nâng cao hiệu quả huy động và sử dụng vốn để đẩy nhanh tốc độ tăng trưởng kinh tế. Phát triển thị trường vốn để thúc đẩy việc huy động vốn dài hạn qua thị trường, cải thiện việc điều hành thận trọng đối với các tổ chức tài chính và áp dụng các chuẩn mực quốc tế đối với thị trường vốn [60]. Việc phát triển thị trường vốn là nhằm đạt tới một thị trường vốn hiệu quả.
1.2.2 Các chỉ tiêu phản ánh mức độ phát triển thị trường vốn
a) Các chỉ tiêu định lượng
Mức độ phát triển của thị trường vốn được xác định dựa trên nhiều chỉ tiêu định lượng khác nhau.
Kitchen đã đưa ra chỉ tiêu tổng số chứng khoán mới được phát hành để phản ánh tính hiệu quả của thị trường vốn. Trong tổng số lượng và giá trị chứng khoán mới được phát hành có chia ra số lượng chứng khoán do chính phủ và khu vực tư nhân phát hành. Các tỷ số liên quan như tỷ lệ vốn được huy động thông qua phát hành chứng khoán mới với tổng đầu tư và với tổng sản phẩm quốc nội cũng được tính toán [80].
Gần đây hơn, các chỉ tiêu khác cũng được sử dụng để phản ánh mức độ phát triển của thị trường vốn bao gồm: tính thanh khoản của thị trường, mức vốn hoá thị trường, vòng quay chứng khoán, mức độ hoà nhập quốc tế, và mức độ biến động giá của thị trường [83].
(1) Mức vốn hoá hay qui mô của thị trường: chỉ tiêu này thường được dùng để phản ánh sự phát triển của thị trường vốn. Giá trị có thể được đo bằng thị giá của các công ty niêm yết hoặc là tỷ lệ giá trị thị trường của các công ty niêm yết so với GDP.
Mặc dù qui mô thị trường lớn không đảm bảo là thị trường hoạt động hiệu quả, hoặc là các qui định về thuế có thể tác động tới việc niêm yết cổ phiếu, thước đo này có thể không đầy đủ, đây là chỉ tiêu đơn giản và dễ dàng sử dụng để phản ánh sự phát triển của thị trường.
(2) Các chỉ tiêu về tính thanh khoản: 2 thước đo về tính thanh khoản được sử dụng.
(2a) Thứ nhất là vòng quay cổ phiếu. Vòng quay cổ phiếu được xác định bằng công thức:
Giá trị cổ phiếu giao dịch | (1.1) |
= | |
Giá trị thị trường của cổ phiếu. |
Có thể bạn quan tâm!
-
Hai Kênh Chu Chuyển Vốn Trong Nền Kinh Tế -
Vị Trí Của Thị Trường Vốn Trong Thị Trường Tài Chính -
Vai Trò Điều Tiết Của Chính Phủ Đối Với Thị Trường Vốn -
Các Điều Kiện Để Phát Triển Thị Trường Vốn -
Các Chỉ Tiêu Phản Ánh Mức Độ Bảo Vệ Quyền Của Nhà Đầu Tư -
Sự Phát Triển Của Thị Trường Vốn Ở Các Nước Phát Triển
Xem toàn bộ 199 trang tài liệu này.
Hệ số vòng quay cổ phiếu này thể hiện giá trị giao dịch thị trường so với thị giá của cổ phiếu giao dịch. Hệ số vòng quay cổ phiếu cao được coi là chỉ báo của chi phí giao dịch thấp. Thêm vào đó, chỉ số này còn cho thấy mức độ giao dịch của thị trường. Một thị trường tuy có giá trị lớn, nhưng giá trị giao dịch thấp, tính thanh khoản thấp sẽ có hệ số vòng quay cổ phiếu thấp và ngược lại.
(2b) Chỉ tiêu thứ hai về tính thanh khoản là hệ số giá trị giao dịch. Hệ số này được tính theo công thức:
giá trị giao dịch thị trường | (1.2) |
= | |
GDP |
Mặc dù đây không phải là thước đo trực tiếp về chi phí giao dịch, nhưng các nghiên cứu về tính thanh khoản của thị trường đều ủng hộ việc sử dụng chỉ tiêu này. Hệ số giá trị giao dịch sử dụng tỷ lệ giữa giá trị giao dịch thị trường với giá trị sản lượng nội địa nhằm phản ánh tính thanh khoản chung của nền kinh tế. Hệ số giá trị giao dịch có sự khác biệt quan trọng với tỷ lệ vòng quay cổ phiếu. Nếu như hệ số giá trị giao dịch thể hiện giá trị giao dịch tương đối so với tổng sản phẩm quốc dân, tỷ lệ vòng quay cổ phiếu cho biết qui mô giao dịch so với giá trị thường trường niêm yết. Do đó, một thị trường nhỏ hoạt động mạnh sẽ có hệ số vòng quay cổ phiếu lớn nhưng hệ số giá trị giao dịch thấp.
(3) Mức độ hội nhập quốc tế: Mức độ hội nhập quốc tế của thị trường cũng được coi là một thước đo phản ánh sự phát triển của thị trường vốn. Đây là chỉ tiêu phản án sự tham gia của thị trường vốn ở một nước vào thị trường tài chính quốc tế. Ở những thị trường vốn hoàn toàn hội nhập với thị trường quốc tế, dòng vốn sẽ lưu chuyển giữa các thị trường để làm cân bằng lợi tức dự tính giữa các thị trường với nhau. Sự khác biệt về lợi tức dự tính chỉ do sự khác biệt về mức độ rủi ro mang lại và không có bất kỳ một sự
khác biệt nào khác về lợi tức dự tính. Nếu như lợi tức dự tính vượt mức của cổ phiếu ở những thị trường khác nhau có cùng mức độ rủi ro lại khác nhau, điều đó thể hiện đã không có sự hội nhập của thị trường nội địa vào thị trường quốc tế, có những sự ngăn cản lưu chuyển vốn nhất định làm cho rủi ro được định giá khác nhau ở mỗi thị trường.
Bảng 1.1 Mức độ phát triển thị trường chứng khoán ở một số nước, bình quân qua các năm 1986-1993
Xếp hạng | Tỷ lệ vốn hoá thị trường/GDP | Giá trị giao dịch/GDP | Số lượng công ty niêm yết | Tỷ lệ vòng quay cổ phiếu | |
Pháp | 21 | 0,27 | 0,09 | 641 | 0,35 |
Đức | 3 | 0,24 | 0,35 | 551 | 1,47 |
Hy Lạp | 36 | 0,12 | 0,02 | 126 | 0,13 |
Hồng Kông | 2 | 1,36 | 0,59 | 318 | 0,44 |
Inđônêsia | 35 | 0,06 | 0,02 | 91 | 0,23 |
Nhật Bản | 1 | 1,08 | 0,62 | 2.027 | 0,54 |
Hàn Quốc | 6 | 0,40 | 0,37 | 576 | 0,93 |
Malaysia | 8 | 1,28 | 0,46 | 291 | 0,24 |
Pakistan | 39 | 0,11 | 0,01 | 487 | 0,08 |
Philippine | 31 | 0,24 | 0,04 | 152 | 0,23 |
Singapore | 7 | 1,04 | 0,35 | 147 | 0,34 |
Thái lan | 11 | 0,36 | 0,22 | 210 | 0,70 |
Thổ Nhĩ Kỳ | 34 | 0,08 | 0,03 | 91 | 0,28 |
Anh | 4 | 0,92 | 0,41 | 1.932 | 0,44 |
Mỹ | 5 | 0,64 | 0,41 | 7.087 | 0,65 |
Bình quân | 0,41 | 0,15 | 627 | 0,36 | |
Số nước nghiên cứu | 41 | 41 | 41 | 43 | 41 |
Nguồn: [62]
(4) Mức độ biến động giá cổ phiếu trên thị trường: Mức độ biến động giá cổ phiếu được đo bằng độ lệch chuẩn của lợi tức cổ phiếu. Mức độ biến động giá cổ phiếu nhận được sự quan tâm đặc biệt của các nhà nghiên cứu, các nhà đầu tư cũng như các nhà quản lý thị trường. Sự biến động giá cổ phiếu thể hiện mức độ rủi ro của hoạt động đầu tư và ảnh hưởng tới tỷ lệ lợi nhuận yêu cầu đối với các khoản đầu tư. Thêm vào đó, mức độ biến động giá cổ phiếu cũng có mối quan hệ chặt chẽ với tính thanh khoản của thị trường.
Trước đó, Demirguc-Kunt và Levine cũng đã sử dụng các chỉ tiêu tương tự và xếp hạng mức độ phát triển thị trường vốn ở một số nước trên thế giới được thể hiện trong Bảng 1.1. Số liệu từ nghiên cứu này cho thấy, thị trường vốn phát triển nhất ở các nước Nhật Bản, Hồng Kông, Đức, Anh, Mỹ, Hàn Quốc, Singapore, và Malaysia. Những nước có thị trường vốn kém phát triển trong giai đoạn nghiên cứu là Thổ Nhĩ Kỳ, Hy Lạp, Achentina và Pakistan [61].
b) Các chỉ tiêu định tính
Thị trường cung cấp các phương tiện cho phép người mua và người bán gặp nhau để thực hiện mua bán các công cụ tài chính. Các tiêu chí định tính phản ánh sự phát triển của thị trường bao gồm ba chỉ tiêu:
(1) Tính sẵn có của thông tin: khi một nhà đầu tư đến thị trường để mua bán, họ muốn mua bán ở mức giá cả hợp lý phù hợp với tình trạng cung cầu thị trường tại thời điểm đó. Để có thể xác định được mức giả cả hợp lý, những người tham gia thị trường cần phải có thông tin chính xác và kịp thời về khối lượng và giá cả của tất cả các giao dịch trước đó và các lệnh đặt mua, đặt bán hiện tại.
(2) Tính liên tục của giá cả: nghĩa là giá cả của chứng khoán được mua bán không thay đổi quá nhiều từ một giao dịch nào đó cho tới một giao dịch tiếp theo. Ví dụ, nếu như không có thông tin mới về chứng khoán đang được mua bán, thì việc thay đổi giá từ 20.000đ đến 20.100đ/cổ phiếu có thể được coi là liên tục. Để có được sự liên tục về giá này thường đòi hỏi thị trường có một độ sâu nhất định. Tức là sẽ có
nhiều người sẵn sàng mua hoặc bán tại mức giá thấp hơn/cao hơn mức giá thị trường hiện tại. Những người mua và bán này tham gia vào thị trường do tác động của cung, cầu và do vậy ngăn chặn sự biến động giá quá mức. Nói tóm lại, tính liên tục của giá thể hiện độ sâu của thị trường.
(3) Mức độ giá chứng khoán thay đổi nhanh chóng phản ánh tất cả các thông tin sẵn có liên quan tới chứng khoán. Đặc điểm này được gọi là hiệu quả về mặt thông tin của thị trường [98].
c) Chỉ tiêu định tính phản ánh sự phát triển của thị trường được thể hiện qua vấn đề thị trường vốn hiệu quả.
Một thị trường vốn được gọi là hiệu quả khi giá cả chứng khoán thay đổi nhanh chóng khi có thông tin mới được đưa ra, và do vậy, mức giá cả hiện tại phản ánh tất cả các thông tin về loại chứng khoán được giao dịch. Tính hiệu quả của thị trường là một trong những đề tài nghiên cứu được thảo luận nhiều nhất trong các nghiên cứu trong thời gian hơn ba thập kỷ vừa qua. Các nghiên cứu về thị trường hiệu quả có ý nghĩa thực tiễn quan trọng đối với các nhà đầu tư cá nhân và các nhà quản lý quĩ đầu tư chuyên nghiệp. Thêm vào đó lĩnh vực nghiên cứu về thị trường hiệu quả cũng được tranh luận nhiều nhất trong các nghiên cứu về đầu tư vì các ý tưởng về thị trường hiệu quả khác nhau khá nhiều.
Trong một thị trường hiệu quả, giá cả chứng khoán được điều chỉnh nhanh chóng khi có thông tin được công bố trên thị trường, do vậy giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin sẵn có về chứng khoán. Để thị trường có thể hiệu quả, các giả thiết được đưa ra ở đây là:
1. Giả thiết đầu tiên và rất quan trọng để cho thị trường hiệu quả là có một số lượng lớn các nhà đầu tư tham gia vào thị trường cạnh tranh nhau để đạt được lợi nhuận cao nhất, và các nhà đầu tư là độc lập với nhau.
2. Các thông tin về chứng khoán được công bố một cách ngẫu nhiên, và thời điểm công bố các thông tin thường độc lập với nhau.
3. Các nhà đầu tư cố gắng điều chỉnh giá thị trường một cách nhanh chóng để phản ánh các thông tin mới. Mặc dù sự điều chỉnh giá không hoàn hảo, có thể là quá mạnh hoặc không đáng kể, nhưng vẫn có sự điều chỉnh nhất định và không thể dự đoán được điều gì chắc chắn sẽ xảy ra. Sự kết hợp của tính ngẫu nhiên về thông tin và số lượng lớn các nhà đầu tư cạnh tranh để điều chỉnh giá chứng khoán cho phù hợp với thông tin mới khiến cho giá của chứng khoán được kỳ vọng là thay đổi một cách ngẫu nhiên và độc lập với nhau.
4. Giả thiết cuối cùng là do giá chứng khoán được điều chỉnh khi có thông tin, giá chứng khoán sẽ phản ánh tất cả các thông tin được công bố công khai về chứng khoán bao gồm cả các rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán. Có nghĩa là trên thị trường hiệu quả, lợi tức kỳ vọng thể hiện trong giá chứng khoán phải phản ánh được rủi ro của chứng khoán đó.
Để có thể kiểm định được tính hiệu quả thị trường về mặt thực nghiệm, giả thuyết về thị trường hiệu quả được kiểm định theo 3 mức độ khác nhau:
1.2.2.1 Giả thiết thị trường hiệu quả mức yếu
Ở mức độ này, thị trường hiệu quả được giả thiết rằng mức giá chứng khoán hiện tại phản ánh đầy đủ các thông tin quá khứ về giá cả, lợi tức, khối lượng giao dịch, và các thông tin thị trường khác như giao dịch lô lẻ, lô chẵn, giao dịch bởi các thành viên sàn giao dịch hoặc các nhóm khác. Giả thiết hiệu quả thị trường dạng yếu hàm ý rằng, do giá chứng khoán đã phản ánh tất cả các thông tin trong quá khứ, giá chứng khoán và các thông tin quá khứ sẽ không có mối liên hệ gì tới lợi tức trong tương lai. Do vậy, sẽ không có biện pháp giao dịch nào dựa vào số liệu quá khứ có thể mang lại một mức lợi nhuận đáng kể.
1.2.2.2 Giả thiết thị trường hiệu quả mức trung bình
Ở mức độ này, giá chứng khoán được giả thiết là phản ánh tất cả các thông tin được công bố trên thị trường. Thị trường hiệu quả dạng trung bình bao gồm thị trường
hiệu quả dạng yếu vì các thông tin được công bố bao gồm thông tin về giá cả, lợi nhuận trong quá khứ. Thêm vào đó, các thông tin được công bố còn bao gồm cả các thông tin về trả cổ tức, tỉ số P/E, tỷ suất cổ tức hiện thời, sự chia tách cổ phiếu, các thông tin về công ty và các thông tin kinh tế, chính trị khác. Giả thiết này hàm ý rằng các nhà đầu tư dựa trên các thông tin quan trọng đã công bố công khai sẽ không thể thu được lợi nhuận vì giá chứng khoán đã phản ánh tất cả các thông tin đã được công bố công khai rồi.
1.2.2.3 Giả thiết thị trường hiệu quả mạnh
Giả thiết này cho rằng giá chứng khoán phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin từ các nguồn công khai và cá nhân. Điều này có nghĩa là sẽ không còn một nhóm nhà đầu tư nào đó có đặc quyền tiếp cận tới các thông tin tác động tới giá cổ phiếu, do vậy sẽ không ai có thể liên tục đạt được mức lợi nhuận cao hơn trung bình. Giả thiết này mở rộng và bao gồm cả hai giả thiết đề cập ở trên cùng với giả thiết thêm là giá cả sẽ điều chỉnh nhanh chóng khi có thông tin mới được công bố với điều kiện tất cả các thông tin đều miễn phí và mọi người đều có được thông tin cùng một lúc [98].
d) Kiểm định mức độ hiệu quả của thị trường vốn
Đối với thị trường hiệu quả ở mức yếu, các kiểm định liên quan tới việc xem xét khả năng thu được lợi nhuận trong tương lai dựa vào số liệu thu được trong quá khứ. Một ví dụ của các kiểm định loại này là kiểm định các qui tắc giao dịch chứng khoán như “mua một chứng khoán khi chứng khoán đó tăng giá x% và không bán chứng khoán khi chứng khoán đó chưa giảm quá y%”. Trong một thị trường hiệu quả thì các qui tắc giao dịch như trên hoặc phức tạp hơn sẽ không đem lại một mức lợi tức cao hơn mức bình quân trên thị trường.
Kiểm định thị trường hiệu quả dạng trung bình phổ biến dưới dạng kiểm định mức độ giá chứng khoán thay đổi nhanh chóng phản ánh những thông tin mới được thông báo trên thị trường. Các kiểm định này sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện (event study). Nếu như có bằng chứng về việc giá chứng khoán thay đổi có ý
nghĩa thống kê so với thị trường đối với một sự kiện nào đó, ta có thể kết luận rằng giá chứng khoán thay đổi để phản ánh thông tin (sự kiện) vừa được công bố. Phương pháp nghiên cứu sự kiện là một kiểm định trực tiếp của giả thiết thị trường hiệu quả mức trung bình và được sử dụng rất phổ biến ở nhiều loại thị trường khác nhau, với các loại chứng khoán khác nhau và các sự kiện khác nhau.
Phương pháp nghiên cứu sự kiện là phương pháp nghiên cứu được sử dụng rất phổ biến. Qua việc sử dụng các số liệu trên thị trường tài chính, phương pháp này ước lượng được tác động của một sự kiện nào đó tới giá trị của công ty (thị giá cổ phiếu). Các sự kiện có thể là việc công bố các thông tin về thôn tính và sát nhập, thông tin về lợi nhuận, cổ tức, phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu mới, và các thông tin về số liệu kinh tế vĩ mô tới giá cổ phiếu, ví dụ như số liệu về thâm hụt mậu dịch. Ý nghĩa của phương pháp này là ở chỗ, trong điều kiện thị trường cạnh tranh hợp lý, tác động của một thông tin tới giá chứng khoán sẽ được phản ánh ngay trong thị giá của chứng khoán đó trên thị trường. Do vậy, nhà nghiên cứu có thể sử dụng biến động giá chứng khoán trong một khoảng thời gian ngắn để xác định tác động của một sự kiện nào đó tới giá chứng khoán đó. Phần tiếp theo sẽ mô tả tóm tắt trình tự thực hiện phương pháp nghiên cứu sự kiện.
R
Pi,t
Pi,t 1
C
Để đánh giá tác động của một sự kiện tới giá chứng khoán cần phải xác định được mức lợi nhuận khác thường (abnormal return) của chứng khoán đó. Mức lợi nhuận của một chứng khoán được xác định theo công thức
Pi,t 1
(1.3)
trong đó, với Ri là mức lợi nhuận của chứng khoán trong ngày t, Pit , Pi,t-1 là giá chứng khoán trong ngày t và t-1, C là cổ tức bằng tiền mà chứng khoán đem lại trong thời gian nắm giữ.
Mức lợi nhuận khác thường của chứng khoán i trong ngày sự kiện t được tính theo công thức