Bảng Hệ Số Tương Quan Giữa Tỷ Suất Sinh Lợi Loại 1 Năm, 2 Năm,

Bảng 4.2: Bảng hệ số tương quan giữa tỷ suất sinh lợi loại 1 năm, 2 năm,

(Nguồn: Số liệu do tác giả thu thập và tính toán)

điểm F_SCORE và 9 biến quan sát

ROA	ΔROA	ΔMARGIN	CFO	ΔLIQUID	ΔLEVER	ΔTURN	ACCRUAL	EQ_OFFER	F_SCORE
MA_RET	0.1595	0.1913	0.0580	0.0245	0.0675	0.0921	0.0786	0.0665	0.0876	0.2288
M_RET2	0.2384	0.1946	0.0545	(0.0190)	0.1052	(0.1116)	0.1388	0.0337	0.1966	0.3336
ROA	1.0000	0.5643	0.4256	(0.0251)	(0.0251)	0.0355	0.0071	0.0180	0.0582	0.4648
ΔROA		1.0000	0.5288	0.0970	0.0333	(0.0586)	0.0913	0.0324	0.1281	0.5670
ΔMARGIN			1.0000	(0.0892)	(0.1066)	0.0073	(0.0317)	0.0210	(0.0407)	0.3147
CFO				1.0000	0.0995	0.0198	0.0495	(0.3642)	0.0484	0.0948
ΔLIQUID					1.0000	(0.0265)	0.0446	(0.0318)	0.0056	0.1361
ΔLEVER						1.0000	(0.1607)	(0.0151)	0.0035	(0.2009)
ΔTURN ACCRUAL							1.0000	(0.0303) 1.0000	0.1701 (0.0390)	0.3332 (0.0384)
EQ_OFFER									1.0000	0.4296

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 93 trang tài liệu này.

Sự so sánh thứ hai mà tài liệu đề cập là sự khác biệt giữa danh mục bao gồm các công ty có điểm F_SCORE cao và toàn bộ danh mục các công ty có BM cao. Như số liệu trên bảng, nhóm công có điểm F_SCORE cao có tỷ suất sinh lợi hiệu chỉnh 0.2021 so với 0.0633 trong đó mức chênh lệch 13,88%. Kiểm định t – test cho thấy mức chênh lệch của 2 nhóm này có độ tin cậy chỉ ở mức trung bình (hơn 70%) tuy nhiên khi tác giả tiến hành kiểm định bằng phương pháp bootstrapping thì độ tin cậy gần như tuyệt đối. Như đã đề cập trong phần trên, hầu hết các quan sát đều tập trung ở nhóm điểm F_SCORE từ 3 đến 7 dẫn đến mức tin cậy từ sự kiểm định ở 2 phương pháp có độ chênh lệch cao do ảnh hưởng từ mẫu kiểm định nhỏ (mẫu đại diện cho Low F_SCORE chỉ có 17 và High F_SCORE là 26)

Tỷ suất sinh lợi đã được cải thiện so với tỷ suất sinh lợi trung bình của danh mục trước đây. Như trong lời giới thiệu, phương pháp đầu tư này được thiết kế để kì vọng có được tỷ suất sinh lợi nổi trội khi áp dụng đầu tư theo chỉ số BM cao. Theo đó, trong Bảng 4.3 cho thấy mức tỷ suất sinh lợi trung

bình, tỷ suất sinh lợi của 10%, 25%, trung vị 75% và 90% danh mục, của nhóm điểm cao luôn cao hơn nhóm điểm thấp cũng như toàn danh mục và có mức độ tin cậy rất cao qua cả kiểm định t-test và kiểm định boostrap. Tương tự, tỷ lệ tỷ suất sinh lợi dương của nhóm công ty có điểm cao là 76,92% cao hơn hẳn toàn danh mục là 51% và nhóm công ty điểm thấp – 17.60%.

Bảng 4.3: Các chỉ số cơ bản của tỷ suất sinh lợi khi mua và nắm giữ của phương pháp đầu tư giá trị.

Bảng 4.3A : Tỷ suất sinh lợi hiệu chỉnh 1 năm.

Mean 0.1000 0.2500 Median 0.7500 0.9000

%Positi

All firms

0.0633	(0.3818)	(0.1653)	0.0045	0.1899	0.4301	0.5100	284
F_SCORE
1	(0.2577)	(0.4594)	(0.3610)	(0.1848)	(0.1591)	(0.0989)	-	5
2	(0.1225)	(0.3918)	(0.2565)	(0.0980)	0.0020	0.1146	0.2500	12
3	(0.2239)	(0.7379)	(0.4618)	(0.2163)	(0.0202)	0.2127	0.2667	30
4	(0.2035)	(0.6027)	(0.3474)	(0.2163)	(0.0559)	0.1790	0.1957	46
5	0.2012	(0.1708)	(0.1092)	(0.0030)	0.1644	0.4326	0.5000	60
6	0.1027	(0.1587)	(0.0140)	0.0944	0.2351	0.3835	0.7308	52
7	0.2669	(0.1548)	(0.0027)	0.1706	0.3101	0.8348	0.7170	53
8	0.2362	(0.0910)	0.0154	0.1666	0.4553	0.5524	0.8182	22
9	0.0143	(0.3047)	(0.1265)	0.0064	0.2109	0.3397	0.5000	4
Low score	(0.1623)	(0.4097)	(0.2972)	(0.1591)	(0.0587)	0.0600	0.1760	17
High score	0.2021	(0.1161)	0.0074	0.1449	0.4398	0.5404	0.7692	26

High-all	0.1388	0.2657	0.1726	0.1403	0.2499	0.1103	0.2551	-
T-stat/p-value	0.3051	-	-	-	-	-	-	-
Bootstrap rslt	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	-
(p-value)

High-low	0.3644	0.2936	0.3046	0.3040	0.4985	0.4805	0.5930	9
t-stat/p-value	0.0001	-	-	-	-	-	(0.7692)	-
Bootstrap rslt	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	-
p-value								-

(Nguồn: Số liệu do tác giả thu thập và tính toán)

Ghi chú: Phần Low – Score trong bảng 3 – A sử dụng 2 mức F_SCORE là 1 và 2

Bảng dưới đây trình bày tỷ suất sinh lợi do mua và nắm giữ theo phương pháp đầu tư giá trị bằng cách mua những công ty có tỷ số BM có với chỉ số cơ bản mãnh mẽ. Điểm F_SCORE của danh mục được tính bởi tổng của 9 chỉ số cơ bản:

F_SCORE = F_ROA + F_∆ROA + F_CFO + F_ACCRUAL + F_∆MARGIN + F_∆RETURN + F_∆LEVER + F_∆LIQUID + EQ_OFFER.

Với mỗi chỉ số được gá với điểm 1 hoặc 0 nếy cho dấu hiệu về tương lai công ty tốt hoặc xấu. Điểm F_SCORE chạy từ 0 đến 9 có nghĩa là công ty sở hữu ít hoặc nhiều dấu hiệu thuận lợi trong tương lai. Nhóm công ty có điểm F_SCORE thấp bao gồm điểm 0 và trong khi nhóm cao là 8 và 9.

Bảng 4.3B: Tỷ suất sinh lợi 1 năm.

Mean	0.1000	0.2500	Median	0.7500	0.9000	%positive	n
All firms	(0.0016)	(0.6074)	(0.4588)	(0.2494)	0.1777	0.8472	0.3353	334
Low F-score	(0.2467)	(0.5596)	(0.4865)	(0.2885)	(0.1282)	(0.2580)	0.1176	17
High F_SCORE	0.0538	(0.6017)	(0.3886)	(0.1916)	0.3865	0.9620	0.4615	26
High-all	0.0553	0.0057	0.0702	0.0578	0.2088	0.1148	0.1262	-
t-stat/(p-value)	0.7478	0.0000	-	-	-	-	-	-
Bootstrap Rslt	0.0000	-	-	-	-	-	-	-
(p-value)	0.0000	-	-	-	-	-	-	-
High-low	0.4370	(0.0168)	0.0979	0.1188	0.6712	1.1863	0.4615	-
t-stat/(p-value)	0.0765	0.0000	-	-	-	-	-	-
Bootstrap Rslt	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	0.0000	-
(p-value)	-	-	-	-	-	-	-	-

Ghi chú:Phần Low – Score trong bảng 3 – B sử dụng 2 mức F_SCORE

là 1 và 2.

Tỷ suất sinh lợi 1 năm ròng của nhóm High F_SCORE cho thấy sự vượt trội so với nhóm Low F_SCORE và toàn danh mục. Trong đó bình quân tỷ

suất sinh lợi thuần của nhóm High F_SCORE là dương, đầu tư vào danh mục này đã có lời bất chấp thị trường sụt giảm mạnh. Qua đấy cũng nhấn mạnh tầm quan trọng của kết quả bài nghiên cứu nhằm kiểm định về sự cải thiện kết quả đầu tư, tìm ra “kẻ chiến thắng” trong rổ công ty BM cao.

Bảng 4.3C: Tỷ suất sinh lợi hiểu chỉnh 2 năm

Mean	0.1	0.25	Median	0.75	0.9	% positive	n
								16
All firms	0.0280	(0.1142)	(0.0748)	0.0080	0.0971	0.2056	0.5300	1
Low F-score	(0.0524)	(0.2179)	(0.1135)	(0.0417)	0.0088	0.0984	0.2900	21
High f-score	0.0699	(0.0679)	(0.0013)	0.0772	0.1385	0.1951	0.7059	17
High-all	0.0419	0.0464	0.0735	0.0692	0.0414	(0.0106)	1.7588	-
t-stat/(p-value)	0.2783	-	-	-	-	-	-	-
Bootstrap Rlt	-	-	-	-	-	-	-	-
(p-value)	-	-	-	-	-	-	-
High-low	0.1223	0.1500	0.1121	0.1189	0.1298	0.0967	0.4159	-
t-stat/(p-value)	0.0015	-	-	-	-	-	-	-
Bootstrap Rlt	-	-	-	-	-	-	-	-
(p-value)	-	-	-	-	-	-	-	-

(Nguồn: Số liệu do tác giả thu thập và tính toán)

Ghi chú: Phần Low – Score trong bảng 3 – C sử dụng 2 mức F_SCORE là 2 và 3 (hai mức F_SCORE thấp nhất khi xét tỷ suất sinh lợi hiệu chỉnh 2 năm của danh mục BM)

Mặc dù sau khi kiểm định t – statistic ta thấy rằng chênh lệch lợi nhuận giữa nhóm công ty có chỉ số BM cao và tổng thể toàn danh mục BM có độ tin cậy không cao (mức ý nghĩa khi sử dụng dữ liệu tỷ suất sinh lợi điều chỉnh 1 năm, tỷ suất sinh lợi 1 năm và tỷ suất sinh lợi điều chỉnh 2 năm lần lượt là 30.51%, 74.78% và 27.83%). Tuy nhiên sau khi tác giả tiến hành kiểm định thông qua phương pháp Bootstraping thì “sự khác biệt” của tỷ suất sinh lợi 2 nhóm này thể hiện rõ rệt với độ tin cậy gần như là 100%.

Trong khi đó, điểm F_SCORE đã thể hiện rõ nét giữa 2 nhóm thành quả cao và thành quả thấp. Một câu hỏi đặt ra là liệu gán các giá trị nhị phân cho các biến quan sát trên có làm mất đi những thông tin hữu ích hay không. Để xem xét vấn đề này, tác giả sẽ tái kiểm định lại danh mục bằng cách phân loại xếp hạng các tín hiệu tài chính.

4.3 KIỂM ĐỊNH TỶ SUẤT SINH LỢI THEO XẾP LOẠI QUY MÔ CÔNG TY

Một mối quan tâm lớn và rất quan trọng là liệu tỉ suất sinh lợi vượt trội thu được qua phương pháp đầu tư trên chỉ đúng trên các công ty nhỏ hay đúng trên cả những công ty có quy mô kích thước khác. Để phân tích, tác giả xếp hạng các công ty vào 3 nhóm kích thước theo quy mô vốn của năm tài chính trước đó. Bảng 4.4 dưới đây cho thấy có tới 147 ( tương đương 51.76% ) công ty có quy mô nhỏ, trong khi có 93 công ty vừa (tương đương 32,75%) và 44 công ty có kích thương vốn lớn tương đương 15,49%.

Bảng 4.4: Tỷ suất sinh lợi hiệu chỉnh mua và giữ bằng phương pháp

đầu tư giá trị theo xếp loại quy mô công ty.

Small firms			Medium Firms			Large firms
	Mean	Median	N	Mean	Median	N	Mean	Median	N
All firm	(0.0487)	(0.0723)	147	0.1944	0.0373	93	0.1602	0.1255	44
F_SCORE
0
1	(0.3549)	-0.3549	2	(0.2098)	(0.2098)	2	(0.1591)	(0.1591)	1
2	(0.1700)	-0.2029	6	(0.0891)	(0.0305)	4	(0.0470)	(0.0470)	2
3	(0.3056)	(0.2305)	20	(0.0605)	(0.1755)	10
4	(0.1868)	(0.1870)	30	(0.3252)	(0.3309)	11	(0.0362)	0.0005	5
5	(0.0355)	(0.0750)	29	0.5921	0.0373	17	0.2166	0.1200	14
6	0.1009	0.0807	23	0.0884	0.0765	21	0.1451	0.1803	8
7	0.1060	0.1481	23	0.4377	0.1866	19	0.3084	0.2114	11
8	0.1662	0.1217	12	0.3658	0.2106	8	0.1380	0.1380	2
9	0.2824	0.2824	2	(0.1265)	0.1265	1	(0.3810)	(0.3810)	1
Low Score	(0.2162)	(0.2139)	8	(0.1293)	(0.0680)	6	(0.0844)	(0.0914)	3
High Score	0.1828	0.1385	14	0.3111	0.1865	9	(0.0350)	(0.1686)	3
High-All	0.2315	0.2109		0.1167	0.1492		(0.1952)	(0.2941)
t-statistic/(p- value)	0.0194			0.7425			0.4212
High-Low	0.3990	0.3524		0.4404	0.2545		0.0494
t-statistic/(p- value)	0.0007			0.0212			0.8540

(Nguồn: số liệu do tác giả thu thập và tính toán)

Ghi chú: Mỗi năm, tất cả công ty ở mẫu tổng thể được xếp hạng theo thứ tự dựa trên vốn hóa thị trường vào cuối năm tài chính. Sau đó chia làm 3 phần đều nhau (33.3% và 66.7%) dùng để xác định các doanh nhiệp: nhỏ, vừa và lớn trong từng năm. Các định nghĩa và cách thức tính điểm đã được nếu trong bảng 3.

Bảng 4.4 cho thấy phần lợi nhuận vượt trội so với thị trường từ danh mục có chỉ số BM cao đa phần đến từ các công ty nhỏ. Áp chỉ số F_SCORE vào quy mô danh nghiệp cho thấy phần lợi nhuận vượt trội lớn nhất thuộc về công ty vừa (với mức chênh lệch tỷ suất sinh lợi giữa công ty có F_SCORE

cao và thấp là 44.04%), với mức ý nghĩa 2%. Tuy nhiên mức median về độ chênh lệch của công ty vừa lại thấp hơn so với doanh nghiêp nhỏ (25.45% so với 35.24%) cho thấy phần chênh lệch cao phát sinh bởi một vài công ty vừa có mức lợi nhuận vượt trội kéo mức bình quân đi lên. Ngoài ra trong kiểm định cho thấy mức chênh lệch tỷ suất sinh lợi đối với công ty nhỏ có độ tin cậy cao (phù hợp với mức ý nghịa 1.94% và 0.07%). Trong khi đó ở công ty vừa độ tin cây cao (mức ý nghĩa 2.12%) chỉ xuất hiện khi đo lường chênh lệch giữa các công ty có F_SCORE cao và thấp, còn so sánh giữa F_SCORE cao và toàn bộ danh mục thì độ tin cậy chỉ ở mức thấp – 25.75%. Đối với công ty lớn, dù F_SCORE cao vẫn vượt trội so với F_SCORE thấp (4.94%) tuy nhiên mức tin cậy chỉ ở mức rất thấp – 14.6%, ngoài ra đây là trường hợp duy nhất mà F_SCORE cao thấp hơn mức bình quân tổng thể. Qua đó ta có thể kết luận, sự cải thiện trong tỷ suất sinh lợi đến chủ yếu từ các công ty quy mô nhỏ với độ tin cậy cao.

Thông tin từ bảng số liệu trên cũng đưa đến những kết luận đồng nhất với những nghiên cứu trước đây. Bernard và Thomas (1989) chỉ ra rằng chiến lược dựa vào những số liệu đã công bố thì thường mang lại lợi nhuận nhiều hơn ở các công ty nhỏ, với những khoản lợi nhuận bất thường không tồn tại ở các công ty lớn. Tương tự thế, Hong, Lim và Stein (2000) đưa ra chiến lược phân tích xu hướng thì hiệu quả nhất ở những công ty nhỏ.

4.4 KIỂM ĐỊNH TỶ SUẤT SINH LỢI THEO XẾP HẠNG THỊ GIÁ CỔ PHIẾU

Khi mà dự báo mức sinh lợi chỉ ra rằng phần lớn tập trung ở các công ty nhỏ, mối lo ngại được đưa ra rằng liệu những mức tỷ suất sinh lợi này có thể tin cậy được hay không. Mở rộng hơn những lợi ích mà chiến lược giao dịch trên đem lại, tác giả kiểm định mẫu trên dựa vào việc xếp hạng thị giá cổ phiếu.

Tương tự như khi xếp hạng độ lớn của công ty, tác giả lựa chọn các công ty dựa trên thị giá cổ phiếu (độc lập với cách lọc danh mục theo BM) dựa trên dữ liệu của tổng thể mẫu hoàn chỉnh. Tương đồng với hình thức sếp hạng dựa trên vốn hóa thị trường đã đề cập trong phần trên, phần lớn các công ty trong rổ danh mục BM cao là các công ty có thị giá nhỏ. Trong Bảng 4.5, tác giả sẽ tiến hành kiểm định độ hiệu quả sau khi tách thành 3 mục: Lớn, vừa và nhỏ.

Bảng 4.5: Tỷ suất sinh lợi hiệu chỉnh bằng cách mua và nắm giữ bằng phương pháp đầu tư giá trị kiểm định theo trị giá cổ phiếu

Bảng 4.5A: Thị giá cổ phiếu

Share price

One year market adjusted

Small price Medium price High price

Mean	Median	N	Mean	Median	N	Mean	Median	N
All firm	0.0817	0.0126	219	0.0661	0.0057	89	(0.1726)	(0.1611)	26
Low score	(0.2824)	(0.2729)	4	(0.2238)	(0.1591)	3	(0.5426)	(0.4616)	4
High score	0.1258	0.1217	20	0.4586	0.2346	5	0.2064	0.1536	3
High-Low diff	0.4082	0.3946		0.6823	0.3937		0.7490	0.6152
t-stat/(p-
value)	0.007317			0.034797			0.07517

(Nguồn: số liệu do tác giả thu thập và tính toán)

Ghi chú: Đối với các công ty mức giá vừa, tổng hợp F_SCORE thấp bao gồm 1&2 thay vì mức 0, 1 như đề tài gốc. Còn với công ty có mức giá lớn, tổng hợp F_SCORE thấp bao gồm 2&3, F_SCORE lớn là 7&8. Nguyên nhân bởi các mức F_SCORE cao và thấp nằm chủ yếu ở công ty mức giá nhỏ, do đó tác giả sử dụng 2 điểm số thấp nhất và cao nhất để xác định Low&High F_SCORE trong việc phân tích và kiểm định.

Thị giá cổ phiếu là giá cổ phiếu của doanh nghiệp vào ngày cuối cùng của năm.