Xu Hướng Phát Triển Của Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam Trong Những Năm Tới.

 Theo phương pháp tài sản ròng này thì thị giá cổ phiếu vẫn cao hơn giá trị thực của nó. Nhưng phương pháp này chưa phản ánh được kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp thông qua giá của cổ phiếu.

Như vậy qua tính toán, ta tính được giá trị thực của cổ phiếu của 5 doanh nghiệp kinh doanh xuất nhập khẩu niêm yết trên TTCK Việt Nam (lấy giá cao nhất trong 3 phương pháp tính). Những giá cổ phiếu tính ra ở trên chỉ có tính chất tham chiếu mà thôi. Giá trị thực này vẫn thấp hơn giá thị trường của cổ phiếu. Tức là, thị trường đã đánh giá cổ phiếu cao hơn giá trị thực của nó. Thực tế trên TTCK Việt Nam, hầu hết các cổ phiếu đều có thị giá lớn hơn giá trị thực. Trong tương lai, khi các thông tin trên TTCK được minh bạch hơn, đầy đủ hơn thì tình trạng này sẽ ít khi xảy ra.‌

IV. Những khó khăn trong việc sử dụng các phương pháp phân tích và định giá cổ phiếu ở Việt Nam.

Mỗi phương pháp định giá đều gặp khó khăn do phải xác định các thông tin và ước lượng các hệ số. Vì TTCK Việt Nam còn non trẻ, hoạt động chưa tạo ra được quy luật của thị trường nên việc ước lượng các hệ số là khá khó. Hơn nữa, thông tin trên TTCK Việt Nam còn có quá nhiều bất cập nên việc tổng hợp, theo dõi kết quả hoạt động kinh doanh hay dự đoán kế hoạch kinh doanh của các công ty cũng là việc không đơn giản.

1. Phương pháp chiết khấu luồng tiền (DCF)

Phương pháp định giá chiết khấu luồng thu nhập (DCF) được dựa trên một nguyên lý cơ bản là “tiền có giá trị theo thời gian”, một đồng tiền của ngày hôm nay luôn có giá trị hơn một đồng tiền của ngày mai, một đồng đầu tư vào trong doanh nghiệp này có mức sinh lời khác với một đồng đầu tư trong doanh nghiệp khác, do đó, giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng các luồng thu nhập dự kiến mà doanh nghiệp đó thu được trong tương lai được quy về giá trị hiện

tại bằng cách chiết khấu chúng bằng một mức lãi suất phù hợp với mức độ rủi ro của doanh nghiệp đó.

Do vậy, trong phương pháp DCF có 3 thông số cơ bản nhất cần được xác định, đó là luồng thu nhập công ty sẽ thu về trong tương lai, mức lãi suất chiết khấu luồng thu nhập đó và thời hạn tồn tại dự tính của doanh nghiệp. Phương pháp này được áp dụng phổ biến ở những nước có thị trường chứng khoán phát triển, nơi thường có đầy đủ thông tin về lịch sử cũng như thông tin hiện tại và dự báo hợp lý về tình hình tài chính và rủi ro của doanh nghiệp.

Hiện nay, việc áp dụng công thức này ở Việt Nam cũng được nhiều người chấp nhận bởi giá cổ phiếu tính theo phương pháp này phản ánh được tương đối đầy đủ mọi mặt bản chất hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty so với các phương pháp khác và đứng trên quan điểm của nhà đầu tư thì, ngoài việc tính toán theo phương pháp này rất đơn giản, nó còn đáp ứng đúng suy nghĩ, nguyện vọng của họ khi đầu tư vào một doanh nghiệp.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 97 trang tài liệu này.

Tuy nhiên, tại Việt Nam, việc áp dụng công thức này có một số khó khăn làm cho việc ước tính nguồn thu trong tương lai của công ty khó có thể chính xác. Việc dựa vào dòng tiền trong điều kiện Việt Nam hiện nay vấp phải vấn đề của dự báo, thông tin để dự báo, thời gian dự báo… Một nhà đầu tư cá nhân không thể tự mình phân tích và dự báo dòng tiền của một công ty trong một khoảng thời gian dài.

Ngoài ra, việc dự báo dòng tiền của công ty còn gặp phải vấn đề nhu cầu đầu tư của chính công ty trong tương lai, vấn đề này cũng vượt ra ngoài tầm của chính các nhà quản trị công ty. Chẳng hạn Công ty Chứng khoán Sài Gòn trong năm 2006 đã có đến ba đợt tăng vốn để đáp ứng nhu cầu hoạt động kinh doanh. Liệu rằng trong tương lai nhu cầu này có dễ dàng dự báo không?

2. Phương pháp định giá theo giá trị tài sản ròng

Phương pháp này thường được sử dụng để tính toán giá tham chiếu và so sánh. ở Việt Nam, phương pháp này được áp dụng phổ biến cho các doanh nghiệp Nhà nước thực hiện cổ phần hoá. Tuy nhiên, giá trị tài sản ròng của công

ty dù được định giá chính xác đến đâu cũng chỉ thể hiện giá trị thanh lý của công ty, trong khi đó đối với người đầu tư mua cổ phiếu thì tương lai của công ty mới là điều đáng quan tâm hơn cả.

Khi doanh nghiệp cổ phần hoá, khó khăn hơn cả vẫn là công tác định giá tài sản vô hình. Tài sản vô hình thường mang tính chất đặc thù gắn với loại hình sản xuất kinh doanh của mỗi doanh nghiệp, nó có thể rất hữu ích cho doanh nghiệp này nhưng không có ý nghĩa gì với loại hình doanh nghiệp khác, nên khi đánh giá cần xem xét đến yếu tố phù hợp và phạm vi sử dụng nó. Cái khó khăn nhất đối với công tác thẩm định tài sản vô hình là cơ sở mang tính thuyết phục khi đưa ra giá trị của nó, vì tính chất đặc thù nên tính so sánh đối với tài sản tương đương không cao. Ví dụ một phần mềm kế toán đối với loại hình doanh nghiệp này không thể áp dụng cho loại hình doanh nghiệp khác, thương hiệu của doanh nghiệp sản xuất không thể so với thương hiệu của các doanh nghiệp thương mại… hoặc ngay như loại tài sản vô hình dễ nhận thấy nhất trong các doanh nghiệp là giá trị chênh lệch quyền thuê đất dài hạn khi đưa ra giá cho thuê trên thị trường cũng có nhiều ý kiến khác nhau mà mấu chốt vấn đề là giá trị tài sản vô hình khác đưa ra so sánh chỉ mang tính chất tương đối.

Trong các doanh nghiệp cổ phần hoá ở Việt Nam, có nhiều loại tài sản mà chúng ta không xác định được giá do không có thị trường cho các loại tài sản này, nhưng có một loại tài sản mà ai cũng thấy rõ là đang góp phần khiến cho các doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hoá được định giá thấp là giá trị quyền sử dụng đất. Quan sát cho thấy, việc quyền sử dụng đất trong các doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hoá được định giá thấp hơn giá cả trên thị trường nhà đất từ 4 đến 5 lần không phải là hiện tượng cá biệt. Hơn thế nữa, trong nhiều doanh nghiệp, quyền sử dụng đất lại là một tài sản có giá trị cao nhất, chiếm một tỷ trọng rất lớn trong tổng tài sản của công ty. Xét cho cùng, việc xác định giá trị chính xác của một công ty là một công việc vô cùng khó khăn. Như thế tức là giá trị của công ty chỉ mang tính chất tương đối mà thôi.

3. Phương pháp sử dụng hệ số P/E.

Đây là phương pháp cũng được áp dụng phổ biến ở các thị trường chứng khoán đã phát triển. Hệ số P/E là hệ số giữa giá cổ phiếu (thị giá) và thu nhập hàng năm của một cổ phiếu đem lại cho người nắm giữ. Thông thường, để dự tính giá của một loại cổ phiếu, người ta thường dùng thu nhập trên mỗi cổ phiếu của công ty nhân với hệ số P/E trung bình ngành hoặc của một công ty tương tự về quy mô, ngành nghề và đã được giao dịch trên thị trường.

Phương pháp này có hai cách đó là P/E truyền thống (như đã trình bày ở chương 2) và P/E tương lai (tức là lấy giá cổ phiếu – thị giá chia cho lợi tức cổ phiếu của năm sau theo dự tính của công ty. Tuy nhiên, cả hai cách này đều có nhược điểm:

- Nhược điểm lớn nhất đó là EPS của công ty có thể không thực, tức là đôi khi công ty che giấu thu nhập thực tế của họ bằng cách công bố lãi nhiều hơn thực tế.

- Nhược điểm là thu nhập ước tính của công ty có thể thay đổi tuỳ theo tình hình phát triển của công ty đó và tuỳ theo mỗi nhà phân tích. Vì vậy, mặc dù P/E là một chỉ số phổ biến được đa số các nhà phân tích sử dụng song tỷ lệ P/E cũng chỉ là một chỉ số để tham khảo mà thôi. Vì vậy, định giá cổ phiếu thông qua P/E cũng chỉ có tính chất tương đối và mang tính tham khảo.

- Nhược điểm nữa của hệ số P/E đó là khi công ty không có lợi nhuận, có nghĩa là lợi nhuận âm, thì thị giá cổ phiếu chia cho lợi nhuận trong một năm là âm, như vậy sẽ không tính được P/E. Do đó, P/E chỉ là một chỉ số tương đối, nhà đầu tư cần phải đánh giá thêm các chỉ tiêu tài chính khác có liên quan mang tính kỹ thuật nhiều hơn.

Việc áp dụng hệ số P/E để tính giá cổ phiếu tại Việt Nam còn gặp phải nhiều khó khăn do thiếu số liệu và thị trường chứng khoán còn non trẻ và vẫn trong giai đoạn hoàn thiện. Phương pháp này dựa vào thu nhập mà công ty tạo ra. Trong khi đó thu nhập là bút toán chứ không phải là dòng tiền mà các cổ đông có được. Thu nhập bị quản lý bởi các nhà quản trị trong công ty, động cơ

của họ có thể vì các hợp đồng kinh doanh hay vì tiền lương của họ được trả trên thu nhập có được.

4. Phương pháp chiết khấu cổ tức (DDM)

Phương pháp định giá này đã khắc phục được nhược điểm của phương pháp P/E mà ta đã gặp phải trong chương 2 đối với cổ phiếu LAF đó là lợi nhuận của công ty âm. Nhưng trên thực tế LAF vẫn có giá trị, vẫn được giao dịch trên thị trường. Nếu định giá cổ phiếu theo hệ số P/E thì không thể tính được, nhưng nếu dựa vào luồng cổ tức mà các nhà đầu tư nhận được khi đầu tư vào cổ phiếu LAF thì ta có thể xác định được giá cổ phiếu LAF.

Tuy nhiên, định giá cổ phiếu theo phương pháp này trên TTCK Việt Nam là vô cùng khó khăn:

. TTCK còn mới mẻ nên chưa có quy luật thị trường, chưa tính được các chỉ số chung của thị trường. Việc tính  phải dựa trên việc ước lượng, mà việc ước lượng này đối với những nhà đầu tư cá nhân là rất khó. Bởi họ khó có thể có được đầy đủ các số liệu của một công ty và số liệu của cả thị trường còn khó hơn nhiều. Việc ước lượng  khó khăn khiến cho việc tính lãi suất chiết khấu r cũng không hề dễ dàng theo mô hình CAPM.

. Phương pháp này phải được dựa trên luồng thu nhập của nhiều năm và kế hoạch kinh doanh của công ty để có thể tính được tốc độ tăng trưởng g bình quân. Nhưng việc công bố thông tin của các công ty niêm yết còn hạn chế nên việc tìm kiếm số liệu để tính toán cũng khó. Thêm nữa, các công ty mới chỉ đưa ra kế hoạch sản xuất kinh doanh trong 1, 2 năm nên không thể dự tính được các giai đoạn phát triển của công ty.

. Các công ty chủ yếu là mới niêm yết trên TTCK nên chúng ta chủ yếu giả định rằng các công ty này sẽ tăng trưởng đều qua các năm.

Tóm lại, trên TTCK Việt Nam hiện nay còn tồn tại nhiều hạn chế về mặt pháp lý và giám sát kiểm tra thị trường. Những người chịu hậu quả trước tiên của thực trạng này không ai khác chính là các nhà đầu tư. Vấn đề trước mắt và lâu dài để ổn định sự hoạt động và phát triển của thị trường là cần phải hoàn thiện các quy định liên quan đến việc quản lý, giám sát các hoạt động của công

ty niêm yết và các tổ chức, cá nhân có liên quan. Có như vậy, nhà đầu tư mới yên tâm hoạt động trên thị trường, và có như vậy, các thông tin có được từ thị trường mới chính xác và công bằng đối với các nhà đầu tư. Từ đó họ mới có thể đưa ra những phân tích chính xác về cổ phiếu.

5. Nguyên nhân

Dẫn đến những khó khăn khi sử dụng các phương pháp định giá có cả nguyên nhân từ phía thị trường, Chính phủ, các ban ngành và cả nhà đầu tư.

Trước tiên có thể nhận thấy ngay những hạn chế trong việc công bố thông tin và quản lý thông tin trên TTCK Việt Nam:

• Cách thức công bố thông tin chưa tổng hợp và có hệ thống.

• Cách truyền tải thông tin chưa gọn và chưa phân định rõ xem các nhà đầu tư nên lấy thông tin từ đâu, nguồn nào là chính xác.

• Hoạt động giám sát các công ty niêm yết chưa chặt chẽ và toàn diện.

• Chế tài xử phạt còn chưa nghiêm.

• Nghiệp vụ chuyên môn của các nhân viên chưa cao và thiếu tính chuyên nghiệp. Một số nhà đầu tư phản ánh rằng khi mở tài khoản tại một công ty chứng khoán nào đó thì họ chỉ có thể nhận được các thông tin làm như thế nào để tham gia đầu tư vào thị trường chứng khoán và họ phải tự đi tìm kiếm các thông tin, tự phân tích các thông tin ấy… và ít nhận được sự giúp đỡ từ các nhân viên của công ty chứng khoán.

Hiện nay, trên TTCK Việt Nam giá của các chứng khoán vào thời điểm niêm yết thường cao hơn giá giao dịch ở các phiên tiếp theo. Xảy ra hiện tượng này là do hai nguyên nhân chính: thứ nhất là do hiệu ứng loãng cổ phiếu và thứ hai là do tác động của những thông tin nội bộ (thông tin nội gián). Tất nhiên, việc diễn biến giá cả chứng khoán này (ở những phiên giao dịch đầu tiên sau khi niêm yết hoặc sau khi phát hành thêm cổ phiếu) còn phụ thuộc vào nhiều yếu tố nhưng một nguyên nhân không thể phủ nhận là sự thiếu thông tin đã gây nên sự bất bình đẳng và không chính xác trong việc định giá cổ phiếu.

Ngoài ra, ở Việt Nam có thể thấy hiện tượng biến động giá cổ phiếu không phản ánh đúng tình hình sản xuất kinh doanh của các công ty niêm yết. Theo quy luật thị trường, giá cả biểu hiện giá trị của hàng hóa, tuy có dao động nhưng

bao giờ cũng xoay quanh giá trị. Tuy nhiên, trên TTCK Việt Nam, giá cả và giá trị nhiều khi không xoay quanh diễn biến quy luật trên. Như phân tích và định giá cổ phiếu của một số doanh nghiệp kinh doanh xuất nhập khẩu ở chương 2 cho thấy giá thị trường của các cổ phiếu này đều cao hơn so với giá trị thực của chúng. Nhiều nhà đầu tư tham gia TTCK chỉ theo cảm tính và theo số đông, mua chứng khoán vì thấy mọi người mua mà không biết đến giá trị thực của nó. Những người chịu hậu quả trước tiên của thực trạng này không ai khác chính là các nhà đầu tư . Chính vì vậy song song với việc thúc đẩy TTCK phát triển, cần phải có các biện pháp khắc phục hạn chế góp phần tạo ra một TTCK hoạt động hiệu quả, công bằng và minh bạch cho nền kinh tế.‌

CHƯƠNG 3

NHỮNG ĐIỀU KIỆN ĐỂ NÂNG CAO HIỆU QUẢ PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.

I. Xu hướng phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam trong những năm tới.

Chức năng quan trọng nhất của TTCK trong nền kinh tế mở là chức năng huy động vốn cho các công ty niêm yết, tạo luồng luân chuyển vốn phục vụ cho nhu cầu phát triển sản xuất kinh doanh, tạo động lực phát triển nền kinh tế trong thời kỳ hội nhập kinh tế quốc tế. Tuy nhiên để thực hiện tốt chức năng này, đảm bảo cho công tác huy động vốn được hiệu quả, công bằng và minh bạch cần thì ta cần có một phương hướng phát triển lâu dài và chặt chẽ, đảm bảo quyền lợi của cả công ty đại chúng và nhà đầu tư. TTCK Việt Nam được định hướng là sẽ thực hiện tốt chức năng là kênh huy động vốn hiệu quả, công bằng và minh bạch. Để TTCK hoạt động có hiệu quả, công bằng và minh bạch thì phải có một định hướng phát triển mang tầm vĩ mô với sự quản lý của nhà nước và hệ thống chiến lược phát triển rõ ràng và chia thành từng giai đoạn cụ thể trước mắt và lâu dài.

Tính đến ngày 30 tháng 9 năm 2007, tổng khối lượng cổ phiếu niêm yết trên TTCK Việt Nam đã lên đến 3.082.368.817 cổ phiếu chiếm 70,95% tổng khối lượng chứng khoán niêm yết trên toàn thị trường, với tổng giá trị niêm yết 30.823.688.170.000 đồng, chiếm 70,95% tổng giá trị niêm yết trên toàn thị trường. Mức vốn hoá của thị trường cổ phiếu (trên toàn thị trường của hai TTGDCK thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội) tính đến ngày 30 tháng 9 năm 2007 đạt gần 304.000 tỷ đồng (tương đương với 20 tỷ $), chiếm khoảng 33% GDP. TTCK Việt Nam đang ngày càng thể hiện rõ vai trò của nó với chức năng là một kênh huy động vốn hiệu quả.

Chiến lược phát triển TTCK Việt Nam đến năm 2010 do UBCKNN xây dựng và đệ trình cũng đã được Thủ tướng chính phủ phê duyệt thông qua việc