Tất cả các mô hình hồi quy trong nghiên cứu này lần lượt được thực hiện cho toàn mẫu, nhóm SOEs và nhóm non-SOEs cũng như nhóm các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao, và nhóm các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng thấp.
2.3.4. Dữ liệu
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu bảng không cân bằng gồm các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2009 – 2015. Dữ liệu được trích xuất từ cơ sở dữ liệu của Thomson Reurters. Các quan sát bị thiếu dữ liệu cũng như các giá trị ngoại lai cũng bị loại khỏi mẫu bằng winsorize 1% cho cả hai bên của mỗi biến.
2.4. Tóm tắt kết quả nghiên cứu
Bảng 2.1. Tóm tắt kết quả hồi quy kiểm định các quan hệ chữ U giữa đầu tư và dòng tiền.
Phần A: Hồi quy với biến bình phương dòng tiền (CFKSQR)
Toàn mẫu SOEs Non-SOEs
0.002*** | -0.005 | 0.002*** | ||
CFKSQR | (2.69) 0.00001*** (34.72) | (-0.64) 0.002*** (7.43) | (2.87) 0.00001*** (34.06) | |
Phần B: Hồi quy với việc chia tách CFK thành CFKPOS và CFKNEG | ||||
Toàn mẫu | SOEs | Non-SOEs | ||
CFKPOS | b1 | 0.026*** (16.95) | 0.067*** (15.00) | 0.026*** (20.56) |
CFKNEG | b2 | -0.002 | -0.105*** | 0.0005 |
(-1.42) | (-6.18) | (0.64) | ||
joint test (b1=b2) | 0.000 | 0.000 | 0.000 | |
R-sq. Cố đinh Số quan sát | 0.564 Năm và ngành 2734 | 0.498 Năm và ngành 773 | 0.562 Năm và ngành 1961 | |
Có thể bạn quan tâm!
-
Mối quan hệ đầu tư – dòng tiền trong bối cảnh sở hữu nhà nước và cải cách hệ thống ngân hàng ở Việt Nam - 1 -
Mối quan hệ đầu tư – dòng tiền trong bối cảnh sở hữu nhà nước và cải cách hệ thống ngân hàng ở Việt Nam - 3
Xem toàn bộ 28 trang tài liệu này.
Ghi chú: IK là tỷ lệ đầu tư; CFK là tỷ lệ dòng tiền hoạt động hàng năm; CFKSQR là bình phương của CFK. CFKPOS là dòng tiền hoạt động dương; CFKNEG là dòng tiền hoạt động âm; SG là tốc độ tăng trưởng doanh thu năm trước; STATE là biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu sở hữu nhà nước trong doanh nghiêp i là tối thiểu 50% tổng số lượng cổ phiếu có quyền biểu quyết trong năm t và 0 nếu khác. GOV là tỷ lệ sở hữu
của nhà nước tại công ty i trong năm t. *, **, *** lần lượt chỉ các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%. Cá số trong ngoặc là z-statistics.
Với nghiên cứu này, tác giả đã tìm thấy mối quan hệ chữ U giữa đầu tư và dòng tiền cho cả DNNN lẫn DN tư nhân. Tuy nhiên, độ nhạy cảm của các mối quan hệ này không giống nhau, cho thấy sự khác nhau trong hạn chế tài chính của của hai nhóm DN. SOEs có độ nhạy cảm của đầu tư với dòng tiền cao hơn so với các non-SOEs, mà có thể được giải thích bằng các trách nhiệm kinh tế, chính trị và xã hội mà các SOEs phải đảm nhiệm. Ngoài ra, độ nhạy cảm này cao hơn khi dòng tiền dương so với khi dòng tiền âm. Các kết quả này nhất quán với kết quả của Cleary et al. (2007);Guariglia (2008) và (Firth et al., 2012). Kết quả cũng cho thấy các non-SOEs gia tăng đầu tư nhiều hơn khi họ có dòng tiền dương so với dòng tiền âm trong khi hành vi đầu tư của các SOEs lại ngược lại. Ngoài ra, nghiên cứu này cũng chỉ ra cho thấy các công ty có quy mô càng lớn và rủi ro cao sẽ đầu tư ít hơn các công ty nhỏ và rủi ro thấp.
Nghiên cứu cũng đưa ra bằng chứng rằng các SOEs có cơ hội tăng trưởng cao bị hạn chế tài chính nhiều hơn các công ty non-SOEs cùng nhóm, được thể hiện qua độ nhạy cảm giữa đầu tư và dòng tiền của nhóm SOES cao hơn, gợi ý các đầu tư kém hiệu quả của các dự án đầu tư kinh tế xã hội và chính trị mà các SOEs phải thực hiện.
Ngoài ra, tác giả cũng tìm thấy bằng chứng rằng mức độ nợ năm trước có ảnh hưởng tích cực lên đầu tư của các SOEs. Các công ty SOEs có tốc độ tăng trưởng cao có hạn chế ngân sách mềm. Tuy nhiên, các SOEs có tốc độ tăng trưởng thấp và non-SOEs có tốc độ tăng trưởng cao lại bị hạn chế tài chính nhiều hơn do đầu tư của họ bị phụ thuộc nhiều hơn vào dòng tiền bộ.
SC = STATE | SC = GOV | ||
CFKPOS | b1 | 0.0234*** | 0.028*** |
(15.24) | (24.47) | ||
CFKNEG | b2 | 0.00005 | 0.002*** |
(0.07) | (8.27) | ||
CFKPOS_SC | b3 | 0.048*** | -0.029*** |
(7.28) | (-7.63) | ||
CFKNEG_SC | b4 | -0.119*** | -0.039** |
(-13.52) | (-2.28) | ||
SC | 0.015 | 0.029 | |
(1.21) | (1.36) | ||
Joint test (p-value) | |||
b1=b2 | 0.000 | 0.000 | |
b1+b3=0 | 0.000 | 0.668 | |
b2+b4=0 | 0.000 | 0.029 | |
b1+ b3=b2+b4 | 0.000 | 0.037 | |
R-sq. | 0.570 | 0.572 | |
Cố định | Năm và ngành | Năm và ngành | |
Số quan sát | 2734 | 2734 | |
Bảngg 2.2: Ảnh hưởng của sở hữu nhà nước lên mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền.
Ghi chú: IK là tỷ lệ đầu tư; CFK là tỷ lệ dòng tiền hoạt động hàng năm; CFKSQR là bình phương của CFK. CFKPOS là dòng tiền hoạt động dương; CFKNEG là dòng tiền hoạt động âm; SG là tốc độ tăng trưởng doanh thu năm trước; STATE là biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu sở hữu nhà nước trong doanh nghiêp i là tối thiểu 50% tổng số lượng cổ phiếu có quyền biểu quyết trong năm t và 0 nếu khác. GOV là tỷ lệ sở hữu của nhà nước tại công ty i trong năm t. *, **, *** lần lượt chỉ các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%. Cá số trong ngoặc là z-statistics.
Nghiên cứu này đã cung cấp thêm bằng chứng về ảnh hưởng của sở hữu nhà nước lên mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền, đặc biệt trong một nền kinh tế chuyển đổi nhỏ. Kết quả nghiên cứu có thể là tài liệu tham khảo hữu ích cho các nghiên cứu trong tương lai. Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ mới dừng lại ở tác động của sở hữu nhà nước trong số các loại hình sở hữu khác nhau trong DN, và chưa nghiên cứu cho các ngành nghề khác nhau. Đây là các nội dung có thể phát triển nghiên cứu thêm trong tương lai.
Chương 3
MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐẦU TƯ VÀ DÒNG TIỀN TRONG BỐI CẢNH CẢI CÁCH NGÂN HÀNG Ở VIỆT NAM
3.1. Động cơ nghiên cứu:
Việt nam đã và đang thực hiện nhiều cải cách đối với hệ thống tài chính nhằm nâng cao tính hiệu năng cũng như thúc đẩy quá trình hội nhập với nền kinh tế thế giới, bao gồm chấp nhận sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài. Tsai et al. (2014) đã ghi nhận rằng sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài làm giảm độ nhạy cảm giữa đầu tư và dòng tiền ở Trung quốc. Theo hiểu biết của tác giả, hiện có rất ít nghiên cứu về chủ đề này trên thế giới, cũng như chưa có nghiên cứu nào đối với Việt nam. Vì thế một trường hợp của Trung quốc khó có thể mang tính đại diện và khái quát cho các nền kinh tế đang phát triển nhỏ, có thị trường tài chính kém phát triển như Việt nam mặc dù Việt Nam và Trung quốc có nhiều tương đồng về văn hóa, thể chế chính trị cũng như cấu trúc kinh tế và xã hội.
3.2. Tổng quan nghiên cứu
Trong các nghiên cứu về ảnh hưởng của ngân hàng nước ngoài, Detragiache, Tressel, and Gupta (2008) đã đưa ra bằng chứng rằng các ngân hàng nước ngoài ít nhạy cảm với áp lực chính trị hơn, và họ ít bị áp lực phải cho vay các đối tác có quan hệ. Hiện nay, các động cơ phi kinh tế và chính trị không còn là những ưu tiên hàng đầu của các ngân hàng nội địa. Do vậy, các ngân hàng thương mại nhà nước sở hữu được chuyển đổi từ hình thức phục vụ mục tiêu chính trị sang hình thức kinh doanh thương mại. Như thế, cải cách hệ thống ngân hàng thông qua việc cho phép sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài nắm sở hữu ở các ngân hàng quốc doanh có thể làm giảm các chính
sách ưu đãi cho các đầu tư mang định hướng chính trị của các doanh nghiệp nhà nước sở hữu. Với sự hiện diện của nhà đầu tư nước ngoài, việc cấp tín dụng sẽ trở nên thận trọng hơn, theo cách giảm thiểu các khoản vay cẩu thả cũng như các khoản vay có động cơ chính trị. Với nghiên cứu này, Detragiache et al. (2008) sử dụng tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong các ngân hàng nội địa là biến đo lường cải cách hệ thống ngân hàng và kết quả nghiên cứu này cũng được hỗ trợ bởi nghiên cứu của Berger, Klapper, Peria, and Zaidi (2008). Berger et al. (2008) chỉ ra rằng sau cải cách, tức sau khi có sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài trong cơ cấu sở hữu của mình, các ngân hàng trong nước, đặc biệt là các ngân hàng nhà nước sở hữu có thể thay đổi hành vi cho vay, từ định hướng chính trị sang định hướng thương mại. Các công ty phi sở hữu nhà nước (non SOEs) được xem là minh bạch hơn, có định hướng thương mại cao hơn và có hiệu quả hơn các công ty sở hữu nhà nước. Do vậy, sau cải cách, họ có nhiều kênh huy động vốn hơn và do đó vấn đề đầu tư dưới mức họ này được giảm nhẹ.
Tsai et al. (2014) nghiên cứu về ảnh hưởng của cải cách hệ thống ngân hàng, cụ thể là sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài tại các địa phương mà công ty đặt trụ sở hoặc chi nhánh lên độ nhạy cảm của đầu tư và dòng tiền. Nghiên cứu này đã tìm thấy bằng chứng rằng khi có sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài, đầu tư có động cơ chính trị các công ty niêm yết sở hữu nhà nước đã giảm bởi vì các ngân hàng quốc doanh đã chuyển từ cho vay có định hướng chính trị sang cho vay vì mục đích thương mại nhiều hơn. Đồng thời, vấn đề đầu tư dưới mức của các công ty niêm yết nhà nước không kiểm soát dường như cũng được giảm nhờ họ gia tăng được khả năng tiếp cận nguồn vốn vay từ ngân hàng. Nghiên cứu này cũng ghi nhận sự sụt
giảm tình trạng bóp méo đầu tư ở các công ty niêm yết sở hữu nhà nước cũng như sự sụt giảm hạn chế tài chính ở các công ty niêm yết nhà nước không sở hữu.
3.3. Phương pháp nghiên cứu
3.3.1. Phát triển giả thuyết và xây dựng mô hình nghiên cứu
3.3.1.1. Ảnh hưởng của cải cách ngân hàng lên mối quan hệ giữa đầutư và dòng tiền.
Vấn đề giới hạn ngân sách “linh hoạt” là rất phổ biến ở các nền kinh tế kế hoạch tập trung, đề cập đến các chính sách ưu đãi cho các tổ chức nhà nước sở hữu. Do được sở hữu bởi nhà nước, khi gặp trục trặc những tổ chức này sẽ được nhà nước giải cứu, thường dưới dạng trợ cấp, miễn hoặc giảm thuế, xây dựng chi phí đầu vào thấp, giá bán cao, chi phí tài trợ thấp, v.v. Vì thế, các doanh nghiệp nhà nước sở hữu ở Việt nam thường có thể tiếp cận tín dụng ngân hàng dễ hơn và thường chịu chi phí thấp hơn các doanh nghiệp tư nhân, nên dễ dẫn tới tình trạng đầu tư quá mức ở các doanh nghiệp nhà nước sở hữu. Bên cạnh đó, giống như Trung quốc, vấn đề đầu tư quá mức ở các doanh nghiệp nhà nước sở hữu chủ yếu gây ra bởi các dự án đầu tư có định hướng chính trị (Firth et al., 2012) bởi vì các giới chức lãnh đạo trong những công ty này cũng có động cơ đạt được các thành tích có tính chính trị và xã hội này nhằm phục vụ cho mục đích thăng tiến của mình (Liu & Lu, 2007). Trong khi đó, các doanh nghiệp nhà nước không sở hữu không có được những ưu đãi này, do vậy, họ chủ yếu phải dùng dòng tiền mình tạo ra để tài trợ cho các cơ hội đầu tư của mình (Tsai et al., 2014).
Khi có sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài, thị trường tín dụng trở nên cạnh tranh và minh bạch hơn. Do vậy, các ngân hàng
quốc doanh phải thay đổi chính sách cho vay của mình theo định hướng thương mại nhiều hơn, nhờ đó, các doanh nghiệp nhà nước không sở hữu có nhiều cơ hội tiếp cận vốn vay hơn, nên sẽ giảm được vấn đề đầu tư dưới mức ở loại hình doanh nghiệp này. Do vậy, tác giả đặt ra các giả thuyết nghiên cứu sau:
H3.1: Cải cách hệ thống ngân hàng giảm vấn đề đầu tư quá mức ở các doanh nghiệp nhà nước sở hữu.
H3.2: Cải cách hệ thống ngân hàng giảm vấn đề đầu tư dưới mức ở các doanh nghiệp nhà nước không sở hữu.
Áp dụng theo Firth et al. (2012), sau khi kiểm định dạng chữ U của mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền, ảnh hưởng của sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài lên mối quan hệ này được kiểm định bằng mô hình nghiên cứu sau:
𝐼𝐾𝑖,𝑡 = 𝛼0 + 𝛼1𝐶𝐹𝐾𝑃𝑂𝑆𝐼,𝑡 + 𝛼2𝐶𝐹𝐾𝑁𝐸𝐺𝐼,𝑡 + 𝛼3𝐶𝐹𝐾𝑃𝑂𝑆𝐵𝐴𝑁𝐾𝐼,𝑡 +
𝛼4𝐶𝐹𝐾𝑁𝐸𝐺𝐵𝐴𝑁𝐾𝐼,𝑡 + 𝛼5𝐵𝐴𝑁𝐾𝐼,𝑡 + 𝛼6𝑆𝑎𝑙𝑒𝑠𝐺𝑟𝑜𝑤𝑡ℎ𝑖,𝑡−1 + 𝛼7𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 +
𝛼8𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡 + 𝛼9𝐴𝐺𝐸𝑖,𝑡 + 𝛼10𝐵𝐸𝑇𝐴𝑖,𝑡 + 𝑣𝑖 + 𝑣𝑡 + 𝜀𝑖,𝑡 (3.1)
trong đó i và t là ký hiệu đại diện cho công ty thứ i và năm t; vi là hiệu ứng cố định theo công ty; vt là hiệu ứng cố định theo năm, và eit là sai số. IKit là tỷ lệ đầu tư; CFKi,t là tỷ lệ dòng tiền nội bộ hàng năm. Controls là một vector các biến kiểm soát mà tiềm năng có ảnh hưởng đến hoạt động đầu tư của doanh nghiệp, bao gồm SGi,t-1 (tỷ lệ tăng trưởng doanh số của DN); SIZE (quy mô công ty); LEVi, t-1 (đòng bẩy tài chính); AGEi,t (tuổi của công ty); BETAi,t (hệ số beta). POS, NEG và BANK là các biến tương tác, trong đó POS nhận giá trị bằng 1 nếu CFK lớn hơn 0, và bằng 0 nếu khác; NEG nhận giá trị bằng 1 nếu CFK bé hơn 0, và 0 nếu khác. BANKi,t nhận giá trị bằng 1 nếu trong năm t,
công ty I có trụ sở chính hay chi nhánh, văn phòng tại địa phương có sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài, hoặc 0 nếu khác.
3.3.1.2. Ảnh hưởng của cải cách ngân hàng lên mối quan hệ giữa đầutư và đòn bẩy
Như nhiều nền kinh tế chuyển đổi khác, nợ vay ngân hàng vẫn là nguồn tài trợ bên ngoài chủ yếu ở Việt Nam, nơi thị trường chứng khoán vẫn còn non trẻ. Hơn nữa, sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài mang lại thêm kênh tín dụng cho doanh nghiệp, góp phần giảm thiểu tình trạng hạn chế tài chính, đồng thời thúc đẩy các ngân hàng trong nước cải thiện hiệu quả hoạt động nhằm nâng cao vị thế cạnh tranh và thay đổi thực tế cho vay theo định hướng thương mại hơn. Vì vậy, để kiểm tra xem cải cách hệ thống ngân hàng có ảnh hưởng gì đến mối quan hệ đầu tư và nợ vay hay không, tác giả xây dựng giả thuyết sau đây:
H3.3: Cải cách hệ thống ngân hàng có tác động tích cực lên mối quan hệ giữa đầu tư và nợ
Mô hình dưới đây được dùng để kiểm định giả thuyết H3.3 nói trên, trong đó sử dụng biến BANK tương tác với biến đòn bẩy:
𝐼𝐾𝑖,𝑡 = 𝛽0 + 𝛽1𝐶𝐹𝐾𝑖,𝑡 + 𝛽2𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡−1 + 𝛽3𝐵𝐴𝑁𝐾𝑖,𝑡 + 𝛽4𝐵𝐴𝑁𝐾𝑖,𝑡 ∗ 𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡−1 +
𝛽5𝑆𝑎𝑙𝑒𝐺𝑟𝑜𝑤𝑡ℎ𝑖,𝑡−1 + 𝛽6𝑆𝐼𝑍𝐸𝑖,𝑡 + 𝑣𝑖 + 𝑣𝑡 + 𝜀𝑖,𝑡 (3.2)
3.3.2. Dữ liệu
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu bảng không cân bằng gồm các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2009 – 2014. Dữ liệu tài chính được trích xuất từ cơ sở dữ liệu của Thomson Reurters. Dữ liệu sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài được thu thập thủ công từ website cuea các ngân hàng nước ngoài tại Việt nam. Trụ sở chính và chi nhánh của công ty được thu thập thủ
công từ báo cáo thường niên của công ty. Các quan sát bị thiếu dữ liệu cũng như các giá trị ngoại lai cũng bị loại khỏi mẫu bằng winsorize 1% cho cả hai bên của mỗi biến.
3.3. Tóm tắt kết quả nghiên cứu
Bảng 3.1. Ảnh hưởng của cải cash ngân hàng lên mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền
Toàn mẫu SOEs Non SOEs
b1 | 0.044*** | 0.062*** | 0.036 | |
CFKNEG | b2 | (3.10) -0.240*** | (3.12) -0.179*** | (1.57) -0.238*** |
(-6.06) | (-3.55) | (-5.26) | ||
CFKPOSBANK | b3 | 0.044*** | 0.091*** | 0.032 |
CFKNEGBANK | b4 | (2.77) 0.223*** | (3.48) 0.137** | (1.3) 0.219*** |
(5.52) | (2.46) | (4.79) | ||
BANK | 0.013** | 0.029** | 0.010 | |
(2.12) | (2.35) | (1.34) | ||
joint test (p-value) | ||||
b1=b2 | 0.000 | 0.000 | 0.000 | |
b1+b3=0 | 0.000 | 0.000 | 0.000 | |
b2+b4=0 | 0.065 | 0.065 | 0.055 | |
b1+ b3=b2+b4 | 0.000 | 0.000 | 0.000 | |
R-sq | 0.166 | 0.118 | 0.164 | |
Cố định theo năm | Có | Có | Có | |
Cố định ngành | Có | Có | Có | |
Số quan sát | 2266 | 667 | 1601 |
Notes: IK là tỷ lệ đầu tư; CFK là tỷ lệ dòng tiền hoạt động hàng năm; CFKSQR là bình phương của CFK. CFKPOS là dòng tiền hoạt động dương; CFKNEG là dòng tiền hoạt động âm; BANKi,t là biến giả nhận giá trị bằng 1 cho công ty i vào năm t có trụ sở chính hoặc chi nhánh đặt tại địa phương có sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài, và 0 nếu khác. CFKPOSBANK và CFKNEGBANK lần lượt là biến tương tác giữa CFKPOS và CFKNEG với BANK. *, **, *** lần lượt chỉ các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%. Cá số trong ngoặc là z-statistics.
Nghiên cứu này tập trung vào điều tra độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư trong bối cảnh Việt Nam, cũng như liệu hành vi đầu tư của các công ty Việt Nam có bị ảnh hưởng bởi cải cách hệ thống ngân hàng được đo lường bởi sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài. Nghiên cứu một lần nữa khẳng định mối quan hệ hình chữ U giữa đầu tư và dòng tiền, cho cả các công ty do nhà nước kiểm soát và không kiểm soát.
Cải cách hệ thống ngân hàng được đo lường bởi sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài có tác động lớn đến độ nhạy cảm giữa đầu tư và dòng tiền của các công ty Việt Nam, cụ thể là giảm độ nhạy cảm này. Bên cạnh đó, vấn đề đầu tư dưới mức của các công ty nhà nước không kiểm soát được giảm nhẹ do khả năng tiếp cận nguồn tài trợ từ bên ngoài tốt hơn. Không giống như kỳ vọng của chúng tôi, vấn đề đầu tư quá mức của các công ty do nhà nước kiểm soát hầu như không giảm, điều này khác với phát hiện của Tsai et al. (2014). Có thể giải thích rằng sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài tại Việt Nam vẫn còn rất hạn chế trong khi các ngân hàng quốc doanh vẫn đang đóng vai trò thống trị trên thị trường tín dụng. Bên cạnh đó, cả các công ty kiểm soát nhà nước tăng trưởng cao và thấp dường như không thay đổi hành vi đầu tư của họ nhiều sau cải cách. Tuy nhiên, sau cải cách ngân hàng, các công ty nhà nước không kiểm soát tăng trưởng cao gia tăng đáng kể đầu tư trong khi các công ty không kiểm soát tăng trưởng thấp dường như phải phụ thuộc nhiều hơn vào dòng tiền nội bộ. Kết quả của này cũng cho thấy một sự thay đổi đáng kể từ âm sang dương mối quan hệ đầu tư - đòn bẩy từ giai đoạn trước cải cách sang giai đoạn sau cải cách cho cả các công ty nhà nước sở hữu và nhà nước không sở hữu. Điều này hàm ý là đầu tư của công ty nói chung
ít bị phụ thuộc vào tài chính nội bộ trong giai đoạn hậu cải cách. Tác động này đặc biệt quan trọng đối với các công ty cơ hội tăng trưởng thấp.
Chương 4 KẾT LUẬN
Trong luận án này, tác giả tìm hiểu mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền bằng cách trong hai bối cảnh khách nhau: sở hữu nhà nước và cải cách hệ thống ngân hàng ở một nền kinh tế chuyển đổi nhỏ - Việt nam. Luận án rút ra các kết luận chính sau:
- Mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền của các doanh nghiệp Việt nam có dạng hình chữ U.
- Sở hữu nhà nước có thể làm tăng các hạn chế tài chính của doanh nghiệp do các SOEs phải đảm nhiệm các trách nhiệm chính trị và xã hội…
- Sự hiện diện của các ngân hàng nước ngoài có thể làm giảm các hạn chế tài chính của các công ty vì hoạt động cho vay của các ngân hàng nước ngoài chủ yếu dựa trên các mục đích thương mại. Mặt khác, đây cũng là kênh tài chính bổ sung, đặc biệt là cho khu vực tư nhân.
Từ các hàm ý trên, các gợi ý chính sách sau đây được đề xuất:
o Để đẩy nhanh quá trình cổ phần hóa cả về chất lượng và số lượng.
o Từng bước giảm dần sở hữu nhà nước trong các doanh nghiệp cổ phần hóa. Nhà nước chỉ nên duy trì kiểm soát ở một vài ngành nghề chiến lược ảnh hưởng đến an ninh quốc phòng, hoặc an sinh xã hội. Các trách nhiệm chính trị và xã hội nên được thực hiện thông qua các công cụ gián tiếp như thuế.
o Cải thiện khả năng cạnh tranh của hệ thống ngân hàng tốt hơn thông qua các hoạt động ngân hàng lành mạnh và quản lý chặt chẽ các khoản nợ xấu.
o Từng bước mở cửa và tự do hóa lĩnh vực tài chính để hội nhập sâu rộng và rộng khắp với thế giới.
o Các công ty có cơ hội đầu tư tốt trong tương lai có thể chọn mức đòn bẩy tài chính thấp để tránh nợ quá mức.
Các kết quả nghiên cứu có thể cung cấp một số gợi ý hữu ích cho các học giả, nhà quản lý, nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách. Liên quan đến học thuật, luận án có thể được sử dụng để làm tài liệu giảng dạy và học tập cho sinh viên tài chính. Các nhà quản lý và nhà đầu tư có thể tham khảo kết quả nghiên cứu để đưa ra quyết định tài chính tốt hơn. Các nhà hoạch định chính sách có thể sử dụng các phát hiện này làm tài liệu tham khảo để đưa ra các chính sách có liên quan để cải thiện môi trường kinh doanh minh bạch, sân chơi công bằng cho tất cả các loại hình doanh nghiệp cũng như cải thiện hiệu quả của các cổ phần chính phủ trong các công ty.
Luận án này có một số hạn chế về khung thời gian, kích cỡ mẫu. Về mặt thời gian, luận án chỉ đề cập đến giai đoạn 2008 - 2015. Đó là do các nghiên cứu được thực hiện vào năm 2015 và 2016. Mặt khác, mặc dù thị trường chứng khoán Việt Nam mở cửa vào tháng 7 năm 2000 nhưng thực tế hoạt động của nó chỉ trở nên sôi động kể từ khi Năm 2007 với sự gia tăng đáng kể về số lượng các công ty niêm yết. Hơn nữa, sử dụng sự hiện diện của ngân hàng nước ngoài, bao gồm các chi nhánh, phòng giao dịch, văn phòng đại diện có thể không bao gồm áp lực thực sự cho ngân hàng địa phương để cải cách hoạt động của họ. Đồng thời, sự hiện diện và hoạt động của các ngân hàng nước