Đối Với Trái Phiếu Doanh Nghiệp Được Giao Dịch Không Tập Trung Bên Ngoài Sở

155

Điều 50 khoản 1 Luật Chứng khoán năm 2019 quy định: “Chứng khoán niêm yết, đăng ký giao dịch được tổ chức giao dịch theo phương thức khớp lệnh tập trung, phương thức giao dịch thỏa thuận và phương thức giao dịch khác quy định tại Quy chế giao dịch chứng khoán của Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam”.

*Giao dịch theo phương thức khớp lệnh tập trung: là phương thức mà các lệnh mua, bán sẽ được nhập trực tiếp hoặc thông qua đại diện giao dịch của thành viên tại SGDCK và hệ thống giao dịch tại SGDCK. Đại diện giao dịch của thành viên là nhân viên kinh doanh do thành viên cử ra để thực hiện nhiệm vụ nhập lệnh của khách hàng hoặc của chính thành viên vào hệ thống giao dịch. Đại diện giao dịch được cấp thẻ và phải tuân thủ các quy định của SGDCK về đại diện giao dịch.

Giao dịch theo phương thức khớp lệnh tập trung được thực hiện theo theo trình tự, thủ tục như sau: (i) Mở tài khoản và ký quỹ; (ii) Đặt lệnh giao dịch; (iii) Truyền lệnh đến người đại diện của CTCK tại SGDCK và nhập lệnh vào hệ thống;

(iv) Khớp lệnh; (v) Xác nhận giao dịch hoàn thành và thanh toán.

*Giao dịch theo phương thức thỏa thuận: là phương thức giao dịch trong đó các thành viên tự thỏa thuận với nhau về các điều kiện giao dịch mà không cần phải thông qua cơ chế nhập lệnh, khớp lệnh. Sau khi giao dịch được thực hiện, các thành viên thông báo kết quả giao dịch cho SGDCK để nhập kết quả vào hệ thống giao dịch và thông báo lên bảng điện tử theo chế độ công bố thông tin.

2.2.3.2. Đối với trái phiếu doanh nghiệp được giao dịch không tập trung bên ngoài Sở Giao dịch Chứng khoán

Pháp luật Việt Nam hiện hành không có các quy định về hình thức giao dịch trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường ngoài SGDCK. Đặc thù của thị trường này là các giao dịch không được thực hiện tại địa điểm cố định mà thông qua hệ thống máy tính nối mạng. Thông qua hệ thống này, các thành viên thị trường liên tục gửi cho nhau những tập dữ liệu điện tử để chào mời, tìm kiếm, đàm phán và ký kết hợp đồng mua bán các loại trái phiếu được giao dịch tại đây. Trên thực tế, có 03 phương thức giao dịch chủ yếu trên thị trường này.

*Phương thức giao dịch thỏa thuận giản đơn

Theo phương thức này, việc giao dịch được thực hiện theo trình tự, thủ tục sau: (i) Nhà đầu tư mở tài khoản tại một CTCK và khi muốn thực hiện giao dịch mua hoặc bán chứng khoán, nhà đầu tư đặt lệnh giao dịch tại CTCK; (ii) Khi giao dịch được thực hiện, CTCK phải lập tức chuyển báo cáo kết quả tới phòng quản lý kinh doanh chứng khoán của tổ chức tự quản trực tiếp quản lý thị trường.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 200 trang tài liệu này.

*Phương thức giao dịch báo giá

Phương thức giao dịch báo giá được thực hiện theo trình tự, thủ tục như sau:

(i) Khách hàng mở tài khoản và đặt lệnh giao dịch tại CTCK; (ii) Công ty chứng

156

khoán nhận được lệnh của khách hàng sẽ thực hiện gửi báo giá vào hệ thống báo giá trung tâm; (iii) Thực hiện giao dịch.

*Phương thức giao dịch có sự tham gia của nhà tạo lập thị trường

Phương thức này được thực hiện theo trình tự, thủ tục sau: (i) Các nhà tạo lập thị trường thường xuyên thực hiện yết giá hai chiều đối với loại chứng khoán mà họ đăng ký đảm nhận là nhà tạo lập thị trường vào hệ thống yết giá; (ii) Khách hàng mở tài khoản và đặt lệnh giao dịch ở CTCK mà họ đã lựa chọn ; (iii) Công ty chứng khoán với vai trò là nhà môi giới sau khi nhập lệnh của khách hàng sẽ xem xét hệ thống yết giá và đặt lệnh giao dịch với nhà tạo tập thị trường có mức giá yết tốt nhất; (iv) Nhà tạo lập thị trường nhận được lệnh giao dịch của CTCK; (v) Nhà môi giới khi nhận được sự khẳng định thực hiện lệnh giao dịch của nhà tạo lập thị trường sẽ thông báo kết quả cho khách hàng, đồng thời báo cáo hệ thống trung tâm của thị trường.

Trên thực tế, chất lượng cơ sở hạ tầng cho các giao dịch trên TTTPDN Việt Nam ngày càng được hoàn thiện. Hiện nay, TTTPDN Việt Nam đã có hệ thống giao dịch thỏa thuận trên thị trường OTC, hệ thống giao dịch tại SGDCK và hệ thống thanh toán. Theo báo cáo của SSI Research, nhà đầu tư cá nhân có thể tiếp cận TPDN dễ dàng hơn thông qua các quầy giao dịch của các ngân hàng/công ty chứng khoán, đặt lệnh mua TPDN qua tài khoản chứng khoán, thậm chí chức năng này còn được tích hợp vào tài khoản ngân hàng điện tử tại một số ngân hàng. Các lô trái phiếu có thể tách nhỏ đến từng triệu đồng để phù hợp với nhu cầu đầu tư của khách hàng. Thời hạn đầu tư cũng rất linh hoạt nhờ trung gian thu xếp giao dịch hoặc cam kết mua lại từ các đại lý.

Thị trường chứng khoán Việt Nam nói chung, TTTPDN nói riêng ngày càng dành được sự quan tâm của nhà đầu tư. Dựa vào số liệu tổng hợp của UBCKNN, tháng 3 năm 2018 số lượng nhà đầu tư mở mới tài khoản đầu tư chứng khoán đạt đỉnh là 40.651 tài khoản. Riêng trong tháng 12 năm 2020 số tài khoản mở mới đạt

63.243 tài khoản, đánh dấu số lượng tài khoản mở mới nhiều nhất trong lịch sử hơn 20 năm phát triển của TTCK Việt Nam. Tính đến hết tháng 12 năm 2020, tổng số lượng tài khoản chứng khoán tại Việt Nam đạt hơn 2.77 triệu tài khoản, tăng 16.7% so với cuối năm 2019. Nếu tốc độ tăng trưởng số lượng tài khoản mới tiếp tục duy trì ở mức này thì TTCK Việt Nam sẽ sớm đạt mục tiêu số lượng nhà đầu tư chứng khoán chiếm khoảng 5% dân số năm 2025. Sự gia tăng của các nhà đầu tư đã góp phần quan trọng giúp TTCK nói chung, TTTPDN nói riêng phát triển.

Nghiên cứu các quy định pháp luật Việt Nam hiện hành về hình thức tổ chức giao dịch và trình tự, thủ tục giao dịch trái phiếu doanh nghiệp cũng như thực trạng thi hành các quy định pháp luật này trên thực tế, nghiên cứu sinh rút ra một số kết luận sau:

157

Thứ nhất, về hệ thống hạ tầng cho thị trường giao dịch trái phiếu tuy đã được cải thiện theo thời gian nhưng chưa theo kịp đà phát triển của thị trường. Việc tổ chức giao dịch đối với TPDN đang phân tán thành TPDN được niêm yết tại SGDCK, đăng ký giao dịch trên hệ thống Upcom với trái phiếu được giao dịch trên thị trường OTC. Tuy là nơi giao dịch quy mô và chất lượng nhưng TPDN được niêm yết, giao dịch trên SGDCK rất ít và hệ thống thanh toán cho TPDN gần như chưa hình thành. Trên thị trường OTC, những TPDN chưa được niêm yết chủ yếu được giao dịch trực tiếp. Hệ thống công nghệ thông tin hỗ trợ cho sự hoạt động của TTTPDN còn thiếu. Chưa có tổ chức thị trường giao dịch cho TPDN phát hành riêng lẻ cho nhà đầu tư chuyên nghiệp. Tình trạng nghẽn lệnh giao dịch trong thời gian vừa qua trên SGDCK là một trong những ví dụ minh chứng cho thực trạng về hạ tầng của TTGD trái phiếu doanh nghiệp.

Thứ hai, xét chung trên toàn bộ thị trường giao dịch trái phiếu doanh nghiệp phi tập trung, thị trường bên ngoài SGDCK thì hiện nay ở Việt Nam chưa có hệ thống pháp lý điều chỉnh hoạt động giao dịch này.

Các giao dịch chứng khoán phi tập trung, bên ngoài SGDCK ở Việt Nam ra đời bắt đầu từ khi có Luật Chứng khoán năm 2006. Điều đó được thể hiện thông qua quy định: “Thị trường giao dịch chứng khoán là địa điểm hoặc hình thức trao đổi thông tin để tập hợp lệnh mua, bán và giao dịch chứng khoán”171. Như vậy, theo quy định này, ngoài hình thức giao dịch tại một địa điểm nhất định thì chứng khoán còn được giao dịch bằng hình thức trao đổi thông tin để tập hợp lệnh mua, bán và giao dịch chứng khoán. Đây chính là cơ sở pháp lý quan trọng cho sự hình thành của thị trường chứng khoán phi tập trung. Ngày 20/11/2008, Bộ Tài chính ban hành Quyết định số 108/2008/QĐ-BTC về việc ban hành Quy chế tổ chức và quản lý giao dịch chứng khoán công ty đại chúng chưa niêm yết tại Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội. Quyết định số 108/2008/QĐ-BTC nêu rò phạm vi điều chỉnh: “Quy chế này quy định về tổ chức và quản lý giao dịch chứng khoán của các công ty đại chúng chưa niêm yết bao gồm cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội, chứng khoán của các công ty đại chúng huỷ niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh”172. Thị trường UpCom là thị trường dành cho chứng khoán (chủ yếu là cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi) của các công ty đại chúng chưa niêm yết ra đời từ quyết định này. Thị

171Xem: Điều 6 Khoản 18 Luật Chứng khoán năm 2006.

172Xem: Điều 1 Quyết định số 108/2008/QĐ-BTC ngày 20/11/2008, Bộ Tài chính về việc ban hành Quy chế tổ chức và quản lý giao dịch chứng khoán công ty đại chúng chưa niêm yết tại Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội.

158

trường UpCom chưa phải là thị trường OTC đúng nghĩa nhưng có thể coi thị trường này là bước đệm để tiến tới xây dựng thị trường OTC theo đúng thông lệ quốc tế trong tương lai. Tuy nhiên, từ khi có Luật Chứng khoán năm 2006 đến nay, mặc dù đóng vai trò quan trọng nhưng đã hơn 10 năm, Việt Nam vẫn chưa có bộ phận pháp luật hoàn chỉnh về tổ chức và hoạt động của thị trường OTC.

2.2.4. Thực trạng quy định pháp luật về quản lý nhà nước đối với thị trường

Là một bộ phận của thị trường nên TTGD cũng chịu sự quản lý chung như đối với TTPH. Những nội dung liên quan đến quản lý nhà nước về thị trường đã được nghiên cứu sinh trình bày cụ thể ở mục 2.1.5 của luận án này.

Kết luận chương 2

Nghiên cứu các quy định của pháp luật Việt Nam hiện hành về TTTPDN có thể rút ra một số kết luận sau:

1. Hệ thống pháp luật về TTTPDN ở Việt Nam về cơ bản đã được xây dựng khá hoàn thiện, nhất là kể từ khi Luật Chứng khoán năm 2019 được ban hành. Ngoài Luật Chứng khoán 2019, Luật Doanh nghiệp năm 2020, thị trường còn được điều chỉnh bởi hệ thống các văn bản dưới luật khác, đặc biệt là các Nghị định. Trong năm 2020, đặc biệt vào dịp cuối năm, ngày 31/12/2020 Nhà nước đã kịp thời ban hành một loạt các Nghị định điều chỉnh thị trường để bắt nhịp, tương thích với Luật Chứng khoán năm 2019.

2. Pháp luật Việt Nam hiện hành điều chỉnh TTTPDN nhìn chung đã có sự tương thích nhất định với thông lệ quốc tế và phù hợp với tình hình phát triển kinh tế, thực trạng TTTPDN Việt Nam ở một mức độ nhất định. Tuy vậy, vẫn còn những quy định pháp luật chưa phản ánh đúng, chưa có nhiều ý nghĩa hoặc chưa thể hiện được bản chất của thị trường.

3. Về thị trường giao dịch trái phiếu bên ngoài SGDCK (thị trường OTC), ở Việt Nam hiện nay chưa có khung pháp lý điều chỉnh trong khi đó trái phiếu được giao dịch qua thị trường này cũng khá sôi động.

4. Mặc dù sự tham khảo, nghiên cứu quy định pháp luật của một số quốc gia có TTTPDN phát triển hàng đầu (Mỹ) hoặc một số quốc gia trong khu vực có cùng điều kiện địa lý, văn hóa, tập quán manh tính chất Á Đông như Việt Nam nhưng có TTTPDN phát triển (Nhật Bản, Malaysia, Hàn Quốc, Trung Quốc,…) là cần thiết dể rút ra kinh nghiệm cho Việt Nam nhưng các quy định pháp luật về TTTPDN của các quốc gia này không phải là thước đo để đánh giá sự hoàn chỉnh hay không của hệ thống pháp luật Việt Nam và pháp luật Việt Nam cũng không cần sao chép rập khuôn các quy định của các nước bởi điều kiện, trình độ phát triển kinh tế của Việt Nam khác các nước và TTCK nói chung, TPDN nói riêng thậm chí phát triển sau các nước này hàng trăm năm.

159

Chương 3

ĐỊNH HƯỚNG VÀ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN PHÁP LUẬT VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM

3.1. Định hướng hoàn thiện pháp luật về thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam

3.1.1. Hoàn thiện pháp luật về thị trường trái phiếu doanh nghiệp phải hướng tới tăng cường tính minh bạch của thị trường, đồng thời bảo đảm hài hòa lợi ích của nhà đầu tư và doanh nghiệp phát hành

Mặc dù là một kênh huy động vốn tương đối mới mẻ ở Việt Nam nhưng trái phiếu đã chứng minh được tính hiệu quả của nó và có xu thế phát triển mạnh ở Việt Nam trong tương lai. Với các con số đã được đưa ra ở chương 2, cho thấy việc doanh nghiệp huy động vốn qua trái phiếu tăng dần qua các năm, thậm chí có năm tăng đột biến. Tuy vậy, tỷ trọng phát hành TPDN so với các loại chứng khoán khác, đặc biệt so với cổ phiếu vẫn còn khiêm tốn. Khi so sánh với kênh huy động vốn ngân hàng, con số này lại càng khiêm tốn. Một trong những lý do khiến TTTPDN Việt Nam chưa thực sự phát triển là tính công khai, minh bạch của thị trường chưa được bảo đảm.

Không thể phủ nhận là trên TTTPDN Việt Nam còn tồn tại một số vấn đề làm giảm tính công khai, minh bạch của thị trường như: các thông tin công bố về phát hành TPDN thường thiếu chi tiết về mục đích sử dụng vốn trái phiếu, tình hình tài chính của doanh nghiệp trước và dự kiến sau phát hành, doanh nghiệp “phù phép” để làm đẹp báo cáo tài chính dẫn đến thông tin ảo về năng lực tài chính của doanh nghiệp, thông tin công bố còn khó tra cứu và chưa đầy đủ,… Ngoài ra, hiện tượng phổ biến trên TTTPDN Việt Nam là các doanh nghiệp chia nhỏ các đợt phát hành để chào bán riêng lẻ, nhờ đó không phải thực hiện các nghĩa vụ về công bố thông tin.Điều này dẫn tới hệ quả là ở Việt Nam, TPDN phần lớn được phát hành riêng lẻ thay vì phát hành ra công chúng như thông lệ quốc tế. Những nguyên nhân này làm giảm sự tin cậy của các nhà đầu tư vào TPDN ở Việt Nam, khiến thị trường phát triển chậm hơn rất nhiều so với thị trường các nước trên thế giới và trong khu vực. Do đó cung cấp thông tin phải được coi là nghĩa vụ của doanh nghiệp phát hành và các chủ thể liên quan.

Việc hoàn thiện pháp luật về TTTPDN cũng cần hướng tới mục tiêu bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư. Nhà đầu tư trên TTTPDN, đặc biệt là nhà đầu tư không chuyên nghiệp dường như ở thế yếu trong mối tương quan với nhà phát hành. Trong khi nhà phát hành thường là các doanh nghiệp lớn, tập hợp đội ngũ những nhà quản lý kinh doanh giỏi, am hiểu về thị trường và pháp luật thì nhà đầu tư (không chuyên nghiệp) lại là những người chưa có hiểu biết nhất định về thị trường. Từ sự không

160

hiểu biết về thị trường, nhà đầu tư trên TTTPDN Việt Nam thường đầu tư theo tâm lý “bầy đàn”. Họ thường hành xử theo đám đông mà không phải trên cơ sở hiểu biết của mình. Bên cạnh đó, khi đầu tư vào TPDN, họ có xu hướng lựa chọn những trái phiếu có lãi suất cao thay vì phải xem xét kỹ nhiều yếu tố khác nữa. Nhóm tác giả Vuong & Tran khẳng định trong một nghiên cứu về TTTPDN Việt Nam giai đoạn từ năm 1992 đến năm 2009 rằng nhà đầu tư chỉ ưu tiên những trái phiếu có lãi suất hấp dẫn173. Tâm lý lựa chọn trái phiếu có lãi suất hấp dẫn của nhà đầu tư trên TTTPDN Việt Nam đến nay hầu như chưa thay đổi. Mặc dù đầu tư vào lĩnh vực nào cũng vậy, nhà đầu tư phải chấp nhận rủi ro và phải chịu trách nhiệm về quyết định đầu tư của mình, nhưng trong lĩnh vực chứng khoán nói chung, TPDN nói riêng – một lĩnh vực đầu tư đặc thù so với lĩnh vực sản xuất kinh doanh hàng hóa khác, nhà đầu tư cần được bảo vệ đặc biệt hơn, kỹ lưỡng hơn. Do đó, pháp luật về TTTPDN cần coi mục đích bảo vệ lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư là kim chỉ nam trong quá trình hoàn thiện.

Mặc dù có lợi thế hơn so với nhà đầu tư trong quan hệ mua – bán trái phiếu nhưng các doanh nghiệp phát hành cũng có thể gặp những khó khăn nhất định. Chẳng hạn nếu pháp luật quy định về điều kiện phát hành trái phiếu quá ngặt nghèo sẽ hạn chế cơ hội huy động vốn qua kênh trái phiếu của doanh nghiệp. Hoặc quy định về trình tự, thủ tục phát hành quá rườm rà sẽ khiến doanh nghiệp tốn kém thời gian, chi phí dẫn tới chi phí sử dụng vốn từ phát hành trái phiếu cao hơn so với chi phí sử dụng nguồn vốn ngân hàng. Quy định về nghĩa vụ công bố thông tin nếu không hợp lý cũng sẽ khiến doanh nghiệp e ngại khi lựa chọn kênh phát hành trái phiếu vì có thể bị lộ bí mật kinh doanh của mình,… Do đó, bên cạnh việc bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư, pháp luật cũng cần hướng tới bảo vệ lợi ích của các doanh nghiệp phát hành. Trong quá trình xây dựng và hoàn thiện, pháp luật về TTTPDN cần tạo ra sự cân bằng, hài hòa lợi ích giữa hai chủ thể này – hai chủ thể chủ yếu trên thị trường. Các quy định pháp luật đủ linh hoạt, rộng rãi để tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp phát hành trái phiếu nhưng cũng phải đủ nghiêm ngặt, cứng rắn để bảo vệ lợi ích hợp pháp của các nhà đầu tư.

3.1.2. Hoàn thiện pháp luật về thị trường trái phiếu doanh nghiệp phải phù hợp nền kinh tế nói chung và sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam nói riêng, hướng tới mục tiêu phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp bền vững

Có thể nói tình hình phát triển kinh tế - xã hội là một yếu tố tác động rất lớn tới sự phát triển của TTTPDN. Việc xây dựng và hoàn thiện các quy định pháp luật

173Vuong & Tran (2010), Viet Nam’s Corporate bond market,1990 – 2010: some reflection, The Journal of Economic Policy and Research, Vol 6, No.1, tr.1-47, Oct 2010 – March 2011.

161

điều chỉnh thị trường ở mỗi quốc gia luôn phải dựa vào điều kiện phát triển kinh tế - xã hội của mối quốc gia. Ở Việt Nam, sau giai đoạn khủng hoảng (2011 - 2014), nền kinh tế dần hồi phục, việc tái cấu trúc cần được đẩy mạnh hơn bao giờ hết, nhằm sớm đưa các doanh nghiệp thoát khỏi khó khăn, tận dụng được cơ hội của thị trường. Trong tình hình đó, nếu doanh nghiệp không tiếp tục đầu tư đổi mới sẽ sớm bị tụt hậu. Từ đó tất yếu đòi hỏi cần phải có lượng vốn lớn, ổn định, lâu dài đáp ứng kịp thời cho nhu cầu đầu tư tăng trưởng của các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn tới. Thị trường TPDN lúc đó là một sự lựa chọn. Nhìn chung, hiện nay tiềm năng phát triển của TTTPDN Việt Nam còn rất lớn bởi Việt Nam có các thế mạnh về dân số trẻ, lao động chất lượng cao với giá thành thấp, sự năng động hội nhập với các diễn đàn quốc tế và sức hút đầu tư đối với nền kinh tế quốc tế. Bên cạnh đó, công cụ cổ phiếu vốn năng động và chịu nhiều tác động của thị trường quốc tế, công cụ trái phiếu với khả năng đảm bảo an toàn đầu tư cao hơn sẽ tạo ra nhiều sự lựa chọn cho nhà đầu tư, cho phép giảm thiểu nguy cơ mất vốn. Với tình hình trên, triển vọng cho sự phát triển của TTTPDN là tương đối lớn. Do đó đòi hỏi Nhà nước cần có những quy định pháp luật phù hợp để thúc đẩy sự phát triển của thị trường này.

Ngoài sự tác động của tình hình kinh tế - xã hội thì đặc thù của bối cảnh hình thành và phát triển của TTTPDN Việt Nam cũng có tác động không nhỏ tới quá trình xây dựng và hoàn thiện hệ thống pháp luật điều chỉnh thị trường này. Ở Việt Nam, thị trường chứng khoán ra đời trước và tạo điều kiện cho TTTPDN Việt Nam phát triển. Ở giai đoạn đầu của TTCK, việc huy động vốn qua TTCK nhìn chung vẫn còn khá xa lạ với nhiều doanh nghiệp Việt Nam. Trong bối cảnh như vậy thì huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu cũng gặp rất nhiều khó khăn, khiến cho TTTPDN cũng không thể phát triển được nên pháp luật về TTTPDN giai đoạn này hầu như không phát triển. Giai đoạn từ 2006 đến 2007, Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại thế giới (WTO) như một cú hích khiến TTCK bùng nổ. Tính chung trong giai đoạn từ 2011 đến nay, TTCK Việt Nam đã có sự phục hồi khá mạnh so với các nước trong khu vực kéo theo sự phát triển của TTTPDN. Vì vậy, pháp luật điều chỉnh hoạt động của thị trường trong thời gian này cũng phát triển mạnh mẽ. Nhà nước ban hành văn bản Luật đầu tiên điều chỉnh TTCK nói chung, TTTPDN nói riêng, đó là Luật Chứng khoán năm 2006. Sau Luật Chứng khoán năm 2006 là hàng loạt các VBQPPL ra đời tạo nên hệ thống VBQPPL tương đối đầy đủ điều chỉnh hoạt động của thị trường. Ngoài ra, ở Việt Nam, thị trường trái phiếu Chính phủ phát triển tạo nền móng cho TTTPDN phát triển ổn định; nhu cầu vốn của nền kinh tế ngày càng lớn thúc đẩy sự phát triển của TTTPDN ;.v.v… Tất cả những đặc thù của bối cảnh hình thành, phát triển của TTTPDN Việt Nam cùng với tình hình phát triển kinh tế - xã hội của đất nước ở mỗi giai đoạn sẽ quyết định

162

nội dung của pháp luật về thị trường ở mỗi giai đoạn phát triển khác nhau sẽ không giống nhau. Vì vậy, trong quá trình xây dựng và hoàn thiện pháp luật về TTTPDN, Nhà nước cần đảm bảo tính phù hợp của pháp luật với điều kiện phát triển kinh tế xã hội đất nước, từ đó đảm bảo được tính khả thi của các quy định pháp luật.

Trong những năm gần đây, TTTPDN Việt Nam đã chứng kiến những bước phát triển nhanh chóng mà những con số chứng minh đã được thể hiện ở chương 2 của luận án. Sự phát triển này là xu thế chung, là tất yếu trong xu thế phát triển nền kinh tế Việt Nam hiện nay, đồng thời cũng là kết quả tất yếu của một số thay đổi trong chính sách, pháp luật của Nhà nước. Sự phát triển này một mặt là tín hiệu vui, mặt khác cũng gây ra những lo ngại nhất định về thị trường. Những nghiên cứu cho thấy trong những năm gần đây TTTPDN Việt Nam có dấu hiệu tăng trưởng nóng. Thực tế, việc xây dựng và phát triển một kênh huy động vốn hay một loại hình tài chính cần rất nhiều thời gian mà không phải một sớm một chiều. Nhiều ý kiến cho rằng việc ráo riết phát hành trái phiếu của các ngân hàng thương mại và các doanh nghiệp bất động sản trong vài năm gần đây và việc chiếm lĩnh thị trường phát hành của các doanh nghiệp trong hai lĩnh vực này có dấu hiệu bất thường. Câu hỏi đặt ra là: phải chăng ngân hàng và doanh nghiệp bất động sản đang bắt tay nhau để đảo nợ, cơ cấu nợ khi room tín dụng của ngân hàng đã chạm trần? Việc doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu, ngân hàng đứng ra mua có gì khác hoạt động vay nợ không174. Ngoài ra, việc ngân hàng và các doanh nghiệp bất động sản đang nắm giữ lượng lớn TPDN tiềm ẩn rủi ro lớn đối với nền kinh tế khi thị trường bất động sản Việt Nam là quả bóng khổng lồ chờ “thời cơ” vỡ. Bên cạnh đó, lĩnh vực bất động sản không nên là lĩnh vực được ưu tiên vì lĩnh vực này không mang lại sự gia tăng năng suất lao động, gia tăng năng lực cạnh tranh cho hàng hóa Việt Nam. Nhà nước cần ưu tiên cho những lĩnh vực, ngành nghề mang nhiều giá trị gia tăng cho nền kinh tế. Hơn nữa, nhiều doanh nghiệp còn đánh vào tâm lý đám đông của nhà đầu tư, tâm lý ưu tiên trái phiếu có mức lãi suất hấp dẫn nên đã phát hành trái phiếu với lãi suất cao để thu hút nhà đầu tư trong lúc các nhà đầu tư có thể không để ý đến quy luật lãi suất càng cao rủi ro càng lớn. Do không có quy định pháp luật về giới hạn khối lượng trái phiếu phát hành nên rất nhiều doanh nghiệp trái phiếu với khối lượng vượt xa vốn chủ sở hữu. Theo thống kê của SGDCK Hà Nội, trong năm 2019 có 28/217 doanh nghiệp phát hành có khối lượng trái phiếu phát hành vượt quá 03 lần vốn chủ sở hữu, 06 doanh nghiệp phát hành vượt 100 lần vốn chủ sở hữu, nhiều doanh nghiệp bất động sản do không tiếp cận được vốn vay ngân hàng đã tiến hành vay nợ trên thị trường tài chính thông qua phát hành trái phiếu với khối lượng gấp

174http://tapchitaichinh.vn/kinh-te-vi-mo/trai-phieu-doanh-nghiep-khong-phai-thanh-giong-ma-vuon-minh-

lon-len-sau-1-nam-319355.html, truy cập 20h46 ngày 29/8/2020.