Tác động của các nhân tố nội tại tới dự báo khả năng sinh lời của các doanh nghiệp chế biến thực phẩm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

thường chiếm tỷ trọng không đáng kể, có thể được dự báo theo tỷ phần doanh thu (nếu chúng có liên quan tới hoạt động bán hàng) hoặc theo một phương pháp khác nếu nhà nghiên cứu thấy hợp lý và thuận tiện hơn (ví dụ lấy số liệu bình quân trong quá khứ).

Tiếp theo, nhà nghiên cứu cần dự báo nợ phải trả. Với những khoản nợ kinh doanh như nợ nhà cung ứng vật tư, dịch vụ, … nhà nghiên cứu có thể dự báo chúng theo cách tương tự như dự báo các tài sản kinh doanh, tức là dựa trên các tỷ số tài chính về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như kỳ phải trả bình quân (ước đoán theo số liệu quá khứ), kết hợp với số liệu dự báo về chi phí nguyên vật liệu. Các khoản vay dài hạn có thể được dự báo dựa trên báo cáo thường niên và thuyết minh báo cáo tài chính của công ty. Các khoản vay ngắn hạn thường khó dự báo, thường chỉ có thể ước đoán dựa trên số liệu của những kỳ trước.

Nhà nghiên cứu sau đó dự báo vốn chủ sở hữu. Vốn chủ sở hữu gồm lợi nhuận giữ lại được lấy ra từ báo cáo kết quả kinh doanh dự báo trên, cùng với phần vốn cổ phần gia tăng hoặc giảm bớt nếu có những thông tin về việc phát hành vốn cổ phần mới hoặc mua lại cổ phiếu trong năm tới của doanh nghiệp, cũng như bất cứ thông tin nào khác cho thấy vốn cổ phần của doanh nghiệp có thể thay đổi trong tương lai.

Nhà dự báo tính tổng tài sản dự báo và tổng nguồn vốn dự báo (bằng nợ cộng vốn chủ sở hữu dự báo). Thông thường hai nửa của bảng cân đối kế toán dự báo sẽ có sự chênh lệch. Khi đó nhà nghiên cứu cần tiến hành điều chỉnh dự báo tùy theo từng trường hợp, cụ thể:

- Nếu tổng tài sản dự báo lớn hơn tổng nguồn vốn dự báo thì doanh nghiệp phát sinh nhu cầu vốn bổ sung. Nhu cầu này cần được đáp ứng bằng cách tăng nguồn vốn tài trợ thông qua tăng các khoản phải trả người bán, vay nợ ngân hàng, phát hành cổ phiếu mới hoặc một phương thức huy động vốn phù hợp nào đó. Do chi phí nợ vay sau thuế thấp hơn vốn cổ phần mới, nhà dự báo nên giả định rằng nhu cầu vốn bổ sung trước hết được đáp ứng bằng nợ, trừ phi có những thông tin chắc chắn về việc doanh nghiệp sẽ phát hành vốn cổ phần mới. Trường hợp nhà nghiên cứu điều chỉnh bằng cách tăng quy mô nợ phải trả thì cần tính lại chi phí lãi vay được ghi nhận trên báo cáo kết quả kinh doanh và điều chỉnh liên tục cho đến khi nào sự thay đổi của các giá trị dự báo trở nên không đáng kể.

- Nếu tổng nguồn vốn dự báo lớn hơn tổng tài sản dự báo thì tức là doanh nghiệp sẽ có dư thừa vốn. Thông thường phần vốn dư thừa này được ghi nhận dưới dạng tiền và các khoản tương đương tiền để đảm bảo tổng tài sản và tổng nguồn vốn dự báo bằng nhau. Do tiền và tương đương tiền tăng nên cũng cần tính lại thu nhập từ lãi vay trên báo cáo kết quả kinh doanh dự báo (do doanh nghiệp có thể sử dụng những tài sản này cho đầu tư ngắn hạn và thu được lãi). Mặt khác, nếu

nhà nghiên cứu thấy rằng lượng tiền mặt và tương đương tiền của doanh nghiệp trở nên quá cao thì có thể điều chỉnh tiếp bằng cách giả định rằng lượng tiền mặt sẽ được sử dụng cho những mục đích hợp lý như mua sắm tài sản cố định, … Tóm lại, sau nhiều sự điều chỉnh, nhà nghiên cứu lập được báo cáo kết quả kinh

doanh dự báo và bảng cân đối kế toán dự báo. Bước tiếp theo là lập báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 197 trang tài liệu này.

 Lập báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo

Dựa trên báo cáo kết quả kinh doanh dự báo và bảng cân đối kế toán dự báo, báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo được lập ra theo phương pháp gián tiếp (cho phần lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh). Cách tiến hành tương tự như lập báo cáo lưu chuyển tiền tệ thông thường trong thực tế. Nhà nghiên cứu xuất phát từ lợi nhuận sau thuế dự báo (hoặc lợi nhuận trước thuế, theo quy chuẩn tại Việt Nam), sau đó điều chỉnh chỉ tiêu này theo các khoản chi phí không bằng tiền (khấu hao tài sản cố định, trích lập dự phòng rủi ro), loại bỏ các khoản lỗ / lãi dự kiến (nếu có) từ hoạt động đầu tư và hoạt động tài chính, điều chỉnh theo sự thay đổi dự kiến của các khoản mục tài sản kinh doanh và nợ kinh doanh để có được lưu chuyển tiền thuần dự báo của hoạt động kinh doanh. Tiếp theo lưu chuyển tiền thuần của hoạt động đầu tư và hoạt động tài chính được dự báo theo phương pháp trực tiếp dựa trên kế hoạch thực hiện các hoạt động nêu trên trong kỳ tới của doanh nghiệp.

Kết thúc quá trình dự báo tài chính theo phương pháp tỷ phần doanh thu, nhà nghiên cứu có được báo cáo kết quả kinh doanh dự báo, bảng cân đối kế toán dự báo và báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo. Những báo cáo tài chính dự báo này có thể được doanh nghiệp sử dụng như những công cụ hữu hiệu cho công tác hoạch định chiến lược kinh doanh trong tương lai của mình.

Dự báo tài chính doanh nghiệp còn tích hợp một số kỹ thuật khác như sau:

 Phân tích kịch bản: Khi dự báo các chỉ tiêu tài chính, nhà nghiên cứu có thể xây dựng các kịch bản khác nhau như trường hợp tốt nhất, trường hợp xấu nhất, trường hợp phổ biến – trung bình có thể xảy ra đối với doanh nghiệp và xác định giá trị các chỉ tiêu tài chính trong mỗi trường hợp. Ví dụ khi dự báo doanh thu, có thể đặt ra các tình huống như doanh thu tăng trưởng mạnh, doanh thu tăng trưởng trung bình và doanh thu tăng trưởng chậm thậm chí giảm sút, sau đó tính toán các chỉ tiêu dự báo còn lại trong mỗi tình huống. Khi đó, nhà nghiên cứu có thể dự báo khoảng biến động giá trị của các chỉ tiêu tài chính, hình dung ra được viễn cảnh tài chính tốt nhất, xấu nhất và dễ xảy ra nhất của doanh nghiệp trong tương lai.

 Phân tích độ nhạy: Phân tích này được thực hiện bằng cách giữ cho các giả định ban đầu không đổi ngoại trừ một giả định cần được nghiên cứu. Nói cách khác, nhà nghiên cứu chỉ thay đổi giá trị của một trong số các dữ kiện đầu vào của quá trình dự báo và kiểm tra xem các kết quả đầu ra của quá trình dự báo theo đó bị thay đổi như thế nào. Ví dụ nhà nghiên cứu thay đổi mức dự báo tăng trưởng doanh thu từ 10% lên 11%, 12%, … và kiểm tra xem các kết quả dự báo giá vốn hàng bán, lợi nhuận gộp, chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp, lợi nhuận thuần từ kinh doanh, … bị thay đổi theo như thế nào. Nếu một yếu tố đầu vào nào đó có sự thay đổi nhỏ nhưng lại khiến cho những kết quả dự báo theo nó bị thay đổi một cách đáng kể thì quá trình dự báo được xem là nhạy cảm theo yếu tố đầu vào đó. Phân tích độ nhạy giúp nhà dự báo xác định được mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đầu vào đến kết quả đầu ra của dự báo tài chính, từ đó cô lập được những biến số cần nghiên cứu chi tiết hơn, thường là những biến số mà sự thay đổi của chúng có tác động đáng kể đến kết quả dự báo tài chính doanh nghiệp.

Trên đây là một số nội dung cơ bản, định hướng khái quát cho kế hoạch hóa tài chính doanh nghiệp. Những nội dung này có thể được chi tiết hóa và mở rộng hơn, nhà quản trị tài chính cũng có thể vận dụng những phương pháp khác trong dự báo tài chính, tùy theo mục tiêu, nhu cầu và khả năng của doanh nghiệp.

1.2. Cơ sở lý thuyết

Khả năng sinh lời thường được phản ánh thông qua lợi nhuận hoặc quan hệ so sánh giữa lợi nhuận với những nguồn lực bỏ ra để đạt được mức lợi nhuận đó. Doanh nghiệp có được lợi nhuận chủ yếu từ hoạt động sản xuất - kinh doanh (nhất là với các doanh nghiệp CBTP) – hoạt động này được tiến hành trên cơ sở kết hợp những yếu tố đầu vào theo một phương thức nào đó để tạo thành sản phẩm mà doanh nghiệp cung cấp ra thị trường. Các yếu tố này bao gồm những tài sản mà doanh nghiệp sở hữu và sử dụng, cùng với nhân công và một số yếu tố phi tài chính khác. Trước đó, để có thể hình thành nên các tài sản trên, doanh nghiệp cần huy động vốn để đầu tư. Nói một cách đơn giản, dưới giác độ tài chính – kế toán, lợi nhuận chính là kết quả đạt được từ quá trình tiến hành các hoạt động huy động vốn – đầu tư tài sản – sản xuất kinh doanh một cách liên hệ mật thiết với nhau và xuyên suốt từ kỳ này sang kỳ khác. Vậy nên, những yếu tố như tài sản, vốn, lợi nhuận quá khứ và các phương diện của chúng tất yếu gây ra tác động tới lợi nhuận dự kiến. Đây là cơ sở ban đầu để xác định khái quát những nhân tố nội tại có thể tác động tới khả năng sinh lời tương lai của doanh nghiệp.

1.2.1. Tài sản

1.2.1.1. Quy mô tài sản

Về mặt lý thuyết, tác động của yếu tố quy mô tới khả năng sinh lời được thể hiện qua hiệu ứng quy mô kinh tế (Economies of scale) – theo đó khi quy mô doanh nghiệp được đo lường bằng quy mô tổng tài sản trên sổ sách tăng thì chi phí sản xuất bình quân sẽ giảm, nhờ đó tỷ suất sinh lời được cải thiện. Tuy nhiên, nếu quy mô doanh nghiệp vượt quá mức tối ưu thì sẽ xảy ra hiện tượng phản quy mô kinh tế (Diseconomies of scale): Quy mô quá lớn khiến doanh nghiệp hoạt động không hiệu quả, bộ máy quản lý quá cồng kềnh, chi phí vận hành và quản lý trở thành gánh nặng đối với doanh nghiệp, khiến tỷ suất sinh lời dự kiến giảm. Do đó, tác động của quy mô tới khả năng sinh lời tương lai có thể là tích cực hoặc tiêu cực tùy trường hợp cụ thể. Marris (1964) đã mô phỏng khái quát mối quan hệ tác động của quy mô doanh nghiệp thành một hàm bậc hai, thể hiện ý tưởng trên.

1.2.1.2. Cơ cấu tài sản

 Tài sản lưu động

Tài sản lưu động bao gồm những tài sản có tính thanh khoản cao, thời gian sử dụng và chuyển hóa thành tiền mặt ngắn – thường không quá 1 năm hoặc chu kỳ kinh doanh, điển hình là các khoản phải thu ngắn hạn và hàng tồn kho. Chúng là những yếu tố thiết yếu đảm bảo cho hoạt động sản xuất – kinh doanh diễn ra xuyên suốt, tạo ra thu nhập ổn định. Chúng phát sinh do nhu cầu sản xuất hoặc thực tiễn hoạt động bán hàng của doanh nghiệp. Việc quản lý các tài sản lưu động là một nội dung thuộc quản trị tài chính ngắn hạn.

Các tài sản lưu động làm phát sinh một số chi phí đồng biến và nghịch biến với quy mô của chúng. Chẳng hạn, với hàng tồn kho, các chi phí lưu kho phát sinh do thuê kho bãi, bảo hiểm hàng hóa, giảm giá trị hàng hóa do cũ hỏng, hết hạn, … tăng cùng với quy mô tồn kho, nhưng chi phí đặt hàng phát sinh do điện đàm với nhà cung cấp, phí vận tải được doanh nghiệp chi trả, … lại giảm khi quy mô mỗi lần đặt hàng tăng. Tương tự, với các khoản phải thu, quy mô của chúng càng lớn thì tổn thất tiềm tàng từ nợ khó đòi và chi phí dự phòng càng cao, đổi lại chi phí cơ hội của việc đánh mất các khách hàng tiềm năng do họ không được mua chịu càng thấp. Với tiền mặt cũng vậy: Mức tồn quỹ càng cao thì tổn thất tiềm tàng từ rủi ro thanh khoản càng thấp, chi phí giao dịch rút tiền từ ngân hàng hoặc chuyển đổi chứng khoán thành tiền cũng càng thấp, nhưng chi phí cơ hội của việc nắm giữ tiền càng cao do doanh nghiệp bỏ qua nhiều cơ hội đầu tư hơn. Do đó, tổng chi phí quản lý tài sản lưu động thường có mối quan hệ hình chữ U với quy mô của chúng, tức là tồn tại một mức quy mô tài sản lưu động mà tại đó tổng chi phí này được tối thiểu hóa. Khi quy mô tài sản lưu động thấp hơn mức tối ưu này, tăng quy mô sẽ làm giảm tổng chi phí quản lý chúng do mức giảm chi phí nghịch biến

nhiều hơn mức tăng chi phí đồng biến. Trường hợp quy mô tài sản lưu động cao hơn mức tối ưu, xu hướng biến động của tổng chi phí diễn ra ngược lại. Hiển nhiên, giả sử các yếu tố khác không đổi, giảm chi phí quản lý tài sản lưu động sẽ góp phần cải thiện lợi nhuận. Hoạt động quản lý tài sản lưu động như vậy được xem là hiệu quả. Do đó, tài sản lưu động cần được xem xét trong nghiên cứu các nhân tố tác động đến khả năng sinh lời tương lai.

 Tài sản cố định

Khác với tài sản lưu động, tài sản cố định thường có giá trị lớn hơn nhiều và tham gia trong kỳ kinh doanh. Với các doanh nghiệp sản xuất thì những tài sản cố định hữu hình như máy móc, trang thiết bị, phương tiện vận tải, dây chuyền sản xuất, … là những nguồn lực không thể thiếu. Bên cạnh đó còn có các tài sản vô hình là những tài sản không có hình thái vật lý nhưng được doanh nghiệp sở hữu và sử dụng, có thể xác định được giá trị (Ủy ban chuẩn mực kế toán quốc tế, 2004; Bộ Tài chính, 2001). Các tài sản vô hình phổ biến được chuẩn mực kế toán của hầu hết các quốc gia thừa nhận bao gồm bản quyền, bằng sáng chế, phát minh, lợi thế thương mại... Một số khoản mục cần được hạch toán là chi phí kinh doanh nhưng khi thỏa mãn một số điều kiện cũng có thể được hạch toán là tài sản vô hình, điển hình là các khoản đầu tư nghiên cứu và phát triển sản phẩm (R&D) (Ủy ban chuẩn mực kế toán quốc tế, 2004; Bộ Tài chính, 2001). Một số nguồn lực vô hình khác trên thực tế cũng tham gia vào quá trình hình thành giá trị sản phẩm đầu ra và đóng góp vào lợi nhuận (chính xác hơn là lợi nhuận thặng dư) nhưng chưa được chuẩn mực kế toán thừa nhận rộng rãi là tài sản vô hình trên sổ sách, chẳng hạn thương hiệu, năng lực và kinh nghiệm của nhà quản lý, lực lượng lao động lành nghề, ... Tài sản vô hình (còn được gọi là tài sản trí tuệ theo một số tài liệu) là một trong những nguồn lực quan trọng giúp hình thành lợi thế cạnh tranh và gia tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp.

Cả tài sản cố định hữu hình và vô hình đều được sử dụng trong nhiều kỳ kinh doanh nên tác động của chúng tới khả năng sinh lời thường được xem là dài hạn.

1.2.1.3. Tốc độ tăng trưởng tài sản

Tăng trưởng tài sản là hệ quả của hoạt động đầu tư hay quá trình sử dụng vốn để mua sắm các tài sản, là tiền đề để doanh nghiệp tiến hành hoạt động sản xuất – kinh doanh, từ đó tạo ra thu nhập trong tương lai. Sự thiếu hụt đầu tư dẫn tới hậu quả tất yếu là doanh nghiệp không có đủ nguồn lực cần thiết cho kinh doanh, gặp khó khăn trong mở rộng quy mô sản xuất và đổi mới công nghệ, trở nên lạc hậu, yếu kém, có nguy cơ mất thị phần và lợi nhuận vào tay những đối thủ trên thị trường. Ngược lại, nếu doanh

nghiệp đầu tư tràn lan cả vào những dự án có giá trị ròng không cao thì tỷ lệ sinh lợi trên tài sản và nguồn vốn trong tương lai cũng có thể giảm sút. Nguyên nhân một phần vì có những khoản đầu tư làm phát sinh chi phí cố định chẳng hạn đầu tư vào tài sản cố định hữu hình, một phần vì sự không tương xứng giữa quy mô tài sản và các yếu tố đầu vào khác như nhân lực khiến các tài sản hoạt động không được khai thác hết công suất hoặc không phát huy hết ưu thế của chúng.

Về phạm vi tác động, một số khoản đầu tư có thể làm thay đổi lợi nhuận dự kiến trước mắt chẳng hạn đầu tư vào tài sản lưu động, trong khi một số khoản đầu tư khác phải đến nhiều kỳ sau mới thể hiện rõ tác động của nó tới lợi nhuận mà điển hình là đầu tư cho nghiên cứu và phát triển sản phẩm.

Do tốc độ tăng trưởng tài sản có thể phản ánh quy mô đầu tư nên có thể xem đây là một nhân tố tác động tới khả năng sinh lời tương lai của doanh nghiệp (Biddle và cộng sự, 2009; Cutillas và Sánchez, 2012).

1.2.2. Nguồn vốn

Nguồn vốn là những phương thức mà doanh nghiệp sử dụng để hình thành nên vốn kinh doanh hay toàn bộ số tiền ứng trước mà doanh nghiệp phải bỏ ra để đầu tư hình thành nên các tài sản cần thiết cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình. Vốn là biểu hiện bằng tiền của tài sản, còn tài sản là hình thái hiện vật của vốn tại từng thời điểm nhất định. Trên hệ thống báo cáo tài chính, số vốn kinh doanh mà doanh nghiệp đang có tại từng thời điểm nhất định được thể hiện trên cả hai nửa của bảng cân đối kế toán, trong đó nửa tài sản thể hiện các hình thái hiện vật của vốn, nửa nguồn vốn thể hiện các phương thức mà doanh nghiệp hiện đang sử dụng để hình thành nên số vốn kinh doanh hiện có. Cả quy mô và cơ cấu vốn (tỷ trọng của mỗi loại vốn trong quy mô tổng nguồn vốn) đều có thể tác động tới kết quả kinh doanh trong tương lai.

Trước hết, cơ cấu vốn hiện tại tác động đến khả năng sinh lời tương lai thông qua chi phí phát sinh từ các khoản nợ: Các khoản nợ dài hạn chưa đáo hạn ở hiện tại sẽ tiếp tục làm phát sinh chi phí lãi vay trong kỳ tới và làm giảm lợi nhuận dự kiến của kỳ tới. Mặt khác, việc sử dụng nợ dài hạn một cách hợp lý lại có thể làm tăng tỷ lệ sinh lời dự kiến nhờ lợi ích của đòn bẩy tài chính. Tuy thế, việc sử dụng nợ quá mức sẽ làm gia tăng áp lực trả nợ và rủi ro phá sản của doanh nghiệp. Trong trường hợp tình hình kinh doanh của doanh nghiệp không ổn định, thậm chí thua lỗ, việc sử dụng quá nhiều nợ sẽ khiến cho kết quả kinh doanh và khả năng sinh lời dự kiến càng kém đi. Như vậy, tùy vào từng trường hợp, cơ cấu vốn / đòn bẩy tài chính có thể tác động tích cực hoặc tiêu cực tới khả năng sinh lời tương lai của doanh nghiệp.

Theo lý thuyết kinh điển về tác động của cơ cấu vốn của Modigliani và Miller (1958), nếu thị trường vốn là hiệu quả, đồng thời không tồn tại thuế thu nhập doanh nghiệp, chi phí phá sản, chi phí người đại diện, hiện tượng bất đối xứng thông tin thì giá trị doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cơ cấu vốn. Sở dĩ như vậy là bởi khi các giả định trên được thỏa mãn thì nợ và vốn chủ sở hữu có thể dễ dàng được thay thế cho nhau từ giác độ của nhà đầu tư mà không làm thay đổi kết quả lợi nhuận và giá trị doanh nghiệp. Trong phiên bản hiệu chỉnh có tính đến thuế thu nhập doanh nghiệp của lý thuyết này, hai nhà nghiên cứu đã lập luận rằng do việc sử dụng nợ tạo ra khoản tiết kiệm thuế (nguyên nhân là bởi chi phí lãi vay làm giảm thu nhập chịu thuế) nên khi tỷ trọng nợ tăng thì giá trị doanh nghiệp sẽ tăng theo, và cơ cấu vốn tối ưu là 100% nợ. Tuy nhiên, cả phiên bản ban đầu và phiên bản hiệu chỉnh của thuyết M&M đều chưa tính tới chi phí phá sản. Lý thuyết tĩnh tại (static theory) khắc phục điều này khi tích hợp chi phí phá sản vào trong phân tích, qua đó chỉ ra rằng khi tỷ trọng nợ tăng, mặc dù lợi ích từ lá chắn thuế tăng nhưng chi phí phá sản doanh nghiệp cũng tăng theo. Ban đầu, khi tỷ trọng nợ còn thấp, lợi ích từ lá chắn thuế lấn át sự gia tăng chi phí phá sản nên lợi ích ròng từ đòn bẩy tài chính là dương, biểu hiện là WACC giảm và giá trị doanh nghiệp tăng. Tuy nhiên, đến một mức tỷ trọng nợ nào đó, chi phí phá sản trở nên quá lớn, vượt quá khả năng bù đắp của lá chắn thuế, khiến lợi ích ròng của đòn bẩy tài chính trở thành âm, WACC đảo chiều và đi lên, làm giảm giá trị doanh nghiệp. Lý thuyết này hàm ý rằng tồn tại một mức tỷ trọng nợ mà tại đó WACC được tối thiểu hóa và giá trị doanh nghiệp được tối đa hóa. Khi tỷ trọng nợ thấp hơn mức tối ưu này, sử dụng đòn bẩy tài chính là có lợi, nhưng khi tỷ trọng nợ đã đạt hoặc vượt mức tối ưu, gia tăng đòn bẩy tài chính gây ra tác động tiêu cực tới giá trị doanh nghiệp. Một trong những yếu tố quyết định mức tỷ trọng nợ tối ưu là rủi ro hoạt động của doanh nghiệp. Những doanh nghiệp có rủi ro hoạt động cao sẽ có tỷ trọng nợ tối ưu thấp và ngược lại.

Lý thuyết người đại diện (Agency theory) lại đưa ra gợi ý về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn với kết quả kinh doanh từ một góc nhìn khác. Theo đó, các nhà quản trị doanh nghiệp là những người đại diện cho chủ sở hữu để điều hành doanh nghiệp và được chi trả thù lao cho công việc đó, vì vậy họ nên ra quyết định kinh doanh trên cơ sở lợi ích của chủ sở hữu. Nói cách khác, nhà quản trị chỉ nên đưa ra các quyết định được kỳ vọng làm gia tăng giá trị tài sản của chủ sở hữu. Tuy nhiên, do thiên hướng ưu tiên cho lợi ích của bản thân (tính ích kỷ, tham lam), nhà quản trị có thể đưa ra những quyết định ngược lại, dẫn tới sự gia tăng chi phí không cần thiết cho doanh nghiệp, chẳng hạn mua sắm các tiện nghi cá nhân. Điều này khiến cho kết quả kinh doanh bị sụt giảm, ảnh hưởng tới lợi ích của chủ sở hữu. Hiện tượng này được gọi là vấn đề người đại diện

(Agency problem) và các hao phí phát sinh như trên được gọi là chi phí người đại diện (Agency cost). Nguyên nhân của vấn đề người đại diện là mâu thuẫn lợi ích giữa người đại diện và chủ sở hữu. Bên cạnh đó, các hao phí phát sinh để hạn chế vấn đề người đại diện, chẳng hạn chi phí cho giám sát hoạt động của nhà quản trị, chi phí cho kiểm toán độc lập, … cũng được xem là một phần của chi phí người đại diện. Sự tác động của cơ cấu vốn tới kết quả kinh doanh được thể hiện một cách gián tiếp qua lý thuyết này: Khi doanh nghiệp vay nợ nhiều hơn, chi phí tài chính cố định gia tăng, tạo áp lực khiến nhà quản trị sử dụng ngân quỹ một cách thận trọng hơn để đảm bảo khả năng thanh toán an toàn cho doanh nghiệp, đáp ứng được các nghĩa vụ trả nợ, tránh căng thẳng tài chính và rủi ro phá sản, từ đó hạn chế sự lãng phí ngân quỹ của nhà quản trị vì mục tiêu cá nhân và giảm chi phí người đại diện. Nếu như mức giảm chi phí người đại diện lớn hơn mức tăng chi phí tài chính thì việc tăng sử dụng nợ như trên sẽ cải thiện kết quả kinh doanh. Dưới góc độ này, sự gia tăng tỷ trọng nợ có thể tác động tích cực tới lợi nhuận tương lai bởi nó hạn chế phần nào vấn đề người đại diện nêu trên.

Những lý thuyết kinh điển trên thực chất tập trung vào tác động của cơ cấu vốn tới giá trị doanh nghiệp hơn là tới lợi nhuận dự kiến. Dẫu vậy, không thể nói rằng lợi nhuận và giá trị doanh nghiệp không liên quan đến nhau, nên nếu cơ cấu vốn có thể tác động tới giá trị doanh nghiệp thì giữa nó với lợi nhuận dự kiến cũng có thể tồn tại một mối quan hệ nào đó. Điều này góp phần khẳng định rằng cơ cấu vốn là một nhân tố cần được xem xét trong phân tích khả năng sinh lời tương lai.

1.2.3. Lợi nhuận quá khứ

1.2.3.1. Quy mô lợi nhuận quá khứ

Lý thuyết về kinh tế học từ lâu đã chỉ ra rằng lợi nhuận trong tương lai của doanh nghiệp có sự ràng buộc với lợi nhuận trong quá khứ. Theo Stigler (1963), trong môi trường kinh tế cạnh tranh, tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp trong cùng một ngành (cũng như giữa các ngành trong một nền kinh tế) có xu hướng biến động đảo chiều theo thời gian về giá trị bình quân của ngành. Hiện tượng này được gọi là tính chất đảo chiều về giá trị trung bình (mean reversion) của tỷ suất sinh lời. Nói cách khác, nếu lợi suất trong quá khứ (kỳ trước) của doanh nghiệp đặc biệt cao thì trong kỳ tiếp theo, lợi suất của doanh nghiệp sẽ có xu hướng giảm, và ngược lại. Nguyên nhân là do các nguồn lực cạnh tranh trên thị trường sẽ gây ra tác động điều chỉnh khả năng sinh lời theo thời gian của doanh nghiệp. Cụ thể, những doanh nghiệp mới gia nhập và doanh nghiệp khác đang tồn tại sẽ cải thiện lợi nhuận bằng cách học hỏi, sao chép mô hình kinh doanh của những doanh nghiệp có lợi nhuận cao, đồng thời những doanh nghiệp yếu kém sẽ bị đào thải