Xây Dựng Giả Thuyết Và Mô Hình Nghiên Cứu

Các ngành có mức độ tập trung thị trường thấp (HHI < 0.1) là Ngành Hàng tiêu dùng, Nguyên vật liệu, Công nghiệp. Theo Hauge và Jaminson (2009) thì ba ngành này thị trường không mang tính tập trung, mức độ cạnh tranh của các DN trong ngành rất cao. Ngược lại, các ngành có chỉ số HHI > 0.18 là ngành Dầu khí, Công nghệ thông tin, Tiện ích và Dược phẩm – Y tế. Trong số các ngành này, như phân tích ở trên, ngành Dầu khí và ngành Tiện ích là hai ngành được bảo trợ, có nhiều cơ hội duy trì sự tăng trưởng ổn định, do dư thừa nguồn lực nên mức cạnh tranh thấp. Do đó, ngành Công nghệ thông tin có thể được coi là ngành có chỉ số HHI cao nhất, chỉ số HHI bình quân cả giai đoạn là 0.5469, thị phần tập trung vào một số DN lớn, do đó mức độ cạnh tranh của các DN trong nhóm ngành này thấp. Thật vậy, trong tổng số 21 DNNY thuộc ngành này, thì riêng FPT có thị phần chiếm

> 70% ngành. Nếu xét về mảng công nghệ phần mềm thì Việt Nam đã lọt Top 30 thế giới về gia công phần mềm và xuất khẩu phần mềm chủ yếu cho hai thị trường lớn Mỹ và Nhật Bản; Về mảng phân phối – bán lẻ thường đóng góp tỷ trọng lớn doanh thu nhưng tỷ suất sinh lời thấp, điển hình là FPT.

4.2. Xây dựng giả thuyết và mô hình nghiên cứu

4.2.1. Xây dựng giả thuyết nghiên cứu

Dựa trên tổng quan nghiên cứu cũng như là khoảng trống nghiên cứu về ổn định hóa cổ tức kết hợp với phân tích mô tả trên đây, luận án sử dụng nhóm nhân tố thuộc đặc điểm nội tại của DN và đặc điểm ngành kinh doanh ảnh hưởng đến mức độ ổn định hóa cổ tức, các giả thuyết được xây dựng trên cơ sở các luận giải dựa trên vấn đề người đại diện và vấn đề BCXTT giữa cổ đông và nhà quản lý DN và giữa các bên liên quan. DN đối diện với thông tin bất cân xứng và/hoặc đối diện với xung đột lợi ích lớn hơn có khả năng thực hiện ổn định hóa cổ tức hơn để giảm thiểu các chi phí đại diện hoặc truyền tín hiệu về triển vọng thu nhập trong tương lai của DN.

Quy mô và tuổi của doanh nghiệp

Quy mô và tuổi thể hiện sự trưởng thành của DN. Những DN lớn và hoạt động lâu năm được biết đến nhiều hơn, do sẵn dữ liệu lịch sử (theo quy định về niêm yết DN phải công bố thông tin) nên nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận thông tin hơn và thông tin có độ tin cậy hơn các DN mới niêm yết và quy mô nhỏ. Các DN này được kỳ vọng là tiềm ẩn vấn đề BCXTT thấp hơn các DN trẻ và có quy mô nhỏ (Frank và Goyal, 2003; Lemmon và Zender, 2010). Trong khi đó, vấn đề BCXTT được xem là nghiêm trọng hơn với những DN nhỏ và/hoặc mới niêm yết bởi sự mờ nhạt thông tin cao do thiếu dữ liệu lịch sử hoặc danh tiếng nên thiếu độ tin cậy vào các thông tin.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 148 trang tài liệu này.

Lý thuyết tín hiệu về cổ tức lập luận về sự có mặt của thông tin bất cân xứng, CSCT của một DN có thể truyền đạt thông tin đáng tin cậy từ những người trong cuộc (nhà quản lý, kiểm soát DN) liên quan đến triển vọng trong tương lai. John và Williams (1985) cho rằng môi trường thông tin của một DN có liên quan đến mức độ cổ tức được ổn định hóa tương đối so với thu nhập. Freeman (1987), Kross và Schroeder (1988) báo cáo rằng giá thị trường của các DN lớn phản ánh thu nhập chính xác hơn so với các DN nhỏ. Dewenter và Warther (1998) đã chứng minh thị trường phản ứng với những thay đổi cổ tức là một chức năng của mức độ BCXTT. Như vậy, có thể thấy các DN nhỏ hơn thường có khuynh hướng sử dụng cổ tức như một tín hiệu của giá trị. Tất cả những lập luận này ngụ ý rằng quy mô và tuổi của DN có thể làm giảm chức năng báo hiệu nên làm giảm mức độ ổn định hóa cổ tức.

Giả thuyết H2.1: Quy mô của doanh nghiệp có ảnh hưởng ngược chiều đến mức độ ổn định hóa cổ tức.

Giả thuyết H2.2: Độ tuổi của doanh nghiệp có ảnh hưởng ngược chiều đến mức độ ổn định hóa cổ tức.

Cơ hội tăng trưởng

Như đã phân tích tại phần cơ sở lý luận về các nhân tố ảnh hưởng đến mức độ ổn định hóa cổ tức ở chương 1, cơ hội tăng trưởng được giải thích dựa trên hai lý thuyết căn bản là lý thuyết tín hiệu và lý thuyết người đại diện, hai lý thuyết này thể hiện mối quan hệ ngược nhau giữa cơ hội tăng trưởng và mức độ ổn định hóa cổ tức.

Theo lý thuyết tín hiệu, DN có nhiều cơ hội đầu tư tăng trưởng sẽ có nhu cầu tăng theo. Lúc này, DN sẽ phải cân nhắc giữa việc giảm chi phí huy động vốn bên ngoài hay tăng chi phí của tín hiệu cổ tức. Để đáp ứng nhu cầu vốn, các DN này sẽ có nhu cầu giữ lại thu nhập để hỗ trợ vốn cho các dự án đầu tư có giá trị, mức cổ tức sẽ giảm và DN sử dụng tín hiệu của cổ tức bằng việc duy trì mức trả cổ tức ổn định tương đối so với thu nhập. Do đó, cơ hội đầu tư tăng lên sẽ là động cơ để các DN thực hiện ổn định hóa cổ tức (Chang và Rhee, 1990; Holder và cộng sự, 1998; Aivazian và cộng sự, 2003; Jeong, 2013).

Theo lý thuyết người đại diện, khi cơ hội đầu tư tăng trưởng tăng sẽ làm giảm dòng tiền tự do của DN do cần giữ lại thu nhập để đáp ứng nhu cầu vốn đầu tư, điều này sẽ làm giảm các xung đột đại diện giữa cổ đông và nhà quản lý. Do đó, DN ít có khả năng thực hiện CSCT ổn định trong trường hợp này. Kết quả nghiên cứu của Leary và Michaely (2011) ủng hộ lập luận này.

Với đặc điểm thị trường chứng khoán Việt Nam, thông tin bất cân xứng luôn là vấn đề tiềm ẩn trong môi trường hoạt động của DN, do đó, nhà quản lý DN thường có xu hướng truyền tín hiệu về triển vọng thu nhập đến các nhà đầu tư. Do vậy, luận án kỳ vọng có mối quan hệ cùng chiều giữa cơ hội tăng trưởng và mức độ ổn định hóa cổ tức.

Giả thuyết H2.3: Cơ hội tăng trưởng có mối quan hệ cùng chiều với mức độ ổn định hóa cổ tức của các doanh nghiệp.

Dòng tiền tự do

Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát là một trong những nguyên lý cơ bản của thị trường đã tạo ra các vấn đề người đại diện. Jensen và Meckling (1976) cho rằng dòng tiền tự do sẽ tạo ra sự cám dỗ đối với nhà quản lý trong việc lựa chọn các dự án đầu tư, nhà quản lý có thể nảy sinh động cơ đầu tư dòng tiền vượt trội này vào các dự án có hiệu quả thấp để tăng cường quy mô của DN hoặc tăng mức kiểm soát của quản lý dẫn đến làm giảm giá trị doanh nghiệp. Xung đột lợi ích tăng khi dòng tiền tự do của DN tăng lên. Do vậy, ổn định hóa cổ tức không chỉ truyền đạt thông tin về triển vọng thu nhập của DN mà còn là cam kết của nhà quản lý về việc không đầu tư quá mức ảnh hưởng đến lợi ích của cổ đông.

Giả thuyết H2.4: Các doanh nghiệp có dòng tiền tự do cao có xu hướng ổn định hóa cổ tức hơn.

Rủi ro kinh doanh

Thông tin bất cân xứng khiến các DN có nguy cơ rủi ro cao có xu hướng ổn định dòng cổ tức của mình hơn (Kumar, 1988; Guttman và cộng sự, 2010).

Chang và Rhee (1990) cho rằng các DN có lợi nhuận ổn định hơn có thể dự đoán chính xác lợi nhuận trong tương lai hơn, và do đó NQL có thể trả cổ tức và giảm nguy cơ cắt giảm cổ tức trong tương lai. Quan điểm này cũng phù hợp với các nghiên cứu của Chaney và Lewis (1995); Holder và cộng sự (1998); Koch và Shenoy (1999); Aivazian và cộng sự (2003); Jeong (2013).

Giả thuyết H2.5: Các doanh nghiệp có rủi ro cao có xu hướng ổn định hóa cổ tức hơn.

Sở hữu của cổ đông lớn

Theo Shleifer và Vishny (1997), vấn đề đại diện chính trong một DN là xung đột lợi ích tồn tại giữa cổ đông thiểu số và cổ đông kiểm soát (nhà quản lý DN). Sự tập trung quyền sở hữu làm giảm các xung đột lợi ích, từ đó làm giảm chi phí đại diện. Ngược lại, trong các DN có sở hữu phân tán, tiềm ẩn xung đột lợi ích của cổ đông kiểm soát và cổ đông thiểu số lớn. Do đó, ổn định hóa cổ tức có thể được sử dụng để giảm

thiểu xung đột lợi ích này bằng cách giảm bớt dòng tiền tự do và buộc các DN tham gia vào thị trường vốn bên ngoài để có thêm nguồn tài chính và tăng cường giám sát từ thị trường vốn (Easterbrook, 1984; Jensen, 1986). Một số kết quả từ các nghiên cứu thực nghiệm ủng hộ quan điểm này (La Porta và cộng sự, 2000; Shinozaki và Uchida, 2014)

Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn được sử dụng để đánh giá cấu trúc sở hữu tập trung hay phân tán (Jeong, 2013; Shinozaki và Uchida, 2014). Do những cổ đông lớn thường có cơ hội, nguồn lực và khả năng tác động đến việc quản lý và ra quyết định của doanh nghiệp. Cổ phần mà cổ đông lớn nắm giữ thường mang tính chất ổn định, ít bị mua đi bán lại bởi vì họ chú trọng đến mục tiêu dài hạn hơn là mục tiêu ngắn hạn. Hơn nữa, nhà đầu tư lớn thường được cho là có nhiều kiến thức và hiểu biết để tự bảo vệ mình, vì vậy họ đóng vai trò quan trọng trong quản trị công ty và được coi là người giám sát hành vi của nhà quản lý.

Giả thuyết H2.6: Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn có quan hệ ngược chiều với mức độ ổn định hóa cổ tức.

Sở hữu của cổ đông tổ chức

Tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức được đại diện cho cả ba xung đột thị trường (thuế, thông tin bất cân xứng và xung đột đại diện). Về quan điểm thuế, cổ đông tổ chức không gặp bất lợi về thuế cổ tức như các cổ đông cá nhân, cho nên, DN có tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức càng lớn thì mức độ ổn định cổ tức càng giảm. Theo lý thuyết người đại diện, cổ đông tổ chức là những người có khả năng giám sát mạnh mẽ và có lợi thế trong việc quản lý DN. Sự có mặt của cổ đông tổ chức làm giảm xung đột lợi ích và giảm vấn đề đại điện. Mặt khác, nếu lập luận theo vấn đề BCXTT, cổ đông tổ chức là những người hiểu biết, có khả năng tiếp cận thông tin dễ dàng hơn các cổ đông là cá nhân, nên vấn đề BCXTT được giảm thiểu nếu có sự hiện diện tỷ lệ sở hữu lớn của cổ đông tổ chức trong một DN (Brennan và Thakor, 1990).

Xuất phát từ vấn đề BCXTT, luận án kỳ vọng lý thuyết tín hiệu sẽ là cơ sở giải thích mối quan hệ này ở TTCK Việt Nam.

Giả thuyết H2.7: Tỷ lệ nắm giữ cổ phần của cổ đông là tổ chức có quan hệ ngược chiều với mức độ ổn định hóa cổ tức của doanh nghiệp.

Sở hữu Nhà nước

Cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến mức độ ổn định hóa cổ tức được các nghiên cứu tiếp cận trên góc độ sự tập trung quyền sở hữu hoặc đặc điểm cổ đông là cá nhân hay tổ chức (La Porta và cộng sự, 2000)

Xuất phát từ thực trạng cấu trúc sở hữu ở Việt Nam (phân tích tại phần 4.1) là cấu trúc sở hữu tập trung và Nhà nước nắm quyền chi phối ở một số DN thuộc một số ngành kinh tế quan trọng như Dầu khí, Tiện ích, Công nghiệp. Mặc dù lộ trình cổ phần hóa vẫn đang được thực hiện nhưng số DN do Nhà nước nắm giữ cổ phần chi phối không nhỏ. Do đó, sở hữu Nhà nước cũng có thể là một nhân tố ảnh hưởng đến mức độ ổn định cổ tức của các DNNY trên TTCK Việt Nam, do DN nào có sự kiểm soát của Nhà nước sẽ ít phải đối diện với vấn đề đại diện nên ít có khả năng thực hiện ổn định hóa cổ tức. Như vậy, ngoài biến sở hữu của cổ đông lớn và sở hữu của tổ chức, sau khi phân tích thực trạng cấu trúc sở hữu của các DNNY ở Việt Nam, mô hình nghiên cứu bổ sung thêm giả thuyết sau:

Giả thuyết H2.8: Tỷ lệ sở hữu Nhà nước có mối quan hệ ngược chiều với mức độ ổn định hóa cổ tức của doanh nghiệp

Mức độ cạnh tranh ngành

Mức độ cạnh tranh của ngành càng cao thì vấn đề bất đại diện càng được giảm thiểu vì DN phải tập trung nâng cao năng lực cạnh tranh để tối đa hóa lợi nhuận. Do phải đối mặt với sự cạnh tranh lớn về vốn nên có khả năng các nhà quản lý sẽ đáp ứng sở thích của nhà đầu tư về cổ tức (Baker và Wurgle, 2004) để thu hút vốn đầu tư. Có nghĩa là DN có xu hướng sử dụng cổ tức như là phương tiện để truyền tín hiệu nhằm thu hút vốn đầu tư của nhà đầu tư. Theo lập luận này, các DN hoạt động trong các ngành cạnh tranh cao có nhiều khả năng làm trơn cổ tức hơn.

Giả thuyêt H2.9: Mức độ cạnh tranh của ngành có quan hệ cùng chiều với mức độ ổn định hóa cổ tức.

Tài sản hữu hình

Theo Harris và Raviv (1991), nhà đầu tư bên ngoài dễ dàng kiểm soát tài sản hữu hình hơn tài sản vô hình do các đặc điểm vốn có của tài sản hữu hình (tồn tại hình thái vật chất cụ thể). Do đó, tỷ lệ đầu tư vào tài sản hữu hình lớn sẽ làm giảm sự không chắc chắn về thông tin của DN hơn.

Giả thuyết H2.10: Tài sản hữu hình có quan hệ ngược chiều với mức độ ổn định hóa cổ tức

Môi trường thông tin ngành

Môi trường thông tin ngành thể hiện sự rõ ràng hay mờ đục thông tin về hoạt động và kết quả kinh doanh của DN. Hiện tượng ổn định hóa cổ tức sẽ phổ biến hơn đối với các ngành không có sự chắc chắc về thông tin của DN. Biến động lợi nhuận

trong ngành (rủi ro ngành) thường được sử dụng để đánh giá sự không chắc chắn về môi trường thông tin của ngành (Javakhadze và cộng sự, 2014)

Giả thuyết H2.11: Ngành nào có biến động lợi nhuận lớn có xu hướng ổn định hóa cổ tức hơn.

4.2.2. Mô hình nghiên cứu

Để trả lời cho câu hỏi nghiên cứu số 2 cũng như kiểm định các giả thuyết đã xây dựng, luận án thực hiện hồi quy hai mô hình hồi quy đa biến sau đây:

(MH2.1)

(MH2.2)

- Biến phụ thuộc là mức độ ổn định cổ tức, sử dụng đồng thời hai thước đo hồi quy từ mô hình MH1.1 và mô hình MH1.2 là thước đo SOA do Litner (1956) đề xuất và thước đo biến động tương đối RelVol do Leary và Michaely (2011) đề xuất. Sở dĩ luận án sử dụng cả hai thước đo này, vì:

+ Thứ nhất, SOA là thước đo truyền thống được hầu hết các nghiên cứu trước đây sử dụng để đánh giá mức độ ổn định hóa cổ tức. Việc sử dụng thước đo này sẽ giúp luận án dễ dàng so sánh với các kết quả thực nghiệm của các nghiên cứu trên thế giới.

+ Thứ hai, Leary và Michaely (2011) đã phê phán nhược điểm của thước đo SOA và đề xuất thước đo RelVol. Thước đo này có khá nhiều ưu điểm mà thước đo SOA không có như: Tránh hiện tượng chệch (bias) khi mẫu nhỏ, có thể thực hiện được với cỡ mẫu có thời gian ngắn và số quan sát hạn chế. Đây cũng là nhược điểm của luận án do thời gian nghiên cứu của luận án chỉ có 11 năm (2008-2018).

Do vậy, việc so sánh, đối chiếu kết quả từ hai thước đo sẽ giúp các nhận định từ kết quả nghiên cứu được chặt chẽ hơn.

- Các biến độc lập bao gồm biến thể hiện sự trưởng thành của DN gồm tuổi của doanh nghiệp (AGE), quy mô doanh nghiệp (SIZE); biến thể hiện cơ hội đầu tư tăng trưởng (GROWTH); biến đại diện mức độ rủi ro của doanh nghiệp đo lường bằng biến động lợi nhuận (RISK); biến cấu trúc sở hữu (OWN) với biến LARGE là tỷ lệ nắm giữ của cổ đông lớn đại diện cho mức độ sở hữu tập trung, LAGEST3, LAGEST1 lần lượt là tỷ lệ sở hữu của 3 cổ đông lớn nhất và của 1 cổ đông lớn nhất, INST đại diện cho tỷ

lệ nắm giữ cổ phần của cổ đông tổ chức, SO là tỷ lệ sở hữu của cổ đông Nhà nước; tỷ lệ đầu tư tài sản cố định (TANG) và dòng tiền tự do (FCF). Ngoài ra, nghiên cứu bổ sung thêm biến đặc điểm của ngành theo Javakhadze và cộng sự (2014) vào mô hình để phân tích ảnh hưởng của ngành đến mức độ ổn định cổ tức, với hai biến đại diện là mức độ cạnh tranh ngành (HHI) và môi trường thông tin của ngành (RISK_IND).

4.2.3. Các biến và thang đo

- Biến mức độ ổn định hóa cổ tức

Như đã trình bày ở trên, biến phụ thuộc được đo lường thông qua hệ số SOA và RelVol. Hai biến này là kết quả hồi quy cho từng DN sau khi trả lời câu hỏi nghiên cứu số 1, với biến SOA được hồi quy từ MH1.1, biến RelVol được hồi quy từ MH1.2. Trong đó, SOA và RelVol càng thấp thể hiện mức ổn định hóa càng cao, nếu SOA hay RelVol bằng 1 thì chứng tỏ không có hiện tượng hiệu chỉnh cổ tức. Do vậy, dấu được ước lượng từ mô hình hồi quy sẽ được giải thích ngược lại cho mức độ ổn định hóa cổ tức.

- Biến quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Quy mô của doanh nghiệp có thể được xác định theo một trong ba tiêu chí: (i) Quy mô tổng nguồn vốn, trong đó tổng nguồn vốn tương đương tổng tài sản được xác định trong bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp; (ii) Theo số lao động bình quân năm; (iii) Quy mô theo doanh thu.

Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng tiêu chí tổng nguồn vốn để xác định quy mô doanh nghiệp. Do vậy, logarit tự nhiên của tổng tài sản là thước đo cho biến này (Leary và Michaely, 2011; Javakhadze và cộng sự, 2014)

- Biến tuổi doanh nghiệp (AGE)

Do mẫu nghiên cứu là các DNNY nên biến độ tuổi của DN được đo lường thông qua số năm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam của DN, được tính từ thời điểm bắt đầu niêm yết đến năm 2019 (Leary và Michaely, 2011; Jeong, 2013; Javakhadze và cộng sự, 2014).

- Biến rủi ro kinh doanh (RISK)

Thông tin bất cân xứng khiến các công ty có nguy cơ rửi ro cao có xu hướng ổn định cổ tức của mình hơn. Các nghiên cứu thường dùng thước đo biến động thu nhập để đại diện cho rủi ro kinh doanh. Biến động thu nhập đo lường qua độ lệch chuẩn của tỷ lệ EBIT trên tổng tài sản.

- Biến cơ hội tăng trưởng (GROWTH)

Cơ hội tăng trưởng thường được tính theo hai chỉ tiêu là tỷ lệ tăng trưởng của lợi nhuận hoặc tỷ lệ tăng trưởng của doanh thu. Tốc độ tăng trưởng theo doanh thu phản ánh mức độ tăng lên hoặc giảm đi thị phần của DN trên thị trường. Còn tốc độ tăng trưởng theo lợi nhuận cũng có ý nghĩa khá giống với tốc độ tăng trưởng theo doanh thu nhưng phản ánh thực chất và chính xác hơn. Tuy nhiên, do mẫu nghiên cứu của đề tài là các DNNY (các nhà nghiên cứu đã thừa nhận các DNNY có xu hướng ổn định hóa cổ tức hơn các doanh nghiệp chưa niêm yết do sự giám sát chặt chẽ của thị trường chứng khoán) nên nghiên cứu sẽ sử dụng tỷ số M/B để đo lường cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp (theo Lang và Litzenberger, 1989)

Tỷ lệ M/B phản ánh tình hình tài chính của DN và được các nhà đầu tư quan tâm khi phân tích cổ phiếu để đầu tư. Nếu tỷ lệ này thấp có nhiều khả năng dư thừa tiền mặt để đáp ứng cơ hội đầu tư tăng trưởng (Fama và French, 2002).

- Biến dòng tiền tự do (FCF)

Dòng tiền tự do được xem như lượng tiền mặt DN tạo ra sau khi để lại một phần để duy trì hoặc mở rộng các tài sản phục vụ cho hoạt động kinh doanh. Theo Jensen (1986), FCF (Free Cash Flow) là dòng tiền dư thừa (vượt quá) số tiền cần thiết cho các dự án có NPV dương khi chiết khấu dòng tiền theo chi phí vốn đã xác định.

FCF = Dòng tiền hoạt động – Chi tiêu vốn

Hay, FCF = Thu nhập ròng + Khấu hao – Thay đổi trong vốn lưu động – Chi phí vốn

- Biến sở hữu của cổ đông lớn (LARGE, LARGEST3, LARGEST1)

Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn (LARGE) là tổng tỷ lệ sở hữu của tất cả các cổ đông lớn tại thời điểm cuối năm tài chính. Luật chứng khoán Việt Nam 2006, sửa đổi bổ sung 2010 quy định: “Cổ đông lớn là cổ đông sở hữu trực tiếp hoặc gián tiếp từ 5% trở lên số cổ phiếu có quyền biểu quyết của tổ chức phát hành”. Do đó cổ đông lớn của DN có thể bao gồm rất nhiều loại hình NĐT (NĐT nước ngoài, NĐT là nhà nước, NĐT là tổ chức, NĐT là cá nhân, NĐT là thành viên ban giám đốc của công ty).

Luận án tính toán cả tỷ lệ sở hữu của 3 cổ đông lớn nhất (LARGEST3) và tỷ lệ sở hữu của 1 cổ đông lớn nhất (LARGEST1) để đánh giá mức độ tập trung của cấu trúc sở hữu.

- Biến sở hữu của cổ đông tổ chức (INST)

Tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức là tổng tỷ lệ sở hữu của các cổ đông lớn là tổ chức tại thời điểm cuối năm tài chính, không bao gồm sở hữu của tổ chức là Nhà nước.

- Biến sở hữu của Nhà nước (SO)