Thẩm định dự án khu chung cư - văn phòng cho thuê Bình Hòa

4.2.2 3 0 Chi phí vận hành

Chi phí vận hành, quản lý và bảo trì gồm các khoản mục thu tầng hầm sẽ được chuyển giao cho ban quản lý, khoản trích nộp phí bảo trì từ cho thuê văn phòng dài hạn (hoặc ngắn hạn, nếu có), khoản trích nộp từ căn hộ bán đứt và thu phí bảo trì hạ tầng kỹ thuật.

Chi phí vận hành, quản lý và bảo trì được trình bày chi tiết tại Phụ lục 5.

4.2.3 3 1 Doanh thu của dự án

Các khoản doanh thu của dự án gồm doanh thu từ bán căn hộ, doanh thu từ cho thuê văn phòng, dịch vụ gửi xe tầng hầm, thu phí quản lý, vận hành, thu phí bảo trì hạ tầng kỹ thuật. Vì chỉ tính thời gian vận hành trong 25 năm nên giá trị kết thúc của dự án được xem là một khoản doanh thu vào năm cuối cùng của dự án. Dự án có doanh thu kể từ năm đầu tiên thực hiện dự án, ngay sau khi dự án xây dựng khởi công.

Đơn vị liên doanh và thi công TECCO là nên VBH không quan tâm chi phí và khoản doanh thu từ thanh lý thiết bị, máy móc sau khi thực hiện dự án.

Các khoản phí quản lý, vận hành, phí bảo trì hạ tầng kỹ thuật vừa là khoản doanh thu khi chủ đầu tư thu từ khách hàng, nhưng lại vừa là khoản chi phí khi nhà đầu tư phải dùng toàn bộ khoản thu đó để quản lý, vận hành và bảo trì để dự án luôn hoạt động. Hai khoản thu – chi này bằng nhau và chủ đầu tư không có lợi nhuận từ hoạt động này.

Doanh thu tài chính của dự án được trình bày chi tiết tại Phụ lục 9.

4.2.4 3 2 Kế hoạch vay vốn và trả lãi

- Kế hoạch vay vốn.

Mặc dù VBH hợp tác cùng TECCO để thực hiện dự án nhưng dự án vẫn phải huy động nợ vay trong quá trình xây dựng. Vì chi phí vay nợ nhỏ hơn chi phí vốn chủ sở hữu nên nợ vay cũng là cách để tăng tỷ suất lợi nhuận trên vốn.

Chi phí ban đầu được huy động từ đóng góp của cổ đông cho việc mua đất đai và các khoản chi phí thiết kế, giám sát, tư vấn tài chính, bảo hiểm, huy động vốn. Vốn vay từ ngân hàng thương mại sẽ tài trợ cho hoạt động xây dựng khu chung cư trong 2 năm, thời hạn vay 5 năm, lãi gốc trả đều, lãi vay trong thời gian xây dựng tính vào nợ gốc. Lãi suất tiền gửi VND 12 tháng tại các ngân hàng giao động ở mức 11.5% tháng1 8 (tính cả hình

19 http://www.vtc.vn/bvntd/156-246887/the-gioi-tieu-dung/lai-suat-huy-dong-tien-gui-tai-ngan-hang-vuot-

115nam.htm [30]

thức khuyến mãi cho vay), chênh lệch giữ huy động vốn tiền gửi và cho vay khoảng 3,5% nên một khoản vay thương mại sẽ có lãi vay 15%/năm. Với mức lạm phát trong nước được EIU dự đoán khoảng 8,7% vào năm 2010 thì lãi suất vay thực ở mức 5.8%/năm. Khoản đầu tư 250,32 tỷ ban đầu được huy động từ cổ đông vì trong năm này chưa có doanh thu. Kể từ năm thứ 2 của dự án, dự án bắt đầu có doanh thu từ việc mua bán căn hộ theo tiến độ xây dựng, sau khi đã xây xong phần móng, nên khoản đầu tư còn lại sẽ được huy động từ việc vay ngân hàng thương mại. Thông thường, giai đoạn xây dựng chung cư chi phí marketing thường lớn vì chủ đầu tư mong muốn thu tiền từ khách hàng để đầu tư hơn là đi vay. Vốn vay từ ngân hàng thương mại được trình bày qua Bảng 4.5 kế hoạch vay vốn.

Bảng 4.5 Kế hoạch vay vốn (tỷ đồng)

Năm

2010	2011	2012	2013
Ngân lưu chi phí đầu tư	250,36	106,94	635,58	600,48
Đầu tư ban đầu	250,36	0	0	0
Thu từ khác hàng	0,00	100,37	257,20	617,91
Vốn vay từ ngân hàng thương mại	0,00	6,57	378,38	0,00

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 96 trang tài liệu này.

Như vậy, đây là dự án có vay nợ và việc vay nợ sẽ ảnh hưởng tới tính toán WACC. Suất sinh lợi danh nghĩa mà nhà đầu tư yêu cầu của dự án là 18% (TECCO trả cổ tức 3 năm gần đây nhất là 18%/năm), lãi vay 15% và chi phí vốn bình quân trọng số của dự án sẽ được tính toán bằng cách lấy 15% nhân với khoản vay nợ cộng với 18% nhân với vốn chủ sở hữu, tất cả chia cho tài sản dự án.

- Lịch trả nợ.

Dự án sẽ phải trả nợ ngay từ năm đầu tiên hoạt động. Dựa vào ngân lưu nợ vay để tính toán hệ số trả nợ DSCR, từ đây chúng ta đưa ra những lập luận để khẳng định về quyết định cho vay vốn của ngân hàng.

Lịch trả nợ được trình bày chi tiết tại Phụ lục 6.

4.2.5 3 3 Lịch khấu hao

Khấu hao theo phương pháp đường thẳng để khấu trừ khi tính thu nhập chịu thuế. Thời gian sử dụng tài sản cố định áp dụng công trình xây dựng là 25 năm và thiết bị là 5 năm. Chi phí hoạt động cho ban quản lý dự án, chi phí pháp lý và kế toán, chi phí tiếp thị quản cáo và chi phí hồ sơ được phân bổ vào chi phí kinh doanh trong 3 năm để tính thu nhập

chịu thuế. Chi phí về thiết kế, tư vấn tài chính, bảo hiểm và huy động vốn tính gộp vào chi phí xây dựng công trình và khấu hao trong 25 năm.

Lịch khấu hao được trình bày chi tiết tại Phụ lục 7.

4.2.6 3 4 Báo cáo thu nhập

Sau khi xác định doanh thu và chi phí của dự án, báo cáo thu nhập thể hiện phần lãi/lỗ mà dự án nhận được. Theo kết quả phân tích, dự án này bắt đầu có lãi kể từ năm thứ 3 sau khi thực hiện. Các khoản doanh thu của dự án gồm 2 hạng mục chính: Thu từ hoạt động cho thuê văn phòng và thu từ việc bán đứt căn hộ. Thu nhập tiềm năng là thu nhập đã trừ thuế của các hạng mục: phí sử dụng tầng hầm, cho thuê văn phòng, thu từ căn hộ bán đứt, phí quản lý, vận hành, phí bảo trì hạ tầng kỹ thuật. Tuy nhiên, các thu phí quản lý, vận hành, bảo trì kỹ thuật sẽ được chuyển cho Ban quản lý tòa như một khoản chi phí hoạt động, vận hành dự án nên thật ra dòng tiền này không chảy vào nhà đầu tư.

Báo cáo thu nhập được trình bày tại phần Phụ lục 8.

4.2.7 3 5 Biểu đồ dòng tiền tài chính

Bằng cách thiết lập ngân lưu của các khoản doanh thu (ngân lưu vào) và chi phí dự án (ngân lưu ra) ta tính toán được ngân lưu hoạt động ròng. Ngân lưu vào của dự án gồm: phí sử dụng tầng hầm, cho thuê văn phòng, thu từ căn hộ bán đứt, phí quản lý, vận hành, phí bảo trì hạ tầng kỹ thuật. Tổng các khoản ngân lưu vào sau khi khấu trừ thuế VAT sẽ thành thu nhập tiềm năng. Ngân lưu ra của dự án gồm: Chi phí đất, chi phí đầu tư, chi phí vận hành, quản lý, bảo trì và thuế thu nhập doanh nghiệp. Ngân lưu ròng dự án bằng ngân lưu hoạt động ròng trừ đi chi phí đầu tư. Ngân lưu ròng chủ đầu tư bằng ngân lưu ròng dự án sau khi trừ đi vay nợ từ ngân hàng thương mại. Biểu đồ dòng tiền tệ trình bày chi tiết tại Phụ lục 10 và được thể hiện trên Biểu đồ 4.1. Vào năm thứ 5, ngân lưu vào của dự án tăng cao là do tại thời điểm này dự án đã đi vào hoàn thiện nên khách hàng mua căn hộ từ các năm trước phải nộp số tiền còn lại và khách hàng khi mua căn hộ mới từ thời điểm này phải nộp 100% tiền, đây là thời điểm chuyển từ bán hàng theo tiến độ sang bán hàng theo chìa khóa trao tay.

Biểu đồ 4-1 Ngân lưu tài chính dự án

4.3 2 1 Tính toán phân tích tài chính

Có sự khác nhau giữa mức vốn đầu tư của 3 phương án vì sự giả định khác nhau của 3 mô hình. Ở phương án 1 nhà đầu tư tự quản lý tầng hầm và phương án 2 là cho thuê tầng hầm thì chi phí xây dựng, tổng mức đầu tư, vay nợ của cả 2 phương án là không thay đổi nhưng IRR và NPV ở phương án 2 cao hơn.

Sự khác biệt nằm ở phương án 3 nếu nhà đầu tư lựa chọn tự quản lý tầng hầm, đồng thời cho thuê 2 tầng của tất cả 7 khối thì tổng mức đầu tư lớn hơn nhưng vay nợ ít hơn 2 phương án 1 và 2 nhưng vẫn đạt IRR và NPV cao hơn 2 phương án còn lại. Lý dó là ở mô hình 1 và 2, nhà đầu tư dành hẳn 2 khối cho thuê (mỗi khối 15 tầng), trong đó giá cho thuê ngắn hạn (dưới 1 năm) 11 tầng trên chỉ bằng 2/3 so với giá thuê trung bình của 4 tầng trệt, vì tầng trệt có lợi thế thương mại hơn. Đồng thời, ở cả 2 mô hình 1 và 2, do dành phần lớn diện tích cho thuê nên nhà đầu tư sẽ phải chi thêm 5% từ doanh thu của hoạt động cho thuê ngắn hạn cho hoạt động tiếp thị và quảng cáo.

Trên cả 3 mô hình đều giả định rằng, trong thời gian dự án sẽ bán được 70% diện tích căn hộ, tốc độ tăng giá bán hàng năm là 10% và chủ đầu tư sẽ chi số tiền trả góp của khách hàng để tài trợ cho dự án, khi doanh thu từ trả góp này không đủ chi phí đầu tư trong năm tính toán, chủ đầu tư mới vay nợ từ ngân hàng thương mại. Kết quả phân tích về tài chính dự án của các phương án đầu tư theo các chỉ tiêu thẩm định được trình bày tại Bảng 4.6.

Bảng 4.6 So sánh các phương án đầu tư

Phương án 1	Phương án 2	Phương án 3
Tổng mức đầu tư (tỷ VND)	1668.24	1668.24	1658.66
Vay nợ (tỷ VND)	453.56	453.56	384.95
IRR dự án, thực	20,95%	20,99%	25,1%
IRR chủ đầu tư, thực	24,82%	24,87%	30,17%
IRR dự án, danh nghĩa	30,63%	30,67%	35,13%
IRR chủ đầu tư, danh nghĩa	34,81%	34,86%	40,58%
NPV dự án (tỷ VND)	919,56	923,40	1100,63
NPV chủ đầu tư (tỷ VND)	820,8	824,31	1010,3
DSCR thấp nhất	0.94	0.94	1.26
B/C	1.17	1.17	1.24
PP (chủ đầu tư)	5 năm 4 tháng	5 năm 4 tháng	3 năm 8 tháng

Nhìn vào Bảng 4.6, dễ dàng nhận thấy phương án 3 là phương án được nhà đầu tư lựa chọn vì có NPV và IRR cao hơn, PP thấp hơn 2 phương án còn lại, đồng thời đáp ứng được các tiêu chuẩn thẩm định tài chính về NPV, IRR (NPV > 0 và IRR danh nghĩa = 40.58% > suất sinh lợi danh nghĩa mà nhà đầu tư yêu cầu = 18%). DSCR của phương án 3 > DSCR của 2 phương án 1 và 2, đồng thời chỉ số này lớn hơn 1 đối với chủ đầu tư và > 1,2 đối với ngân hàng. Nếu chủ đầu tư lựa chọn phương án 1 hoặc 2 thì ngân hàng sẽ cân nhắc trước khi cho vay hoặc yêu cầu tăng vốn chủ sở hữu. Hệ số B/C của phương án 3 = 1.24 cũng cao hơn 2 phương án còn lại.

Ngoài ra, khi lựa chọn phương án 3, chủ đầu tư sẽ có thuận lợi sau:

- Ban quản lý sẽ thay mặt chủ đầu tư quản lý, kinh doanh tầng hầm chung cư và có trách nhiệm trong việc bảo trì hệ thống chung cư, bao gồm cả các cơ sở hạ tầng kỹ thuật. Như vậy sẽ giúp cho chủ đầu tư phục vụ khách hàng một cách tốt nhất, nâng cao uy tín và thương hiệu cho nhà đầu tư.

- Việc cho thuê toàn bộ 2 tầng của 7 khối cho mục đích làm văn phòng, khu thương mại có thể đạt được 100% diện tích ngay sau năm hoàn thành dự án, vì nhu cầu cần thuê tầng trệt để làm trung tâm thương mại ở TP. HCM khá lớn do thị trường bán lẻ ở Việt nam tăng

cao19 . Nếu so với phương án 1 và 2 dành 11 tầng cho thuê ngắn hạn thì diện tích cho thuê khó đạt được 100% từ năm sau khi kết thúc dự án, nên sẽ mất thêm chi phí marketing và chi phí giao dịch làm NPV của chủ đầu tư giảm.

Phương án 3 sẽ được sử dụng để thực hiện các bước phân tích tiếp theo đối với dự án.

4.4 2 2 Phân tích kết quả thẩm định

Kết quả từ tính toán cho thấy, phương án 3 có NPV = 1100.63 tỷ VND > 0 và mang lại cho chủ đầu tư 1010.3 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế và lãi vay. Suất hoàn vốn nội bộ (IRR danh nghĩa) là 40.58%> suất sinh lợi danh nghĩa mà nhà đầu tư yêu cầu (18%). IRR thực của dự án là 25.1% lớn hơn chi phí vốn bình quân trọng số tính theo giá trị thực (8,59%), B/C > 1, PP < 5

Tỷ suất hoàn vốn nội bộ IRR của dự án là 35.13%, của chủ đầu tư là 40.58% (giá trị danh nghĩa) được xem là khá cao đối với ngành kinh doanh xây dựng chung cư, văn phòng cho thuê hiện nay. Trung bình dự án xây dựng chung cư, văn phòng cho thuê đem lại cho nhà đầu tư suất sinh lợi khoảng từ 20 đến 30%20 . Theo tính toán, thời gian hoàn vốn của dự án là 4 năm 2 tháng và thời gian hoàn vốn cho nhà đầu tư là 3 năm 8 tháng. Tỷ lệ hoàn vốn của dự án (ROI) là 66,36%, tỷ lệ hoàn vốn của nhà đầu tư là 92,37%, nghĩa là nếu nhà đầu tư bỏ ra 1 đồng sẽ thu lợi 0,92 đồng. Thời gian hoàn vốn của dự án và chủ đầu tư được xem là nhỏ hơn quy định và dự án có tỷ lệ ROI khá cao.

Ngoài ra, dự án có hệ số trả nợ (DSCR) là thấp nhất là 1,26, nghĩa là thu nhập ròng đủ để trang trải thấp nhất là 126% khoản nợ vay trong kỳ nên dự án hoàn toàn có thể đi vay nợ ở các ngân hàng thương mại.

Đây là dự án có vòng đời khá dài, nhưng mô hình chỉ giới hạn thời gian hoạt động trong vòng 25 năm, với mức IRR tương đối tốt như vậy, dự án được xem là có mức tăng trưởng cao.

Như vậy, các phương án đưa ra đều có NPV dương và IRR > MARR. Nhưng phương án 3 là phương án tốt nhất so với 2 phương án còn lại khi so sánh về NPV, IRR, B/C, DSCR. Trong khi phương án 1 và 2 sẽ khó chấp nhập việc vay nợ hơn hoặc phải gia tăng vốn chủ sở hữu để giảm nợ nên không sử dụng tốt đòn bẩy nợ. Phương án 3 cũng là phương án có tỷ lệ hoàn vốn của dự án (ROI) rất cao.

20 http://www.dothi.net/news/tin-tuc/thi-truong/2010/03/3b9aee56/ (tập hợp số liệu của CBRE) [31]

21 Tham khảo số liệu một số dự án tại TECCO [26]

Tóm lại, sau khi đưa ra ra 3 phương án kinh doanh và các thông số đầu vào để tính toán các chỉ tiêu thẩm định tài chính cho thấy cả 3 phương án đều khả thi về mặt tài chính, nhưng phương án 1 và 2 sẽ còn phải cân nhắc khả năng trả nợ. Phương án 3 là phương án tốt nhất trong 3 phương án đưa ra theo vì phương án này có NPV, IRR, B/C, DSCR lớn hơn và PP nhỏ hơn các phương án còn lại. Các phân tích tiếp theo của luận văn sẽ được dựa trên phương án 3.

Chương 5. 4PHÂN TÍCH RỦI RO

Chương 5 phân tích rủi ro về mặt tài chính của dự án, trong đó xác định các biến rủi ro tác động động đến các tiêu chí thẩm định, đồng thời tính toán mức độ, xác suất rủi ro mà dự án có thể chịu đựng được

5.1 2 3 Xác định biến rủi ro

Đối với dự án xây dựng khu chung cư kết hợp văn phòng cho thuê có nhiều biến rủi ro ảnh hưởng đến quyết định đầu tư dự án. Sau khi chạy độ nhạy với các biến đầu vào trong bảng thông số như lãi suất, tỷ lệ bán căn hộ hàng năm, thu phí khách vãng lai gửi xe tại tầng hầm thì tác giả nhận thấy có 4 biến rủi ro quan trọng để nhà đầu tư quyết định thực hiện dự án là giá bán căn hộ, giá cho thuê văn phòng, chi phí xây dựng và mức độ lạm phát.

- Giá bán căn hộ.

Mô hình giả định, giá bán căn hộ là 14 triệu VND/1m2. Số liệu tham khảo số liệu của CBRE Việt nam trong Q3/2009 và tại công ty TECCO. Mức tăng giá bán thực là 10%/năm, tăng đều hàng năm.

- Giá cho thuê văn phòng.

Giá cho thuê văn phòng tham khảo từ mức giá trung bình căn hộ hạng B của CBRE Việt Nam công bố trong Q3/2009 là 30$/m2/tháng.

- Chi phí xây dựng.

Chi phí xây dựng được tính toán dựa trên suất vốn đầu tư xây dựng công trình công trình của Bộ Xây dựng có điều chỉnh theo lạm phát.

- Mức độ lạm phát.

Lạm phát Việt Nam được lấy từ số liệu của Economist Intelligence Unit (EIU) [31], sau đó tính trung bình lạm phát trong cả giai đoạn. Vì vậy, lạm phát nội địa mô hình cơ sở là 8%. Lạm phát nước ngoài được tính toán dựa trên dữ liệu lạm phát trong quá khứ của Hoa Kỳ trong 89 năm từ 1921 đến 2009.

Xem toàn bộ nội dung bài viết ᛨ