Các Yếu Tố Chi Phối Nội Dung Pháp Luật Về Thị Trường Trái Phiếu Doanh Nghiệp

doanh nghiệp được giao dịch trên các sàn này đều là những trái phiếu có chất lượng nhất định. Nếu là trái phiếu giao dịch trên sàn Hà Nội và sàn Thành phố Hồ Chí Minh thì phải thỏa mãn điều kiện niêm yết do pháp luật quy định. Còn các trái phiếu giao dịch trên sàn Upcom là những trái phiếu chưa đủ điều kiện niêm yết trên sàn nhưng cũng đạt những tiêu chuẩn nhất định về chất lượng. Để giao dịch trái phiếu trên SGDCK, nhà đầu tư có thể lựa chọn nhiều cách thức khác nhau, gồm: phương thức giao dịch thủ công; phương thức giao dịch bán tự động; phương thức giao dịch điện tử tự động hóa hoàn toàn. Trên TTCK Việt Nam hiện nay, chứng khoán nói chung, TPDN nói riêng khi giao dịch trên SGDCK được thực hiện theo phương thức khớp lệnh tập trung, phương thức giao dịch thỏa thuận và phương thức giao dịch khác quy định tại Quy chế giao dịch chứng khoán của Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam. Mỗi phương thức giao dịch này được thực hiện thông qua các bước khác nhau, trong đó phương thức khớp lệnh tập trung phải tuân theo một trình tự, thủ tục chặt chẽ hơn so với phương thức giao dịch thỏa thuận.

Thị trường giao dịch bên ngoài SGDCK thường được gọi bằng cái tên quen thuộc là thị trường phi tập trung (OTC – Over The Counter market) đặt dưới sự quản lý, điều hành của các tổ chức tự quản và quản lý của nhà nước. Phương thức giao dịch trên thị trường OTC ở các nước khá đa dạng, tùy thuộc vào điều kiện và sự phát triển của thị trường mà nhà đầu tư có thể lựa chọn một trong các phương thức giao dịch sau: phương thức giao dịch thỏa thuận giản đơn; phương thức giao dịch báo giá trung tâm; phương thức giao dịch có sự tham gia của nhà tạo lập thị trường. Nhìn chung phương thức giao dịch trên thị trường OTC đa dạng, linh hoạt hơn so với thị trường Sở giao dịch và vẫn chủ yếu dựa trên cơ sở thương lượng, thỏa thuận về giá. Điều này có thể dẫn tới tại một thời điểm có thể có nhiều mức giá được hình thành đối với một loại trái phiếu. Hiện nay, các nước chủ yếu sử dụng phương thức báo giá tập trung qua mạng máy tính điện tử và cơ chế cạnh tranh giá công khai giữa các nhà kinh doanh nên không có sự chênh lệch nhiều giữa các mức giá được hình thành. Trình tự, thủ tục giao dịch các trái phiếu trên thị trường OTC đơn giản hơn rất nhiều so với trình tự, thủ tục giao dịch tại SGDCK.

Thứ tư, các quy định về quản lý nhà nước đối với thị trường.

Là một bộ phận của TTTPDN nên công tác quản lý nhà nước đối với TTGD cũng giống như công tác quản lý nhà nước đối với TTPH. Nội dung này đã được phân tích ở phần TTPH nên ở phần TTGD việc phân tích, bình luận về nội dung này không còn cần thiết.

1.2.2. Các yếu tố chi phối nội dung pháp luật về thị trường trái phiếu doanh nghiệp

1.2.2.1. Mối quan hệ lợi ích của các chủ thể trên thị trường

Trên TTTPDN có sự tham gia của nhiều chủ thể khác nhau, trong đó chủ thể chủ yếu, là nhân vật chính của thị trường là doanh nghiệp phát hành và nhà đầu tư mua trái phiếu. Hai chủ thể này nằm ở hai chiều ngược nhau về lợi ích. Vì vậy, khi xây dựng pháp luật điều chỉnh TTTPDN cần đặt trên nền tảng mối quan hệ lợi ích của hai chủ thể này. Pháp luật phải điều hòa được lợi ích giữa các chủ thể mà không ưu tiên lợi ích riêng cho bất kỳ chủ thể nào.

Để hình thành một thị trường nói chung không thể thiếu vai trò của người mua. Ở một thị trường mua bán hàng hóa hoặc cung cấp dịch vụ thông thường, người mua đúng nghĩa là người bỏ tiền ra để được sử dụng hàng hóa, thụ hưởng dịch vụ mà bên bán cung cấp. Quan hệ mua bán này sẽ chấm dứt khi các bên đã hoàn thành việc thanh toán và thụ hưởng. Nhưng ở TTTPDN, bên mua không chỉ đơn thuần là người mua mà còn là chủ nợ, hơn nữa, còn là chủ nợ lâu dài của doanh nghiệp phát hành. Bên cạnh việc được hưởng lãi suất trái phiếu do bên vay cam kết, chủ nợ trong quan hệ mua bán trái phiếu còn được hưởng chênh lệch giá khi giao dịch trái phiếu đó trên thị trường thứ cấp. Có thể nói chủ nợ hay nhà đầu tư trên TTTPDN có lợi ích gắn liền với thị trường, trong khi đó bản thân họ nếu trongmối tương quan với tổ chức phát hành (tức con nợ) có thể được coi là yếu thế, là chủ thể dễ tổn thương nhất trên thị trường (cho dù trên thị trường cũng có nhiều các nhà đầu tư chuyên nghiệp). Vì vậy, trong quá trình xây dựng pháp luật điều chỉnh TTTPDN, việc Nhà nước cần phải hướng tới bảo vệ lợi ích chính đáng của các nhà đầu tư là một tất yếu.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 200 trang tài liệu này.

Theo khuyến nghị của tổ chức quốc tế IOSCO, hệ thống pháp luật về chứng khoán cần đảm bảo 03 mục tiêu cơ bản: (i) Bảo vệ nhà đầu tư; (ii) Đảm bảo TTCK công bằng, hiệu quả và minh bạch; (iii) Giảm rủi ro hệ thống58.Như vậy, Tổ chức quốc tế của Ủy ban Chứng khoán (IOSCO) đã coi việc bảo vệ các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán là một trong ba mục tiêu và là mục tiêu quan trọng nhất của hệ thống pháp luật về chứng khoán của mỗi quốc gia trên thế giới. Trong các công trình nghiên cứu khoa học trong và ngoài nước về thị trường này cũng có khá nhiều công trình đề cập tới nhiệm vụ bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, đặc biệt là bảo vệ quyền và lợi ích chính đáng của nhà đầu tư cá nhân – nhà đầu tư dễ gặp rủi ro nhất trong số các nhà đầu tư trên thị trường. Chẳng hạn, tác giả Lê Thị Thảo quan niệm “Nhà nước phải xây dựng một hành lang pháp lý minh bạch và hoàn thiện để đảm bảo sự ổn định và phát triển lành mạnh của TTCK, đồng thời

58Xem Phương pháp luận để đánh giá thực hiện các mục đích và nguyên tắc quản lý TTCK tại địa chỉ https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD562.pdf

để TTCK là công cụ tài chính hữu hiệu cho nền kinh tế, bảo vệ quyền lợi và bảo đảm niềm tin cho các chủ thể đầu tư, đặc biệt là các chủ thể cá nhân mới bắt đầu tham gia vào thị trường”59. Tính chất bất cân xứng giữa nhà đầu tư với các chủ thể khác (đặc biệt là chủ thể phát hành), giữa nhà đầu tư chuyên nghiệp với nhà đầu tư không chuyên nghiệp ảnh hưởng không nhỏ tới công tác xây dựng và hoàn thiện pháp luật về TTTPDN ở Việt Nam.

Để việc bảo vệ quyền và lợi ích chính đáng của nhà đầu tư, pháp luật cần đưa ra những quy định cụ thể trong hệ thống pháp luật để bảo vệ nhà đầu tư đối với từng giai đoạn của thị trường. Trên thị trường phát hành, nhà đầu tư cần có được những thông tin cần thiết về tổ chức phát hành, về đợt phát hành trước khi đưa ra quyết định đầu tư. Để đảm bảo nhà đầu tư tiếp cận được những thông tin này, pháp luật cần đưa ra cơ chế về công bố thông tin, coi việc công bố thông tin là nghĩa vụ của tổ chức phát hành, nhất là khi phát hành ra công chúng. Để giảm thiểu rủi ro cho quyết định đầu tư của nhà đầu tư, pháp luật cần đưa ra các tiêu chuẩn tối thiểu áp dụng đối với các tổ chức tham gia thị trường như tiêu chuẩn phát hành trái phiếu, tiêu chuẩn niêm yết trái phiếu trên thị trường tập trung, tiêu chuẩn niêm yết trái phiếu trên thị trường phi tập trung,.v.v…Để bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư trong suốt quá trình nắm giữ trái phiếu, pháp luật cần quy định về chế độ báo cáo thông tin, công bố thông tin định kỳ về quá trình sử dụng nguồn vốn thu được từ phát hành trái phiếu của doanh nghiệp,… Trên thị trường thứ cấp, hoạt động giao dịch là một hoạt động rất quan trọng trong quá trình đầu tư của nhà đầu tư bởi hoạt động giao dịch là nơi cụ thể hóa các khoản lợi nhuận, các hành vi mua, bán trái phiếu của nhà đầu tư. Tuy nhiên, các nhà đầu tư không thể trực tiếp gặp gỡ trao đổi thông tin và mua, bán trái phiếu trực tiếp từ những người có nhu cầu mua, bán khác nên họ phải thông qua chủ thể trung gian. Thông thường, để thực hiện hoạt động giao dịch chứng khoán, các nhà đầu tư sẽ mở tài khoản mở tại một công ty chứng khoán và tiến hành mọi hoạt động mua, bán trái phiếu thông qua tài khoản này. Vì vậy, các nhà đầu tư không trực tiếp nắm giữ tiền hoặc trái phiếu mà mình sở hữu mà tất cả đều ký thác vào tài khoản tại công ty chứng khoán. Do đó theo quan điểm của tác giả Pham Phương Nam: “Nhà đầu tư cần phải được pháp luật bảo vệ trong quá trình giao dịch nhằm giúp nhà đầu tư có thể quản lý chặt chẽ tài sản của mình (gồm tiền và chứng khoán trên tài khoản) cũng như đảm bảo công ty chứng khoán sẽ thực hiện các lệnh khách hàng”60. Với những hành vi vi phạm trên thị trường, ảnh hưởng đến lợi ích của nhà

59Lê Thị Thảo (2012) Bàn về quyền lợi của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán, Tạp chí Nghiên cứu lập pháp số 5 năm 2012.

60Phan Phương Nam (2011), Hoàn chỉnh cơ chế pháp lý bảo vệ nhà đầu tư chứng khoán trong giao đoạn giao dịch chứng khoán, Tạp chí Nghiên cứu lập pháp, số 1 năm 2011, tr.40.

đầu tư (ví dụ các giao dịch nội gián), pháp luật cần có chế tài xử lý đủ mạnh (bồi thường, xử phạt hành chính, kể cả hình phạt) răn đe và trừng phạt đối với các đối tượng vi phạm. Ngoài ra, nếu được, pháp luật có thể xây dựng các quy chế nhằm nâng cao nhận thức về thị trường, năng lực kỹ thuật đầu tư của nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư không chuyên nghiệp để họ có thể tự bảo vệ lợi ích của mình;.v.v…

Trên TTTPDN nói riêng, TTCK nói chung, ngoài các nhà đầu tư, để hình thành thị trường thì không thể thiếu vai trò của các doanh nghiệp phát hành. Trong mối quan hệ với nhà đầu tư, doanh nghiệp phát hành cũng có những quyền lợi chính đáng cần được bảo vệ như quyền được bảo vệ các thông tin, bí mật trong kinh doanh; quyền được sử dụng và định đoạt vốn của mình trong kinh doanh; quyền được yêu cầu nhà đầu tư thanh toán khi mua trái phiếu; quyền yêu cầu Nhà nước xử lý vi phạm đối với nhà đầu tư khi họ vi phạm pháp luật, vi phạm thỏa thuận trong quan hệ mua bán trái phiếu ;… Những quyền này cũng cần được xem xét tới trong quá trình xây dựng và hoàn thiện pháp luật điều chỉnh hoạt động của TTTPDN, tạo nên một hệ thống pháp lý điều chỉnh hài hòa mối quan hệ giữa doanh nghiệp phát hành và nhà đầu tư.Ngoài ra, trên thị trường giao dịch, khi doanh nghiệp phát hành đưa trái phiếu của mình niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán, pháp luật cũng cần có những quy định để hướng tới bảo vệ và tạo điều kiện thuận lợi cho doanh nghiệp trong quá trình niêm yết, như: quy định về điều kiện niêm yết; thủ tục niêm yết; phí niêm yết, phí đăng ký, lưu ký trái phiếu,.v.v…Nhìn chung, quyền và lợi ích hợp pháp của doanh nghiệp phát hành là một trong những căn cứ quan trọng, không thể thiếu chi phối quá trình xây dựng pháp luật về thị trường này.

Pháp luật không được quá coi trọng quyền lợi của nhà đầu tư dẫn đến hạn chế lợi ích của doanh nghiệp phát hành, cũng không được quá coi trọng lợi ích của doanh nghiệp phát hành mà dẫn tới xâm hại lợi ích của nhà đầu tư. Sự hài hòa lợi ích giữa hai chủ thể này (hai chủ thể chủ yếu và quan trọng nhất của TTTPDN) có thể coi là kim chỉ nam trong quá trình hoàn thiện hệ thống pháp luật về thị trường.

1.2.2.2. Mức độ rủi ro của thị trường trái phiếu doanh nghiệp đối với nhà đầu tư

Thị trường chứng khoán nói chung và TTTPDN nói riêng là một thị trường tạo vốn, mang tính chất kinh doanh, gắn liền với yếu tố lợi ích vật chất nên tự nó luôn tiềm ẩn tính phức tạp, có thể xảy ra nhiều rủi ro, bất ổn.

Trước hết, ở TTTPDN rất khó xác định rủi ro của doanh nghiệp phát hành. Luật chơi trên thị trường vốn là doanh nghiệp có định mức tín nhiệm cao thì chi phí đi vay vốn thấp, ngược lại doanh nghiệp có định mức tín nhiệm thấp thì phải trả chi phí cao để huy động được vốn. Trong khi đó, trên TTTPDN Việt Nam hiện nay chưa có công ty định mức tín nhiệm, trái phiếu được phát hành ra thị trường với lo

ngại không được định mức tín nhiệm. Điều này khiến nhà đầu tư muốn đầu tư vào trái phiếu phải mất thời gian lẫn chi phí để tự đánh giá về mức độ rủi ro, trong khi đó TTTPDN Việt Nam hiện nay vừa thiếu công cụ, vừa thiếu thông tin giúp nhà đầu tư cũng như các bên liên quan “đọc” được rủi ro hoạt động của doanh nghiệp cũng như trái phiếu được phát hành. Điều này ảnh hưởng không nhỏ tới lợi ích của các nhà đầu tư – những người được cho là dễ tổn thương nhất trên thị trường.

Tính rủi ro của thị trường còn thể hiện ở sự mất cân bằng về cơ cấu doanh nghiệp phát hành. Trên TTTPDN Việt Nam, trái phiếu gần như do các doanh nghiệp lớn nắm giữ. Theo tính toán của một chuyên gia ở Hiệp hội thị trường trái phiếu Việt Nam, 50% giá trị TPDN phát hành do khối ngân hàng thương mại nắm giữ, khoảng 29% là các doanh nghiệp bất động sản, phần còn lại là các doanh nghiệp khác61. Ngân hàng thương mại và các doanh nghiệp bất động sản là những doanh nghiệp có quy mô vốn lớn, kinh doanh trong lĩnh vực nhạy cảm của nền kinh tế, có khả năng tác động mạnh mẽ tới nền kinh tế. Việc ngân hàng, doanh nghiệp bất động sản nắm giữ lượng lớn TPDN (điều này đồng nghĩa với việc họ là con nợ chủ yếu của các nhà đầu tư trái phiếu) nên nếu chẳng may xảy ra rủi ro trong kinh doanh dẫn đến mất khả năng thanh toán thì sự ảnh hưởng xấu tới nền kinh tế, đến lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư sẽ vô cùng lớn. Bên cạnh đó, trên TTTPDN Việt Nam, hầu hết nhà đầu tư mua trái phiếu trên thị trường sơ cấp xong thì nắm giữ đến ngày trái phiếu đáo hạn. Điều này phát sinh từ lý do tính minh bạch của thị trường kém nên nhà đầu tư e ngại giao dịch trên thị trường thứ cấp vì thế giao dịch trái phiếu trên thị trường thứ cấp kém sôi động.

Mức độ rủi ro trên TTTPDN còn thể hiện ở hiện tượng lãi suất trái phiếu quá cao do các doanh nghiệp bất chấp miễn là huy động được vốn. Năm 2019, lần đầu tiên trong lịch sử phát triển của TTTPDN, tổng giá trị vốn huy động qua kênh TPDN vượt giá trị huy động vốn trái phiếu Chính phủ. Cụ thể: “189 doanh nghiệp đã thực hiện 726 đợt phát hành trái phiếu trong 11 tháng đầu năm 2019, qua đó huy động được 233.522,2 tỉ đồng, trong khi cả năm 2019 Kho bạc nhà nước huy động được 215.267 tỉ đồng trái phiếu Chính phủ”62. Để đạt được kết quả như trên, không thể phủ nhận sự cố gắng của nhà nước, của các doanh nghiệp và nhà đầu tư nhưng thực tế cho thấy trong nhiều năm gần đây, không ít doanh nghiệp sẵn sàng trả lãi suất cao để huy động được vốn qua trái phiếu. Đặc biệt, có sự chênh lệch lãi suất lớn giữa trái phiếu do các ngân hàng thương mại phát hành (dao động từ 7 –

61https://tinnhanhchungkhoan.vn/trai-phieu/bat-on-tren-thi-truong-trai-phieu-doanh-nghiep-310116.html, truy cập 15h, ngày 22/3/2020.

62https://tinnhanhchungkhoan.vn/trai-phieu/bat-on-tren-thi-truong-trai-phieu-doanh-nghiep-310116.html, truy cập 10h22, ngày 16/4/2020.

8%/năm) với các trái phiếu do các doanh nghiệp khác phát hành, nhất là các doanh nghiệp bất động sản. Theo thống kê của HNX, lãi suất phát hành TPDN bình quân trong tháng 10 năm 2019 ở mức 10.69%, cá biệt có doanh nghiệp chào bán trái phiếu với lãi suất 20%. Một minh chứng như Công ty Cổ phần đầu tư thương mại Hồng Hoàng, trụ sở tại phường 7, quận 3, Thành phố Hồ Chí Minh phát hành thành công hơn 1.400 tỷ đồng trái phiếu kì hạn 5 năm với lãi suất lên tới 20%63. Với lãi suất cao và chênh lệch giữu các doanh nghiệp như trên đã dấy lên lo ngại về rủi ro trên thị trường. Vì vậy, khi xây dựng các quy định pháp luật, Nhà nước cũng cần tính đến khả năng này để có thể ngăn ngừa được việc phát hành trái phiếu với bất kì giá nào, dẫn đến bong bóng trên thị trường trái phiếu.

Ngoài những rủi ro, bất ổn trên, TTTPDN Việt Nam còn có thể phát sinh nhiều rủi ro, bất ổn khác. Chẳng hạn như TTTPDN có rất nhiều chủ thể tham gia như doanh nghiệp phát hành, các nhà đầu tư từ cá nhân đến nhà đầu tư chuyên nghiệp, các trung gian, nhà nước,… với những mối quan tâm và lợi ích khác nhau, nhiều khi đối lập nhau. Do đó, pháp luật phải có các quy định, các thiết chế như thế nào đó nhằm bảo vệ và hài hòa lợi ích giữa các chủ thể này.

Những rủi ro, bất ổn này là điều tất yếu xảy ra bởi chính đặc trưng vốn có của thị trường trái phiếu và cũng do chính đặc tính kinh doanh của người Việt. Vì vậy Nhà nước cần đưa ra được những khuôn khổ pháp lý đủ sức mạnh, đủ hiệu quả để có thể giảm bớt hoặc triệt tiêu những bất ổn trên thông qua những quy định như: quy định về vốn và các quy định khác (quy định cẩn trọng) nhằm bảo đảm tổ chức kinh doanh đủ khả năng chịu rủi ro và thẩm thấu mức độ thua lỗ nhất định; quy định về tổ chức kinh doanh chứng khoán phải được thường xuyên giám sát theo những điều kiện về vốn và những điều kiện khác; quy định cho phép phá sản mà không gây những tổn thất cho nhà đầu tư hoặc những ảnh hưởng tổn hại đến thị trường;.v.v…

1.2.2.3. Mức độ phát triển của nền kinh tế nói chung, của thị trường trái phiếu doanh nghiệp nói riêng

Quan điểm duy vật biện chứng của chủ nghĩa Mác – Lênin chỉ ra rằng trình độ phát triển của nền kinh tế sẽ quyết định sự phát triển và nội dung của pháp luật. Pháp luật luôn phản ánh sự vận động, phát triển của nền kinh tế. Lĩnh vực pháp luật điều chỉnh thị trường trái phiếu doanh nghiệp cũng vậy, nội dung của nó phụ thuộc vào trình độ phát triển của nền kinh tế. Sự phát triển của nền kinh tế có thể tác động lên sự phát triển hay thụt lùi của TTTPDN, từ đó quyết định việc nhà nước phải điều chỉnh

63https://bnews.vn/thi-truong-trai-phieu-doanh-nghiep-lam-gi-de-han-che-rui-ro/141822.html, truy cập 14h48, ngày 10/3/2020.

TTTPDN bằng pháp luật như thế nào, thắt chặt hay nới rộng các quy định điều chỉnh TTTPDN.

Trước khi TTCK Việt Nam ra đời, mặc dù hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam xuất hiện lần đầu tiên trong các văn bản pháp luật giai đoạn 1986 – 1990 dưới dạng các quy phạm pháp luật định nghĩa là chủ yếu nhưng cho đến những năm từ 1994 – 2002, cùng với việc ban hành Nghị định số 120/1994/NĐ-CP ngày 17/9/1994 của Chính phủ kèm theo quy chế tạm thời về việc phát hành trái phiếu, cổ phiếu doanh nghiệp nhà nước ra thị trường thì thị trường trái phiếu doanh nghiệp mới có được nền tảng pháp lý sơ khởi cho sự hình thành. Tuy nhiên, hệ thống pháp lý điều chỉnh TTTPDN thời kỳ này còn rất sơ khai và bộc lộ nhiều hạn chế. Điều này được thể hiện rò nét thông qua các quy định của Nghị định số 120/1994/ NĐ-CP ngày 17/9/1994. Nghị định này đưa ra những quy định về điều hành lãi suất còn mang nặng tính hành chính, làm giảm tính chủ động của doanh nghiệp và chưa thực sự gắn với thị trường; điều kiện phát hành quá chặt chẽ, không khuyến khích doanh nghiệp thực hiện phát hành trái phiếu để huy động vốn trên thị trường,... Do đó, việc huy động vốn của doanh nghiệp thông qua hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp theo nghị định này rất hạn chế. Ngoài ra, những quy định trong nghị định này còn thể hiện sự hạn chế trong các quy định về phương thức phát hành (chưa quy định về việc phát hành theo phương thức đấu thầu và bảo lãnh phát hành, chưa gắn việc phát hành với niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khoán tập trung,... nên không phù hợp với thông lệ chung của thị trường trái phiếu trên thế giới); nguyên tắc công khai, minh bạch về thông tin khi phát hành trái phiếu doanh nghiệp chưa được bảo đảm;.v.v... Những hạn chế này xuất phát từ nguyên nhân là thời kỳ này TTTPDN ở Việt Nam mới chỉ ở giai đoạn phôi thai nên việc tiếp thu những tiến bộ, hiện đại của pháp luật về TTTPDN của các nước trên thế giới trong quá trình lập pháp ở Việt Nam là điều không thể. Hơn nữa, thời kỳ này ở Việt Nam vẫn là sự thống trị của các doanh nghiệp nhà nước và các quy định pháp luật thời kỳ này chủ yếu điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu của doanh nghiệp nhà nước. Vì thế, các quy định pháp luật liên quan đến TTTPDN trong thời kỳ này vẫn mang nặng hơi thở của nền kinh tế bao cấp, không thúc đẩy được sự phát triển của thị trường.

Để chuẩn bị cho sự ra đời của thị trường chứng khoán ở nước ta, Nhà nước đã ban hành hàng loạt các văn bản pháp luật trong lĩnh vực này, trong đó đáng lưu ý là 02 văn bản Luật: Luật Doanh nghiệp năm 1999 thay thế cho Luật Công ty và Luật Doanh nghiệp tư nhân năm 1990; Luật Chứng khoán năm 2006. Việc phát hành trái phiếu ra thị trường của các doanh nghiệp từ lúc này được chính thức điều

chỉnh bằng Luật Doanh nghiệp năm 1999 và Luật Chứng khoán năm 2006. Với những văn bản này, lần đầu tiên pháp luật về TTCK nói chung, TTTPDN nói riêng được pháp điển hóa một cách tập trung và thống nhất trong các văn bản Luật – văn bản có giá trị phát lý cao nhất trong hệ thống văn bản quy phạm pháp luật Việt Nam, xứng đáng với sự ra đời chính thức và tầm quan trọng của TTCK Việt Nam. Cùng với các văn bản này hàng loạt các văn bản dưới luật cũng được ban hành để chuẩn bị tốt nhất một hành lang pháp lý phù hợp với giai đoạn đầu của TTCK Việt Nam như: Nghị định số 52/2006/ NĐ-CP ngày 19/5/2006 Chính phủ về phát hành trái phiếu doanh nghiệp; Nghị định số 90/2011/ NĐ-CP ngày 14/10/2011 của Chính phủ về phát hành trái phiếu doanh nghiệp thay thế Nghị định số 52/2006/ NĐ- CP;.v.v... Để phù hợp với thời kỳ mới hình thành và khuyến khích thị trường phát triển, Nghị định số 52/2006/ NĐ-CP quy định khá rộng rãi về TTTPDN. Chẳng hạn, theo Nghị định này, để phát hành trái phiếu, doanh nghiệp chỉ cần đáp ứng thời gian hoạt động tối thiểu 01 năm, có báo cáo tài chính năm liền kề trước năm phát hành được kiểm toán, kết quả kinh doanh năm liền kề phải có lãi, có phương án phát hành được cơ quan có thẩm quyền thông qua và không quy định điều kiện về mức vốn điều lệ tối thiểu như hiện nay. Quy định rộng rãi này tạo điều kiện cho doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp vừa và nhỏ - là loại doanh nghiệp chủ yếu của thời kỳ này có cơ hội huy động vốn trên thị trường trái phiếu. Tuy nhiên, đến năm 2010, khi TTCK nói chung, TTTPDN nói riêng đã đi được một quãng đường khá dài thì các quy định pháp luật bắt đầu thể hiện một số bất cập. Chính vì vậy, ngày 24/11/2010, Quốc hội đã thông qua Luật Chứng khoán số 62/2010/QH12 sửa đổi bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán số 70 năm 2006. Sau đó, Chính phủ ban hành hàng loạt các Nghị định như: Nghị định số 90/2011/ NĐ-CP ngày 14/10/2011 về phát hành trái phiếu doanh nghiệp thay thế Nghị định số 52/2006/ NĐ-CP; Nghị định số 58/2012/ NĐ-CP ngày 20/7/2012 quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán về chào bán chứng khoán, niêm yết, giao dịch, kinh doanh, đầu tư chứng khoán, dịch vụ về chứng khoán và thị trường chứng khoán; Nghị định số 60/2015/NĐ-CP ngày 26/6/2015 sửa đổi, bổ sung Nghị định số 58/2012/NĐ-CP quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán. So với Nghị định số 52/2006/NĐ-CP, các Nghị định mới này, đặc biệt là Nghị định số 90/2011/NĐ-CP đã quy định các điều kiện phát hành trái phiếu doanh nghiệp theo hướng chặt chẽ hơn. Sự thay đổi này phù hợp với thị trường đã qua một giai đoạn thử thách ban đầu và giờ cần được đưa vào guồng phát triển nhất định. Hệ thống pháp luật lúc này góp phần tạo cơ sở pháp lý quan trọng giúp tăng