ yếu phụ thuộc vào triển vọng tăng trưởng của từng công ty. Thông thường, khi công ty có triển vọng tăng trưởng tốt trong tương lai, thể hiện trước hết qua các cơ hội đầu tư có khả năng sinh lời, công ty sẽ có nhu cầu lớn về vốn để đầu tư mua sắm trang thiết bị, công nghệ và mở rộng sản xuất. Các công ty trong điều kiện như vậy có thể sẽ giữ lại một phần lợi nhuận để tái đầu tư và chỉ sử dụng một phần nào đó trong số lợi nhuận đạt được trong kỳ kinh doanh để chia cổ tức cho cổ đông. Hành động này sẽ giúp công ty giảm bớt sự phụ thuộc vào các nguồn vốn huy động từ bên ngoài như vốn vay ngân hàng hay vốn từ phát hành trái phiếu.

1.4.1.2. Khả năng huy động vốn trên các thị trường thị trường tài chính

Không phải công ty nào khi có nhu cầu vốn cũng dễ dàng tiếp cận được các thị trường tài chính vì nó đòi hỏi công ty phải thoả mãn những yếu cầu nhất định đã được đặt ra, chẳng hạn về thời gian hoạt động, hiệu quả kinh doanh, bộ máy quản lý, mức độ rủi ro,v.v.. Có thể thấy, những công ty nhỏ ở giai đoạn đầu trong chu kỳ kinh doanh của ngành thường khó huy động vốn từ các kênh bên ngoài đặc biệt là trên thị trường tài chính, mặc dù họ là những đối tượng có nhu cầu rất lớn về vốn kinh doanh. Chính sự nhận định của bản thân công ty, hay nói chính xác hơn là của các nhà quản lý công ty về khả năng huy động vốn trên các thị trường tài chính trong tương lai cũng là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của họ. Một công ty quy mô lớn hoặc trung bình với một hồ sơ kinh doanh đẹp có thể sẵn sàng trả cổ tức cao trong hiện tại vì họ có thể phát hành cổ phiếu, trái phiếu mới trong tương lai khi cần thêm vốn. Trái lại, các công ty nhỏ có thể phải trì hoãn các khoản chi trả cổ tức hiện tại nếu nghĩ rằng họ sẽ gặp khó khăn trong

việc tham gia thị trường tài chính trong tương lai và giữ lại phần lớn số lợi nhuận có được để tài trợ cho những nhu cầu đầu tư trước mắt.

1.4.1.3. Tình hình luồng tiền của công ty

Trên lý thuyết, trong điều kiện công ty kinh doanh có lãi, sau khi đã thực hiện các nghĩa vụ cần thiết như trả lãi tiền vay, nộp các khoản thuế trong đó có cả thuế thu nhập công ty, phần lợi nhuận còn lại công ty có thể dùng để trả cổ tức hoặc giữ lại để tái đầu tư. Tuy nhiên, trên thực tế, kinh doanh có lãi không phải bao giờ cũng đồng nghĩa với việc công ty có đủ nguồn tiền để trả cổ tức cho cổ đông. Điều này xảy ra do sự khác biệt giữa việc lãi, lỗ trong quá trình lập báo cáo kết quả kinh doanh với việc tính toán luồng tiền vào, ra để lập báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Lợi nhuận kinh doanh được xác định trên cơ sở ghi nhận doanh thu và chi phí phát sinh trong kỳ trong khi luồng tiền ròng được tính toán dựa trên những khoản tiền thực thu, thực chi trong cùng khoảng thời gian đó. Một công ty có thể thu được lợi nhuận đáng kể, thể hiện rất rõ trên báo cáo kết quả kinh doanh, song nguồn tiền lại không đủ dồi dào để trả một tỷ lệ cổ tức cao cho các cổ đông. Vì vậy, một yếu tố công ty cần xem xét khi quyết định trả cổ tức bằng tiền là sự cân đối về luồng tiền của công ty.

1.4.1.4. Quyền kiểm soát công ty

Một công ty luôn duy trì chính sách trả cổ tức cao và sử dụng phần lớn lợi nhuận thu được vào mục đích này sẽ giữ lại ít lợi nhuận để phục vụ nhu cầu đầu tư trong tương lai. Họ có khả năng gặp khó khăn về nguồn vốn khi những cơ hội đầu tư sinh lời mới xuất hiện. Trong trường hợp đó, khi phát sinh nhu cầu về vốn, công ty có thể phải huy động thêm vốn từ những nguồn bên ngoài bằng nhiều cách, trong đó có con đường phát hành cổ phiếu mới. Hành động này làm tăng vốn chủ sở hữu song cũng đồng thời làm tăng số cổ đông của công ty. Như vậy, quyền lợi của các cổ đông hiện thời sẽ bị ảnh

hưởng do tác động của sự pha loãng quyền sở hữu. Đặc biệt với những công ty có quy mô nhỏ, việc phát hành thêm cổ phiếu mới có thể gây tác động lớn đến các cổ đông, thậm chí làm thay đổi quyền kiểm soát công ty. Vì vậy, đây cũng là một yếu tố các công ty thường đưa ra cân nhắc trong quá trình đi đến một quyết định cụ thể về chính sách trả cổ tức.

1.4.2. Các yếu tố khách quan

1.4.2.1. Chi phí phát hành chứng khoán trên thị trường tài chính

Khi một công ty muốn phát hành cổ phiếu hay trái phiếu trên thị trường, công ty thường không thể tự tiến hành công việc đó một mình mà phải ký hợp đồng với một tổ chức chuyên nghiệp có chức năng của một ngân hàng đầu tư. Tổ chức này sẽ thực hiện những công việc liên quan đến việc phát hành ra công chúng. Sự tham gia của các tổ chức này sẽ gây ra một khoản phí cho tổ chức phát hành và tuỳ theo mức độ cũng như nội dung của việc đảm nhiệm mà chi phí đó có thể cao hay thấp. Ngoài ra còn nhiều các khoản chi phí phụ thêm, khoản chênh lệch giữa giá trị nội tại của chứng khoán và giá bán công ty nhận được. Những chi phí này sẽ không xuất hiện nếu công ty không phải phát hành thêm chứng khoán mới và đó cũng là một lý do khiến cho nhiều công ty quyết định giữ lại thu nhập để tái đầu tư, tránh không phải phát hành chứng khoán trong tương lai khi công ty xuất hiện nhu cầu về vốn.

1.4.2.2. Sự ưa thích cổ tức của nhà đầu tư

Đây là một yếu tố có ý nghĩa quan trọng đối với nhiều công ty. Thực tế cho thấy có một bộ phận không nhỏ các nhà đầu tư cổ phiếu mong muốn nhận được thu nhập từ cổ tức, chẳng hạn như những người về hưu (hoặc sắp về hưu) có mức độ ngại rủi ro thấp, họ muốn có luồng thu nhập đều đặn, ổn định để đảm bảo cho cuộc sống hàng ngày khi không còn làm việc nữa. Tuy nhiên,

những người trẻ tuổi có khả năng chấp nhận rủi ro cao hơn sẽ ưa thích thu nhập trong tương lai thông qua việc tăng giá cổ phiếu mà họ đang nắm giữ.

Thông thường, tâm lý của các nhà đầu tư chịu ảnh hưởng của một số yếu tố mang tính chất cá nhân, như kế hoạch tài chính hay mức độ chấp nhận rủi ro của bản thân các nhà đầu tư. Chẳng hạn, những người về hưu có mức độ ưa thích rủi ro thấp hơn những người trẻ tuổi, họ cũng muốn nhận được luồng thu nhập đều đặn, ổn định để đảm bảo cho cuộc sống hàng ngày khi không làm việc nữa. Vì vậy, cổ phiếu mà họ ưa thích và lựa chọn thường là cổ phiếu của những công ty có lịch sử chi trả cổ tức tốt. Trái lại, những người có ưa thích rủi ro có thể sẵn sàng hy sinh những khoản thu nhập trong hiện tại (cổ tức) để trông chờ những khoản thu nhập do việc tăng giá cổ phiếu trong tương lai.

Tuy nhiên, trong thực tế, xét trên giác độ nhà đầu tư, có một số yếu tố cả khách quan lẫn chủ quan khiến cho nhà đầu tư thường vẫn ưu thích cổ tức hơn. Yếu tố thứ nhất, mang tính chủ quan, là trong một số trường hợp các nhà đầu tư phải bán cổ phiếu để tài trợ cho nhu cầu tiêu dùng của mình. Bên cạnh đó, một yếu tố khác mang tính khách quan chi phối khả năng tự tạo ra cổ tức của nhà đầu tư là chi phí giao dịch trên thị trường thứ cấp. Do đó, nhà đầu tư thường mong muốn công ty trả cổ tức theo một chính sách có quản lý, ổn định, đáp ứng yêu cầu của họ.

1.4.2.3. Thuế thu nhập cá nhân

Với một nhà đầu tư chứng khoán, khoản thu nhập mà họ thu về bao gồm hai phần: Khoản cổ tức mà họ nhận được và lãi vốn từ việc tăng giá cổ phiếu mà họ đang nắm giữ. Nếu thuế thu nhập quá cao thì khoản thu nhập cuối cùng mà nhà đầu tư nhận được sẽ giảm mạnh, từ đó ảnh hưởng đến tâm lý nhà đầu tư và có thể tác động xấu đến cầu cổ phiếu của nhà đầu tư.