Lý Thuyết Thông Tin Bất Cân Xứng (Asymmetric Information) 119547

tài sản phái sinh trên bảng cân đối kế toán và tài sản liên quan đến các khoản rủi ro phái sinh.

Theo Basel III nhận định, tỷ lệ đòn bẩy tài chính cấp 1 càng cao thì khả năng ngân hàng chịu được những cú sốc tiêu cực đối với bảng cân đối của mình càng cao. Các quy định về tỷ lệ này trong lĩnh vực ngân hàng ở mỗi nước là khác nhau. Nhưng theo Basel III thì tỷ lệ này tối thiểu là 3%.

Ở Việt Nam, quy định về vốn cấp 1 đã được Ngân hàng nhà nước nêu trong “Thông tư 36/2014/TT-NHNN” nhằm xác định hệ số an toàn vốn của các ngân hàng. Tuy nhiên, để đơn giản trong cách xác định đòn bẩy tài chính và vẫn đảm bảo việc tỷ số này tại các NHTMCP Việt Nam đúng, bài viêt sử dụng công thức xác định như sau:

Lev (Đòn bẩy tài chính) = Nợ phải trả

Tổng tài sản

Hay có thể viết lại như sau

Lev=1-Vốn chủ sở hữu

Tổng tài sản

Công thức tính này được tham khảo từ các kết quả nghiên cứu của Group và Heider (2009), công trình nghiên cứu của Monica Octavia và Rayna Brown (2008), Ph.GS.Lê Thị Tuấn Nghĩa và Phạm Mạnh Hùng (2016) khi nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến đòn bẩy tài chính của các ngân hàng thương mại tại Việt Nam và các nước khác trên thế giới.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 93 trang tài liệu này.

2.2. Các lý thuyết liên quan

2.2.1. Lý thuyết cấu trúc vốn

- Cách tiếp cận qua khía cạnh thu nhập ròng (Net Income Approach): Cách tiếp cận này được David Durand đề xuất. Theo ông, một sự thay đổi về đòn bẩy tài chính sẽ dẫn đến việc thay đổi về chi phí vốn. Một cách ngắn gọn, theo cách tiếp cận này, nếu tỷ lệ nợ trong cơ cấu vốn tăng lên thì chi phí vốn trung bình giảm từ đó ảnh hưởng đến giá trị của công ty. Cách tiếp cận này cũng nhấn mạnh rằng việc áp dụng đòn bẩy sẽ ảnh hưởng đến tổng chi phí vốn và tác động đến giá trị của doanh nghiệp.[3]

- Cách tiếp cận qua khía cạnh thu nhập hoạt động ròng (Net operating Income approach): Cách tiếp cận này được David Durand cung cấp nhưng ngược lại với cách tiếp cận thu nhập ròng, cách tiếp cận này cho rằng chi phí vốn bình quân sẽ không thay đổi.[4]

- Cách tiếp cận qua quan điểm truyền thống (lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ưu) chỉ ra có một cấu trúc vốn tối ưu đối với một tỷ lệ nợ vay và vốn chủ sở hữu cụ thể. Và tại đó, chi phí vốn tối thiểu cùng với giá trị công ty là tối đa. Công ty có thể tăng sử dụng nợ vay để giảm chi phí sử dụng vốn (do chi phí thấp khi sử dụng vốn vay và do tiết kiệm thuế thu nhập). Việc tăng sử dụng nợ vay cũng giúp cho công ty có được lá chắn thuế làm lợi thế. Nhưng mặt khác khi tỷ lệ nợ vay tăng lên đến một ngưỡng nào đó thì rủi ro cũng tăng do nhà đầu tư sẽ mong muốn có tỷ suất sinh lời tốt hơn.

- Cách tiếp cận của Modigliani và Miller (MM approach): Các định nghĩa liên quan đến cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu được hình thành từ bài viết của nhóm tác giả Modigliani và Miller vào năm 1958 hay còn được biết đến là học thuyết MM. Học thuyết MM có hai mệnh đề được đề xuất với giả định không tính đến yếu tố thuế khi xem xét các yếu tố tác động đến giá trị của công ty. Cụ thể, hai mệnh đề MM được đề xuất như sau:

“Mệnh đề một: cho rằng cơ cấu vốn không liên quan đến giá trị của một công ty. Giá trị của hai công ty giống nhau sẽ giống nhau và nó sẽ không bị ảnh hưởng bởi phương thức tài chính được thông qua để tài trợ cho tài sản. Giá trị của một công ty phụ thuộc vào thu nhập dự kiến trong tương lai.

Mệnh đề hai: cho rằng đòn bẩy tài chính làm tăng thu nhập dự kiến nhưng nó không làm tăng giá trị của công ty bởi vì sự gia tăng thu nhập được bù đắp bằng sự thay đổi tỷ lệ chi trả tỷ suất lợi nhuận bắt buộc – required rate of return (là tỷ lệ phần trăm thu nhập tối thiểu hàng năm từ khoản đầu tư bao gồm khoản đầu tư mà tổ chức hoặc cá nhân đầu tư vào chứng khoán hoặc dự án). Nội dung cơ bản của mệnh đề này là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng nợ vay (đòn bẩy tài chính).” [5]

Năm 1963, Modigliani và Miller đã mở rộng những định nghĩa về cấu trúc vốn trong công ty hơn nữa khi nới lỏng giả định không có thuế thu nhập doanh nghiệp. Liên quan đến thuế, các khoản thanh toán lãi cho các khoản nợ là chi phí được khấu trừ và do đó làm giảm thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp. Các lợi thế do việc sử dụng lá chắn thuế có thể giúp cho doanh nghiệp cải thiện thu nhập ròng của công ty. Mệnh đề 1: Giá trị công ty có sử dụng nợ vay sẽ bằng tổng giá trị hiện tại của lá chắn thuế từ lãi vay và giá trị công ty không sử dụng nợ vay. Như vậy, ở mệnh đề này thì cấu trúc vốn trong công ty có tác động mật thiết đến giá trị doanh nghiệp. Giá trị công ty sẽ tăng khi công ty tăng tỷ lệ nợ vay và giá trị công ty sẽ tăng tới ngưỡng tối đa khi công ty sử dụng nợ vay 100% trong cơ cấu nguồn vốn. Vì vậy có thể đề cập đến vai trò quan trọng của thuế thu nhập doanh nghiệp trong các quyết định liên quan đến cơ cấu nguồn vốn của tất cả các tổ chức tạo ra lợi nhuận, trong đó các ngân

hàng không phải là ngoại lệ.

Mệnh đề 2: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu có tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ. Việc này chỉ ra rõ sự ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính vào chi phí sử dụng vốn. Việc dùng nợ vay sẽ giúp doanh nghiệp tiết kiệm được thuế bởi lợi thế của lá chắn thuế và như vậy dẫn đến thực tế là làm giảm chi phí sử dụng vốn bình quân. Ở một khía cạnh khác, khi công ty gia tăng sử dụng nợ vay đồng nghĩa với việc gia tăng rủi ro đối với vốn chủ sở hữu nên chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu sẽ tăng lên.

Các lý nghiên cứu về cấu trúc vốn của Modigliani và Miller đã làm sang tỏ được các tác động của cấu trúc vốn đến giá trị của công ty và chi phí sử dụng vốn. Từ đó giúp công ty đưa ra quyết định ở thời điểm nào vay nợ sẽ có lợi hơn. Tuy nhiên, nghiên cứu của Modigliani và Miller cũng còn một số hạn chế nhất định: thứ nhất, các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn như chi phí giao dịch, rủi ro vỡ nợ, chi phí kiệt quệ tài chính đã bị bỏ qua khi xem xét các yếu tố tác động đến cấu trúc nguồn vốn trong doanh nghiệp. Và mặc dù lý thuyết Modigliani và Miller đã đề cập đến giả định liên quan đến thuế thu nhập doanh nghiệp trong các lý thuyết mở rộng của cấu trúc vốn. Mặc dù vậy, các lý thuyết của M&M vẫn còn khá mơ hồ bởi phân tích cấu

trúc vốn không chỉ liên quan đến lá chắn thuế mà còn liên quan đến cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp.

Như vậy, các lý thuyết về cấu trúc vốn đều nhằm mục đích phân tích và đưa ra cấu trúc vốn phù hợp giúp công ty tiết kiệm chi phí vốn và cải thiện khả năng sinh lời cho các cổ đông.

2.2.2. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory)

Theo Modiglinani và Miller (1963), các doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời lớn lớn thường có xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn. Và như vậy đòn bẩy sẽ cao ở những ngân hàng có tỷ lệ sinh lời cao vì đòn bẩy tài chính đóng vai trò như lá chắn thuế thu nhập doanh nghiệp[6]. Tuy nhiên theo lý thuyết trật tự phân hạng, được xây dựng dựa vào nền tảng kết quả của Donaldson (1961), Myers và Majluf (1984), nêu ra quan điểm rằng so với các nhà đầu tư bên ngoài, các nhà quản lý trong công ty luôn nắm rõ thông tin tốt hơn về giá trị công ty. Do sự bất cân xứng về thông tin mà các nhà đầu tư thường yêu cầu một mức lợi suất cao, vì vậy mà chi phí huy động vốn bên ngoài sẽ cao hơn. Vì vậy, nếu dự án có khả năng mang lại lợi nhuận cao thì các nhà điều hành doanh nghiệp thường có xu hướng không muốn phân chia lợi nhuận này chủ nợ nên sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn tự có (lợi nhuận giữ lại) hơn là sử dụng nguồn vốn huy động. Những khoản tài trợ từ dự án có nguồn gốc nội bộ đó là lợi nhuận giữ lại để tài trợ cho các khoản đầu tư này. Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì các thứ tự ưu tiên tài trợ các dự án được xác định như sau:

Thứ nhất, đầu tư được tài trợ từ nguồn nội bộ, tức là sử dụng lợi nhuận giữ lại làm nguồn tài trợ cho đầu tư.

Thứ hai, sử dụng nguồn tài trợ bên ngoài, có hai nguồn tài trợ bên ngoài đó là sử dụng nợ vay hoặc phát hành cổ phiếu mới. Hai nguồn tài trợ này đều có rủi ro nhất định, nhưng rủi ro cao hơn từ việc phát hành cổ phiếu mới so với việc sử dụng nợ vay bởi nhà đầu tư yêu cầu tỷ suất sinh lời cao hơn. Vì vậy, theo lý thuyết trật tự phân hạng thì ưu tiên trước tiên trong quyết định sử dụng nguồn vốn là sử dụng vốn chủ

sở hữu/lợi nhuận giữ lại, tiếp đến là nợ vay, và phát hành cổ phiếu mới là phương án cuối cùng.

Như vậy theo lý thuyết này, các ngân hàng có khả năng sinh lời cao lại có tỷ lệ sử dụng đòn bẩy thấp, do các ngân hàng này đã sử dụng nguồn tài trợ nội bộ để tài trợ cho các hoạt động của mình, và ngược lại các ngân hàng không có được mức khả năng sinh lời tương tự sẽ sử dụng nguồn vốn bên ngoài vì nguồn vốn nội bộ không đủ cho hoạt động đầu tư.

2.2.3. Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information)

Lý thuyết bất cân xứng thông tin do George Akerlof, Michael Spence và Joseph Stiglitz nghiên cứu và được biết đến lần đầu tiên vào năm 1970. Lý thuyết này lần đâu tiên được đề cập đến trong bài báo “The Market for Lemons: Quality Uncertanity and the Market Mechanism” của George Akerlof.[7] Theo lý thuyết này thì bất cân xứng thông tin có thể diễn ra trước sự ký kết giao dịch giữa các bên mua và bán, sự che đậy thông tin về giá trị thật của hàng hóa của người bán và người mua không có thông tin xác thực dẫn đến tình trạng người mua sẽ trả giá thấp hơn giá trị thực của hàng hóa, và gây ra hậu quả là người bán sẽ không còn động lực để sản xuất những hàng hóa có giá trị cao, chuyển sang xu hướng sản xuất hàng hóa có giá trị trung bình để cung cấp cho thị trường. Nghiêm trọng hơn còn có thể dẫn đến tình trạng sản xuất hàng hóa kém chất lượng trước khi được cung ứng ra thị trường. Bất cân xứng thông tin còn gây ra rủi ro đạo đức và độc quyền về thông tin. Điều này cũng thể hiện rằng quy mô công ty có thể tác động đến tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn. [8]

2.2.4. Lý thuyết đại diện

Lý thuyết đại diện ra đời vào đầu những năm 1970, sau đó được phát triển mở rộng vào năm 1972 bởi Alchian và Demsetz.[9] Vào năm 1976, lý thuyết này tiếp tục được mở rộng một lần nữa bởi Jensen và Meckling. Dựa trên mô hình mà trong đó cấu trúc vốn bị chi phối bởi chi phí đại diện, họ đề xuất rằng những chi phí này phát sinh do xung đột lợi ích giữa các cổ đông và nhà điều hành. Giám đốc hoặc người quản lý làm đại diện sẽ được sự ủy quyền của các cổ đông hay người đứng đầu để

điều hành hoạt động. Như Jensen (1986) đã chỉ ra, các khoản nợ có thể được dùng như một công cụ điều chỉnh cho việc giảm thiểu chi phí đại diện theo quyết định của người điều hành. Lý do là khi yêu cầu công ty thanh toán tiền mặt một cách thường xuyên, các khoản nợ có thể giúp giảm số lượng tiền mặt tự do của các nhà quản lý có thể truy cập để chi tiêu cho lợi ích cá nhân của họ.

Xung đột giữa nhà quản lý và cổ đông chủ yếu là do cả hai đều muốn tối đa hóa lợi ích của mình. Nhưng việc này lại trái ngược nhau, nhà quản lý hay giám đốc điều hành thì muốn tối đa hóa thu nhập nhận được thông qua việc đầu tư vào những dự án để gia tăng quy mô và danh tiếng cho doanh nghiệp, thay vì tối đa hóa tài sản của cổ đông. Còn về phía các cổ đông thì muốn tối đa hóa giá trị công ty. Do đó, việc sử dụng nợ làm giảm đi sự nhạy cảm của cổ đông và nhà quản lý trong việc kiểm soát các hoạt động đầu tư của doanh nghiệp. Đối với các doanh nghiệp có đòn bẩy cao thông qua việc gia tăng đầu tư vào các dự án, và không xem xét nhiều đến mức sinh lời của dự án, dẫn đến thiệt hại lợi ích của cổ đông nếu đầu tư vào dự án kém hiệu quả, từ đó sẽ dẫn đến tình trạng đầu tư vượt mức.

Để khắc phục điều này thì đòn bẩy là công cụ được sử dụng, khi sử dụng đòn bẩy thì đối với các công ty có cơ hội tăng trưởng cao sẽ tác động nghịch với giá trị công ty, và ngược lại đối với công ty có cơ hội tăng trưởng thấp khi sử dụng đòn bẩy sẽ tác động thuận chiều giá trị công ty. Và nhằm để đảm bảo lợi ích của các cổ đông, Hội đồng quản trị được lập ra nhằm đạt được mục tiêu chung của công ty. Một trong những hoạt động quan trọng của Hội đồng quản trị trong một công ty là thiết lập cơ cấu điều hành, thể hiện vai trò và vị thế của Chủ tịch HĐQT và Giám đốc điều hành trong bộ máy tổ chức. Có hai hình thức của vai trò này:

Thứ nhất, là vị thế của Chủ tịch HĐQT và Giám đốc điều hành là riêng biệt nhau, tức là không có sự kiêm nhiệm giữa hai chức vụ. Các thành viên trong HĐQT sẽ là người giám sát giám đốc điều hành nhằm đảm bảo lợi ích của các cổ đông. Và cũng không kém phần quan trọng đó là thành viên HĐQT sẽ không có sự kiêm nhiệm hay tham gia điều hành doanh nghiệp. Theo lý thuyết đại diện thì một cơ cấu tổ chức

với với đa số thành viên trong Hội đồng quản trị không tham gia điều hành công ty sẽ là mộtHĐQT hiệu quả, sẽ tạo ra kết quả tốt hơn do có sự quản lý và giám sát của giám đốc điều hành hoặc các nhà quản lý. Bởi việc giảm sát và quản lý của ban điều hành riêng biệt sẽ tạo sự độc lập và khách quan nên giúp công ty hoạt động hiệu quả hơn.

Thứ hai, sự kiêm nhiệm của thành viên HĐQT trong việc quản lý sẽ dẫn đến không có sự khách quan trong việc giám sát các nhà quản lý hoặc giám đốc điều hành. Theo nghiên cứu của Fama và Jensen (1983) cũng đưa ra kết quả nghiên cứu thực nghiệm là khi thành viên trong HĐQT không tham gia vào ban điều hành công ty sẽ làm tốt vai trò bảo vệ lợi ích của các cổ đông.

2.2.5. Lý thuyết quản lý

Theo nghiên cứu của Lex Donaldson và James H. Davis (1990) lý thuyết quản lý được ra đời. Theo lý thuyết quản lý thì trái với lý thuyết đại diện. Lý thuyết quản lý cho rằng người giám đốc điều hành làm thuê sẽ có xu hướng hoàn thành tốt nhiệm vụ và quản lý tốt tài sản của công ty.[9] Lý thuyết quản lý đề cập đến động lực của những nhà quản lý, cho rằng khi kết quả công ty khác nhau là do cấu trúc quản trị khác nhau. Lý thuyết quản lý cho rằng việc kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT và Giám đốc điều hành sẽ tối đa hóa lợi ích của cổ đông, khi Giám đốc điều hành được tăng quyền lực thì dễ dàng ra quyết định các vấn đề khẩn cấp. Sự kiêm nhiệm này sẽ tăng cường hiệu quả quản lý của HĐQT vì nó cung cấp kịp thời và đầy đủ về công ty, và giảm chi phí chuyển giao thông tin giữa các cấp lãnh đạo. Những người ủng hộ quan điểm này cho rằng khi Chủ tịch HĐQT kiêm luôn Giám đốc điều hành sẽ tăng cường hiệu quản lý của HĐQT vì như vậy HĐQT sẽ được cung cấp đầy đủ và kịp thời các thông tin về công ty. Chủ tịch HĐQT sẽ có am hiểu rõ ràng về công ty từ những thế mạnh đến những khó khăn, mặt khác làm giảm chi phí chuyển giao có thể dẫn đến tốn kém, không kịp thời, không đầy đủ, hoặc không chính xác. Sự kiêm nhiệm này cũng tạo ra khả năng hợp tác thống nhất giữa hội đồng quản trị và ban giám đốc nhằm tạo điều kiện thuận lợi và nhất quán hơn trong việc thực hiện các chiến lược, mục tiêu của

doanh nghiệp. Chủ tịch HĐQT có thể tạo điều kiện thuận lợi cho sự đồng thuận ý kiến trong các quyết định chiến lược.

Lý thuyết quản lý Lex Donaldson và James H. Davis (1990) cho rằng sự Chủ tịch HĐQT giữ ví trí Giám đốc điều hành sẽ nâng cao hiệu quả sản xuất, và lợi nhuận cho các cổ đông cao hơn là tách biệt hai vai trò này. Khi HĐQT lãnh đạo sẽ giảm bớt thời gian chờ xử lý khi cần thông qua những vấn đề quan trọng và gấp rút, nếu như vậy có thể dẫn đến bỏ lỡ nhiều cơ hội. Việc tách biệt vai trò Chủ tịch HĐQT và Giám đốc điều hành là cần thiết để kiểm soát quyền lực của Giám đốc điều hành, nhưng cũng có thể làm cho Giám đốc điều hành chỉ tập trung vào những mục tiêu trong ngắn hạn như là kết quả hoạt động vì lợi ích của Giám đốc điều hành được HĐQT đặt ra dựa vào kết quả hoạt động.

Ở một khía cạnh khác, Zwiebel (1996) cho rằng cơ hội đầu tư thuận lợi và giá trị tiền cao sẽ tạo sự thuận lợi cho phát hành cổ phiếu, nhưng đồng thời khiến cho những nhà quản trị có xu hướng cố thủ. Nguyên nhân vì để mang lại tính cân bằng cho các thời điểm tiếp theo nên họ không muốn sử dụng một tỷ lệ đòn bẩy cao.

Các học thuyết nghiên cứu thường bắt đầu bằng cách phân tích và chứng minh từ thị trường hoàn hảo tức là bỏ qua các yếu tố liên quan đến các yếu tố rủi ro thị trường và thuế. Do đó, sự gia tăng của rủi ro lên vốn chủ sở hữu được thay thế bằng việc gia tăng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, và vì vậy mà đòn bẩy không tác động đến giá trị công ty. Thế nên, các nhà nghiên cứu sẽ bỏ bớt các giả định không có chi phí phá sản, không có thuế, để chỉ ra rằng quyết định cấu trúc vốn hay đòn bẩy tài chính có tác động tới sự cân bằng giữa việc sử dụng nợ vay với việc gia tăng rủi ro phá sản. Nhưng khi sử dụng quá mức nợ vay thì rủi ro phá sản gia tăng, vì vậy giá trị công ty giảm.

Hiện nay, các nhà nghiên cứu cấu trúc vốn hay nói cách khác là đòn bẩy tài chính trong công ty đã rút ra hai lợi ích cơ bản. Thứ nhất, nghiên cứu cấu trúc vốn giúp chúng ta có được cách hiểu thấu đáo hơn để đưa ra các quyết định tài chính. Thứ hai, nghiên cứu cấu trúc vốn đã làm sáng tỏ những lợi ích trong việc diễn giải và hiểu sự gia tăng trong quá trình tái cấu trúc vốn ở mỗi doanh nghiệp.