Đánh Giá Tình Hình Chi Trả Cổ Tức Của Các Công Ty Niêm Yết Trên Trung Tâm Giao

mới là vấn đề khiến nhiều cổ đông quan tâm. Doanh thu từ phí bảo hiểm là 1.800 tỷ đồng, chỉ tăng 5,3% so với năm 2007; lợi nhuận sau thuế chỉ là 136 tỷ đồng, tăng 2,7% so với năm 2007. Nguyên nhân ở đây là do tỷ lệ hoa hồng trả cho đại lý tăng lên ở hầu hết các nghiệp vụ (theo quyết định của Bộ Tài Chính) khiến chi phí hoa hồng năm 2008 ước tình tăng thêm khoảng 57 tỷ đồng; thứ hai là chi phí quản lý kinh doanh tăng khoảng 20-30 tỷ đồng. Việc TTCK tụt dốc cũng là nguyên nhân khiến lợi nhuận của Bảo Minh bị ảnh hưởng bởi vì 40% tổng lãi vốn đầu tư của Bảo Minh là từ kinh doanh chứng khoán.

Trước tình hình khó khăn của TTCK năm 2007, phần lớn cổ đông đều mong muốn nhận được cổ tức bằng tiền mặt nhưng thực tế chính sách cổ tức tiền mặt không giúp nhà đầu tư trong việc giảm lỗ mà còn gây nhiều khó khăn cho doanh nghiệp trong việc huy động vốn. Trong điều kiện nền kinh tế khó khăn, doanh nghiệp không tránh được tình trạng vật giá leo thang, sản xuất đầu ra gặp trở ngại do sức tiêu thụ giảm, thị trường xuất khẩu đang chịu tác động bởi tỷ giá và khả năng suy thoái nền kinh tế toàn cầu… Nguồn vốn huy động từ TTCK bị thu hẹp do nhà đầu tư phản đối, đi vay ngân hàng thì lãi suất cao,… Do đó, lợi nhuận chưa phân phối năm trước trở thành nguồn vốn hết sức quan trọng và cần được giữ lại để tái đầu tư hay dự phòng cho những khó khăn sắp tới. Đây là điều mà nhiều doanh nghiệp đang nhận thức rất rõ. Vì vậy, trả cổ tức bằng tiền mặt khiến cho doanh nghiệp càng thêm khó khăn khi đi tìm thêm nguồn vốn. Một nguyên nhân nữa là đối với các doanh nghiệp vẫn đang thực sự “ăn nên làm ra (dù có thể không bằng năm trước) nhưng giá cổ phiếu đang bị giảm mạnh, việc trả cổ tức bằng cổ phiếu, tuy hơi khó khăn nhưng sẽ mang lại lợi ích cho cả hai bên: doanh nghiệp và cổ đông. Trả cổ tức bằng cổ phiếu vẫn giúp doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư, tăng vốn điều lệ để mở rộng thêm các hạn mức cho vay hay huy động vốn (đối với

ngành ngân hàng),…. Sâu xa hơn, việc trả cổ tức này sẽ gia tăng giá trị cho cổ đông trong tương lai, vẫn dựa trên hiệu quả kinh doanh của chính doanh nghiệp.‌

2.2. Đánh giá tình hình chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Trung tâm giao dịch chứng khoán HOSE

2.2.1. Kết quả đạt được

Qua việc chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, một điểm chung dễ nhận thấy là hầu hết các công ty đều cố gắng duy trì một mức cổ tức ổn định qua các năm. Việc duy trì một mức cổ tức ổn định đã đem lại lợi ích cho cả công ty và cổ đông. Về phía các cổ đông, việc duy trì một chính sách cổ tức ổn định là một dấu hiệu lạc quan cho thấy công ty đang hoạt động có hiệu quả do đó dòng thu nhập của họ trong tương lai cũng được ổn định. Về phía công ty, việc duy trì một chính sách cổ tức ổn định tạo điều kiện cho công ty có những định hướng, chiến lược phát triển lâu dài, có mục tiêu, chính sách cụ thể, ít bị tác động bởi những biến động đột ngột của môi trường xung quanh. Bên cạnh đó, chiến lược ổn định cổ tức cũng giúp cho thành phần cổ đông của công ty ổn định hơn, tạo điều kiện thuận lợi cho việc quản lý công ty. Nhìn chung, chính sách cổ tức của các công ty niêm yết đã đạt được một số kết quả nhất định sau:

2.2.1.1. Duy trì một chính sách cổ tức ổn định là một trong những yếu tố quan trọng làm cho hình ảnh của công ty đẹp hơn trong mắt các nhà đầu tư

Trong những năm qua, ngoài một số công ty niêm yết có chiến lược chi trả cổ tức bằng cổ phiếu thì hầu hết các công ty khác đều duy trì một mức cổ tức tiền mặt ổn định. Chính sách cổ tức ổn định được thực hiện nhằm mục đích giúp doanh nghiệp duy trì vị thế của mình trong ngành bằng cách gia tăng hiệu quả hoạt động và làm hài lòng các cổ đông với khoản cổ tức nhận

được hàng năm. Các nhà đầu tư mua cổ phần của những công ty này bởi vì đây là những cổ phiếu có rủi ro thấp, đồng thời họ cũng được thoả mãn nhu cầu về thu nhập hiện tại với thu nhập ổn định từ cổ tức. Bên cạnh đó, với mức cổ tức ổn định, giá cổ phiếu của công ty đó sẽ giữ được ở vị trí cao do các nhà đầu tư có khuynh hướng đánh giá cao hơn số cổ tức mà họ chắc chắn nhận được. Với tỷ lệ chi trả cổ tức cao, luôn quan tâm đến hình ảnh của mình trên thị trường, CTCP Cơ điện lạnh (REE), CTCP sản xuất kinh doanh và xuất nhập khẩu Bình Thạnh Gilimex (GIL) có mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao, cổ phiếu của chúng luôn được giao dịch với giá khá cao trên thị trường. Bên cạnh đó, với thu nhập từ cổ tức cao, các cổ đông dễ dàng tìm kiếm cơ hội để tái đầu tư thu nhập từ cổ tức, và họ có thể đầu tư vào chính công ty mình hoặc đa dạng hoá danh mục đầu tư vào các loại chứng khoán hay hình thức đầu tư khác.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 92 trang tài liệu này.

2.2.1.2. Các công ty niêm yết đã có những phản ứng linh hoạt với tình hình thị trường

Trong tình hình TTCK từ cuối năm 2007 suy giảm trong thời gian dài với cường độ mạnh khiến cho DN gặp nhiều khó khăn trong việc đưa ra các phương án huy động vốn, nhiều công ty đã nắm bắt được tình hình thị trường tài chính nên đã đưa ra những phương án linh hoạt, để vừa có vốn phục vụ sản xuất kinh doanh mà vẫn làm thoả mãn yêu cầu của các nhà đầu tư.

Nếu như năm 2006, khi TTCK vẫn trong cơn sốt của sự lên giá, nhà đầu tư cá nhân mua cổ phiếu chủ yếu quan tâm đến việc tìm kiếm lợi nhuận từ chênh lệch giá nhiều hơn là hưởng cổ tức, do vậy phương án chia cổ tức bằng cổ phiếu được các nhà đầu tư đón nhận nồng nhiệt, thì từ cuối năm 2007, thị trường đi xuống nên cổ đông của hầu hết các doanh nghiệp đều không mặn mà với phương án trả cổ tức bằng cổ phiếu. Chính vì vậy, nhiều doanh nghiệp đã chọn phương án 50/50. Tổng CTCP Khoan và Dịch vụ dầu khí (mã chứng

khoán PVD) đã quyết định chia cổ tức năm 2007 bằng một phần tiền mặt và một phần cổ phiếu. Lợi nhuận sau thuế năm 2007 là 124,27 tỷ đồng, PVD đã đưa ra phương án chia một phần cổ tức bằng cổ phiếu để tăng vốn điều lệ, nhằm phục vụ cho nhu cầu sản xuất-kinh doanh cũng như đầu tư của Tổng công ty. Tuy nhiên, trong bối cảnh tình hình kinh tế hiện nay với giải pháp thắt chặt tiền tệ để kiềm chế lạm phát, PVD đã chia cổ tức năm 2007 vừa bằng tiền mặt, vừa bằng cổ phiếu để có lợi cho cả DN và nhà đầu tư. Đối với cổ đông, số lượng phát hành cổ phần hợp lý và phát hành cho cổ đông hiện hữu đưa vào TTCK sẽ không ảnh hưởng nhiều đến thị giá cổ phiếu. Đối với tổng công ty, trong tình hình tài chính khó khăn như hiện nay với chi phí vốn tăng cao, việc giữ lại một phần dòng tiền từ lợi nhuận dùng để chia cổ tức thông qua việc phát hành cổ phiếu để bổ sung vào nguồn vốn đầu tư được xem là phương án hiệu quả, giảm nhu cầu vay vốn và tăng lợi nhuận cho Tổng công ty.

Tuy nhiên, cũng có những DN dự báo trước tình hình nên đã thay đổi kế hoạch trả cổ tức bằng tiền thay vì trả bằng cổ phiếu để tránh làm loãng giá cổ phiếu. CTCP Sữa Việt Nam (Vinamilk- mã chứng khoán VNM) đã thông qua việc chi cổ tức năm 2007 là 29% bằng cả tiền mặt và cổ phiếu.

2.2.2. Hạn chế

Do hình thức CTCP vẫn còn khá mới mẻ ở Việt Nam và thực sự cũng chưa phát huy được hết thế mạnh của nó, do đó việc đưa ra chính sách cổ tức tại một số CTCP chưa thực sự hiệu quả, đem lại lợi ích cao nhất cho các doanh nghiệp. Qua việc chi trả cổ tức của các doanh nghiệp một điều dễ nhận thấy là hầu hết các doanh nghiệp vẫn chưa chủ động xây dựng được một chính sách cổ tức để tối đa hoá giá trị doanh nghiệp.

Bản thân việc chia cổ tức có nghĩa là các cổ đông ngồi lại bàn bạc và xác định lợi nhuận sẽ được phân chia như thế nào. Vấn đề quan trọng là phân

chia lợi nhuận phải phù hợp với tình hình kinh doanh và phát triển của từng doanh nghiệp. Nếu doanh nghiệp cần vốn đầu tư, đặc biệt là trong trường hợp các doanh nghiệp mới, đang phát triển, thì nên tăng phần lợi nhuận giữ lại và chia cổ tức ít đi; khi doanh nghiệp đã ổn định thì nâng mức cổ tức lên cao, thậm chí là rất cao. Phần lớn các CTCP ở Việt Nam đều gặp khó khăn trong việc đưa ra các quyết định chính sách cổ tức. Ngoài những công ty niêm yết có chính sách chi trả cổ tức rõ ràng như REE, SACOM,… đã tạo được sự tin tưởng nhất định và định hướng rõ ràng cho công chúng đầu tư, thì tại một số công ty khác, việc chi trả cổ tức của họ lại theo xu thế chung, ý thức cũng như khả năng thực hiện chiến lược quản lý tài chính và xây dựng chính sách chi trả cổ tức còn nhiều hạn chế, mức chi trả cổ tức thường theo xu thế bình quân của thị trường qua các năm. Vì vậy, các công ty chỉ chú ý đến tỷ lệ chi trả, tuy nhiên với tỷ lệ chi trả đó thì mức lợi nhuận cổ tức phải thanh toán thường rất cao trong tổng số lợi nhuận sau thuế mà công ty thu được. Tuy nhiên với chiến lược phát triển dài hạn, lợi nhuận trả cổ tức cao, phần thu nhập để lại sau thuế sẽ giảm đi đáng kể, nếu công ty có nhu cầu tái đầu tư, mở rộng sản xuất, kinh doanh để tăng trưởng thì sẽ gặp nhiều khó khăn.

2.2.2.1. Việc chi trả cổ tức của các công ty thường không được xây dựng trên cơ cấu vốn của doanh nghiệp và nhu cầu vốn đầu tư

Một nghịch lý đối với các CTCP ở Việt Nam là phải thoả mãn nhu cầu cổ tức cao trong khi lại thiếu vốn đầu tư phát triển. Nguồn vốn của một doanh nghiệp bao gồm vốn chủ sở hữu và vốn vay. Hầu hết các doanh nghiệp hiện nâng vốn thông qua việc nâng vốn vay, thường bằng cách vay ngân hàng (việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp là rất hiếm). Đây là một cách thức không an toàn, thậm chí có thể biến doanh nghiệp thành “con nợ”, doanh nghiệp sẽ phải chịu áp lực lãi suất rất lớn.

Thực tế, rất nhiều doanh nghiệp Việt Nam đều chưa xây dựng được một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp mình, họ không biết xây dựng cấu trúc vốn của doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay ngân hàng bao nhiêu để có thể tối đa hoá giá trị doanh nghiệp. Chính vì vậy, các quyết định chi trả cổ tức của doanh nghiệp không dựa trên một cấu trúc vốn hợp lý. Trong thời gian qua, một số doanh nghiệp đặc biệt là các doanh nghiệp niêm yết thường có xu hướng muốn duy trì mức cổ tức cao để tạo lòng tin cho nhà đầu tư mặc dù lẽ ra họ cần thực hiện tái đầu tư, mở rộng để đẩy mạnh quá trình tích luỹ vốn, nhằm gia tăng giá trị của mình. Với xu hướng lên giá cổ phiếu chung của thị trường hiện tại, mức chia cổ tức không hoàn toàn dựa vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Phần lớn doanh nghiệp, ví dụ như các NHTMCP có mức chia cổ tức trên 50% đều dựa vào các khoản thặng dư do giá bán cổ phiếu chênh lệch với mệnh giá cho các cổ đông chiến lược trong và ngoài nước, hoặc cho chính các cổ đông hiện hữu. Điều này lại càng khiến cho giá cổ phiếu của Ngân hàng gia tăng giá trị với mức cổ tức khá hấp dẫn. Tuy nhiên, đến lúc cơ cấu vốn ổn định tại mức quy định của NHNN hoặc tại mức mà năng lực của chính các ngân hàng cho phép thì việc duy trì được mức cổ tức cao và ổn định là một thách thức lớn đối với hoạt động kinh doanh.

2.2.2.2. Các CTCP phần lớn đều chịu sức ép từ mức chi trả cổ tức cao

Đa số các CTCP hoạt động hiệu quả đều có chính sách trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao trong những năm qua, phổ biến từ 12%-30%/vốn điều lệ và chiếm khoảng 30%-80% của lợi nhuận sau thuế. Trong điều kiện TTCK hiện nay thì việc duy trì tỷ lệ trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao cũng có nhiều hạn chế. Hầu hết các công ty niêm yết ở Việt Nam đều đang trong giai đoạn phát triển, nền cần tập trung vốn để đầu tư cho các dự án đem lại hiệu quả kinh tế hơn là cố gắng duy trì một tỷ lệ trả cổ tức ổn định để chiều lòng

các nhà đầu tư. Với mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao như vậy, vốn tích luỹ của các công ty sẽ bị giảm do phải dùng lượng tiền mặt để phân phối cho các cổ đông. Điều này rất mạo hiểm và mức cổ tức đó có thể sẽ là gánh nặng, khiến nhiều doanh nghiệp không còn nguồn vốn cần thiết để tái đầu tư, phát triển hoạt động kinh doanh, do đó tốc độ đầu tư vào các dự án cũng bị ảnh hưởng. Hơn nữa, việc trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao, làm tổng số tiền thanh toán cổ tức càng lớn đặc biệt là với các doanh nghiệp có quy mô lớn, cũng có thể làm tăng các khoản vay ngân hàng và như vậy tổng số tiền lãi vay cũng tăng lên, làm giảm lợi nhuận sau thuế.

Không thể phủ nhận sự kỳ vọng của cổ đông vào mức cổ tức cao là hoàn toàn hợp lý, song cổ tức cao không đồng nghĩa với hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp cao. Như vậy, doanh nghiệp nào không chi trả cổ tức không có nghĩa là doanh nghiệp đó không có khả năng tạo ra lợi nhuận hoặc đang làm ăn thua lỗ. Hầu hết các nhà đầu tư khi rót vốn vào một CTCP thông qua mua cổ phần hoặc mua cổ phiếu trên TTCK đều nhìn vào mức cổ tức mà công ty đó trả. Đó là tâm lý dễ hiểu của những cổ đông đầu tư ngắn hạn, coi việc mua cổ phần tương tự như gửi tiền tiết kiệm. Tâm lý này thể hiện rõ nhất trong ĐHCĐ của công ty, nơi các cổ đông đặt ra mục tiêu với HĐQT. Do vậy, hầu hết các công ty đều cố gắng duy trì một mức cổ tức cao và ổn định để chiều lòng các nhà đầu tư. Đây thực sự là sức ép rất lớn cho ban quản trị doanh nghiệp.

2.2.2.3. Việc chi trả cổ tức cao ở mức cao được các công ty sử dụng như là một công cụ để đánh bóng hình ảnh của công ty mình

Cổ tức là phần chia lợi nhuận cho các cổ đông, sau khi trừ đi các nghĩa vụ với nhà nước và trích lập các quỹ theo quy định trong điều lệ công ty. Mức cổ tức cao như vậy dễ đồng nghĩa với mức lợi nhuận cao. Một doanh nghiệp trả cổ tức cao cũng được coi là một doanh nghiệp “ăn nên làm ra” và HĐQT

có năng lực. Đối với doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu trên TTCK, mức cổ tức cũng là một yếu tố quan trọng trong quyết định mua bán của nhà đầu tư mới, ngoài các đánh giá về tiềm năng tăng, giảm giá cổ phiếu. Đối với các nhà đầu tư này, nắm giữ cổ phiếu trong khi chưa có cơ hội bán ra để hưởng chênh lệch giá thì việc hưởng cổ tức hoàn toàn giống như gửi tiết kiệm. Mức cổ tức càng cao thì nhà đầu tư càng có lợi. Một cổ phiếu có mức cổ tức không cao thường được đánh giá thấp và có tính thanh khoản kém. Chính cách đánh giá này đã biến chính sách cổ tức ở không ít doanh nghiệp trở thành công cụ để đánh bóng hình ảnh. Ở đây có sự mâu thuẫn trong việc theo đuổi quyền lợi giữa đôi bên: doanh nghiệp và cổ đông. Mâu thuẫn này xuất phát từ sự khác biệt trong chính mục tiêu đầu tư giữa các cổ đông lớn (gắn liền lợi ích của doanh nghiệp với lợi ích của chính mình trong dài hạn) và cổ đông nhỏ (cổ đông tạm thời, mang tính chất đầu tư ngắn hạn) của cùng một công ty, và sâu xa hơn đó là sự hạn chế trong trình độ phân tích đánh giá của các nhà đầu tư. Nhiều nhà đầu tư chỉ quan tâm đến các thông tin về chi trả cổ tức hơn là các thông tin về tình hình kinh doanh của doanh nghiệp. Do đó, rất nhiều các công ty nhận thức rõ được điều này, họ thường đưa ra các mức cổ tức hấp dẫn nhằm tạo cảm giác “hoạt động hiệu quả”, tạo tâm lý an toàn trong người lao động. Tuy nhiên, với một mức trả cổ tức cao như vậy, cổ đông được hưởng lợi nhưng cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp là rất thấp, thậm chí còn để lại gánh nặng nợ nần. Hiện nay cũng chưa có tiền lệ hay quy định nào xử lý các HĐQT sử dụng cổ tức như một cách thức để xoa dịu cổ đông khi công ty kinh doanh kém hiệu quả.

2.3. Nguyên nhân

Chính sách cổ tức được coi là một trong những quyết định chủ yếu trong quản trị tài chính của CTCP bởi điều này ảnh hưởng rất lớn đến sự sống còn của mỗi doanh nghiệp. Trên thực tế, rất nhiều doanh nghiệp đang gặp