Pháp luật về thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam

179

giả Trần Đăng Khâm, Nguyễn Thị Minh Huệ cho rằng: “UBCKNN trực thuộc Bộ Tài chính nên không đủ tầm là lực để quản lý thị trường, khó có thể phát huy được vai trò của Ủy ban trong việc giám sát và quản lý thị trường. Bộ Tài chính đang nắm quá nhiều vai: là cơ quan quản lý thị trường; nhà phát hành trái phiếu Chính phủ, tín phiếu kho bạc; là nhà đầu tư khi đang quản lý phần vốn góp tại doanh nghiệp cổ phần hóa; là người tổ chức thị trường khi sở hữu hai Sở giao dịch. Các chức năng này có thể dẫn tới xung đột lợi ích nhất định, có thể gây tổn hại tới quyền lợi của các nhà đầu tư, các thành viên khác và gây mất lòng tin của các nhà đầu tư trong và ngoài nước. Thậm chí Bộ Tài chính có thể lợi dụng thị trường trong việc thực hiện các chức năng và nhiệm vụ của mình khi Bộ Tài chính đang thực hiện Cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà Nước, thoái vốn nhà nước tại các công ty cổ phần, quản lý tài sản công tại các doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa và phát hành trái phiếu Chính phủ. Để tháo gỡ bất cập này, cần tách UBCKNN ra khỏi Bộ Tài chính, thành cơ quan Bộ độc lập với Bộ Tài chính. Có như vậy mới đảm bảo khả năng quản lý, giám sát của cơ quan này đối với một bộ phận quan trọng của thị trường tài chính. UBCKNN cũng cần được trao quyền nhiều hơn để đảm bảo khả năng giám sát và cưỡng chế thực thi”184. Hoặc tác giả Lê Thị Thu Thủy khẳng định: “Lịch sử tồn tại và phát triển TTCK đã chứng kiến nhiều mô hình tổ chức cơ quan quản lý nhà nước về TTCK: cơ quan quản lý chuyên trách, độc lập, chịu sự chỉ đạo của Quốc hội hoặc Chính phủ; cơ quan quản lý nhà nước trực thuộc một Bộ, ngành; hoặc độc lập một cách tương đối. Tuy nhiên, mô hình cơ quan quản lý chuyên trách, độc lập, chịu sự chỉ đạo trực tiếp của Quốc hội hoặc Chính phủ được các nước ưa chuộng hơn cả do có nhiều ưu điểm, đảm bảo được tính độc lập, linh hoạt, mềm dẻo trong việc điều tiết thị trường”185.

Theo quan điểm của nghiên cứu sinh, trong lộ trình phát triển lâu dài của TTCK, nên tách UBCKNN khỏi Bộ Tài chính, đưa UBCKNN trực thuộc Chính phủ để đảm bảo UBCKNN có đầy đủ chức năng, quyền lực để quản lý thị trường. Ở Việt Nam, việc UBCKNN trực thuộc Chính phủ không phải là chưa từng có tiền lệ. Trong lịch sử hình thành và phát triển của UBCKNN, đã từng có giai đoạn UBCKNN trực thuộc Chính phủ. Ngày 28/11/1996, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước được thành lập theo Nghị định số 75/CP của Chính phủ về việc thành lập UBCKNN. Tại Điều 1 của Nghị định này đã quy định rò “Thành lập Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước là cơ quan thuộc Chính phủ thực hiện chức năng tổ chức và quản

184Trần Đăng Khâm, Nguyễn Thị Minh Huệ (2017), Đổi mới quản lý thị trường chứng khoán Việt Nam góp phần hoàn thiện thể chế cho phát triển bền vững, Kỷ yếu hội thảo khoa học Quốc gia: “Hoàn thiện thể chế tài chính cho phát triển bền vững thị trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm Việt Nam”, NXB Đại học Kinh tế quốc dân, 2017, tr.9-26.

185Lê Thị Thu Thủy (2010), Những bất cập của Luật Chứng khoán và kiến nghị giải pháp hoàn thiện, Tạp chí Khoa học ĐHQGHN, Luật học 26 (2010), tr.170.

180

lý Nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán”. Sau đó, năm 2004 thì UBCKNN mới chuyển về trực thuộc Bộ Tài chính thông qua Nghị định số 66/2004/NĐ-CP ngày 19/2/2004 của Chính phủ về việc chuyển Ủy ban Chứng khoán Nhà nước vào Bộ Tài chính. Vì vậy, về lâu dài, để đảm bảo UBCKNN là cơ quan “phản ứng nhanh” trong công tác quản lý nhà nước về TTCK, pháp luật nên xây dựng khuôn khổ pháp lý để UBCKNN trở thành cơ quan độc lập với Bộ Tài chính và chỉ trực thuộc Chính phủ. Theo nghiên cứu sinh, việc này hoàn toàn đảm bảo tính khả thi bởi lẽ TTCK Việt Nam đã qua thời kỳ từ không đến có. Thời kỳ đầu khi mới hình thành, tổ chức và xây dựng thị trường là nhiệm vụ trung tâm, khi đó UBCKNN trực thuộc Bộ Tài chính là hợp lý. Lúc đó UBCKNN cần sự hỗ trợ, dẫn dắt của Bộ Tài chính trong việc quản lý thị trường. Tuy nhiên, hiện nay thị trường đã bước sang giai đoạn mới, phát triển vững chắc hơn, hoạt động đầu tư và kinh doanh chứng khoán đang phát triển cả bề rộng và chiều sâu. Vì vậy, công tác quản lý, giám sát thị trường cần sự chuyên nghiệp, cần khả năng xử lý chính xác và kịp thời các vấn đề của thị trường. Bên cạnh đó, Bộ Tài chính là cơ quan quản lý tài sản của Nhà nước, quản lý bằng mệnh lệnh, trong khi đó UBCKNN là cơ quan quản lý tài sản của công chúng (tài sản của các nhà đầu tư, các doanh nghiệp, các tổ chức tài chính trung gian) và quản lý bằng hướng dẫn, khuyến khích. Vì vậy, lúc này, việc tách UBCKNN ra khỏi Bộ Tài chính để trở thành một cơ quan độc lập, ngang Bộ hoàn toàn cần thiết và phù hợp với thông lệ quốc tế.

Tuy nhiên, nếu điều kiện kinh tế - xã hội đất nước cho thấy chưa nên thực hiện ngay việc tách UBCKNN khỏi Bộ Tài chính để trở thành cơ quan độc lập thì trước mắt Nhà nước cũng cần cân nhắc bổ sung thẩm quyền cho UBCKNN để đảm bảo tính độc lập của UBCKNN trong hoạt động quản lý, điều hành, xử lý các vấn đề của thị trường và phù hợp với thông lệ quốc tế và các nguyên tắc của Tổ chức quốc tế các Ủy ban Chứng khoán (Tổ chức IOSCO có 38 nguyên tắc liên quan đến UBCKNN). Pháp luật nên trao cho UBCKNN các thẩm quyền như: Xây dựng văn bản quy phạm pháp luật, chiến lược, kế hoạch, dự án, chính sách phát triển TTCK để trình cấp có thẩm quyền ban hành; ban hành các văn bản hướng dẫn về chuyên môn, nghiệp vụ; cấp, thu hồi giấy phép liên quan đến hoạt động chứng khoán và TTCK; trực tiếp quản lý, giám sát hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK, quản lý các hoạt động dịch vụ thuộc lĩnh vực chứng khoán theo quy định của pháp luật; thanh tra, kiểm tra, giám sát đối với hoạt động nghiệp vụ chứng khoán của Sở Giao dịch chứng khoán Việt Nam và công ty con, Tổng công ty Lưu ký và Bù trừ chứng khoán Việt Nam; Công ty chứng khoán; thực hiện các biện pháp bảo đảm an ninh, an toàn TTCK,….Trong đó hướng đến việc giao cho UBCKNN đủ thẩm quyền để kịp thời phát hiện, xử lý vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán. Chẳng hạn

181

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 200 trang tài liệu này.

như UBCKNN phải có quyền yêu cầu cơ quan, tổ chức, cá nhân cung cấp thông tin, tài liệu liên quan đến các đối tượng có dấu hiệu vi phạm; yêu cầu các tổ chức tín dụng cung cấp thông tin về giao dịch tài khoản ngân hàng của đối tượng có dấu hiệu vi phạm. Đồng thời được quyền triệu tập tổ chức cá nhân đó đến làm việc để làm rò hành vi vi phạm.Tóm lại, dù tổ chức ở dưới hình thức nào thì pháp luật Việt Nam cũng phải bảo đảm cho UBCKNN trở thành cơ quan trực tiếp quản lý về chứng khoán, thị trường chứng khoán. Pháp luật phải trao cho UBCKNN đủ thẩm quyền để ảm bảo sự độc lập của UBCKNN, đặc biệt là độc lập về mặt nghiệp vụ để UBCKNN đúng nghĩa là cơ quan chuyên trách trong quản lý TTCK nói chung và TTTPDN nói riêng.

*Tăng cường hoạt động tự quản bằng cách trao quyền nhất định cho các các tổ chức xã hội – nghề nghiệp trong lĩnh vực chứng khoán nhằm tạo điều kiện cho khu vực tư tham gia kiến thiết thị trường

Trong Đề án “Cơ cấu lại thị trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm đến năm 2020 và định hướng đến năm 2025” ban hành kèm theo Quyết định số 242/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ chỉ ra một trong những biện pháp để nâng hạng TTCK Việt Nam là: “Tăng cường vai trò của các hội nghề nghiệp”. Mặc dù đã có quy định chính thức trong pháp luật nhưng những quy định về Tổ chức xã hội – nghề nghiệp về chứng khoán ở Việt Nam mới chỉ dừng lại ở quy định manh tính nguyên tắc để tạo khung pháp lý cho sự tồn tại hợp pháp của tổ chức này (Điều 10 Luật Chứng khoán năm 2019). Ở Việt Nam, các tổ chức xã hội – nghề nghiệp tồn tại khá đa dạng và đóng vai trò nhất định trong nhiều lĩnh vực. Tuy vậy, theo nhóm tác giả Trần Đăng Khâm, Nguyễn Thị Minh Huệ thì: “Hiệp hội kinh doanh chứng khoán chưa được coi là tổ chức tự quản ở Việt Nam. Điều này trái với thông lệ quốc tế. Hơn nữa, nhiều vấn đề Hiệp hội sẽ giải quyết tốt hơn là cơ quan quản lý nhà nước hay Sở giao dịch quản lý. Vì vậy, cần công nhận vai trò tự quản của Hiệp hội kinh doanhchứng khoán để phù hợp với thông lệ quốc tế”186. Nhìn chung, các tổ chức xã hội – nghề nghiệp thường được quy định mang tính nguyên tắc để tạo khung pháp lý trong các Luật liên quan, sau đó được trao thẩm quyền cụ thể trong các văn bản hướng dẫn thi hành. Chẳng hạn, Luật Kiểm toán độc lập (Luật số 67/2011/QH12) do Quốc Hội ban hành, tại Điều 12 có quy định khung về Tổ chức nghề nghiệp về kiểm toán. Sau đó, quyền hạn, nghĩa vụ cụ thể của Tổ chức nghề nghiệp về kiểm toán được quy định tại Điều 4 của Nghị định số 17/2012/NĐ-CP ngày 13/3/2012 của Chính phủ quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều

186Trần Đăng Khâm, Nguyễn Thị Minh Huệ (2017), Đổi mới thị trường chứng khoán Việt Nam góp phần hoàn thiện thể chế cho phát triển bền vững, Kỷ yếu hội thảo khoa học Quốc gia “Hoàn thiện thể chế tài chính cho phát triển bền vững thị trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm Việt Nam”, NXB Đại học Kinh tế quốc dân, 2017, tr.9-26.

182

của Luật Kiểm toán độc lập. Vì vậy, theo nghiên cứu sinh, Chính phủ cũng cần ban hành văn bản để trao thẩm quyền cụ thể cho tổ chức xã hội – nghề nghiệp về chứng khoán, xứng đáng với vai trò là cầu nối giữa các thành viên thị trường với cơ quan quản lý nhà nước, đặc biệt trong việc ban hành các chuẩn mực đạo đức nghề nghiệp đối với cá nhân, tổ chức hành nghề chứng khoán để góp phần bảo đảm sự phát triển lành mạnh của TTCK. Những quy định về tổ chức nghề nghiệp về kiểm toán là kinh nghiệm để Nhà nước tham khảo khi xây dựng quy chế cho tổ chức xã hội – nghề nghiệp về chứng khoán. Theo nghiên cứu sinh, Nhà nước có thể xem xét trao cho tổ chức xã hội – nghề nghiệp (sau đây gọi tắt là Hiệp hội) về chứng khoán một số thẩm quyền như:

- Nhóm thẩm quyền liên quan đến hành nghề chứng khoán và duy trì đạo đức hành nghề: (i) xây dựng chương trình đào tạo người hành nghề chứng khoán, tổ chức thi và cấp chứng chỉ hành nghề chứng khoán; (ii) bồi dưỡng, cập nhật kiến thức thường xuyên cho những người hành nghề chứng khoán; (iii) ban hành bộ quy chuẩn chuyên môn và đạo đức nghề nghiệp để áp dụng cho những người hành nghề chứng khoán để nâng cao chất lượng hành nghề và đạo đức nghề nghiệp cho những người này.

- Nhóm thẩm quyền liên quan đến xử lý vi phạm trên TTCK: (i) thu nhận các khiếu nại của khách hàng về vi phạm của các thành viên trong Hiệp hội, điều tra và xử lý một số vi phạm nhỏ; (ii) giữ vai trò hòa giải trong giải quyết các tranh chấp giữa các thành viên của Hiệp hội.

- Nhóm thẩm quyền liên quan đến việc phối hợp với cơ quan quản lý nhà nước về thị trường: (i) tham mưu cho cơ quan quản lý nhà nước về TTCK về các vấn đề liên quan đến TTCK nói chung, thị trường TPDN nói riêng như cơ chế, chính sách, giải pháp phát triển thị trường; (ii) hỗ trợ, phối hợp với cơ quan quản lý nhà nước trong việc điều tra, xử lý các vi phạm pháp luật trong lĩnh vực chứng khoán; (iii) hỗ trợ, phối hợp với cơ quan quản lý nhà nước trong việc tuyên truyền pháp luật về chứng khoán, TTCK cho công chúng.

- Nhóm thẩm quyền liên quan đến thị trường phi tập trung: về cơ bản nên giao cho các tổ chức xã hội – nghề nghiệp về chứng khoán quyền giám sát, quản lý, điều hành thị trường chứng khoán phi tập trung (chẳng hạn các doanh nghiệp khi tham gia thị trường này phải đăng ký với Hiệp hội và phải thực hiện các quy định do Hiệp hội đưa ra).

3.2.2. Một số giải pháp hoàn thiện các quy định pháp luật về thị trường giao dịch trái phiếu doanh nghiệp

3.2.2.1. Hoàn thiện quy định pháp luật về trái phiếu doanh nghiệp – hàng hóa của thị trường giao dịch

183

Như đã phân tích trong chương thực trạng pháp luật về TTTPDN, nhiều điều kiện niêm yết TPDN trên thị trường SGDCK còn chưa phù hợp và mang nhiều yếu tố định tính. Do đó, theo nghiên cứu sinh, pháp luật cần sửa đổi, bổ sung một số điều kiện niêm yết trái phiếu tại SGDCK, đảm bảo lựa chọn được những trái phiếu thực sự có chất lượng để niêm yết trên thị trường giao dịch tập trung. Cụ thể như sau:

*Về điều kiện kinh doanh có lãi

Pháp luật hiện hành chỉ quy định là có lãi chung chung mà không có một định lượng cụ thể. Vì vậy, pháp luật nên được sửa lại theo hướng yêu cầu cụ thể về tỷ suất lợi nhuận phải đạt một tỷ lệ nào đó so với vốn chủ sở hữu (tương tự như trình bày của nghiên cứu sinh về điều kiện phát hành trái phiếu ra công chúng).

*Về điều kiện vốn điều lệ

Như đã phân tích, vốn điều lệ không phải là căn cứ để đánh giá năng lực tài chính thực sự của doanh nghiệp phát hành/doanh nghiệp niêm yết. Một doanh nghiệp có vốn điều lệ là 30 tỷ đồng chưa chắc đã lớn hơn những doanh nghiệp có vốn điều lệ ít hơn con số đó, bởi vốn điều lệ chỉ là cái vỏ, “tiền tươi thóc thật” có trong đó mới là giá trị thực. Vốn chủ sở hữu hoặc vốn cổ phần mới phản ánh sức khỏe, tiềm năng tài chính thực sự của doanh nghiệp. Vì vậy, theo nghiên cứu sinh, quy định này cần thay “Vốn điều lệ” bằng “Vốn chủ sở hữu” để đảm bảo điều kiện đưa ra thực chất hơn.

3.2.2.2. Hoàn thiện quy định pháp luật về chủ thể của thị trường giao dịch

+ Bãi bỏ Điều 72 Khoản 2 Luật Chứng khoán năm 2019.

Nghiên cứu sinh nhận thấy giữa nghiệp vụ tự doanh chứng khoán và nghiệp vụ môi giới chứng khoán của CTCK không liên quan đến nhau, không ràng buộc nhau, nghiệp vụ này cũng không phải là cơ sở để nghiệp vụ kia tồn tại. Vì vậy, pháp luật nên bãi bỏ quy định: “Công ty chứng khoán chỉ được cấp phép thực hiện nghiệp vụ tự doanh chứng khoán khi được cấp phép thực hiện nghiệp vụ môi giới chứng khoán”. Nếu trên thực tế xảy ra việc CTCK thực hiện sai lệnh của khách hàng thì CTCK phải bồi thường thiệt hại cho khách hàng theo quy định của pháp luật dân sự chứ không cần thiết phải mua hay bán chứng khoán để bù lại cho khách hàng.

+ Thay thế quy định tại Điều 72 Khoản 3 Luật Chứng khoán năm 2019.

Quy định hiện hành yêu cầu CTCK phải được cấp phép thực hiện nghiệp vụ tự doanh chứng khoán trước khi được cấp phép thực hiện nghiệp vụ bảo lãnh phát hành chứng khoán. Có nhiều phương thức bảo lãnh phát hành chứng khoán, trong đó có những phương thức phát sinh nghĩa vụ mua lại chứng khoán của bên phát hành và cũng có phương thức mà CTCK không bắt buộc phải mua lại chứng khoán của bên phát hành mà mình bảo lãnh phát hành. Vì vậy, Điều 72 Khoản 3 Luật Chứng khoán năm 2019 nên được thay thế bằng quy định: Trong trường hợp CTCK

184

thực hiện hoạt động bảo lãnh phát hành làm phát sinh nghĩa vụ mua lại chứng khoán của bên được bảo lãnh thì CTCK phải được cấp phép thực hiện nghiệp vụ tự doanh chứng khoán trước khi được cấp phép thực hiện nghiệp vụ bảo lãnh phát hành chứng khoán.

3.2.2.3. Hoàn thiện quy định pháp luật về hình thức giao dịch và trình tự, thủ tục giao dịch

*Hoàn thiện các quy định pháp luật về cơ sở hạ tầng của thị trường giao dịch trái phiếu doanh nghiệp

Cần tổ chức và xây dựng thị trường giao dịch cho các TPDN được phát hành riêng lẻ cho nhà đầu tư chuyên nghiệp. Nâng cao công suất thiết kế cho các giao dịch trên SGDCK để đáp ứng nhu cầu giao dịch của nhà đầu tư. Có thể nâng cao công suất thiết kế bằng cách phối hợp chặt chẽ giữa 03 cơ quan, tổ chức là Bộ Tài Chính – UBCKNN – Công ty cung cấp dịch vụ công nghệ thông tin (ví dụ FPT).

*Xây dựng và hoàn thiện hệ thống pháp lý điều chỉnh thị trường giao dịch trái phiếu doanh nghiệp bên ngoài Sở giao dịch chứng khoán (thị trường OTC)

Tuy là thị trường phi tập trung nhưng ở nhiều quốc gia trên thế giới, trái phiếu được giao dịch chủ yếu qua thị trường này. Theo nhóm tác giả Jacob Gyntellerg, Guoan Ma và Eli Remolona khi nghiên cứu về thị trường TPDN ở Châu Ánhận xét rằng: “Ở Seoul, hơn 90% giao dịch TPDN trên thị trường thứ cấp vẫn còn diễn ra trên thị trường OTC và chỉ khoảng 10% trên sàn giao dịch”187.Hoặc trong một công trình nghiên cứu của nhóm tác giả Serdar Celik, Gul Demirtas, Mats Isaksson có chỉ ra rằng: “Hơn 85% giao dịch trái phiếu ở Mỹ và hơn 70% ở Châu Âu diễn ra trên thị trường OTC – nơi các đại lý đóng vai trò quan trọng”188.Đặc biệt, theo một khảo sát của IOSCO (Tổ chức quốc tế của các Ủy ban Chứng khoán) cộng tác với World Bank (Ngân hàng Thế giới) năm 2011 về các nước có thị trường chứng khoán mới nổi thì: “Giao dịch TPDN tại các thị trường mới nổi được chia đều giữa thị trường OTC và thị trường Sở giao dịch. Trong số 36 quốc gia được khảo sát, Hàn Quốc có thị trường OTC lớn nhất, tiếp theo là Ấn Độ và Braxin. Ba nước với thị trường Sở giao dịch lớn nhất lần lượt là Nam Phi, Colombia và Trung Quốc. Sự phụ thuộc cao vào thị trường Sở giao dịch một phần có thể do một số khu vực yêu cầu các nhà đầu tưtổ chức phải thực hiện tất cả các giao dịch của họ trên

187Jacob Gyntellerg, Guoan Ma, Eli Remolona (2005), Corporate bond markets in Asia, BIS papers No-26 (2005) Developing corporate bond markets in Asia, Proceeding of a BIS/PBC seminar held in Kunning, China on 17 – 18 November 2005, tr.83 – 93.

188Serdar Celik, Gul Demirtas, Mats Isaksson (2015), Corporate bonds, bondholders and corporate governance, OCED Corporate Governance Working Papers No.16, 2015, tr.26.

185

sàn giao dịch, mà nhà đầu tư tổ chức là nhà đầu tư chi phối thị trường TPDN ở các nước này”189.

Theo tác giả Nguyễn Kiều Giang thì thị trường phi tập trung là thị trường “Ở cấp độ thấp hơn là thị trường giao dịchphi tập trung, được tổ chức bởi Trung tâm Giao dịch chứng khoán. Đối tượng giao dịch trên thị trường này thường là những chứng khoán có chất lượng kém hơn. Chứng khoán niêm yết tại thị trường này được giao dịch tại công ty chứng khoán là thành viên giao dịch của Trung tâm giao dịch chứng khoán theo Quy chế giao dịch chứng khoán của trung tâm giao dịch chứng khoán”190. Thị trường OTC ở Việt Nam ra đời bắt đầu từ khi có Luật Chứng khoán năm 2006. Điều đó được thể hiện thông qua quy định tại Điều 6 Khoản 18 Luật Chứng khoán năm 2006: “Thị trường giao dịch chứng khoán là địa điểm hoặc hình thức trao đổi thông tin để tập hợp lệnh mua, bán và giao dịch chứng khoán”. Như vậy, theo quy định này, ngoài hình thức giao dịch tại một địa điểm nhất định thì chứng khoán còn được giao dịch bằng hình thức trao đổi thông tin để tập hợp lệnh mua, bán và giao dịch chứng khoán. Đây chính là cơ sở pháp lý quan trọng cho sự hình thành của thị trường OTC. Tuy nhiên, từ khi có Luật Chứng khoán năm 2006 đến nay, đã hơn 10 năm, Việt Nam vẫn chưa có bộ phận pháp luật hoàn chỉnh về tổ chức và hoạt động của thị trường này mà chỉ thể hiện rải rác ở một vài quy định trong Luật Chứng khoán. Tác giả Nguyễn Phương Thảo nhận định: “Pháp luật Việt Nam hiện nay còn thiếu các quy định về quản lý thị trường UPCoM và thị trường OTC. Có thể thấy rằng trong thời gian gần đây, số lượng các vi phạm pháp luật xảy ra trên hai thị trường này ngày càng tăng cả về số lượng và mức độ nghiêm trọng”191. Vì vậy, theo nghiên cứu sinh, pháp luật điều chỉnh thị trường OTC cũng cần có đầy đủ các nội dung như pháp luật điều chỉnh TTCK, bao gồm:

- Quy định về cơ quan quản lý Nhà nước về thị trường: UBCKNN là cơ quan trực tiếp quản lý nhà nước đối với thị trường OTC. Bên cạnh đó, việc quản lý có thể trao cho các Tổ chức xã hội – nghề nghiệp về chứng khoán.

- Quy định về chủ thể tổ chức thị trường: ở nhiều quốc gia trên thế giới, pháp luật trao cho các tổ chức tự quản quyền đứng ra tổ chức cho thị trường OTC hoạt động. Tuy nhiên, ở Việt Nam, theo quy định tại Điều 42 Khoản 2 Luật Chứng khoán năm 2019 thì: “Ngoài Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam và công ty con, không tổ chức, cá nhân nào được phép tổ chức và vận hành thị trường giao dịch

189IOSCO (2011), Development of corporate bond Markets in the Emerging Markets, Emerging Market Committee of the International Ozganization of Securities Commission in colloboration with the World Group, IOSCO, Madrid, 2011.

190Nguyễn Kiều Giang (2006), Một số vấn đề pháp lý cơ bản về thị trường giao dịch chứng khoán ở Việt

Nam, Tạp chí Luật học, số 8 năm 2006, tr.21.

191Nguyễn Phương Thảo (2017), Cơ chế bảo vệ nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí Tài chính, tháng 3 năm 2017, tr.61.

186

chứng khoán”. Dựa vào quy định này, công ty con của Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam là chủ thể tổ chức, vận hành thị trường OTC là sự lựa chọn hợp lý.

- Quy định về hàng hóa của thị trường: quy định điều kiện niêm yết trên thị trường cho các trái phiếu. Thông thường sẽ là những trái phiếu của các doanh nghiệp chưa đủ điều kiện niêm yết hoặc chưa muốn niêm yết trên thị trường giao dịch tập trung. Tuy nhiên, pháp luật cũng cần đưa ra điều kiện niêm yết cụ thể để tránh việc đưa các trái phiếu có chất lượng quá kém vào giao dịch tại thị trường. Điều này có nghĩa là không phải tất cả các trái phiếu không đủ điều kiện niêm yết tại thị trường giao dịch tập trung đều được niêm yết tại thị trường OTC.

- Quy định về thành viên thị trường (thành viên giao dịch): pháp luật Việt Nam hiện chưa có quy định về thành viên giao dịch của thị trường OTC mà chỉ có quy định về thành viên giao dịch của Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam. Đối với thị trường OTC, pháp luật nên khuyến khích các công ty chứng khoán được phép tham gia với tư cách thành viên để hỗ trợ cho các tổ chức giao dịch. Các công ty chứng khoán cần phải được xem là trung tâm của thị trường với các vai trò: nhà tư vấn, nhà môi giới, nhà tự doanh, nhà tạo lập thị trường.

- Quy định về phương thức giao dịch trên thị trường

Về phương thức giao dịch trên thị trường OTC, nghiên cứu sinh tán thành quan điểm của tác giả Nguyễn Thị Bích Thủy: “Nên chú trọng hình thức giao dịch thông qua môi giới và tự doanh. Không sử dụng sàn giao dịch trung tâm mà sử dụng mạng máy tính để đấu giá cạnh tranh kết hợp với việc tạo lập thị trường. Phương thức giao dịch có thể linh hoạt phù hợp với mức độ thanh khoản. Những chứng khoán có tính thanh khoản cao có thể áp dụng phương thức khớp lệnh liên tục hoặc khớp lệnh giao dịch thông qua nhà tạo lập thị trường hoặc kết hợp báo giá hàng ngày qua trung tâm. Những chứng khoán có tính thanh khoản thấp nhất có thể chỉ giao dịch thông qua môi giới hoặc nhà tạo lập thị trường. Các dịch vụ phụ trợ cho thị trường như bù trừ, thanh toán giao dịch; đăng ký lưu ký chứng khoán; thông tin báo giá hoặc thông tin hướng dẫndoanh nghiệp,…các dịch vụ này được cung cấp linh hoạt phù hợp với yêu cầu của nhà đầu tư”192.

- Quy định về chế độ công bố thông tin

Nhìn chung, nhà đầu tư trái phiếu dù trên bất kỳ thị trường nào, tập trung hay phi tập trung cũng cần được bảo vệ lợi ích như nhau. Vì vậy, theo nghiên cứu sinh, chế độ công bố thông tin trên thị trường OTC không được thấp hơn so với thị trường giao dịch tập trung. Tuy nhiên, vì thị trường OTC là thị trường ở cấp độ thấp hơn so với thị trường giao dịch tập trung nên pháp luật có thể quy định linh hoạt

192Nguyễn Thị Bích Thủy (2014, Phát triển thị trường OTC ở Việt Nam, Luận văn Thạc sĩ Kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, 2014.