Vận dụng quy tắc Taylor trong cơ chế điều hành lãi suất của ngân hàng Nhà nước Việt Nam

- Quá trình điều chỉnh LSCS bằng các bước nhỏ nên sử dụng mô hình làm phẳng lãi suất.

+ Trường hợp giới hạn lãi suất bằng 0

Khi lãi suất bằng 0, công cụ lãi suất hầu như không có tác dụng nên các nhà hoạch định CSTT sử dụng các công cụ khác để kích thích tăng trưởng kinh tế như tăng cơ số tiền, tăng tỉ lệ tín dụng, v.v.

1.3.2 Ngân hàng Trung ương Anh

Theo Bank of England (2006), CSTT của NHTW Anh có bốn mục tiêu:

- Lãi suất thị trường qua đêm phải phù hợp với mức LSCB chính thức của NHTW (official Bank rate).

- Một khuôn khổ CSTT hiệu quả, an toàn và linh hoạt đối với việc quản trị thanh khoản của hệ thống ngân hàng – cả đối với các thị trường tiền tệ cạnh tranh và nơi thích hợp, sử dụng tiền của NHTW – trong hoạt động hàng ngày và trong các điều kiện áp lực hoặc bất thường khác.

- Một khuôn khổ CSTT đơn giản, thông suốt và minh bạch.

- Các thị trường tiền tệ đồng bảng Anh cạnh tranh và bình đẳng.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 260 trang tài liệu này.

NHTW Anh là một trong số các NHTW lớn hoạt động dưới chế độ CSTT lạm phát mục tiêu chính thức kể từ tháng 10 năm 1992. Theo đó, NHTW Anh hoạt động theo quy tắc lạm phát mục tiêu hơn là qui tắc công cụ chính sách giống như quy tắc Taylor. Sự khác biệt giữa quy tắc lạm phát mục tiêu theo dự báo và quy tắc công cụ chính sách (giống như quy tắc Taylor) về cơ bản là cách thức các nhà hoạch định chính sách thông tin lẫn nhau và với công chúng. Các nhà hoạch định chính sách lạm phát mục tiêu sẽ điều chỉnh công cụ LSCS khi cần thiết để làm cho mức dự báo lạm phát trung hạn về gần với mức lạm phát mục tiêu, trong khi đó ở quy tắc công cụ chính sách là điều chỉnh mức LSCS phản ứng theo một công thức đơn giản.

Dưới chế độ CSTT lạm phát mục tiêu, Ủy ban CSTT (MPC) sẽ ra các quyết định về mức lạm phát dự báo trung hạn. MPC dự báo lạm phát căn cứ vào kỳ vọng của thị trường về con đường phía trước của các loại lãi suất. NHTW Anh cho rằng việc thiết lập mục tiêu đối với mức lạm phát dự báo cho phép các nhà hoạch định

phản ứng một cách linh hoạt đối với các loại thông số kinh tế vĩ mô khác nhau và thực hành các phán đoán đáng xem xét. Tuy vậy, mặc dù quy tắc Taylor không phải là nổi bật trong khuôn khổ CSTT của NHTW Anh nhưng nó đóng vai trò làm cơ sở cùng với các mô hình khác để các thành viên của MPC xem xét và so sánh các tính toán quy tắc chính sách với mức LSCS hiện hành.

Công cụ CSTT của NHTW Anh là lãi suất cơ bản chính thức của NHTW trả trên dự trữ của NHTM (Offical bank rate paid on commercial bank reserves) kể từ ngày 18 tháng 5 năm 2006 cho đến hiện nay12.

Sự vận dụng quy tắc Taylor trong chính sách lãi suất của NHTW Anh

Khuôn khổ CSTT của NHTW Anh là sự cam kết tỉ lệ lạm phát thấp. Mục tiêu được duy trì ở mức 2,5% kể từ khi NHTW Anh được trao cho quyền độc lập, mặc dù tỉ lệ lạm phát mục tiêu này được xem xét hàng năm, tuy nhiên nó được áp dụng tại mọi thời điểm (Nikolov 2002).

Do độ trễ lớn trong sự truyền tải CSTT, MPC ra quyết định CSTT căn cứ vào dự báo về áp lực lạm phát trong nền kinh tế. Mỗi quý MPC tính toán mức lạm phát và GDP trong thời gian hai năm sử dụng mô hình kinh tế vĩ mô của NHTW Anh và bất kỳ các mô hình khác và nguồn thông tin có sẵn để thông tin kết quả dự báo của MPC. Kết quả của tỉ lệ lạm phát và sản lượng GDP kỳ vọng từ mỗi lần dự báo là thành phần chính trong quyết định chính sách của MPC. Tuy nhiên không có mối quan hệ đơn giản và máy móc giữa tính toán của NHTW và quyết định chính sách. MPC quan tâm đến nhiều nguồn khác nhau khi thiết lập CSTT.

Mặc dù NHTW Anh không sử dụng quy tắc công cụ chính sách để hoạch định chính sách, các thành viên NHTW và MPC xem xét cách thức tính toán công cụ chính sách của một số mô hình làm cơ sở so sánh với với LSCS hiện hành. Các quy tắc đó là quy tắc Taylor, quy tắc McCallum và quy tắc Brainard.

Quy tắc Taylor được NHTW Anh xem xét ở dạng sau:

it = rtss + 1,5(πt-1 – 2,5) + 0,5(yt-1 – y*t-1) (1.36) Trong đó:

12 http://www.bankofengland.co.uk/statistics/pages/iadb/notesiadb/wholesale_baserate.aspx

rss: lãi suất thực bình quân được tính từ lãi suất 5 năm forward của các trái phiếu trong chỉ số chứng khoán (index-linked bonds);

π: là mức lạm phát tính theo chỉ số giá bán lẻ (Retail Price Index – RPI); y: sản lượng GDP thực

y*: sản lượng GDP thực cân bằng được tính từ hàm sản xuất.

Các thành viên MPC đã sử dụng quy tắc Taylor có độ trễ bằng một (1) để so sánh với lãi suất cơ bản và thấy rằng hệ số độ lệch sản lượng thay đổi trong khoảng (0,25; 0,75). MPC đã sử dụng quy tắc Taylor để phân tích và giảng giải sự khác biệt giữa LSCS tính bởi quy tắc Taylor và LSCS thực tế.

Quy tắc McCallum được NHTW Anh xem xét như sau:

M = x* - vt-1 + 0.5(x* - xt-1) (1.37)

Trong đó:

M: tốc độ tăng tiền cơ sở M0 (narrow money growth); x: tỉ lệ tăng thu nhập danh nghĩa thực tế;

x*: tỉ lệ tăng thu nhập danh nghĩa mục tiêu ở dạng hằng số (giả sử bằng 5%); v: vòng quay tiền (trung bình trượt 4 quý của vòng quay tiền cơ sở).

Giống như đối với quy tắc Taylor, các thành viên ngân hàng phân tích các thay đổi trong mức tăng lạm phát và GDP thực cũng như xu hướng của vòng quay tiền. Cách làm này nhằm kiểm tra chéo về qui luật lãi suất là lãi suất và lượng cung tiền sẽ dẫn đến kết quả tương tự với điều kiện vòng quay tiền không đổi (Nikolov 2002).

Quy tắc Brainard được NHTW Anh xem xét có dạng như sau:

it = 0.109πt-1 + 0.99et + 47.545yt-1 + 0.046πt-2 – 0.031et-1 – it-1 + 0.117 (1.38)

Trong đó:

e: tỉ giá hối đoái danh nghĩa;

i, π, y: giống quy tắc Taylor dạng (1.36).

Quy tắc Brainard của NHTW Anh được tính toán từ công thức của Martin và Salmon năm 1999 sử dụng mô hình VAR với các biến số GDP, lạm phát, lãi suất ngắn hạn và tỉ giá hối đoái hiệu dụng. Quy tắc Brainard sử dụng tương tự như quy tắc Taylor. Các thành viên NHTW sẽ nhận xét các điều kiện tạo ra thay đổi trong

công thức và so sánh lãi suất repo của NHTW Anh với lãi suất được rút ra từ quy tắc Brainard.

Kết luận: Trong phạm vi khuôn khổ CSTT của NHTW Anh, các quy tắc CSTT “máy móc” không có vai trò trong thực hành hoạch định CSTT mặc dù chúng được sử dụng trong các nghiên cứu và đánh giá kinh tế. Tuy vậy, các quy tắc công cụ chính sách vẫn được sử dụng làm cơ sở so sánh với mức LSCS do NHTW Anh quyết định. Thông qua việc phân tích sự vận dụng quy tắc Taylor của NHTW Anh, một số vấn đề chính được rút ra như sau:

+ Quy tắc Taylor là một trong ba quy tắc được sử dụng để tính toán LSCS theo lý thuyết so sánh với LSCS thực tế.

+ Dạng quy tắc Taylor sử dụng có hệ số cố định: hệ số lạm phát bằng 1,5 và hệ số độ lệch sản lượng là 0,5.

+ Sử dụng độ trễ bằng 1 với các biến số lạm phát và sản lượng. Trong trường hợp này kết quả tính toán cho thấy hệ số sản lượng dao động trong khoảng (0,25; 0,75).

1.3.3 Ngân hàng Trung ương Châu Âu

Mục tiêu cơ bản của CSTT của NHTW Châu Âu (ECB) là duy trì sự ổn định giá cả. ECB tập trung vào tỉ lệ lạm phát thấp hơn nhưng gần ở mức 2% trong thời kỳ trung hạn13. Để đạt được mục tiêu cơ bản này, giống như các NHTW khác, ECB tiến hành phân tích toàn diện sự phát triển kinh tế trên cơ sở hai trụ cột chính là phân tích kinh tế và phân tích tiền tệ.

Phân tích kinh tế đánh giá các yếu tố tác động đến sự tiến triển của giá cả từ ngắn hạn đến trung hạn, tập trung vào các hoạt động kinh tế thực tế và các điều kiện tài chính của nền kinh tế. Nghiên cứu kinh tế quan tâm đến sự tiến triển của giá cả qua các thời kỳ dưới tác động của cung – cầu hàng hóa, dịch vụ và các thị trường yếu tố sản xuất. ECB tiến hành xem xét hàng quý các yếu tố sau (không kể đến các yếu tố khác):

- Sự phát triển của tổng sản lượng;

13 https://www.ecb.europa.eu/ ECB: Monetary Policy

- Nhu cầu và các điều kiện thị trường lao động;

- Một dãy rộng các chỉ số giá cả và chi phí;

- Chính sách tài chính;

- Cán cân thanh toán đối với khu vực Châu Âu.

Phân tích kinh tế cũng bao gồm một sự phân tích toàn diện các cú sốc tác động đến khu vực Châu Âu, sự ảnh hưởng của chúng đến chi phí và hành vi giá cả và các viễn cảnh từ ngắn hạn đến trung hạn về sự lan truyền tác động của chúng trong nền kinh tế.

Phân tích tiền tệ tập trung vào giai đoạn dài hơn so với phân tích kinh tế để phân tích mối quan hệ giữa tiền tệ và giá cả. Phân tích tiền tệ có vai trò chủ yếu là cách thức kiểm tra chéo từ trung hạn đến dài hạn các chỉ báo của CSTT ngắn và trung hạn có được từ phân tích kinh tế. Phân tích tiền tệ bao gồm sự phân tích chi tiết sự phát triển của tiền tệ và tín dụng trên quan điểm đánh giá sự tác động của chúng đến mức lạm phát tương lai và sự tăng trưởng kinh tế. Công cụ phân tích bao gồm một sự phân tích tổng hợp về sự tiến triển của tổng lượng tiền, đặc biệt là tổng

lượng tiền rộng M314.

Công cụ CSTT của ECB bao gồm các loại lãi suất chủ yếu:

- Lãi suất trên nghiệp vụ tài trợ chính (MRO – main refinancing operations) để cung cấp tính thanh khoản cho hệ thống ngân hàng.

- Lãi suất tiền gửi mà các ngân hàng có thể sử dụng để tạo các khoản tiền ký gửi qua đêm với cơ quan quản lý tiền tệ khu vực đồng Euro (Eurosystem).

- Lãi suất tiền vay biên tế đối với các khoản cho vay qua đêm đối với các ngân hàng từ cơ quan quản lý tiền tệ khu vực đồng Euro.

Sự vận dụng quy tắc Taylor trong chính sách lãi suất của NHTW Châu Âu

Thông qua các dự án tính toán trong phần phân tích kinh tế từ các nhân viên của ECB, quy tắc Taylor cũng có khả năng được xem xét dưới việc thực hiện các dự án kinh tế vĩ mô (Asso, Kahn và Leeson 2010). Các nhân viên của ECB nhận diện

14 M3 bằng M2 cộng với các công cụ tài chính như Hợp đồng mua lại, Cổ phiếu quỹ thị trường tiền tệ, Chứng khoán nợ với thời gian đáo hạn đến 2 năm (https://www.ecb.europa.eu/mopo/strategy/monan/html/index.en.html)

và phân tích các cú sốc và cơ chế năng động theo chu kỳ của các hoạt động kinh tế và lạm phát, đưa ra các dự báo về lạm phát và các hoạt động kinh tế sắp xảy ra trong khoảng thời gian từ một đến ba năm. Việc phân tích này tương tự như phân tích chính sách được thực hiện bởi Fed và các NHTW khác.

ECB đã sử dụng mô hình theo vùng (AWM – Area-wide model) để đánh giá các điều kiện kinh tế, dự báo và phân tích chính sách. Mô hình AWM dựa trên việc phân tích 18 biến kinh tế vĩ mô theo phương pháp Bayesian bao gồm GDP thực, chi tiêu dùng cá nhân, chi đầu tư, chi tiêu của chính phủ, tổng số xuất khẩu, nhập khẩu, một số các chỉ số giảm phát (như hệ số giảm phát GDP, hệ số giảm phát tiêu dùng, hệ số giảm phát nhập khẩu), việc làm và tiền lương và lãi suất ngắn hạn danh nghĩa. Trong đó lãi suất ngắn hạn danh nghĩa được tính toán theo dạng của công thức tính lãi suất đơn giản có dạng log-linear về cơ bản dựa trên độ lệch lạm phát và độ lệch sản lượng. Lãi suất ngắn hạn được quyết định bởi một quy tắc Taylor chuẩn tắc (Asso, Kahn và Leeson 2010).

Xét về quy tắc Taylor, ECB đã đưa ra các lo ngại tính hiệu quả của quy tắc trong một bài báo ở Bản tin hàng tháng (tháng 10 năm 2001) bao gồm sáu điểm như sau:

Một là, các CSTT khác bao gồm cái dựa trên mục tiêu cơ số tăng tiền nếu thành công trong việc duy trì giá cả ổn định trong thời gian dài có thể không khác biệt so với quy tắc Taylor.

Hai là, rất nhiều thông tin bao gồm dữ liệu về tỉ lệ tăng trưởng tiền và tín dụng, giá cả tài sản tài chính, các chỉ tiêu tài chính, giá cả hàng hóa và tiền lương, có thể cần thiết cho việc hoạch định CSTT. Các quyết định về CSTT không chỉ phụ thuộc duy nhất vào mức lạm phát hiện hành và độ lệch sản lượng. Một quy tắc Taylor có thể bỏ qua các thông số kinh tế vĩ mô cộng thêm khác.

Ba là, các loại sốc kinh tế khác nhau yêu cầu các phản ứng chính sách khác nhau, ví dụ như các sốc về cung hoặc sốc về cầu, tạm thời hay kéo dài.

Bốn là, quy tắc Taylor không thể ứng dụng một cách chặt chẽ bởi vì độ lệch sản lượng và lãi suất thực tự nhiên không thể quan sát được. Ước tính các biến số

này với số liệu thực (chưa điều chỉnh) là một nhiệm vụ phức tạp xét cả hai phương diện lý thuyết và thực tiễn.

Năm là, quy tắc Taylor theo mô hình dự báo phù hợp với CSTT thực hiện hai mục tiêu đồng thời là mục tiêu tỉ lệ lạm phát và tốc độ tăng trưởng kinh tế. Điều này không phù hợp với mục tiêu cơ bản chính của ECB là duy trì giá cả ổn định.

Sáu là, ECB nghi vấn về tính bền vững của quy tắc Taylor do bởi lãi suất không thể hạ thấp xuống dưới không (0), ngay cả khi quy tắc Taylor có thể đề xuất giải pháp khắc phục tình thế.

Otmar Issing, nhà kinh tế học Đức, thành viên của Hội Đồng Thống Đốc ECB, người đã phát triển phương pháp hai cột trụ là nghiên cứu kinh tế và nghiên cứu tiền tệ của ECB trước đây đã cho rằng một quy tắc Taylor đơn giản nếu có sẵn trong ba thời kỳ lịch sử trong quá khứ, ắt đã không thể giúp đỡ ngăn chặn sai lầm của CSTT. Thay vào đó một CSTT dựa vào lý thuyết lượng tiền, sử dụng cung tiền như một chỉ tiêu trọng yếu ắt có thể là công cụ đạt được kết quả tốt hơn. Tuy nhiên sau khi rời ECB, tại cuộc hội thảo tại Fed chi nhánh Dallas về sự đóng góp của Giáo sư Taylor đối với học thuyết tiền tệ và chính sách, Otmar đã phát biểu rằng quy tắc Taylor đã và đang trở nên một công cụ so sánh (benchmark) đối với CSTT trong nhiều mặt khác nhau. ECB đã đối mặt với sự không chắc chắn về độ lệch sản lượng và lãi suất thực bình quân. Cho dù với khó khăn như vậy, việc theo dòi ước lượng quy tắc Taylor sử dụng nhiều loại dữ liệu khác nhau luôn luôn có tầm quan trọng (Asso, Kahn và Leeson 2010).

Lee và Crowley (2010) đã đánh giá CSTT của ECB đối chiếu với quy tắc Taylor qua dữ liệu của 12 nước thành viên ECB trong giai đoạn từ năm 1999 – 2009 với LSCS (it) là Euribor 3 tháng là loại LSCS đối với tất cả các nước thành viên ECB sau khi họ trao trách nhiệm hoạch định CSTT cho ECB vào năm 1999. Sử dụng ba mô hình tính toán LSCS là quy tắc Taylor gốc với các hệ số mặc định, quy tắc Taylor tối ưu biến thể từ quy tắc Taylor gốc với các hệ số tối ưu rút ra từ quy tắc Taylor gốc gần với mô hình và quy tắc chính sách tối ưu với sự cân chỉnh trên cơ sở mô hình New Keynesian. Quy tắc chính sách tối ưu có dạng:

it = θπ(πt – π*) + θy(yt – yt-1) + θ1it-1 + θ2it-2 (1.39)

Trong đó θπ = δβ/λi, θy= λyβ/λi, θ1 = [1+(1/α)+(δβ/α)], θ2 = -1/α được xác định sao cho hàm tổn thất phúc lợi của NHTW là nhỏ nhất. Hàm tổn thất phúc lợi được biểu diễn ở dạng:

∑

(1.40)

Trong đó:

Et: kỳ vọng có điều kiện về thông tin có sẵn ở thời kỳ t;

λy: mức độ e ngại của NHTW về độ cách biệt của sản lượng thực tế so với sản lượng tiềm năng;

λi: mức độ e ngại của NHTW về sự thay đổi lớn của LSCS it; α: nhân tố khấu trừ thời gian (time discount factor).

Các hệ số θπ, θy, θ1 và θ2 được tính từ hệ phương trình của mô hình New Keynesian bao gồm hai mô hình sau:

+ Đường cong Phillips (tổng cung):

πt = αEtπt+1 + δyt + ωt (1.41)

+ Đường tổng cầu theo mô hình New Keynesian:

yt = Etyt+1 – β(it – Etπt+1) + vt (1.42)

Trong đó yt là độ lệch sản lượng thời kỳ t; Etπt+1 là kỳ vọng mức lạm phát thời kỳ t+1 tại thời kỳ t; Etyt+1 là kỳ vọng độ lệch sản lượng thời kỳ t+1 tại thời kỳ t; ωt là sốc tổng cung và vt là các cú sốc kỹ thuật và các nhân tố tạm thời khác.

Mô hình New Keynesian được hai tác giả Lee và Crowley (2010) giải qua thuật toán kinh tế lượng dưới dạng state-space, với giả định π* là 2%.

Kết quả thực nghiệm chỉ ra ngoại trừ giai đoạn kinh tế suy giảm ở khu vực Châu Âu sau giữa năm 2008, quy tắc Taylor gốc cho thấy CSTT của ECB là quá nới lỏng (accomodative). Quy tắc Taylor gốc (1993) có thể không phù hợp một cách đặc thù để đánh giá hành vi của ECB trong các thập niên gần đây. Thay vào đó, LSCS thực tế trong giai đoạn nghiên cứu hoàn toàn gần sát với đề xuất từ quy tắc Taylor tối ưu và quy tắc chính sách tối ưu. Đi vào phân tích dữ liệu của các nước thành viên ECB, Lee và Crowley (2010) thấy có sự bất cân xứng giữa các thành