Các Phương Thức Phát Hành Chưng Khoán Và Quản Lý Nhà Nước Đối Với Việc

chửng khoán, một cách khả đơn giản và mau lẹ là huy động vốn trên thị trường sơ cấp. Phát hành cổ phiếu để mời cộng tác làm ăn, hay phát hành trái phiếu để vay vốn là những cách phổ biến nhất.

Hơn nữa, khi muốn mở rộng sản xuất, đầu tư vào trang thiết bị, máy móc, cơ sở vật chất thì doanh nghiệp phải cần những khoản vốn lớn và thường phải mất rất nhiều năm để thu hồi vốn. Trong những trường hợp như vậy, ngân hàng thường ít mặn mà trong việc cho vay. Do vậy vay dài hạn trên thị trường là cách tốt nhất.

Trong nền kinh tế thị trường, có 3 hình thức tổ chức doanh nghiệp cơ bản:

- Doanh nghiệp một chủ.

- Công ty hợp danh.

- Công ty cổ phần.

Trong ba hình thức doanh nghiệp nêu trên, chỉ có công ty cổ phần là được phép huy động vốn trên thị trường chứng khoán thông qua việc phát hành cổ phiếu và trái phiếu.

Tại Việt Nam, theo Luật doanh nghiệp ban hành năm 1999 và Luật doanh nghiệp nhà nước, các doanh nghiệp Việt Nam được phân ra làm 5 loại hình doanh nghiệp chính:

- Công ty trách nhiệm hữu hạn

- Công ty cổ phần

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 480 trang tài liệu này.

- Doanh nghiệp tư nhân

- Doanh nghiệp nhà nước

- Hợp tác xã

Trong các loại trên, chỉ có các công ty cổ phần được thành lập mới hoặc do cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước là được phép Phát hành cả cổ phiếu lẫn trái phiếu. Doanh nghiệp nhà nước và các công ty trách nhiệm hữu hạn được phép huy động vốn bằng việc phát hành trái phiếu. Các doanh nghiệp tư nhân và hợp tác xã không được phép phát hành hạt cử loại chứng khoán nào trên thị trường.

3. Quỹ dầu tư

Quỹ đầu tư cũng là một chủ thể đóng vai trò rất lớn trên thị trường chứng khoán sơ cấp. Để giúp các nhà dầu tư nhỏ, cá thể phân tán rủi ro và giảm chi phí đầu tư các công ty quản lý. quỹ liên tục thành lập các quỹ dầu tư mới và phát hành các

chửng chỉ quỹ ra công chúng. Hiện tại có rất nhiều hình thức thành lập quỹ đầu tư chứng khoán. Tuỳ theo từng mô hình mà cách thức phát hành chứng chỉ đầu tư của các quỹ này cũng khác nhau1.

xem chi tiết Chương VIII, mục IV.

III. CÁC PHƯƠNG THỨC PHÁT HÀNH CHƯNG KHOÁN VÀ QUẢN LÝ NHÀ NƯỚC ĐỐI VỚI VIỆC PHÁT HÀNH CHỨNG KHOÃN

1 Phương thức phát hành chứng khoán

Có 2 hình thức phát hành chứng khoán trên thị trường sơ cấp. Đó là phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng.

1.1. Phát hành riêng lẻ

Phát hành riêng lẻ là việc phát hành trong đó chứng khoán được bán trong phạm vi một số người nhất định (thông thường là cho các nhà đầu tư có tổ chức), với những điều kiện hạn chế và không tiến hành một cách rộng rãi ra công chúng.

Việc phát hành chứng khoán riêng lẻ thông thường chịu sự điều chỉnh của Luật công ty. Chứng khoán phát hành dưới hình thức này không phải là đối tượng được niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khoán sơ cấp.

Công ty thường lựa chọn phát hành riêng lẻ bởi một số nguyên nhân sau:

- Công ty không đủ tiêu chuẩn để phát hành ra công chúng;

- Số lượng vốn cần huy động thấp. Do đó nếu phát hành dưới hình thức ra công chúng thì chi phí trên mỗi đồng vốn huy động sẽ trở nên quá cao;

- Công ty phát hành cổ phiếu nhằm mục đích duy trì các mối quan hệ kinh doanh. Ví dụ như phát hành cổ phiếu cho các nhà cung cấp hay tiêu thụ sản phẩm...

- Phát hành cho cán bộ công nhân viên chức của công ty1.

1 2. Phát hành ra công chúng

Phát hành chứng khoán ra công chúng là việc bán chứng khoán rộng rãi ra cho một số lượng lớn công chúng đầu tư, trong đó một tỷ lệ nhất định chứng khoán phải dược phân phối cho các nhà đầu tư nhỏ. Tổng giá trị chàng khoán phát hành cũng phải đạt mức nhất định. Nhìn chung, việc phát hành chứng khoán ra công chúng phải chịu sự chi phối của pháp luật về chứng khoán và phải được cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán cấp phép hoặc chấp thuận. Sau khi phát hành trên thị trường sơ cấp,

chứng khoán sẽ được giao dịch tại sở giao dịch chửng khoán nếu đáp ứng được các quy định của sở giao dịch chửng khoán. Những công ty phát hành chứng khoán ra công chúng phải thực hiện một chế độ báo cáo, công bố thông tin công khai và chịu sự giám sát riêng theo quy định của pháp luật chửng khoán.

Mục đích phân biệt hai hình thức phát hành như trên 1 Tại Việt Nam, việc phát hành cho cán bộ công nhân viên chức vẫn dược coi

là phát hành riêng lẻ. Tuy nhiên, Ở các nước khác để phân biệt phát hành riêng lẻ với phát hành ra công chúng người ta ít sử dụng đến tiêu chí này. Ví dụ như tại Hoa Kỳ, luật chứng khoán 1933 phân biệt phát hành ra công chúng và phát hành riêng lẻ chỉ dựa vào 2 tiêu chí là tổng giá trị đợt phát hành và số lượng người mua.

trước hết là để quản lý, nhằm bảo vệ cho công chúng đầu tư, nhất là những nhà đầu tư nhỏ không có kiến thức chuyên sâu. Mặt khác, sự phân biệt giữa phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng còn nhằm xác định phạm vi thị trường của các loại chứng khoán đó. Chỉ có các chứng khoán được phát hành rộng rãi cho công chúng mới đủ điều kiện hình thành nên thị trường thứ cấp có tổ chức và có tính thanh khoản.

Nhiều nghiên cứu của các chuyên gia trên thị trường chứng khoán cho thấy việc phát hành chứng khoán ra công chúng có chi phí cao hơn khá nhiều so với việc phát hành riêng lẻ. Thông thường trên thị trường chứng khoán sơ cấp Hoa Kỳ, chi phí cho một đợt phát hành cổ phiếu ra công chúng lên đến 6,17% tổng lượng vốn huy động1. Mặc dù chi phí cho việc phát hành ra công chúng khá cao so với việc phát hành riêng lẻ và ngoài ra công ty phát hành chứng khoán ra công chúng phải chịu rất nhiều các nghĩa vụ về công bố thông tin mà công ty phát hành riêng lẻ không phải thực hiện nhưng rất nhiều công ty vẫn lựa chọn việc phát hành ra công chúng. Nguyên nhân của việc này là bởi các công ty phát hành ra công chúng được hưởng những ích lợi mà các công ty phát hành riêng lẻ không thể có được như:

Chứng khoán được phát hành ra công chúng được phép niêm yết trên thị trường chứng khoán tập trung (sở giao

1 C W smith, Jr. "Costs of Underwritten versus Right~ Issues," Journal Financial Econonlics. SỐ 5, tháng 12 năm 1977.

dịch hay trung tâm giao dịch chứng khoán). Do vậy chứng khoán phát hành dưới hình thức phát hành ra công chúng có tính khả mại cao hơn và cổ đông hay các nhà đầu tư vào chứng khoán của công ty có thể chuyển vốn góp thành tiền bất cứ lúc nào.

Các công ty phát hành ra công chúng và được phép niêm yết trên thị trường

chứng khoán tập trung có lợi thế rất lớn trong việc quảng bá tên tuổi công ty. Các

công ty phái đáp ứng các tiêu chuẩn nhất định mới được phép phát hành chứng khoán ra công chúng. Giới kinh doanh đều coi các cung ty được niêm yết trên thị trường tập trung là những công ty có sự ổn định nhất định. Việc này sẽ tạo thuận lợi rất lớn cho công ty trong quá trình tìm bạn hàng và ký kết hợp đồng.

Chứng khoán được phát hành riêng lẻ khó có thể phản ánh được mối quan hệ cung cầu trên thị trường do số lượng người mua rất hạn chế. Việc phát hành ra công chúng với sự tham gia của hàng nghìn nhà đầu tư giúp công ty bán được chứng khoán của mình với mức giá hợp lý. Do vậy giá chứng khoán phát hành ra công chúng thường cao hơn giá chứng khoán phát hành riêng lẻ.

Mặc dù phát hành ra công chúng làm giảm tỷ lệ sở hữu của các cổ đông hiện tại nhưng do cổ phiếu được bán cho rất nhiều nhà đầu tư, mỗi nhà đầu tư chỉ có thể nắm được một số chứng khoán nhất định nên quyền kiêm soát công ty của các cổ đông hiện tại, đặc biệt là các cổ đông lớn của công ty ít bị ảnh hưởng. Trong khi đó nếu cổ phiếu được phát hành riêng lẻ, số lượng chứng khoán phát hành cho từng nhà đầu tư sẽ lớn hơn rất nhiều số cổ phiếu bán cho từng nhà đầu tư trong trường hợp phát hành ra công chúng. Do vậy mà dưới hình thức phát hành riêng lẻ, một số nhà đầu tư mới có thể trở thành các cổ đông kiểm soát của công ty. Đây là việc mà ít cổ đông kiểm soát trong công ty mong muốn.

Việc phát hành ra công chúng với sự tham gia và bảo đảm của các tổ chức bảo lãnh phát hành có uy tín sẽ đảm bảo việc huy động vốn của công ty được thành công.

Việc phát hành ra công chúng được phân biệt giữa phát hành cổ phiếu và phát hành trái phiếu.

- Trường hợp phát hành cổ phiếu ra công chúng, việc phát hành được thực hiện theo một trong hai phương thức:

+ Phát hành lần đầu ra công chứng (IPO): là việc phát hànhftrong đó cổ phiếu của công ty lần đầu tiên được bán rộng rãi cho công chúng đầu tư. Nếu cổ

phần được bán lần đầu cho công chúng nhằm tăng vốn thì đó là IPO sơ cấp, còn khi cổ phần được bán lần đầu từ số cổ phần hiện hữu thì đó là IPO thứ cấp.

+ Chào bán sơ cấp (phân phối sơ cấp): là đợt phát hành cổ phiếu bổ sung của công ty đại chúng cho rộng rãi công chúng đầu tư.

- Trường hợp phát hành trái phiếu ra công chúng, việc phát hành được thực hiện bằng một phương thức duy nhất, đó là chào bán sơ cấp.

2. Quản lý nhà nươc đối vơi việc phát hành chứng khoán

Về lý thuyết, khi thị trường hoạt động hoàn hảo thì sự can thiệp của chính phủ dù ở bất cứ cấp độ nào cũng có những ảnh hưởng không tốt tới hiệu quả của thị trường. Tuy nhiên, trên thực tế rất khó, nếu không nói là gần như không thể, có được một thị trường hoàn hảo. Thị trường luôn tồn tại với những khuyết tật của mình1. Do vậy, sự tham gia của nhà nước vào công tác quản lý và điều chỉnh thị trường luôn là một việc cần thiết ở tất cả các quốc gia trên thế giới. Thị trường sơ cấp cũng giống những thị trường khác luôn tồn tại với những khuyết tật. Khuyết tật cơ bản nhất của thị trường sơ cấp và dễ nhận thấy nhất là việc mất cân đối về thông tin giữa các chủ thể tham gia vào thị trường, trong đó người bị bất lợi về thông tin luôn là những cá nhân mua chứng khoán được phát hành. Sự mất cân đối về thông tin trước hết tạo ra sự bất công cho các nhà đầu tư nhỏ, do không có đầy đủ thông tin nên các nhà dầu tư có thể đưa ra các quyết định sai lệch, không chính xác. Nghiêm trọng hơn là do sự mất cân đối về thông tin giữa người bán và người mua trên thị trường này mà giá mua bán không thể hiện đúng giá trị thực của các chứng khoán và dẫn đến việc nguồn vốn tiết kiệm trong dân không được phân bổ vào các cơ hội đầu tư mang

1 Thị trường có 3 khuyết tật cơ bản là: thông tin mất cân đối độc quyền tự nhiên và hàng hoá công cộng (information a~ymmetry, natural monopolv, pttb/1c goods).

lại hiệu quả kinh tế xã hội cao nhất. Do vậy, sự quản lý của nhà nước trên thị trường chứng khoán sơ cấp là nhằm đảm bảo sự công bằng cho mọi chủ thể tham gia vào thị trường (đặc biệt là những nhà đầu tư nhỏ) và nhằm đảm bảo các nguồn vốn huy động trên thị trường được sử dụng một cách có hiệu quả nhất cho việc phát triển kinh tế.

Hiện tại trên thế giới, có 2 chế độ quản lý trên thị trường chứng khoán sơ cấp được gọi là chế độ “quản lý theo chất lượng” và chế độ “công bố thông tin đầy đủ”. Thực chất có rất ít nước sử dụng thuần tuý một trong hai chế độ này mà thường là kết hợp giữa 2 chế độ này ở những mức độ khác nhau. Theo chế độ quản lý theo chất lượng thì các cơ quan quản lý về chứng khoán đặt ra rất nhiều tiêu chuẩn để đảm bảo các công ty tham gia vào thị trường là các công ty có chất lượng nhất định và có sự ổn định hợp lý. Theo chế độ công bố thông tin đầy đủ thì cơ quan quản lý về chứng khoán ít đưa ra các tiêu chuẩn cho các công ty tham gia vào thị trường mà chỉ chú trọng vào việc đảm bảo các thông tin liên quan tới mọi mặt hoạt động của các công ty nêu trên được công bố rộng rãi ra công chúng.

Tại các nước đã phát triển, các cơ quan quản lý về chứng khoán thường có xu hướng quản lý thị trường theo chế độ công bố thông tin đầy đủ. Còn tại các quốc gia đang phát triển, việc quản lý thị trường chứng khoán thường áp dụng chế độ quản lý theo chất lượng. Điều này rất dễ hiểu

1 Trong sách báo nước ngoài hai từ "merit regulation" và "full disclosure" được dùng để chỉ hai khái niệm nêu trên.

bởi tại các quốc gia đã phát triển, thị trường chứng khoán đã hoạt động có tính cạnh tranh cao, các định chế về kinh tế pháp luật gắn liền với thị trường đã phát triển ở mức tương đối đầy đủ và hoàn hảo. Do vậy, sự tham gia quá sâu của các cơ quan quản lý có thể đem lại những kết quả bất lợi. Còn tại các quốc gia đang phát triển như Việt Nam, kiến thức và kinh nghiệm của các nhà đầu tư (đặc biệt là các nhà đầu tư cá thể, các nhà đầu tư nhỏ) còn chưa đầy đủ, các định chế đi kèm với thị trường như các cơ quan phân tích, định giá, hệ thống thông tin, các định chế về pháp luật, kiểm toán và kế toán phát triển chưa đầy đủ hay đang còn trong giai đoạn rất sơ khai. Do vậy, cho dù các cơ quan quản lý thị trường có muốn quản lý thị trường theo chế độ công bố thông tin đầy đủ cũng không thể thực hiện được do những cản trở về hệ thống thông tin và hệ thống kiểm toán, kế toán. Hơn thế nữa ngay cả trong các cơ quan quản lý về chứng khoán có thể đảm bảo các thông tin về các công ty như theo chế độ quản lý công bố thông tin đầy đủ trên thị trường thì các nhà đầu tư cũng khó có thể lựa chọn được những cơ hội đầu tư tốt nhất cho mình do kinh nghiệm và kiến thức còn thiếu hụt, và do sự vắng mặt của các cơ quan phân tích, tư vấn và định giá

trên thị trường. Vì những lý do nêu trên mà các cơ quan quản lý ở các nước đang phát triển áp dụng chế độ quản lý theo chất lượng để đảm bảo sự ổn định cho thị trường và để tạo niềm tin cho công chúng khi tham gia vào thị trường chứng khoán sơ cấp.

IV- PHÁT HÀNH CHỨNG KHOÁN LẦN ĐẦU RA CÔNG CHÚNG (IPO)1

1. Điệu kiện phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng

Ở tất cả các quốc gia trên thế giới, các công ty thực hiện việc phát hành chứng khoán ra công chúng đều phải đáp ứng được các yêu cầu, tiêu chuẩn cao của các cơ quan quản lý thị trường chứng khoán và phải hoàn thành nhiều thủ tục khá phúc táp trước và sau khi phát hành chứng khoán ra công chúng. Việc các cơ quan quản lý thị trường chứng khoán đặt ra các yêu cầu cao đối với các công ty phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng vì một số lý do sau:

- Phát hành chứng khoán ra công chúng là việc phát hành chứng khoán cho một số lượng lớn công chúng đầu tư. Nhiều người trong số đó là các nhà đầu tư nhỏ, các nhà đầu tư không có sự hiểu biết và khả năng phân tích cao về chứng khoán. Do đó để bảo vệ các nhà đầu tư này, chứng khoán phát hành phải là các chứng khoán có chất lượng cao và công ty phát hành phải là các công ty có triển vọng phát triển trong tương lai.

- Do các công ty nêu trên là các công ty lần đầu phát hành ra công chúng nên các thông tin liên quan đến các công ty không được nhiều người biết đến.

1.IPO: Initial Public Offering.

Các chuyên gia phân tích cũng không có điều kiện theo dõi các công ty này trước khi công ty thực hiện việc phát hành. Việc đưa ra các yêu cầu cao về chất lượng đối với các công ty lần đầu phát hành ra công chúng là để bù đắp những sự thiếu hụt về thông tin cho công chứng đầu tư.

Ngoài ra, Ở các quốc gia đang trong giai đoạn xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán như Việt Nam, việc đưa ra các tiêu chuẩn cao còn xuất phát từ lý do tạo

dựng niềm tin của các nhà đầu tư

đối với thị trường chứng khoán. Do thị

trường

chứng khoán là một khái niệm khá mới mẻ nên tại các quốc gia này, trong giai đoạn đầu sẽ có rất nhiều tầng lớp dân cư còn dè dặt trong việc chọn thị trường chứng khoán là nơi đầu tư các khoản tiết kiệm của mình. Việc đưa ra các loại hàng hoá có

chất lượng cao sẽ bước đầu tạo dựng được niềm tin cho công chúng vào thị trường chứng khoán và đây cũng được coi là một trong những biện pháp kích cầu chứng khoán trong giai đoạn đầu thành lập thị trường.

Tiêu chuẩn mà các công ty phải đáp ứng trước khi được phép phát hành chứng khoán ra công chúng được chia ra làm hai nhóm các tiêu chuẩn bao gồm nhóm các tiêu chuẩn định lượng và nhóm các tiêu chuẩn định tính. Dưới đây là một số các tiêu chuẩn thuộc hai nhóm nêu trên:

- Các tiêu chuẩn định lượng;

+ Công ty phải có quy mô nhất định;

+ Công ty phải hoạt động có hiệu quả trong một số năm liên tục trước khi xin phép phát hành ra công chúng;

+ Tổng giá trị của đợt phát hành phải đạt quy mô nhất định;

+ Một tỷ lệ nhất định của đợt phát hành phải được bán cho một số lượng quy định công chúng đầu tư;

+ Các thành viên sáng lập của công ty phải cam kết nắm một tỷ lệ nhất định vốn cổ phần của công ty trong một khoảng thời gian quy định.

- Các tiêu chuẩn định tính:

+ Các nhà quản lý công ty bao gồm thành viên ban giám đốc điều hành và hội đồng quản trị phải có trình độ và kinh nghiệm quản lý công ty;

+ Cơ cấu tổ chức của công ty phải hợp lý và phải vì lợi ích của các nhà đầu tư. Có nghĩa là cơ cấu công ty phải hạn chế ở mức độ cao nhất những xung đột liên quan đến quyền lợi của các bên liên quan, xung đột giữa chủ sở hữu và nhà quản lý v.v;

+ Các báo cáo tài chính, bản cáo bạch và các tài liệu cung cấp thông tin của công ty phải có độ tin cậy cao nhất. Điều này có nghĩa là các báo cáo tài chính của công ty phải được kiểm toán bởi các tổ chức kiểm toán có uy tín. Các tài liệu khác phải được lập theo đúng quy định, ngôn từ và các ký hiệu trong các tài liệu phải rõ ràng và phải được lập hay thẩm tra của các tổ chức theo quy định;

+ Công ty phải có phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ đợt phát

hành;

+ Công ty phải được một hoặc một số các tổ chức bảo lãnh phát hành đứng ra

cam kết bảo lãnh cho đợt phát hành.