Kết Quả Hồi Quy Tác Động Của Tính Thanh Khoản Cổ Phiếu Đến Giá Trị Doanh

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3

Mục đích của chương này là kiểm tra tác động của tính thanh khoản cổ phiếu lên lợi suất cổ phiếu của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu chỉ ra một mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản cổ phiếu và lợi suất cổ phiếu của doanh nghiệp. Kết quả cổ phiếu không đổi dù cho được ước lượng bằng phương pháp hồi quy OLS gộp, phương pháp hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên, phương pháp hồi quy các nhân tố cố định, hay phương pháp hồi quy SGMM.

Sử dụng một mẫu nghiên cứu bao gồm các công ty phi tài chính niêm yết tại Vương quốc Anh, Đức, Pháp và Ý trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2018, nghiên cứu này chỉ ra hai kết quả quan trọng như sau. Thứ nhất, quyền bảo vệ nhà đầu tư mạnh sẽ làm tăng cường tác động tích cực của tính thanh khoản cổ phiếu lên giá trị doanh nghiệp. Thứ hai, quyền bảo vệ nhà đầu tư mạnh sẽ làm tăng cường tác động tiêu cực của tính thanh khoản cổ phiếu lên đòn bảy tài chính của doanh nghiệp. Một kết luận quan trọng rút ra từ chương này là kết quả chương này đã khẳng tính cả tác động trực tiếp của tính thanh khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp và tác động gián tiếp của tính thanh khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp thông qua tác động đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp

Bên cạnh đó, kết quả nghiên cứu của chương này cũng chỉ ra rằng mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản cổ phiếu và giá trị của doanh nghiệp của doanh nghiệp chỉ tồn tại khi quyền bảo vệ cổ đông nhỏ lẻ yếu.

CHƯƠNG 4:

KIỂM ĐỊNH THỰC CHỨNG TÁC ĐỘNG CỦA THANH KHOẢN THỊ TRƯỜNG ĐẾN GIÁ TRỊ VÀ CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP

Về mặt lý thuyết, khi lợi suất cổ phiếu thay đổi thì giá trị doanh nghiệp và cơ cấu vốn của doanh nghiệp cũng sẽ thay đổi. Ví dụ, khi lợi suất cổ phiếu tăng lên thì chi phí vốn của doanh nghiệp cũng sẽ tăng lên. Theo mô hình định giá doanh nghiệp chiết khấu dòng tiền thì việc tăng lên của chi phí vốn sẽ làm cho giá trị doanh nghiệp giảm xuống. Điều này hàm ý rằng khi lợi suất cổ phiếu tăng lên thì giá trị doanh nghiệp sẽ giảm xuống. Bên cạnh đó, khi lợi suất cổ phiếu tăng lên thì chi phí vốn chủ sở hữu cũng sẽ tăng lên, làm cho doanh nghiệp ít có xu hướng sử dụng vốn chủ sở hữu và tăng xu hướng doanh nghiệp sử dụng nợ.

Bên cạnh đó, trong phần tổng quan nghiên cứu và cơ sở lý luận, nghiên cứu đã chỉ ra rằng tồn tại các tác động của thanh khoản tới giá trị doanh nghiệp và cơ cấu vốn. Mục đích của Chương 4 là nghiên cứu tác động của tính thanh khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp và cơ cấu vốn doanh nghiệp. Giá trị doanh nghiệp luôn được coi là mục tiêu cao nhất của doanh nghiệp, chỉ tiêu này phản ánh tiêu chí tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu. Chương 3 đã đề cập rằng khi tính thanh khoản cổ phiếu tăng lên thì lợi suất cổ phiếu sẽ giảm xuống và như đề cập phía trên, giá trị doanh nghiệp sẽ tăng lên. Trong chương này, tác giả muốn minh chứng kết quả trên là đúng khi tiếp cận tác động của thanh khoản tới giá trị doanh nghiệp, hay thanh khoản cổ phiếu tăng lên mà làm tăng giá trị doanh nghiệp thì đây có thể được coi là một bằng chứng ủng hộ kết quả nghiên cứu của Chương 3. Đó là vì khi tính thanh khoản cổ phiếu tăng lên, lợi suất cổ phiếu giảm xuống và kết quả là giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên. Tương tự, nếu như luận án tìm được bằng chứng thể hiện rằng khi tính thanh khoản cổ phiếu tăng lên thì công ty sử dụng nợ ít hơn thì đây cũng là bằng chứng gián tiếp ủng hộ kết quả nghiên cứu của Chương 3. Đó là vì khi tính thanh khoản cổ phiếu tăng lên, lợi suất cổ phiếu giảm xuống, chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu sẽ giảm xuống và do đó công ty sẽ sử dụng vốn chủ sở hữu nhiều hơn và sử dụng nợ ít hơn, dẫn tới việc làm giảm đòn bảy tài chính của doanh nghiệp. Phần sau đây của luận án sẽ trình bày kết quả nghiên cứu về tác động của tính thanh khoản cổ đến giá trị và cơ cấu vốn doanh nghiệp.

4.1. Kết quả thống kê mô tả

Bảng 4.1 trình bày kết quả thống kê mô tả của các biến trong chương này. Một vài chú ý được rút ra từ bảng 4.1 như sau. Thứ nhất, giá trị trung bình của tỷ số TobinQ cho mẫu nghiên cứu trong luận án này là 0.796. Giá trị này nhỏ hơn 1 chứng tỏ rằng các công ty trong mẫu nghiên cứu có giá trị thị trường tổng tài sản nhỏ hơn giá trị sổ sách tổng tài sản. Nói cách khác, thị trường định giá các công ty này nhỏ hơn giá trị sổ sách, hàm ý rằng các công ty này hoạt động không thật sự tốt. Thứ hai, đòn bảy tài chính có giá trị trung bình là 0,364. Các giá trị nhỏ nhất và lớn nhất của đòn bảy tài chính là 0 và 0,913, thể hiện rằng trong mẫu nghiên cứu có công ty không sử dụng nợ và có công ty sử dụng nợ rất cao. Thứ ba, liên quan đến các biến đo lương tính thanh khoản cổ phiếu, có thể thấy rằng độ biến thiên của các biến này rất lớn. Điều này giúp ích cho nghiên cứu này vì khi độ biến thiên của các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu doanh nghiệp có dao động lớn thì mô hình hồi quy sẽ ước lượng được chính xác hơn hệ số của các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu này.

Bảng 4.1: Kết quả thống kê mô tả biến nghiên cứu

Bảng này cung cấp kết quả thống kê mô tả của các biến được sử dụng trong nghiên cứu này. Giá trị ngoại biên của tất cả các biến được lược bớt tại mức phân vị thứ nhất và thứ chín mươi chín.

Biến

Số lượng quan sát	Giá trị trung bình	Độ lệch chuẩn	Giá trị nhỏ nhất	Giá trị lớn nhất
TOBINQ	4.437	0,796	0,508	0,156	3,306
LEVERAGE	4.437	0,364	0,281	0,000	0,913
AMIHUD	4.408	5,195	2,391	0,216	9,406
QUOTED_SPREAD	4.429	0,037	0,031	0,003	0,139
ZERO	4.426	0,007	0,013	0,000	0,071
SALES	4.432	10,128	1,502	6,390	14,062
FIXED_ASSETS	4.431	0,267	0,216	0,002	0,878
PROFITABILITY	4.437	0,096	0,078	-0,103	0,393
MTB	4.437	1,137	0,901	0,210	5,670
TAX_SHIELD	4.425	0,133	0,083	-0,041	0,379
CASH_RATIO	4.432	0,238	0,226	0,003	0,891

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 147 trang tài liệu này.

Bảng 4.2 trình bày ma trận hệ số tương quan của các biến được sử dụng trong chương này. Một vài chú ý được rút ra từ bảng 4.2 như sau. Thứ nhất, giá trị doanh nghiệp và các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu doanh nghiệp có hệ số tương quan âm. Điều này tức là khi cổ phiếu doanh nghiệp có tính thanh khoản tăng lên thì giá trị doanh nghiệp cũng tăng lên. Kết quả này phù hợp với giả thuyết nghiên cứu 2. Thứ hai, đòn bảy tài chính và các biến đo lường tính thanh khoản cổ phiếu doanh nghiệp có hệ số tương quan dương. Điều này tức là khi cổ phiếu có tính thanh khoản tăng lên thì đòn bảy tài chính sẽ giảm xuống. Kết quả này phù hợp giả thuyết nghiên cứu 3. Tuy nhiên, có một điều cần chú ý là kết quả có được từ bảng 4.2 chưa bao gồm tác động của các biến khác đến mối quan hệ giữa tính thanh khoản cổ phiếu và giá trị doanh nghiệp cũng như mối quan hệ giữa tính thanh khoản cổ phiếu và cơ cấu vốn doanh nghiệp. Kết luận cuối cùng được rút ra từ bảng 4.2 là hệ số tương quan của biến độc lập và các biến kiểm soát trong cả hai mô hình (1.2) và (1.3) đều nhỏ hơn 0,7, chứng tỏ rằng các mô hình hồi quy này không có hiện tượng đa cộng tuyến.

Bảng 4.2: Ma trận tương quan các biến nghiên cứu

Bảng này cung cấp ma trận hệ số tương quan của các biến được sử dụng trong nghiên cứu này. Giá trị ngoại biên của tất cả các biến được lược bớt tại mức phân vị thứ nhất và thứ chín mươi chín.

(1)	(2)	(3)	(4)	(5)	(6)	(7)	(8)	(9)	(10)	(11)
(1) TOBINQ	1,000
(2) LEVERAGE	-0,330	1,000
(3) AMIHUD	-0,305	0,093	1,000
(4) QUOTED_SPREAD	-0,189	0,031	0,718	1,000
(5) ZERO	-0,159	0,131	0,186	0,289	1,000
(6) SALES	0,188	0,236	-0,520	-0,436	-0,136	1,000
(7) FIXED_ASSETS	0,111	0,125	-0,027	-0,033	-0,003	0,025	1,000
(8) PROFITABILITY	0,600	-0,457	-0,170	-0,174	-0,156	0,122	0,001	1,000
(9) MTB	0,858	-0,384	-0,308	-0,147	-0,179	0,244	-0,001	0,491	1,000
(10) TAX_SHIELD	0,091	-0,450	-0,062	-0,020	-0,082	0,042	-0,184	0,291	0,178	1,000
(11) CASH_RATIO	0,335	-0,467	-0,153	-0,108	-0,072	-0,008	0,082	0,368	0,278	0,211	1,000

4.2. Kết quả hồi quy tác động của tính thanh khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp

Bảng 4.3 cung cấp kết quả hồi quy bằng phương pháp OLS gộp của mô hình (1.2) nghiên cứu tác động của tính thanh khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp. Biến phụ thuộc của bảng 4.3 là tỷ số TobinQ đo lường giá trị doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu tại bảng này chỉ ra rằng tại các cột (1) và (3), tương ứng với chỉ tiêu đo lường tính thanh khoản là hệ số Amihud (AMIHUD) và số lượng các ngày giao dịch cổ phiếu có lợi suất bằng 0 (ZERO), hệ số của các biến đo lường tính thanh khoản này đều âm và có ý nghĩa thống kê tại mức 1%. Tại cột (2), tương ứng với chỉ tiêu đo lường tính thanh khoản là sự chênh lệch giá mua - giá bán (QUOTED_SPREAD), thì hệ số của biến này mặc dù không có ý nghĩa thống kê nhưng có hệ số p-value bằng 0,113, tức là gần mức ý nghĩa thống kê tại mức 10%. Các kết quả nghiên cứu này hàm ý rằng khi tính thanh khoản của cổ phiếu tăng lên (ví dụ hệ số Amihud và sự chênh lệch giá mua - giá bán cổ phiếu giảm xuống) thì giá trị của các doanh nghiệp này cũng sẽ tăng lên. Về mức ý nghĩa kinh tế, kết quả ước lượng ở cột 1 chỉ ra rằng một độ lệch chuẩn giảm xuống của hệ số Amihud sẽ làm tăng hệ số TobinQ một mức xấp xỉ là 9,31%.11 Kết quả này ủng hộ lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết phản hồi và tương tự với kết quả của Fang và cộng sự (2009) và Nguyen và cộng sự (2016) và đồng thời cũng ủng hộ giả thuyết nghiên cứu 2.

11 9,31% = (2,391*0,031/0,796)*100%, trong đó 2,391 là một độ lệch chuẩn của hệ số Amihud, 0,031 là giá trị tuyệt đối của tham số ước lượng của biến này tại cột 1 bảng 4,3, và 0,796 là giá trị trung bình của hệ số TobinQ.

Bảng 4.3: Tác động của tính thanh khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp - Hồi quy OLS gộp

Bảng này trình bày kết quả hồi quy mô hình (1.2). Phương pháp ước lượng là hồi quy OLS gộp. Sai số chuẩn (trình bày trong dấu ngoặc) được điều chỉnh phương sai sai số thay đổi và tự tương quan tại mức công ty. ***, **, và * lần lượt thể hiện ý nghĩa thống kê tại mức 1%, 5% và 10%.

Biến phụ thuộc: TOBINQ

VARIABLES

(1)	(2)	(3)
AMIHUD QUOTED_SPREAD	-0,031*** (0,004)	-0,731
ZERO		(0,461)	-2,786***
SALES	0,010	0,031***	(0,536) 0,032***
	(0,012)	(0,012)	(0,011)
LEVERAGE	-0,011	-0,057	-0,038
PROFITABILITY CASH_RATIO	(0,049) 3,358* (0,243) 0,214* (0,071)	(0,049) 3,317* (0,244) 0,240* (0,073)	(0,049) 3,330* (0,247) 0,252* (0,072)
Constant	0,517***	0,187	0,336**
	(0,141)	(0,143)	(0,141)
Số lượng quan sát	4.398	4.419	4.416
Biến giả ngành công nghiệp	Có	Có	Có
Biến giả năm	Có	Có	Có
R-squared	0,465	0,448	0,454

Liên quan đến các biến kiểm soát, luận án có một vài chú ý như sau. Thứ nhất, hệ số của biến SALES là dương và có ý nghĩa thống kê tại 1% tại các cột (2) và (3) của Bảng 4.3. Điều này gợi ý rằng quy mô doanh nghiệp càng lớn thì giá trị doanh nghiệp càng cao, tức là các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu có thể tận dụng được lợi thế về quy mô trong hoạt động sản xuất của mình. Thứ hai, biến PROFITABILITY có hệ số dương và có ý nghĩa thống kê tại mức 1% tại tất cả các cột của Bảng 4.3, hàm ý rằng các công ty có khả năng sinh lời cao thì cũng sẽ có giá trị doanh nghiệp tốt. Cuối cùng, hệ số của biến CASH_RATIO là dương và có ý nghĩa thống kê tại cả ba cột của Bảng 4.3. Điều này cho thấy các công ty nắm giữ nhiều tiền mặt có thể có giá trị doanh nghiệp lớn hơn. Điều này có thể là do các công ty này tận dụng được lợi thế của việc nắm giữ tiền mặt, ví dụ các công ty này có thể có được nhưng cơ hội kinh doanh mới từ việc nắm giữ tiền mặt của mình.

Để kiểm tra tính vững của kết quả nghiên cứu trên, luận án sẽ ước lượng lại mô hình (1.2) bằng phương pháp hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên và phương pháp hồi quy các nhân tố cố định. Kết quả ước lượng từ hai phương pháp này được trình bày tại Bảng 4.4. Tại các cột từ (1) đến (3), kết quả được ước lượng từ phương pháp hồi quy các nhân tố ngẫu nhiên. Tại các cột từ (4) đến (6), kết quả được ước lượng từ phương pháp hồi quy các nhân tố cố định.