Nghiên Cứu Thực Chứng Tác Động Của Tính Thanh Khoản Cổ Phiếu Đến Lợi

CHƯƠNG 3: NGHIÊN CỨU THỰC CHỨNG TÁC ĐỘNG CỦA TÍNH THANH KHOẢN CỔ PHIẾU ĐẾN LỢI SUẤT CỔ PHIẾU

3.1. Khái quát về lợi suất cổ phiếu và tính thanh khoản toàn thị trường

Phần này khái quát những nét chính về lợi suất cổ phiếu và tính thanh khoản toàn thị trường trong khoảng thời gian nghiên cứu. Việc toàn bộ thị trường có tính thanh khoản tốt có tác động tích cực đến tính thanh khoản của từng cổ phiếu trên thị trường. Trong khoảng thời gian này, thị trường chứng khoán Việt Nam đón nhận rất nhiều chính sách mới và cơ sở pháp lý. Những chính sách này được ban hành và hoàn thiện nên tạo ra môi trường hoạt động thông thoáng cho các nhà đầu tư, gia tăng thanh khoản thị trường, thu hút được các nhà đầu tư trong và ngoài nước.

Điển hình giá trị giao dịch sau năm 2014 từ 1500-2000 tỷ đồng/phiên được cho là thấp (so với giá trị giao dịch dưới 1000 tỷ đồng), đặc biệt với sự tham gia mạnh mẽ của nhà đầu tư nước ngoài. Năm 2014 còn được coi là năm thanh khoản diệu kỳ của thị trường chứng khoán Việt Nam với mức giao dịch trung bình của cả 2 sàn đạt gần 3000 tỷ đồng/phiên. Tiếp đến các yếu tố tích cực từ năm 2015 đã làm gia tăng tính thanh khoản trên thị trường chứng khoán VIệt Nam như đột phá trong chính sách thu hút vốn đầu tư nước ngoài, bắt đầu vận hành thị trường phái sinh, đổi mới về cơ chế giao dịch, gia tăng hình phạt đối với các hành vi gian lận trong các giao dịch chứng khoán, công bố thông tin của các doanh nghiệp được minh bạch hóa. Để thực hiện được điều đó, có thể kể tới các văn bản như Thông tư số 203/2015/TT-BTC (Thông tư

203) thay thế cho Thông tư 74/2011/TT-BTC (Thông tư 74) hướng dẫn giao dịch trên TTCK đã chính thức được Bộ Tài chính ban hành vào ngày 21/12/2015; Ngày 27/11/2015, Quốc hội đã thông qua Bộ luật Hình sự (sửa đổi), có hiệu lực từ ngày 01/7/2016, theo đó tăng cường chế tài hình sự để xử lý nghiêm minh, răn đe, phòng ngừa các hành vi vi phạm gây hậu quả nghiêm trọng, ảnh hưởng đến hoạt động của TTCK; Quyết định 51/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ngày 15/9/2014 về thoái vốn, bán cổ phần và gắn với đăng ký giao dịch niêm yết trên TTCK của DNNN có hiệu lực; Thông tư số 155/2015/TT-BTC (Thông tư 155) hướng dẫn CBTT trên TTCK, thay thế Thông tư số 52/2012/TT-BTC (Thông tư 52); Nghị định số 42/2015/NĐ-CP (Nghị định 42) về chứng khoán phái sinh và TTCK phái sinh (TTCKPS), tạo cơ sở pháp lý quan trọng để chuẩn bị đưa TTCKPS vào hoạt động từ cuối năm 2016. Thực tế việc tạo cơ chế đã làm thay đổi về thanh khoản trên thị trường, điển hình như năm 2015 với các sự kiện không tích cực đối với thị trường chứng khoán ở các nước trên thế giới như sự sụt giảm của thị trường chứng khoản Trung

Quốc, sự dịch chuyển dòng vốn quốc tế, giá dầu giảm, tuy nhiên các chính sách được đưa ra kịp thời đã gia tăng tính thanh khoản trên thị trường, mức vốn hóa thị trường đạt hơn 1.325 nghìn tỷ đồng, tương đương 34% GDP (tăng hơn 170 nghìn tỷ đồng so với cuối năm 2013), trong đó Quy mô giao dịch bình quân mỗi phiên đạt 4.964 tỷ đồng, trong đó, giao dịch cổ phiếu và chứng chỉ quỹ bình quân đạt 2.495 tỷ đồng/phiên, giao dịch trái phiếu đạt 2.470 tỷ đồng/phiên; số lượng tài khoản của các nhà đầu tư tăng đáng kể, tốc độc quay vòng được đo lượng thông qua tổng giá trị giao dịch trên giá trị vốn hóa đạt 65%. Giá trị danh mục tính đến cuối tháng 10 năm 2015 đạt 15,15 tỷ USD (tăng 12,5% so với cuối năm 2014). Nhiều cổ phiếu có suất sinh lời tăng mạnh như TNT (từ 2500 đồng lên 23500 đồng), HTL (từ 23400 đồng lên 150.000 đồng), CTD (52400 đồng lên 153000 đồng). Năm 2015, thị giá cổ phiếu TMT của CTCP Ô tô TMT tăng trên 200%, SVC của CTCP Dịch vụ tổng hợp Sài Gòn (Savico) tăng 168%, còn HTL của CTCP Kỹ thuật ô tô Trường Long tăng tới 540%. HTL cũng là cổ phiếu có thị giá cao thứ hai trên TTCK Việt Nam (sau CTD), với giá đóng cửa phiên giao dịch ngày 30/12/2015 ở mức 150 nghìn đồng/CP. Mức tăng giá này là nhờ sự tăng trưởng đột biến của ngành ô tô trong năm 2015 và thu hút dòng vốn từ các quỹ đầu tư Thái Lan. Nền kinh tế hồi phục, thị trường bất động sản ấm lên đã giúp nhiều doanh nghiệp bất động sản, xây dựng kinh doanh khởi sắc và một số cổ phiếu trong nhóm ngành này được hưởng lợi. Cổ phiếu CTD của CTCP Xây dựng Cotec (Coteccon) đã có mức tăng 186% và là cổ phiếu có thị giá cao nhất trên TTCK Việt Nam trong năm đó, đạt 153.000 đồng/CP. Cổ phiếu VNM tăng 70,5%, từ 74.500 đồng/CP (giá đã điều chỉnh tỷ lệ cổ tức) lên 127.000 đồng/CP; BMP tăng 88,76%, từ

69.400 đồng/CP lên 131.000 đồng/CP; FPT tăng 20%, từ 40.100 đồng/CP lên 48.300 đồng/CP, NTP tăng 28% từ 47.100 đồng/CP lên 60.300 đồng/CP. Cổ phiếu SLS của CTCP Mía đường Sơn La đã tăng gấp đôi trong năm, hay cổ phiếu BHS của CTCP Đường Biên Hòa tăng 68%; trong khi cổ phiếu SBT của Mía đường Thành Thành Công Tây Ninh tăng hơn 90%. BHS và SBT đều đã được thêm vào danh mục cổ phiếu của quỹ FTSE Vietnam ETF trong năm 2015.

Khép lại năm 2016, thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam có diễn biến khá tích cực. Chốt phiên giao dịch cuối cùng của năm 2016, chỉ số VN-Index dừng ở mức 664,87 điểm, tăng 14,82% so với cuối năm 2015. Trong khi đó, chỉ số HNX-Index tăng nhẹ (0,2%) lên mức 80,12 điểm. Sang đến năm 2016, thị trường đã không còn nhiều biến động, quy mô giao dịch không có nhiều thay đổi trên thị trường chứng khoán Hà Nội, Với 251 phiên giao dịch, trong đó có 129 phiên tăng điểm, 122 phiên giảm điểm, HNX-Index tăng tổng cộng 0,16 điểm (+0,2%) so với thời điểm cuối năm 2015, dừng tại mức 80,12 điểm tại thời điểm kết thúc phiên giao dịch ngày

30/12/2016. HNX-Index đạt mức thấp nhất 73,06 điểm tại phiên giao dịch ngày 21/1/2016 và đạt mức cao nhất 88,16 điểm ngày 7/7/2016. Quy mô giao dịch của thị trường không thay đổi nhiều so với năm 2015. Tổng khối lượng chứng khoán chuyển nhượng đạt 11.614 triệu cổ phiếu, giá trị giao dịch tương ứng đạt 129.652 tỷ đồng, tính bình quân khối lượng giao dịch đạt 46,27 triệu cổ phiếu/phiên, giá trị giao dịch đạt 517 tỷ đồng/phiên, giảm 0,68% khối lượng giao dịch và giảm 5,13%giá trị giao dịch so với năm 2015. Về khối lượng giao dịch, cổ phiếu SHB được giao dịch nhiều nhất với 875,89 triệu cổ phiếu được chuyển nhượng, giá trị giao dịch tương ứng đạt 5.143 tỷ đồng, chiếm 7,54% tổng khối lượng giao dịch và 3,97% tổng giá trị giao dịch toàn thị trường. Giao dịch của nhóm 5 cổ phiếu được giao dịch nhiều nhất đạt 3.048 triệu cổ phiếu, chiếm 26,25% khối lượng giao dịch toàn thị trường.

Các cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn được giao dịch khá tích cực. Giao dịch của nhóm 10 cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn nhất trên Sở GDCK Hà Nội đạt trên 2.080 triệu cổ phiếu, giá trị giao dịch tương ứng đạt 30.311 tỷ đồng (chiếm 17,91% khối lượng giao dịch và 23,38% giá trị giao dịch toàn thị trường). Về biến động giá chứng khoán, trong năm 2016, toàn thị trường có 162 mã chứng khoán tăng giá (chiếm 42,97% tổng số cổ phiếu niêm yết), 208 mã giảm giá và 7 mã đứng giá, trong đó, cổ phiếu tăng giá mạnh nhất là TV2, tăng 308,62%.

Năm 2016, nhà đầu tư nước ngoài tăng mạnh giao dịch cổ phiếu trên HNX với tổng khối lượng cổ phiếu được chuyển nhượng đạt 715,63 triệu cổ phiếu, giá trị giao dịch tương ứng đạt 11.223 tỷ đồng, tăng 32,6% khối lượng giao dịch và 31,1% giá trị giao dịch so với năm trước, trong đó giao dịch mua vào chiếm ưu thế với 388,95 triệu cổ phiếu. Về tình hình biến động chỉ số HNX30, chỉ số HNX30 có 127 phiên tăng điểm và 124 phiên giảm điểm, tăng tổng cộng 2,37 điểm (+1,68%) so với thời điểm đóng cửa giao dịch năm 2015, dừng ở mốc 143,54 điểm tại thời điểm kết thúc phiên giao dịch ngày 30/12/2016. Giao dịch của nhóm cổ phiếu HNX30 đạt xấp xỉ 5.362 triệu cổ phiếu, giá trị giao dịch tương ứng đạt trên 62.422 tỷ đồng. Tính bình quân, khối lượng giao dịch đạt 21,4 triệu cổ phiếu/ phiên, giá trị giao dịch đạt 248,7 tỷ đồng/phiên, chiếm tỷ trọng 46,2% khối lượng giao dịch và 48,2% giá trị giao dịch bình quân toàn thị trường. Tại thời điểm kết thúc phiên giao dịch ngày 30/12/2016, giá trị vốn hóa nhóm cổ phiếu HNX30 chiếm 50,85% giá trị vốn hóa toàn thị trường.

Đối với HOSE, việc áp dụng quy chế giao dịch mới năm 2016 đã đẩy mạnh thanh khoản thị trường. hay cho mức 100 đồng trước đây, đơn vị yết giá mới được chia nhỏ thành: 10 đồng (mức giá < 10.000 đồng); 50 đồng (mức giá 10.000 - 49.950 đồng); 100 đồng (mức giá >= 50.000 đồng). Riêng đối với chứng chỉ quỹ ETF được áp dụng đơn vị yết giá 10 đồng cho tất cả các mức giá. quy chế giao dịch mới của HOSE

cũng đã tăng khối lượng tối đa của một lệnh đặt lên 500.000 cổ phiếu/chứng chỉ quỹ (quy định cũ tối đa 19.990 cổ phiếu/chứng chỉ quỹ trên một lệnh đặt). Khối lượng tối thiểu của giao dịch thỏa thuận được giữ nguyên theo quy định cũ là 20.000 cổ phiếu/chứng chỉ quỹ. Việc thay đổi này đã có ảnh hưởng tích cực

Bên cạnh đó, hiệu ứng tích cực của một số cổ phiếu như Tổng công ty Cổ Phần Bia - Rượu - Nước giải khát Sài Gòn (Sabeco), Công ty cổ phần xây dựng FLC Faros (ROS), Tổng Công ty Viglacera - CTCP (HNX: VGC) đã nhanh chóng tăng kịch trần (Sabeco, 20%), qua đó làm tăng thanh khoản thị trường.

Thị trường trái phiếu được ghi nhận khá tích cực. đối với thị trường sơ cấp, mức huy động vốn thậm chí phải điều chỉnh kế hoạch đến 2 lần, lên tới 281 nghìn tỷ đồng. Ngoài ra, kỳ hạn trái phiếu được nâng thời hạn lên do sự thanh khoản thị trường tốt

Đến với năm 2017, rất nhiều sự kỳ vọng tích cực về thanh khoản thị trường. Chỉ số VN-index thậm chí vượt qua các dự báo năm 2016, đạt được hơn 950 điểm (hơn 100 điểm, tăng 42%). Có được các thông tin tích cực về thanh khoản thị trường là do sự tăng trường quy mô từ các cổ phiếu đại gia lên sàn. Tổng giá trị giao dịch bình quân khoảng 13.970 tỷ đồng, tăng 46,5 % so với 2016; giao dịch trái phiếu đạt 8900 tỷ đồng/ phiên, đây là con số khá ấn tượng, trong khi giao dịch cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đạt gần 4981 tỷ đồng/phiên, tăng 60%.

Năm 2017, khối ngoại đã quay trở lại mạnh mẽ do các văn bản pháp lý hỗ trợ. Khối lượng mua ròng đạt 26 nghìn tỷ đối với cổ phiếu và chứng chỉ quỹ, trái phiếu đạt

18.5 nghìn tỷ đồng, tài khoản nhà đầu tư nước ngoài đạt 22.114 tài khoản và tổng giá trị danh mục đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài đạt hơn 31,4 tỷ đồng, tăng 81,3% so với cuối năm 2016.

Theo đánh giá của Ủy ban giám sát tài chính (2017), thị trường chứng khoán Việt Nam thuộc nhóm 5 thị trường chứng khoán trên thế giới có mức độ tăng trưởng cao nhất trên thế giới (39%) với giá trị vốn hóa trên 65% GDP. Đây là kết quả của các chính sách vĩ mô hợp lý, phù hợp với thị trường như chính sách tín dụng hợp lý (tập trung nhiều vào ngành nghề sản xuất kinh doanh) môi trường kinh doanh được cải thiện, các hoạt động thoái vốn Nhà nước được đẩy mạnh. Các hành động này giúp cho nhiều doanh nghiệp trong các lĩnh vực như nông, lâm, thủy sản, dịch vụ đạt được mức cao nhất trong thời gian 10 năm.

Đối với các thị trường trái phiếu, các kỳ hạn dài trên 10 năm có tỷ lệ trúng thầu khá ấn tượng (trên 80%), thanh khoản thị trường thứ cấp cải thiện, giao dịch bình quân đạt 4500 tỷ đồng/phiên. Mặc dù vậy, lãi suất của các loại trái phiếu có xu hường giảm.

Quy mô và thanh khoản thị trường tiếp tục tăng trưởng, vào năm 2018, theo báo cáo tổng kết của Ủy ban chứng khoán: “Quy mô vốn hoá thị trường cổ phiếu đã đạt hơn 3,9 triệu tỷ đồng, tăng 12,7% so với năm 2017, tương đương với 71,6% GDP năm 2018, vượt chỉ tiêu 70% GDP đề ra tại Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011-2020. Giá trị giao dịch cổ phiếu bình quân đạt 6.500 tỷ đồng/phiên, tăng 29% so với năm 2017, tương đương 20,3% GDP năm 2018. Trên thị trường trái phiếu, giá trị niêm yết đạt 1.122 nghìn tỷ đồng, tăng 10,5% so với năm 2017, tương đương với 20,3% GDP năm 2018. Giao dịch trái phiếu về cơ bản vẫn giữ được mức sôi động với giá trị giao dịch đạt 8.834 tỷ đồng/phiên. Thị trường chứng khoán phái sinh mặc dù mới ra đời hơn một năm nhưng thanh khoản thị trường tăng gần 7 lần so với năm 2017 và vị thế mở cuối năm đạt gần 21.653 hợp đồng, tăng 2,7 lần so với cuối năm 2017. Đặc biệt, vốn đầu tư gián tiếp của nước ngoài vẫn vào ròng, đạt 2,8 tỷ USD, cơ bản bằng mức kỷ lục 2,9 tỷ USD của năm 2017 trong khi nhiều nước Đông Nam Á đã có biểu hiện rút vốn của nhà đầu tư nước ngoài. Giá trị danh mục của nhà đầu tư nước ngoài ước đạt trên 32,8 tỷ USD”

Chỉ số VN Index tăng mạnh vào những tháng đầu năm 2018 (tăng trưởng hơn 22,4% trong vòng 4 tháng) thậm chí lập đỉnh với điểm hơn 1200 điểm, có thể đánh giá do dự âm tích cực từ năm 2017. Đặc biệt sự xuất hiện của hàng loạt ông lớn như VHM của CTCP Vinhomes (HoSE), VGI của Tổng Công ty cổ phần Đầu tư Quốc tế Viettel (UPCoM), TCB của Ngân hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam (HoSE), HDB của Ngân hàng TMCP Phát triển TP HCM (HoSE) và TPB của Ngân hàng Thương mại cổ phần Tiên Phong (HoSE) đã ảnh hưởng tích cực tới thanh khoản thị trường. Các cổ phiếu lớn đã tác động tới vốn hóa thị trường chứng khoán Việt Nam (đạt mức hơn 60% GDP).

Tuy nhiên cả 2 chỉ số VN Index và HNX Index đã giảm mạnh vào những tháng giữa năm. Nguyên nhân ảnh hưởng cả bên ngoài và bên trong thị trường. Những bất ổn từ thị trường quốc tế do chiến tranh thương mại leo thang, lãi suất do FED thay đổi cũng như sự thay đổi của giá dầu thô đã gây bất lợi cho thị trường chứng khoán Việt Nam.Từ thị trường được đánh giá có tốc độ tăng trưởng ổn định, VN Index đã giảm sâu nhất so với thị trường trong khu vực. Theo thống kê cho thấy, VN Index giảm 18% trong 3 tháng quý II và sau đó duy trì mức giảm mạnh đến cuối năm. Thanh khoản thị trường cuối năm chỉ đạt được 1/3 so với thanh khoản thị trường những tháng đầu năm. Các cổ phiếu “hot” trong trạng thái chiết khấu 20-40%, đặc biệt trong lĩnh vực ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm hay dòng cổ phiếu bất động sản.

3.2. Kết quả thống kê mô tả

Bảng 3.1 trình bày kết quả thống kê mô tả của các biến trong được sử dụng trong chương này. Một vài chú ý được rút ra từ bảng 3.1 như sau. Giá trị trung bình và độ lệch chuẩn của lợi suất cổ phiếu cho mẫu nghiên cứu trong bài viết này lần lượt là

0.046 và 0.585. Giá trị của độ lệch chuẩn lớn hơn giá trị trung bình rất nhiều, chứng tỏ rằng lợi suất cổ phiếu của các công ty trong mẫu nghiên cứu có sự biến thiên rất lớn. Liên quan đến các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu, cũng thấy rằng độ biến thiên của các biến này rất lớn. Điều này giúp ích cho kết quả nghiên cứu vì khi độ biến thiên của các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu doanh nghiệp có dao động lớn thì mô hình hồi quy sẽ ước lượng được chính xác hơn hệ số của các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu này.

Bảng 3.1: Kết quả thống kê mô tả

Bảng này cung cấp kết quả thống kê mô tả của các biến được sử dụng trong chương này. Giá trị ngoại biên của tất cả các biến được lược bớt tại mức phân vị thứ nhất và thứ chín mươi chín.

Biến Số lượng

Giá trị	Độ lệch	Giá trị	Giá trị
	quan sát	trung bình	chuẩn	nhỏ nhất	lớn nhất
STOCK_RETURN	4.437	0,046	0,585	-4,404	6,607
AMIHUD	4.408	5,191	2,342	0,236	9,119
QUOTED_SPREAD	4.429	0,037	0,031	0,003	0,139
ZERO	4.426	0,007	0,013	0,000	0,071
BETA	4.437	0,539	0,921	-2,167	3,736
ASSETS	4.437	9,879	1,642	6,268	13,671
LEVERAGE	4.437	0,364	0,281	0,000	0,913
PROFITABILITY	4.437	0,097	0,079	-0,103	0,393
MTB	4.437	1,137	0,901	0,210	5,670

(1)	(2)	(3)	(4)	(5)	(6)	(7)	(8)	(9)
(1) STOCK_RETURN	1,000
(2) AMIHUD	-0,032	1,000
(3) QUOTED_SPREAD	-0,127	0,723	1,000
(4) ZERO	0,042	0,182	0,289	1,000
(5) BETA	-0,007	-0.230	-0,230	-0,142	1,000
(6) ASSETS	0,126	-0,668	-0,551	-0,184	0,121	1,000
(7) LEVERAGE	-0,161	0,068	0,032	0,129	0,041	0,180	1,000
(8) PROFITABILITY	0,210	-0,151	-0,174	-0,156	0,017	0,155	-0,452	1,000
(9) MTB	0,302	-0,270	-0,151	-0,180	0,022	0,419	0,381	0,487	1,000