Thu Nhập Của Các Chứng Khoán Phái Sinh Có Tài Sản Gốc Là Trái Phiếu

- Sau điểm O đến điểm K giá trị quyền chọn mua vẫn ở mức dương nhưng giảm dần khi giá càng gần K. Trong trường hợp này việc thực hiện quyền có đưa lại lợi nhuận cho người mua quyền, nhưng mức lợi nhuận chưa đủ bù đắp chi phí mua quyền đã bỏ ra, hay người bán quyền vẫn còn lãi. Tuy nhiên mức lãi ít hơn 300 và người đầu tư mua quyền sẽ vẫn thực hiện quyền để giảm thiểu thua lỗ, đồng thời giảm thiểu phần lãi của bên bán

- Điểm K được gọi là điểm hoà vốn ( Trường hợp này ngang giá - At the money), tức là mức lãi của bên bán là 0. Bên mua cũng đủ để trang trải chi phí mua quyền ( ở đây chúng ta vẫn giả định là bỏ qua phí giao dịch).

- Nếu giá cổ phiếu tăng cao hơn K thì quyền chọn bán sẽ lỗ ( Trường hợp này là mất giá - Out of money). Giá càng xa K thì lỗ càng lớn và tất nhiên người mua quyền sẽ thiực hiện quyền mua của mình để có khoản lãi tương ứng.

- Người bán hợp đồng quyền chọn mua luôn mong giá cổ phiếu duy trì ở mức thấp để người mua quyền không thực hiện được

Đối với người mua là mất giá thì người bán là được giá và ngược lại.

Mua hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu :

Biến động của giá trị hợp đồng

300

Biến động của giá cổ phiếu

H×nh1. 4: Biến thiên lợi ích (lãi suất) của người mua hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu

Trong sơ đồ trên chúng ta cũng thấy xu hướng thu nhập của người mua hợp

đồng quyền chọn bán cổ phiếu là nếu giá cổ phiếu càng giảm thị thu nhập của người mua hợp đồng chọn bán càng lớn. Gía cổ phiếu tăng đến mức nhất

định (điểm k) thì lãi suất của người mua hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu bằng không, hay điểm hòa vốn. Nếu giá cổ phiếu trong khoảng k và 0 thì tiền lãi của người mua hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu sẽ giảm dần. Nếu giá cổ phiếu tăng đến điểm 0 và lớn hơn thì người mua hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu thực lỗ là 300 và mức lỗ không thể vượt mức phí mà người

mua này phải trả. Đối với người mua hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu thì họ luôn mong cổ phiếu xuống giá để họ bán theo hợp đồng với giá cao hơn và lãi nhiều hơn.

Bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu

Biến động của giá trị hợp đồng

300

Biến động của giá cổ phiếu

H×nh 1.5: Biến thiên lợi ích (lãi suất) của người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu

Trong sơ đồ trên chúng ta cũng thấy xu hướng thu nhập ngược lại so với trường hợp mua hợp đồng quyền chọn bán. Thu nhập của người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu là nếu giá cổ phiếu càng tăng thì thu nhập của người mua hợp đồng chọn bán càng lớn. ( nhưng không vượt quá 300). Nếu giá cổ phiếu nhỏ hơn k thì thu nhập của người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu sẽ âm, hay lỗ (theo giá tức thì ở thị trường). Gía cổ phiếu tăng đến mức nhất

định (điểm k) thì lãi suất của người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu bằng không, hay k là điểm hòa vốn. Có nghĩa là lợi suất do hợp đồng đưa lại cho người mua vừa bằng phí trả cho người bán quyền. Nếu giá cổ phiếu trong khoảng k và 0 thì tiền lãi của người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu sẽ tăng dần và lãi cho người mua quyền giảm dẫn Nếu giá cổ phiếu tăng đến điểm 0 và lớn hơn thì người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu thực lãi là 300 và mức lãi không thể vượt mức phí mà người bán thu được. Lưu ý rằng, nếu giá cổ phiếu bằng hay lớn hơn điểm 0 thì quyền sẽ không được thực hiện, bởi vì người mua sẽ không dùng quyền để bán với giá thấp hơn giá thị trường. Trong trường hợp này người bán quyền lãi đúng bằng phần phí thu được khi bán. Đối với người bán hợp đồng quyền chọn bán cổ phiếu thì họ luôn mong cổ phiếu tăng giá để họ thu được phần phí mà không phải bán cổ phiếu của mình. Người mua quyền thì ngược lại, họ muốn giá cổ phiếu càng hạ càng tốt, vì khi đó họ có cơ bán ở giá ấn định cao hơn giá thực ở thị trường và thu lợi nhuận. Mức lãi của ngưòi bán quyền bán thì có hạn (tối đa 300) còn mức lỗ thì có thể bằng cả cổ phiếu (khi cổ phiếu thành giấy lộn)

Hỵp đồng kỳ hạn

Hình 1.6: Biến thiên lợi ích (lãi suất) (VC ) của người mua trong hợp đồng kỳ hạn mua cổ phiếu trong quan hệ với giá tài sản gốc

VC Lợi ích của người mua trong hợp

đồng kỳ hạn

P

Trong sơ đồ trên VC là biến về quyền lợi của người mua trong hợp đồng kỳ hạn trong mối quan hệ với P là sự biến thiên giá cổ phiếu. Giá càng cao thì bên mua trong hợp đồng kỳ hạn có lãi càng lớn và giá thấp thì có trình trạng ngược lại.

Trường hợp người bán thì ngược lại, giá càng cao thì họ càng lỗ và giá càng thấp thì họ càng lãi. Hãy xem đồ thị sau:

Hình 1.7 : Biến thiên lợi ích (lãi suất -VP) của người bán trong hợp đồng kỳ hạn bán cổ phiếu -P

VP

P

Trong sơ đồ trên VP là biến về quyền lợi của người bán trong hợp đồng kỳ hạn. Giá càng hạ thì họ bán theo hợp đồng sẽ có chênh lệch càng lớn so với giá thị trường hiện tại.

1.3.1.2. Thu nhập của các chứng khoán phái sinh có tài sản gốc là trái phiếu

Hình 1.8: Biến thiên lợi ích (tiền lãi VC) của người mua hợp đồng quyền chọn mua liên quan đến giá trái phiếu (P)

VC

P

Trong trường hợp trên đây giá trái phiếu càng tăng (lãi suất giảm), thì người có quyền mua càng thắng và ngược lại. Mức mất tối đa của người mua quyền là phí mua quyền. Mức mất tối đa của người bán quyền , hay mức lãi tối đa của người mua quyền theo lý thuyết là vô hạn và đúng bằng chênh lệch giữa giá thực tế hiện thời và giá ấn định thực hiện. Tuy nhiên, trong thực tế sự biến động của giá trái phiếu là không nhiều và vì vậy người ta mới coi đầu tư vào trái phiếu là đầu tư ít rủi ro.

Hình 1.9: Biến thiên lợi ích (tiền lãi VP) của người mua hợp đồng

quyền chọn bán liên quan đến sự gia tăng của giá trái phiếu (P)

P

Trong sơ đố trên chúng ta thấy lợi ích của của người mua hợp đồng quyền chọn bán liên quan đến trái phiếu sẽ càng giảm khi giá trái phiếu càng tăng (lãi suất giảm). Nếu giá trái phiếu tăng cao đến mức mà người mua hợp đồng bán trái phiếu không thể thực hiện quyền của mình, tức là bán trái phiếu thì người mua quyền sẽ bị mất (lỗ ) khoản phí mua quyền. Về mặt lý thuyết thì lãi của người mua quyền sẽ tăng vô hạn, nhưng thực tế giá trái phiếu thay đổi không nhiều trong quan hệ với lãi suất thị trường. Trong trường hợp trái phiếu mất khả năng thanh toán (coi như giá trị bằng 0) thì người mua quyền bán có lãi gộp đúng bằng giá ấn định (giá thực hiện) và do vậy có mức lãi thuần bằng hiệu số giữa giá thực hiện và phí mua quyền.

1.3.1. 3. Các yếu tố tác động đến giá trị hợp đồng tương lai, hợp đồng kỳ hạn.

Như phần khái niệm chứng khoán phái sinh 1.1 ở trên đã giới thiệu Hợp đồng tương lai là một hợp đồng thoả thuận để mua hay bán một lượng tài sản, hàng hoá hoặc một khoản tài sản tài chính tại một mức giá cố định vào một thời gian trong tương lai. Còn hợp đồng kỳ hạn (Forward) cũng là hợp

đồng thoả thuận mua hoặc bán một lượng tài sản, tài sản tài chính tại một thời

điểm nhất định trong tương lai với một mức giá xác định. Như vậy giữa hợp

đồng tương lai và hợp đồng kỳ hạn rất giống nhau về nội dung nhưng chúng chỉ khác nhau về thời gian giao hàng : Đối với hợp đồng tương lai thời gian giao hàng thường trong một khoảng thời gian, đối với hợp đồng kỳ hạn thời gian giao hàng vào thời điểm đáo hạn hợp đồng.

Tuy nhiên, do tính chất, nội dung khá giống nhau nên quá trình hình thành giá trị của hai loại hợp đồng tương đối giống nhau. Điểm khác nhau duy nhất là thời gian thực hiện hợp đồng, đối với hợp đồng kỳ hạn thì phải cố định tại một

điểm thời gian. Phương pháp định giá chứng khoán phái sinh nói chung đều giả

định giá tài sản gốc đã được biết trước.

Quan hệ lợi ích của người nắm giữ hợp kỳ hạn, tương lai được thể hiện qua các sơ đồ sau đây :

Quan hệ lợi ích của ngưòi bán tài sản trong hợp đồng :

Hình 1.10 : Quan hệ lợi ích thu nhập của người bán tài sản trong hợp đồng kỳ hạn- Hợp đồng tương lai( Đồng lợi ích với việc tăng giá tài sản gốc).

Thu nhập của

người bán hàng(VP)

Giá TS

0 Gốc P

Tức là nếu giá tài sản gốc càng tăng thì người bán tài sản trong hợp đồng kỳ hạn- Hợp đồng tương lai càng có lợi và thu lãi được nhiều hơn.

a) Quan hệ lợi ích của người mua tài sản trong hợp đồng :

Hình 1.11: Quan hệ ngược chiều giữa lợi ích người mua tài sản trong hợp

đồng kỳ hạn- hợp đồng tương lai và giá tài sản gốc

Thu nhập của

người bán hàng(VC)

Giá TS

0 Gốc-P

Như vậy, giá tài sản gốc càng tăng thì thu nhập của người mua tài sản trong hợp đồng kỳ hạn- hợp đồng tương lai càng bị thiệt, tức là họ phải mua ở giá cao.

b) Các nhân tố tác động đến giá hợp đồng kỳ hạn- hợp đồng tương lai

Như đã phân tích ở trên quyền lợi của người nắm giữ hợp đồng kỳ hạn, hợp

đồng tương lai bản chất là như nhau và giá trị của chúng cũng tương tự như nhau trong quan hệ biến thiên của giá tài sản cơ sở được thỏa thuận trong hợp

đồng. Qua phân tích ở trên, chúng ta rút ra quan hệ hàm số, hay quan hệ các nhân tố ảnh hưởng đến giá trị (giá) của hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai như sau :

VHĐ = f ( E, S, t*, T, Rf, , ) (1.1)

Trong đó:

VHĐ - Giá trị nội tại của hợp đồng

E– Giá thực hiện hay giá ấn định của tài sản gốc trong hợp đồng

S– Giá giao ngay, hay giá thực tế của tài sản gốc tại thời điểm tính toán

t* - Thời điểm đáo hạn của hợp đồng

T - Thời gian đáo hạn (khoảng thời gian đến khi đáo hạn hợp đồng) Rf - Lãi suất không rủi ro

- Rủi ro của tài sản gốc ;

- Hệ số đòn bẩy (độ dốc trong phương trình tuyến tính biểu hiện mối quan hệ giữa giá trị của chứng khoán phái sinh và giá cả (lãi suất thị trường)

Các yếu tố như giá ấn định của tài sản gốc trong hợp đồng, giá thực tế của tài sản gốc tại thời điểm thực hiện hợp đồng, thời điểm đáo hạn của hợp đồng khoảng thời gian đến khi đáo hạn hợp đồng, lãi suất không rủi ro, lãi suất cơ bản của thị trường, rủi ro của tài sản gốc đều là các nhân tổ ảnh hưởng đến sự hình thành giá trị hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai.

Giá thực tế (giao ngay-S) của tài sản gốc: Nếu tài sản gốc tăng giá thì người ở vị thế mua trong hợp đồng sẽ được lợi, còn đối với người bán trong hợp đồng sẽ có hại; trường hợp ngược lại nếu tài sản gốc giảm giá thì người mua có hại và người bán có lợi. Vì vậy, người bán trong hợp đồng luôn kỳ vọng giá xuống và người mua lại kỳ vọng ngược lại là giá lên. Yếu tố giá giao ngay là yếu tố rất quan trọng quyết định giá, giá trị nội tại của hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai.

Giá ấn định hay giá thực hiện (E) : Đây là giá mà các bên ký hợp đồng cần tính toán và đưa ra ( phần sau sẽ nói rõ hơn nguyên tắc xác định). Mức giá quy

định này cũng là yếu tố quyết định giá trị của hợp đồng. Nếu mức giá ấn định cao tương đối so với giá cần thiết của nó sẽ tạo một khoản lợi cho người bán trong hợp đồng. Ngược lại, mức giá ấn định thấp tương đối so với giá cần thiết của nó sẽ tạo một khoản lợi cho người mua trong hợp đồng. Do đó hai bên mua, bán cần tính toán và đi đến giá càng sát giá cần thiết càng tốt để quy định là giá giao hàng trong hợp đồng. Như vậy, giá thực hiện là một cấu thành của giá trị hợp đồng. Mỗi khi hợp đồng đã được ký kết thì yếu tố giá thực hiện này đưa

đến một giá trị cố định cho hợp đồng đối với mỗi bên mang dấu ngược chiều nhau và nó sẽ kết tinh trong giá trị nội tại của hợp đồng.

Thời điểm đáo hạn (t*) và thời gian đáo hạn của hợp đồng (T) : Thời điểm

đáo hạn của hợp đồng t sẽ quyết định thời gian đáo hạn T tại mỗi điểm thời gian tính toán. Thông thường nếu thời gian đáo hạn càng dài thì rủi ro càng lớn và vì vậy giá trị nội tại của hợp đồng cũng càng lớn. Càng gần thời điểm thực hiện hợp đồng thì giá trị nội tại của hợp đồng do yếu tố thời gian càng ít giá trị.

Chúng ta hãy xem ảnh hưởng của thời điểm đáo hạn, chệnh lệch giá giao ngay và giá ấn định theo ví dụ sau đây.

Bảng 1.5: Giá kỳ hạn trong hợp đồng tương lai về vàng

loại 100 onces/lingot14Công bố ngày 01/12/1996 tại COMEX)

Thời điểm đáo hạn