Truyền Dẫn Lãi Suất Chính Sách Vào Lãi Suất Bán Lẻ

suất nói rằng lãi suất dài hạn sẽ bằng với trung bình của lãi suất ngắn hạn tương lai kỳ vọng, nghĩa là lãi suất thực ngắn hạn thấp hơn dẫn đến một sự sụt giảm trong lãi suất thực dài hạn. Những mức lãi suất thực thấp hơn này tạo ra một sự gia tăng trong đầu tư tài sản cố định của các doanh nghiệp, đầu tư nhà cửa của hộ gia đình, chi tiêu hàng hóa lâu bền và đầu tư hàng tồn kho, tất cả điều này sẽ làm gia tăng tổng sản lượng.

Sự thực về lãi suất thực tác động lên chi tiêu chứ không phải là lãi suất danh nghĩa đã tạo nên một cơ chế quan trọng về việc CSTT có thể kích thích nền kinh tế như thế nào, thậm chí nếu lãi suất danh nghĩa chạm mức sàn zero trong suốt giai đoạn giảm phát. Với lãi suất danh nghĩa bằng 0, một sự mở rộng trong cung tiền (M tăng lên) có thể làm gia tăng mức giá kỳ vọng (Pe tăng) điều này làm kỳ vọng lạm phát tăng (πe tăng) do đó làm giảm lãi suất thực (ir giảm) ngay cả khi lãi suất danh nghĩa cố định ở mức 0. Kích thích chi tiêu thông qua kênh lãi suất thực được diễn đạt như sau:

M tăng Pe tăng  πe tăng ir giảm  I tăng  Y tăng

Cơ chế này vì thế chỉ ra rằng CSTT vẫn còn hiệu lực thậm chí khi lãi suất danh nghĩa bằng 0. Thực vậy, cơ chế này là thảo luận chủ yếu của các nhà kinh tế theo chủ thuyết tiền tệ về lý do tại sao kinh tế Mỹ không bị kẹt vào bẩy thanh khoản trong suốt thời kỳ Đại suy thoái và tại sao CSTT mở rộng đã ngăn chặn sự sụt giảm mạnh mẽ trong sản lượng suốt thời kỳ này.

1.1.2 Truyền dẫn lãi suất chính sách vào lãi suất bán lẻ

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 191 trang tài liệu này.

Rousseas (1985) đã xây dựng mô hình mô tả cách mà các NHTM thiết lập lãi suất bán lẻ. Mô hình này được xây dựng dựa trên lý thuyết ‘markup pricing’6 trong điều kiện ngân hàng cạnh tranh không hoàn hảo. Theo Rousseas, các ngân hàng là chủ thể định giá trên thị trường cho vay, các ngân hàng thiết lập lãi suất bán lẻ bằng cách cộng thêm lợi nhuận biên vào biến phí như phương trình (1.1).

6 Mô hình thiết lập giá bán có cộng thêm phần lợi nhuận. Trong mô hình này giá bán bao gồm chi phí đơn vị

và suất sinh lợi trên doanh thu.

i = k(u) (1.1)

Với i là lãi suất khoản vay; u là biến phí đơn vị và k là lợi nhuận biên cộng thêm theo biến phí hoặc markup7.

Biến phí chính của ngân hàng chính là các thay đổi của thành phần chi phí đầu vào trong đó chi phí huy động vốn có tỷ trọng lớn trong hoạt động cho vay, chi phí đầu vào được xem như chi vốn của ngân hàng (cost of funds). Rousseas (1985) đưa ra giả thuyết chi phí vốn là biến ngoại sinh. Như vậy, chi phí vốn có liên hệ với lãi suất chính sách bởi vì mức lãi suất này nằm ngoài phạm vi quyết định của ngân hàng và tương đương với lãi suất thị trường. Trong phân khúc thị trường cung ứng vốn, các ngân hàng được xem là người chấp nhận giá do có mức độ canh tranh rất cao giữa các ngân hàng để có được nguồn vốn. Tuy nhiên Ho và Saunders (1981)

cho rằng điều này không chính xác trong thị trường bán lẻ. Mô hình của Ho và Saunders (1981)8 dự đoán rằng cả lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay là các biến nội sinh được quyết định bởi nhà quản trị NHTM trong thị trường cạnh tranh không hoàn hảo. Chính xác hơn, Ho và Saunders (1981) lập luận rằng biến đổi của lãi suất

bán lẻ ngoài phụ thuộc vào chi phí vốn vay còn phụ thuộc vào tỷ lệ lãi suất biên. Phần này chính là chênh lệch giữa lãi suất cho vay và lãi suất huy động, đây là tấm đệm để NHTM đối diện với các rủi ro. Ví dụ, khi nhu cầu vay mới không phù hợp với các khoản tiền gửi mới hoặc ngược lại, NHTM phải vay hoặc cho vay trên thị trường tiền tệ nên các NHTM luôn đối diện rủi ro lãi suất. Tùy thuộc vào rủi ro lãi suất trong từng giai đoạn, các NHTM sẽ điều chỉnh lãi cận biên (đây là biến nội sinh do ngân hàng quyết định). Điều này ngụ ý rằng lãi suất cho vay ngoài chi phí vốn còn bao hàm lợi nhuận biên biến đổi theo chu kỳ kinh doanh. Ngoài ra, hành vi này của NHTM hàm ý có mối quan hệ cân bằng giữa lãi suất bán lẻ và lãi suất thị trường tiền tệ. Nếu giả định ngân hàng trung ương có thể kiểm soát thị trường liên ngân hàng (bằng cách tăng hoặc giảm lượng tiền mặt trên thị trường này) sẽ có mối

7 Phần cộng thêm trong mô hình định giá

8 Các thảo luận chi tiết hơn được trình bày trong phần 1.2.4

liên hệ giữa định giá bán lẻ của NHTM với công cụ kiểm soát lãi suất của ngân

hàng trung ương. Các công cụ này chính là lãi suất chính sách.

Dựa trên các mô hình định giá do Rousseas (1985), Ho & Sauders (1981), Bondt (2002) mô hình thực nghiệm phổ biến để nghiên cứu truyền dẫn lãi suất được thiết lập như sau:

݅ = ߚଵ + ߚଶݑ (1.2)

Trong đó i là lãi suất do ngân hàng thiết lập (lãi suất bán lẻ), ߚଵlà hệ số markup9, u là chi phí nguồn vốn và là ߚଶ hệ số truyền dẫn lãi suất bán lẻ.

Theo Bondt (2002), cách tiếp cận xác định lãi suất cho vay theo chi phí vốn thỏa mãn nhiều khía cạnh hoạt động của ngân hàng. Chẳng hạn, ngân hàng thường dựa vào diễn biến trên thị trường để quyết định khoản cho vay ngắn hạn. Vì vậy lãi suất cho vay ngắn hạn sẽ có mối liên hệ với lãi suất thị trường. Còn đối với lãi suất cho vay dài hạn có mối liên hệ với lãi suất trái phiếu dài hạn của chính phủ phát hành, mức lãi suất trái phiếu dài dạn đại diện cho chi phí cơ hội của ngân hàng. Hơn nữa lãi suất tiền gửi cũng có mối liên hệ với lãi suất thị trường do: (1) tiền gửi và công cụ trên thị trường tiền tệ được xem như là các công cụ đầu tư có thể thay thế lẫn nhau trong quyết định đầu tư của cá nhân và công ty; (2) Cả tiền gửi và công cụ trên thị trường tiền tệ đều là nguồn tài trợ mà ngân hàng có thể thay thế lẫn nhau.

Trong cách tiếp cận theo quan điểm chính sách tiền tệ, Sander & Kleimeier (2004) cho rằng thay đổi lãi suất thị trường có tác động đến lãi suất tiền gửi, lãi suất cho vay ngắn hạn và dài hạn thông qua thay đổi đường cong lãi suất các công cụ tài chính ngắn hạn và dài hạn trên thị trường tiền tệ.

Phương trình (1.2) chỉ ra biến đổi của lãi suất bán lẻ được quyết định bởi biển đổi của chi phí vốn nhưng mức độ truyền dẫn chi phí vốn vào lãi suất bán lẻ phụ thuộc vào độ lớn của hệ số ߚଶ. Điều này hàm ý rằng, ߚଶ có thể nhỏ hơn 1, bằng 1 hoặc lớn

9 Hệ số này đại diện cho mức công thêm trong mô hình định giá.

hơn 1. Nếu ߚଶ nhỏ hơn 1 ngụ ý truyền dẫn không hoàn toàn, nếu ߚଶ bằng 1 ngụ ý truyền dẫn hoàn toàn và nếu ߚଶ lớn hơn 1 ngụ ý truyền dẫn quá mức.

Trong suốt chu kỳ kinh tế, khi ngân hàng trung ương điều chỉnh chính sách tiền tệ (chẳng hạn như lãi suất chiết khấu) lúc đó lãi suất thị trường (chẳng hạn như lãi suất liên ngân hàng) sẽ bị ảnh hưởng. Trong trường hợp này, ngân hàng thương mại có thể chuyển chi phí gia tăng do thay đổi lãi suất thị trường sang lãi suất bán lẻ (chẳng hạn như lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay). Quá trình này được gọi là truyền dẫn lãi suất (Wang & Lee, 2009; Wang & Nguyen, 2010). Nếu ngân hàng thương mại có thể chuyển toàn bộ chi phí sang khách hàng của mình, trường hợp này gọi là truyền dẫn hoàn toàn. Trong thực tế, do có sự cân nhắc các vấn đề về tài chính, luật lệ hoặc chính sách, nên hầu hết các ngân hàng thương mại có thể chỉ truyền ngay lập tức một phần chi phí thay vì là toàn bộ chi phí. Trường hợp này gọi là truyền dẫn không hoàn toàn. Mặt khác, nếu tỷ lệ truyền dẫn lớn hơn một thì được gọi là truyền dẫn trên mức hoàn toàn. Bất chấp truyền dẫn là hoàn toàn hay không hoàn toàn thì vẫn tồn tại một mối quan hệ cân bằng10 (equilibrium or long-run relationships) giữa các loại lãi suất và mối quan hệ này chính là yếu tố quan trọng quyết định tính hiệu quả của chính sách tiền tệ.

Karagiannis và các tác giả (2010) có quan điểm tương tự. Theo tác giả, nghiên cứu truyền dẫn lãi suất liên quan đến mức độ lãi suất của ngân hàng trung ương và lãi suất thị trường liên ngân hàng được truyền dẫn vào lãi suất bán lẻ (lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay) như thế nào? Về mặt lý tưởng, những thay đổi trong lãi suất chính sách phải được truyền dẫn hoàn toàn từ thị trường đến lãi suất bán lẻ trong một thời kỳ nào đó. Do đó, tính hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào mức độ và tốc độ của truyền dẫn từ lãi suất thị trường sang lãi suất bán lẻ (Bredin và các tác giả, 2001).

Trong nghiên cứu này, Luận án phân tích thực nghiệm truyền dẫn lãi suất bán lẻ tại Việt Nam giới hạn trong mối quan hệ thay đổi lãi suất chính sách (lãi suất tái cấp

10Tiếp cận theo phân tích đồng liên kết

vốn của Ngân Hàng Nhà Nước), lãi suất tín phiếu kho bạc kỳ hạn một năm và lãi suất thị trường liên ngân hàng kỳ hạn 3 tháng truyền dẫn vào lãi suất tiền gửi kỳ hạn 3 tháng và lãi suất cho vay kỳ hạn dưới 12 tháng của trung bình bốn ngân hàng thương mại có vốn chi phối của nhà nước11.

1.1.3 Truyền dẫn lãi suất bán lẻ phản ảnh hiệu lực chính sách tiền tệ

Hiệu lực chính sách tiền tệ có thể được xem xét thông qua kênh truyền dẫn lãi suất. Khi ngân hàng trung ương điều chỉnh lãi suất ngắn hạn, hành động này tác động đến lãi suất thực do ngân hàng thương mại điều chỉnh lãi suất cho vay dành cho khách hàng của mình. Kênh truyền dẫn lãi suất trở nên có hiệu lực nếu ngân hàng thương mại nhanh chóng chuyển tải thay đổi từ lãi suất chính sách sang khách hàng của mình. Nếu ngược lại kênh truyền dẫn lãi suất là kém hiệu lực.

Manna và các tác giả (2001) tin rằng hầu hết ngân hàng trung ương sử dụng lãi suất thị trường ngắn hạn như một công cụ chính sách tiền tệ chủ yếu. Manna và các tác giả (2001) cũng cho rằng trong suốt quá trình truyền dẫn, dao động của lãi suất trở thành chỉ số quan trọng đối với chính sách tiền tệ. Ngoài ra, Bredin và các tác giả (2001), Bondt (2002) cùng nhìn nhận thành công của chính sách tiền tệ tùy thuộc vào tốc độ truyền dẫn và mức độ biên của truyền dẫn từ lãi suất thị trường đến lãi suất bán lẻ. Tầm quan trọng của truyền dẫn lãi suất nằm ở chỗ là lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay ảnh hưởng trực tiếp đến hành vi của bên cung và bên cầu vốn, do đó truyền dẫn lãi suất bán lẻ quyết định tăng trưởng kinh tế, lạm phát và sự thành công của chính sách tiền tệ.

Trước đó, Cechetti (1999) đã chỉ ra ảnh hưởng của cấu trúc tài chính quốc gia đến hệ số truyền dẫn CSTT. Cấu trúc tài chính ảnh hưởng đến truyền dẫn CSTT bởi vì những nghiên cứu ban đầu ở các quốc gia công nghiệp đã tìm thấy tầm quan trọng của hệ thống ngân hàng và kênh lãi suất có hiệu lực mạnh hơn các kênh khác. Ở quan điểm kênh tín dụng, các thay đổi trong điều hành CSTT ảnh hưởng đến nguồn

11Các ngân hàng gồm Ngân Hàng Đầu Tư & Phát Triển Việt Nam, Ngân Hàng Ngoại Thương Việt Nam,

Ngân Hàng Công Thương Việt Nam Và Ngân Hàng Phát Triển Nông Nghiệp & Nông Thôn Việt Nam

vốn của ngân hàng và từ đó ảnh hưởng đến khả năng cho vay. Các công ty tiếp cận được vốn vay phụ thuộc vào phương pháp đánh giá tài chính do ngân hàng áp dụng. Điều này thể hiện ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến các công ty. Các công ty chịu ảnh hưởng mạnh của chính sách tiền tệ khi nguồn tài chính phụ thuộc vào khoản vay từ ngân hàng. Ngoài ra, sức khỏe tài chính của một số ngân hàng cũng ảnh hưởng đến điều chỉnh chính sách của ngân hàng. Những ngân hàng có sức khỏe tốt dễ dàng thích nghi với thay đổi chính sách tiền tệ hơn các ngân hàng có sức khỏe kém.

1.2 Các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu lực truyền dẫn chính sách tiền tệ

Trong phần này Luận án tập trung trình bày các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu lực truyền dẫn CSTT qua kênh lãi suất. Hay nói cách khác đây là các yếu tố làm cho việc truyền dẫn lãi suất bán lẻ là không hoàn toàn. Các yếu tố này bao gồm hành vi điều chỉnh cứng nhắc lãi suất, hành vi điều chỉnh bất cân xứng lãi suất bán lẻ, vấn đề minh bạch CSTT, vấn đề đô la hóa và các yếu tố liên quan đến hành vi thiết lập lãi cận biên. Lãi cận biên được xem là biến số nội sinh cộng thêm trong mô hình định giá bán lẻ của NHTM.

1.2.1 Hành vi điều chỉnh cứng nhắc lãi suất bán lẻ

Các nghiên cứu về truyền dẫn lãi suất bán lẻ thường quan tâm đến quá trình điều chỉnh về trạng thái cân bằng khi lãi suất bán lẻ lệch khỏi vị trí này. Nhiều nghiên cứu đã tìm thấy bằng chứng về sự điều chỉnh cứng nhắc của lãi suất như nghiên cứu của Hannan & Berger (1991), Neumark & Sharpe (1992), Cottarelli & Kourelis (1994), Egert và các tác giả (2007).

Aziakpono & Wilson (2010) cho biết nếu lãi suất chính sách thay đổi tạo ra một thay đổi nhỏ hơn trong lãi suất thị trường, khi đó lãi suất thị trường gọi là cứng nhắc. Các nghiên cứu cũng phân biệt giữa điều chỉnh ngắn hạn và điều chỉnh dài hạn. Nếu như điều chỉnh dài hạn cho thấy mức độ phản ứng mạnh của lãi suất thị trường đối với thay đổi lãi suất chính sách (trong một số trường hợp, điều chỉnh có

thể đạt được mức hoàn toàn), thì trong ngắn hạn mức điều chỉnh như thế có thể không xảy ra. Trong ngắn hạn do có chi phí thực đơn nên ngân hàng phản ứng chậm chạp đối với thay đổi lãi suất chính sách. Hơn nữa, do việc lựa chọn nguồn tài trợ và nguồn đầu tư đối với khoản cho vay và khoản tiền gửi của ngân hàng có giới hạn hoặc do thông tin bất cân xứng nên các khách hàng không nhận được nhiều lựa chọn trong ngắn hạn. Từ đó, ngân hàng có thể không cảm thấy sức ép để điều chỉnh lãi suất trong ngắn hạn khi có sự thay đổi của lãi suất chính sách (Cottarelli & Kourelis 1994).

Egert và các tác giả (2007) cho biết do mối quan hệ lâu dài và thân thiết với khách hàng nên ngân hàng không muốn ngay lập tức điều chỉnh lãi suất vì sợ gây ra những bất ổn. Do vậy, sẽ có một khoảng thời gian giữa điều chỉnh dài hạn và điều chỉnh ngắn hạn, càng chậm điều chỉnh trong dài hạn có thể được xem như bằng chứng về cứng nhắc của lãi suất.

Aziakpono & Wilson (2010) dẫn nhiều nghiên cứu lý thuyết thường tập trung vào lãi suất ngắn hạn trên thị trường tiền tệ, đặc biệt với các loại lãi suất tiền gửi và cho vay của ngân hàng. Thông thường mục đích hoạt động của ngân hàng trung ương là tác động lên tổng thể chính sách cho vay của ngân hàng thương mại, cầu tiền và tín dụng trong nền kinh tế thông qua thay đổi thanh khoản của hệ thống ngân hàng và lãi suất trên thị trường tiền tệ. Các thay đổi lãi suất trên thị trường tiền tệ có thể sẽ được chuyển vào lãi suất thị trường vốn như nội dung của lý thuyết kỳ vọng về đường cong lãi suất (Mishkin, 2007). Nhưng theo lý thuyết ưu tiên thanh khoản của đường cong lãi suất, do rủi ro của các khoản nợ dài hạn làm cho lãi suất dài hạn sẽ không phản ứng hoàn toàn trước các thay đổi lãi suất ngắn hạn. Vì lẽ đó, ngân hàng sẽ mong muốn điều chỉnh lãi suất dài hạn thấp hơn lãi suất ngắn hạn của thị trường tiền tệ trước những thay đổi lãi suất chính sách.

Về lý thuyết, có một số nhân tố có thể ảnh hưởng đến điều chỉnh lãi suất, bao gồm: chính sách tiền tệ tự do hay kiểm soát, cấu trúc thị trường tài chính thể hiện việc tập

trung quyền lực vào một số NHTM là cao hay thấp, mức độ mở cửa thị trường tài chính và vấn đề bất cân xứng thông tin.

Đầu tiên, nếu một chính sách tiền tệ thực hiện kiểm soát trực tiếp lãi suất và phân bổ tín dụng thì bản thân lãi suất sẽ cứng nhắc vì sự thay đổi lãi suất chỉ xảy ra theo mệnh lệnh của ngân hàng. Ngược lại, trong một chính sách tiền tệ tự do theo thị trường không có điều tiết, thì lãi suất sẽ được xác định dựa theo thị trường vì thế sự điều chỉnh sẽ linh hoạt hơn (Gidlow, 1998).

Cấu trúc thị trường tài chính cũng ảnh hưởng đến điều chỉnh lãi suất. Cấu trúc thị trường tài chính liên quan đến mức độ cạnh tranh giữa các ngân hàng thương mại và các định chế tài chính. Mức độ cạnh tranh trong hệ thống tài chính lại phụ thuộc vào môi trường điều tiết (chẳng hạn như liệu các luật lệ có gây khó khăn cho các ngân hàng nhỏ, ngân hàng nước ngoài hay không?) và sự mở cửa thị trường tài chính. Trong một thị trường có tính cạnh tranh cao, hành vi tối đa hóa lợi nhuận đòi hỏi các ngân hàng điều chỉnh lãi suất ngay lập tức đối với các thay đổi điều kiện thị trường. Ngược lại, nếu thị trường tập trung cao (cạnh tranh yếu) thì việc điều chỉnh lãi suất của các ngân hàng sẽ cứng nhắc hơn (Cottarelli & Kourelis, 1994).

Cấu trúc quyền sở hữu của các ngân hàng (sở hữu nhà nước hay sở hữu tư nhân) cũng là một yếu tố có thể tác động đến tốc độ điều chỉnh lãi suất. Hệ thống ngân hàng dựa vào sở hữu nhà nước dẫn đến việc tập trung quyền lực vào một số ngân hàng sẽ gây ra điều chỉnh lãi suất cứng nhắc như đã đề cập trên đây. Hơn nữa do sức ép chính trị hoặc tính không hiệu quả nên lãi suất ngân hàng sẽ chậm chạp thay đổi khi có điều chỉnh trên thị trường (Cottarelli & Kourelis, 1994).

Mức độ phản ứng của các ngân hàng nội địa trước sự thay đổi lãi suất chính sách cũng phụ thuộc vào mức độ ngân hàng dựa vào các điều kiện mà ngân hàng trung ương cung cấp thanh khoản cho các ngân hàng thương mại. Nếu hệ thống tài chính mở cửa và các ngân hàng thương mại có thể dễ dàng tiếp cận với các nguồn tài trợ quốc tế, điều này có thể làm giảm việc dựa dẫm hoàn toàn vào ngân hàng trung ương (Fourie và các tác giả, 1999). Kết quả là trong một hệ thống tài chính mở cửa,