Độ Nhạy Của Irr Và Npv Tài Chính Đối Với Lãi Suất Libor

Bảng 5.2 Độ nhạy của IRR và NPV tài chính đối với lãi suất LIBOR

Lãi suất LIBOR

4.16%

4.5%

12%

IRR dự án, danh nghĩa

7.70%

7.65%

7.71%

7.95%

NPV dự án, danh nghĩa

$416.59

$537.41

$380.75

$329.80

($166.94)

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 73 trang tài liệu này.

Nhận xét: NPV danh nghĩa của dự án nhạy cảm với lãi suất LIBOR. Khi lãi suất LIBOR tăng làm cho chi phí nợ vay của dự án tăng, từ đó chi phí của dự án tăng theo. Khi lãi suất LIBOR là

9,09%, thì dự án không còn khả thi.

Hình 5.2 Mối quan hệ giữa NPV danh nghĩa của dự án và lãi suất LIBOR.

Bảng 5.3 Độ nhạy của IRR và NPV tài chính đối với lượng xe lưu thông

Lưu lượng xe lưu thông

100%	90%	80.00%
IRR dự án, danh nghĩa	7.70%	7.04%	6.31%
NPV dự án, danh nghĩa	$416.59	$287.85	$156.85

Nhận xét: NPV danh nghĩa của dự án nhạy cảm với lượng xe lưu thông. Khi lượng xe giảm làm cho mức thu phí giảm, từ đó lợi nhuận của dự án giảm theo.Khi lượng xe lưu thông giảm trên 31,96%, thì dự án không còn khả thi.

Hình 5.3 Mối quan hệ giữa NPV danh nghĩa của dự án và lượng xe lưu thông.

Bảng 5.4 Độ nhạy của IRR và NPV tài chính đối với chi phí đầu tư

Chi phí đầu tư

100%	110%	120%
IRR dự án, danh nghĩa	7.70%	7.08%	6.56%
NPV dự án, danh nghĩa	$416.59	$325.17	$241.12

Nhận xét: NPV danh nghĩa của dự án nhạy cảm với chi phí đầu tư. Khi chi phí đầu tư tăng làm cho chi phí của dự án tăng theo. Khi chi phí đầu tư tăng hơn 47% (so với mô hình cơ sở) thì dự

án không còn khả thi.

Hình 5.4 Mối quan hệ giữa NPV danh nghĩa của dự án và chi phí đầu tư.

Bảng 5.5 Độ nhạy của NPV tài chính đối với lưu lượng xe và chi phí đầu tư

NPV dự án, danh nghĩa

$416.59	Lưu lượng xe lưu thông
$416.59	95%	90%	85%	80%
Chi phí đầu tư	110%	$264.48	$196.07	$133.90	$69.39
	120%	$172.71	$110.95	$41.78	($23.05)
	130%	$88.00	$18.83	($45.56)	($109.18)
	140%	($4.12)	($68.08)	($138.00)	($201.92)

Nhận xét: Kết quả tài chính của dự án không nhạy cảm với các thông số vĩ mô như lạm phát. Nguyên nhân là do, lợi nhuận và chi phí của dự án được phép điều chỉnh theo thông số này. Tuy nhiên, các thông số về lãi suất LIBOR, lưu lượng xe và chi phí đầu tư phải thay đổi theo hướng vô cùng bất lợi thì dự án mới không còn khả thi (ví dụ, Lãi suất LIBOR là 9,09%, lượng xe giảm trên 31,96% hay chi phí đầu tư tăng lên 47% so với thông số trong mô hình cơ sở). Nguyên nhân là khi các thông số trên thay đổi tác động đến lợi nhuận và chi phí của dự án, từ đó ảnh hưởng đến giá trị hiện tại ròng NPV.

5.2 1 4 Phân tích kịch bản

5.2.1 Xác định các kịch bản

Mức thu phí của dự án được xác định tại Thông tư số 90/2004 của Bộ Tài Chính quy định. Theo Thông tư này, mức thu phí căn cứ theo cấp đường và độ dài đoạn đường thu phí nhưng tối đa không quá hai lần mức thu phí đường bộ đầu tư bằng vốn ngân sách nhà nước. Ngoài ra, mức thu phí này còn căn cứ theo các quy định cụ

thể tại hợp đồng giữa chủ đầu tư (VEC) và các Bộ liên quan, trong đó có các vấn đề liên quan đến xác định thời gian được điều chỉnh lạm phát. Trên cơ sở đó tác giả xây dựng các kịch bản được xác định dựa trên mức phí giao thông trong suốt vòng đời của dự án.

Kịch bản 1 : Mức lệ phí giao thông 1200 VND/PCU/km vào năm 2010 được điều chỉnh lạm phát trong suốt vòng đời của dự án.

Kịch bản 2: Mức lệ phí giao thông 1200 VND/PCU/km vào năm 2010 được điều chỉnh theo lạm phát cho đến năm dự án đi vào hoạt động (2014), nhưng sau đó không được thay đổi.

Kịch bản 3: Mức lệ phí giao thông 1200 VND/PCU/km vào năm 2010 không hề được điều chỉnh trong suốt vòng đời của dự án.

5.2.2 Kết quả phân tích

Tiến hành phân tích các kịch bản trên, ta nhận được kết quả như bảng sau:

Bảng 5.6 Phân tích kịch bản

Chọn kịch bản

1	2	3
IRR dự án, danh nghĩa	7.70%	4.53%	2.52%
NPV dự án, danh nghĩa	$698.76	($101.78)	($336.44)

Từ kết quả trên, yếu tố lạm phát có tác động rất lớn đến lợi nhuận của dự án, các kịch bản dựa trên giả định về sự thay đổi mức lệ phí giao thông có tác động đến kết quả tài chính theo hướng bất lợi. Trong trường hợp mức phí giao thông được điều chỉnh theo lạm phát cho đến năm dự án đi vào hoạt động (2014), nhưng sau đó không được thay đổi hoặc không được điều chỉnh theo lạm phát trong suốt vòng đời dự án sẽ làm cho dự án không còn khả thi về mặt tài chính nữa (NPV < 0). Việc này cho thấy, việc các cơ quan chức năng có cho phép điều chỉnh lạm phát đối với mức phí giao thông ảnh hưởng rất lớn đến tính hiệu quả của dự án, là yếu tố quyết định đối với tính khả thi về tài chính của dự án này.

5.3 Phân tích rủi ro

5.3.1 Xác định biến đầu vào và các phân phối xác suất

Các biến số quan trọng có tác động lớn đến NPV và IRR của dự án được xác định trong phân tích rủi ro gồm chi phí đầu tư và lượng xe lưu thông. Dựa trên mực biến thiên của các thông số này, tác giả phân tích dựa trên các giả định rằng: các thông số chi phí đầu tư theo giá thực có phân phối xác suất chuẩn với giá trị kỳ vọng bằng giá trị trong bảng thông số ban đầu với độ lệch chuẩn bằng 20% giá trị kỳ vọng và thông số về lượng xe vào năm 2015 cũng có phân phối xác suất chuẩn với giá trị kỳ vọng bằng giá trị trong bảng thông số ban đầu và độ lệch chuẩn bằng 20% giá trị kỳ vọng. Phân phối xác suất của các biến số trên được trình bày tại Phụ lục 10 và 11.

5.3.2 Kết quả phân tích

Phân tích Monte Carlo với 10.000 lần thử, giá trị NVP kỳ vọng trên quan điểm tổng đầu tư là 416,59 triệu USD. Độ lệch chuẩn đối với ước lượng này là 308,15 triệu USD. Phân bố dưới đây minh họa ước lượng NVP là phân bố lô-ga-rit chuẩn (lognormal) đối với giá kỳ vọng 416,59 triệu USD.

Tóm tắt thống kê

Giá trị dự báo

Số lần thử 10.000

Trung bình $404,31

Trung vị $412,13

Độ lệch chuẩn $308.15 Giá trị cực tiểu ($818,87) Giá trị cực đại $1689,15

% NPV dương 90,92%

Hình 5.5 Phân bố xác suất của NPVtài chính của dự án.

Các kết quả phân tích rủi ro cho thấy khoảng biến thiên giá trị ở vào mức độ lớn đối với NPV. Nó có xác suất nhận giá trị dương là 90,92%. Mặt khác, xác suất nhận giá trị âm của NPV bằng 9,08%. Điều này có nghĩa là xác suất mà phương án này có lợi nhuận ở vào mức tương đối cao thậm chí trong các điều kiện không thuận lợi, nghĩa

là trong trường hợp chi phí đầu tư cao hơn mức dự kiến và lưu lượng xe thấp hơn mức dự kiến.

Thông qua nguồn thông tin tham khảo từ các tài liệu, thông tin phục vụ cho đề tài, tác giả tính toán được suất sinh lợi nội tại danh nghĩa (IRR) của dự án bằng 7,7% cao hơn chi phí vốn của dự án 5,36% (WACC). Giá trị hiện tại ròng (NPV) của dự án bằng 416,59 triệu USD > 0. Đứng trên quan điểm của dự án và dựa trên những thông số cơ sở trên cho thấy việc thực hiện dự án đường cao tốc Đà Nẵng – Quảng Ngãi có lợi về mặt tài chính. Với đặc thù của hệ thống đường cao tốc là đòi hỏi nguồn vốn lớn, trong khi đó doanh thu chủ yếu đến từ nguồn thu phí, thời gian hoàn vốn dài...Do vậy, việc đầu tư dự án đường cao tốc Đà Nẵng – Quảng Ngãi mang lại lợi ích về mặt tài chính, thậm chí vượt quá sức mong đợi của các nhà đầu tư (NPV=416,59 triệu USD > 0) đòi hỏi các nhà xây dựng chính sách cần xem xét lại các chính sách ưu đãi, hỗ trợ trong việc tham gia xây dựng đường cao tốc nhằm tránh những tổn thất nguồn lực xã hội trong xây dựng cơ sở hạ tầng tại Việt Nam.

Qua phân tích độ nhạy, tác giả nhận thấy có thể do hai chính sách ưu đãi về thuế và hình thức thu phí đã làm cho NPV dự án có giá trị dương cao, nghĩa là nhà đầu tư VEC đã được hưởng lợi nhuận từ dự án trên mức sinh lợi kỳ vọng. Cụ thể như sau:

Đối với chính sách thuế: Với lợi nhuận thu được từ việc vận hành dự án, đáng ra VEC sẽ phải đóng thuế thu nhập doanh nghiệp với thuế suất 25%. Tuy nhiên, Luật Thuế thu nhập Doanh nghiệp quy định “dự án đầu tư phát triển cơ sở hạ tầng đặc biệt quan trọng của Nhà nước nên được ưu đãi miễn thuế 2 năm đầu kể từ năm đầu tiên có lãi và giảm thuế 50% trong 3 năm tiếp theo” và “doanh nghiệp có lỗ được chuyển số lỗ sang năm sau; số lỗ này được trừ vào thu nhập tính thuế. Thời gian được chuyển lỗ không quá 5 năm, kể từ năm tiếp theo năm phát sinh lỗ”.

Đối với chính sách thu phí: Tại thông tư số 90/2004 của Bộ Tài Chính về việc hướng chế độ thu, nộp, quản lý và sử dụng phí sử dụng đường bộ quy định “mức thu phí đường bộ đầu tư để kinh doanh là giá cước dịch vụ sử dụng đường bộ, do Bộ Tài chính quy định phù hợp với cấp đường và độ dài đoạn đường thu phí theo dự

án đầu tư được duyệt và đề nghị của chủ đầu tư, nhưng tối đa không quá hai lần mức thu phí đường bộ đầu tư bằng vốn ngân sách nhà nước”. Với quy định như trên, VEC có thể định ra mức thu phí cao nhằm tăng lợi nhuận tối đa. Theo mô hình cơ sở, mức thu phí được đề suất là 1200 USD/PCU/km (giá 2010); Theo phân tích của tác giả, với các thông số khác không đổi, chỉ cần thu phí với mức 816,52 VND/PCU/km (giá 2010) là VEC có thể đạt suất sinh lợi theo yêu cầu (NPV=0).

Với những phân tích như trên, tác giả đề xuất các nhà làm chính sách cần xây dựng các chính sách ưu đãi và hỗ trợ hợp lý đối với dự án đường cao tốc Đà Nẵng - Quảng Ngãi nhằm thu hút các nhà đầu tư tiến hành thực hiện dự án (đảm bảo suất sinh lợi yêu cầu), đồng thời cần kiểm soát các chính sách ưu đãi về thuế và giá thu phí cho các dự án có hiệu quả kinh tế để hạn chế các nhà đầu tư được hưởng lợi nhiều do chính sách ưu đãi quá mức và gây tổn thất đối với nguồn lực của quốc gia.

Tóm lại, sau tiến hành phân tích độ nhạy dựa trên xác định tác động của những thay đổi trong các biến số trọng yếu, kết quả tài chính của dự án không nhạy cảm với các thông số vĩ mô như lạm phát. Tuy nhiên, các thông số về lãi suất LIBOR, lưu lượng xe và chi phí đầu tư phải thay đổi theo hướng vô cùng bất lợi thì dự án mới không còn khả thi. Ngoài ra, nếu mức phí giao thông không được điều chỉnh theo lạm phát, thì dự án sẽ không còn khả thi về mặt tài chính. Các kịch bản dựa trên giả định về sự thay đổi mức lệ phí giao thông có tác động đến kết quả tài chính theo hướng bất lợi nhưng không làm thay đổi kết quả đánh giá. Các kết quả phân tích rủi ro cho thấy xác suất mà phương án này đem lại lợi nhuận ngay cả trong các điều kiện dự án gặp các điều kiện bất lợi. Qua phân tích các chính sách về ưu đãi về thuế và giá thu phí cho các dự án, tác giả đề xuất các nhà làm chính sách có cơ chế kiểm soát các chính sách ưu đãi để hạn chế các nhà đầu tư được hưởng lợi nhiều do chính sách ưu đãi quá mức và gây tổn thất đối với nguồn lực của quốc gia.

CHƯƠNG 6

PHÂN TÍCH KINH TẾ VÀ PHÂN PHỐI

Khung phân tích: Mô hình kinh tế của dự án đường cao tốc Đà Nẵng – Quảng Ngãi được xây dựng trên cơ sở các thông số đầu vào về chi phí đầu tư, chi phí vận hành bảo trì hàng năm và chi phí duy tu; mức thu phí các phương tiện tham gia giao thông. Các giá trị và tỷ số về tiền tệ được tính theo giá thực năm 2010. Ngân lưu ròng (ngân lưu tự do) của dự án bằng ngân lưu từ nguồn thu phí cộng với ngân lưu từ các ngoại tác trừ đi ngân lưu chi phí hoạt động, vận hành và bảo trì, phí quản lý, thuế doanh thu, thuế lợi nhuận và chi phí đầu tư.

Trong phần này, các giả định và số liệu chủ yếu được sử dụng khi xây dựng các ngân lưu ra và vào đều được nêu rò. Các báo cáo ngân lưu, với giá trị hiện tại ròng (NPV), suất sinh lợi nội tại (IRR) tương ứng của chúng trong tất cả các trường hợp cũng được xây dựng và trình bày một cách cụ thể.

6.1 Phân tích ngoại tác tích cực và tiêu cực

Con đường mới thu hút lượng giao thông từ con đường hiện có, khi đó sẽ xuất hiện ngoại tác: giảm tắc nghẽn ở những con đường khác (Quốc lộ 1A) và tiết kiệm thời gian đi lại của những đối tượng tham gia giao thông. Chi phí vận hành xe cộ giảm cũng như chi phí bảo dưỡng đường xá. Tuy nhiên mức độ tai nạn vẫn chưa rò vì tuỳ thuộc vào nhiều yếu tố (tốc độ lưu thông, phương án kỹ thuật, biện pháp an toàn…).

Trong khuôn khổ của nghiên cứu này, tác giả tập trung nghiên cứu các lợi ích kinh tế của dự án là các giá trị kinh tế của: tiết kiệm chi phí vận hành phương tiện và tiết kiệm do giảm thời gian di chuyển.

Tiết kiệm thời gian: Mặc dù không rút ngắn được tuyến đường nhưng các phương tiện di chuyển trên đường cao tốc có tốc độ cao hơn. Do đó, thời gian di chuyển của các phương tiện trên đoạn Đà nẵng - Quảng Ngãi sẽ được giảm xuống tuỳ thuộc vào từng loại xe.

Tiết kiệm chi phí vận hành: chi phí vận hành phương tiện cá nhân bao gồm chi phí xăng dầu, khấu hao, thay thế phụ tùng và bảo trì sẽ giảm do thời gian di chuyển trên quãng đường ngắn hơn.

6.2 Phân tích mô hình cơ sở

Giá trị thời gian và lợi ích tiết kiệm thời gian

Theo như trong dự báo sự ra đời của đường cao tốc Đà Nẵng – Quảng Ngãi sẽ thu hút các phương tiện đi trên tuyến Quốc lộ 1A hiện hữu. Với quy mô hiện tại, Quốc lộ 1A đã quá tải với lượng xe di chuyển và thường xuyên có tắc nghẽn giao thông cục bộ tại nhiều khu vực. Vì vậy, việc ra đời đường cao tốc Đà Nẵng – Quảng Ngãi với tốc độ thiết kế là 120km/h thì thời gian di chuyển của các phương tiện trên đoạn Đà nẵng - Quảng Ngãi sẽ được giảm xuống đáng kể. Lượng thời gian giảm xuống phụ thuộc vào từng loại phương tiện tham gia.

Giá trị thời gian là thông số quyết định nhu cầu chọn phương tiện di chuyển của người sử dụng. Nó phản ánh mức sẵn lòng chi trả của người đi lại để tiết kiệm thời gian. Nếu một người đi lại vì mục đích công việc thì thời gian đi lại là thời gian không thể dùng để lao động. Do vậy, giá trị thời gian theo khái niệm chi phí cơ hội sẽ bằng mức lương lao động cộng với chi phí bảo hiểm xã hội mà tổ chức sử dụng lao động phải trả. Giá trị thời gian trung bình mỗi hành khách đã được ADB tính toán dựa trên mức thu nhập của người dân khu vực có dự án. Kết quả được tính toán

trong Bảng 6.1 dưới đây15. Tốc độ tăng GDP được ADB dự báo trong Phụ lục 12.

1 5 Bảng 6.1 Giá trị thời gian trung bình mỗi hành khách và tốc độ tăng giá trị thời gian

Loại phương tiện

Giá trị thời gian trung bình mỗi HK (USD/giờ)	Số hành khách trên mỗi phương tiện (người)	Tốc độ tăng giá trị thời gian
Giá trị thời gian trung bình mỗi HK (USD/giờ)	Số hành khách trên mỗi phương tiện (người)	2010 - 2015	2016 - 2025	2026 trở đi
Xe con	0.96	3	8.0%	7.2%	3.9%
Xe buýt 8-15 chỗ	0.28	10
Xe buýt >15 chỗ	0.28	28
Xe đạp	0.28	2

Nguồn: ADB (2009) Traffic forecast [7].

15 Giả định tốc độ tăng giá trị thời gian bằng tốc độ tăng GDP chung của khu vực có dự án đi qua.