So Sánh Kết Quả Kiểm Định Tác Động Ngắn Hạn Và Dài Hạn Của Các Nhân Tố

tư vào những loại tài sản ngắn hạn trên đang vượt quá mức tối ưu nên sự gia tăng quy mô của chúng sẽ khiến cho các khoản tiết kiệm chi phí nghịch biến với quy mô không đủ bù đắp cho phần tăng của những chi phí đồng biến với quy mô, hậu quả là chi phí quản lý vốn lưu động tăng.

 Quy mô doanh nghiệp

Biến lnTA có độ tin cậy thống kê cao trong mô hình tác động ROEt+1, nhưng không gây ra tác động mang ý nghĩa thống kê trong các mô hình tác động ROE của 2-4 năm sau. Dấu hệ số hồi quy của lnTA trong mô hình ROEt+1 là âm, một lần nữa cho thấy hiện tượng phản quy mô kinh tế. Tất cả những kết quả này đều hoàn toàn trùng khớp với kết quả kiểm định tác động của lnTA trong các mô hình dự báo ROA dài hạn ở phần trên, do đó cách lý giải cũng tương tự.

 Cổ tức

Biến DIV có độ tin cậy thống kê cao trong tất cả các mô hình tác động ROE. Trong mô hình tác động ROE tương lai với k = 1 và 2, biến này có hệ số âm, nhưng trong các mô hình còn lại (k = 3 → 5), hệ số của nó lại là dương. Chiều tác động âm của cổ tức trong mô hình ROEt+1 có phần khác biệt với kết quả nghiên cứu của Evans và cộng sự (2017), cho thấy sự khác biệt về vai trò dự báo của một nhân tố quen thuộc trong bối cảnh của một nền kinh tế đang phát triển như Việt Nam so với những nền kinh tế phát triển như Mỹ. Toàn bộ kết quả này hoàn toàn trùng khớp với kết quả kiểm định của biến DIV trong các mô hình tác động ROA dài hạn nêu trên, do đó có thể lý giải theo logic tương tự. Một lần nữa, các kết quả kiểm định thực nghiệm đã xác nhận vai trò quan trọng của nhân tố cổ tức trong dự báo khả năng sinh lời dài hạn của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, hiện tượng đảo chiều trong tác động của cổ tức tới lợi nhuận các năm về sau là một khám phá của nghiên cứu này (Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây chỉ kết luận chiều tác động là dương hoặc âm hoặc không có ý nghĩa thống kê).

4.3. So sánh tác động ngắn hạn và dài hạn

Nhìn chung, lợi nhuận quá khứ có tương quan với lợi nhuận tương lai. Tuy nhiên nếu trong ngắn hạn mối quan hệ này về cơ bản là cùng chiều thì trong dài hạn lại là ngược chiều. Có thể hiểu rằng trong ngắn hạn, lãi ròng kỳ trước là tiền đề thuận lợi để doanh nghiệp duy trì hoạt động kinh doanh suôn sẻ trong kỳ tiếp theo. Còn trong dài hạn, mối quan hệ ngược chiều giữa lợi nhuận của hai thời kỳ không hẳn nghĩa là lợi nhuận quá khứ tác động tiêu cực tới tương lai mà có thể chỉ là biểu hiện của hiện tượng đảo chiều suất sinh lời.

Cấu trúc lợi nhuận được đại diện bởi tỷ trọng khoản dồn tích cũng có ảnh hưởng tới cả lợi nhuận ngắn hạn và dài hạn. Trong ngắn hạn, chiều tác động về cơ bản là dương, cho thấy vai trò tích cực của chính sách bán hàng linh hoạt trong cải thiện lợi nhuận. Tuy nhiên, trong dài hạn, chiều tác động của nhân tố này trở nên phức tạp hơn và thiên về âm, cho thấy ảnh hưởng tiêu cực của các khoản nợ quá hạn đối với doanh nghiệp. Nhìn chung, kết quả kiểm định của nhóm mô hình tác động ngắn hạn tương đồng với các nghiên cứu trước đây hơn nhóm mô hình tác động dài hạn.

Tăng trưởng tài sản nhìn chung không thể hiện rõ tác động ngắn hạn tới khả năng sinh lời tương lai, mặc dù có quan hệ cùng chiều với tỷ suất lợi nhuận cùng kỳ. Tác động của nhân tố này chỉ được quan sát thấy trong dài hạn. Kết quả kiểm định này phản ánh đúng bản chất của chỉ tiêu tăng trưởng tài sản vốn bao gồm không chỉ các khoản đầu tư ngắn hạn mà cả dài hạn.

Cơ cấu vốn có tác động ngắn hạn tới khả năng sinh lời, tuy nhiên chiều tác động phức tạp, phụ thuộc một phần vào cách đo lường tỷ suất sinh lời. Kết quả kiểm định bước đầu về tác động ngắn hạn của cơ cấu vốn tới khả năng sinh lời là một đóng góp mới của nghiên cứu này. Trong dài hạn, tác động của nhân tố này được thể hiện ít nhiều và chiều tác động là dương, phản ánh lợi ích của đòn bẩy tài chính về lâu dài.

Vốn lưu động ròng nhìn chung chỉ gây ra tác động trong ngắn hạn. Kết quả này phản ánh đúng vai trò của vốn lưu động trong hoạt động của doanh nghiệp CBTP. Chiều tác động thiên hẳn về dương, cho thấy quy mô vốn lưu động chưa vượt quá mức tối ưu và vẫn đảm bảo vai trò tích cực đối với đảm bảo khả năng sinh lời tương lai. Đặc biệt, tác động trễ có ý nghĩa thống kê của vốn lưu động ròng tới lợi nhuận của một số quý liên tiếp là điểm mới chưa được khám phá trong những nghiên cứu trước.

Quy mô doanh nghiệp có quan hệ ngược chiều rõ rệt với khả năng sinh lời trong ngắn hạn, là biểu hiện của hiện tượng phản quy mô kinh tế. Tuy nhiên, qua nhiều năm, khi hệ thống vận hành của doanh nghiệp được hoàn thiện, tác động của quy mô trở thành tích cực đối với lợi nhuận dài hạn, phản ánh hiện tượng quy mô kinh tế diễn ra chậm với các doanh nghiệp CBTP.

Cổ tức có quan hệ ngược chiều với lợi nhuận của 2 năm đầu tiên nhưng cùng chiều với lợi nhuận 3 năm tiếp theo với mức ý nghĩa thống kê cao. Như vậy, trong 2 năm đầu, hiệu ứng tích cực của gia tăng cổ tức chưa đủ bù đắp cho những hệ quả tiêu cực của nó đối với chi phí vốn và kết quả kinh doanh. Tuy nhiên càng về sau hiệu ứng tích cực càng chiếm ưu thế. Kết quả này còn cho thấy vai trò quan trọng của cổ tức trong

dự báo lợi nhuận của các năm sau. Hiện tượng đảo chiều này trong tác động dài hạn của cổ tức tới lợi nhuận tương lai là một điểm mới của nghiên cứu.

Mức đa dạng hóa kinh doanh bước đầu được kiểm định trong mô hình tác động ngắn hạn. Kết quả cho thấy đa dạng hóa kinh doanh không gây ra tác động tiêu cực tới khả năng sinh lời, thậm chí có thể đảm bảo khả năng sinh lời tích cực trong cùng kỳ. Nhân tố này tạm thời chưa được tích hợp trong mô hình kiểm định tác động dài hạn để tránh gây ảnh hưởng tới ý nghĩa thống kê của các biến quan trọng khác.

Sự so sánh giữa kết quả kiểm định tác động ngắn hạn và dài hạn của các nhân tố nội tại tới khả năng sinh lời được tóm tắt trong bảng 4.11.

Bảng 4.11. So sánh kết quả kiểm định tác động ngắn hạn và dài hạn của các nhân tố nội tại tới khả năng sinh lời

Nhân tố

Tác động ngắn hạn	Tác động dài hạn
Lợi nhuận quá khứ	Dương	Âm
Cấu trúc lợi nhuận	Dương	Phức tạp, thiên về âm
Tăng trưởng tài sản	(không)	Ban đầu âm, so đó dần chuyển sang dương
Cơ cấu vốn	Có tác động nhưng chiều tác động phức tạp	Thiên về dương
Vốn lưu động ròng	Dương	(không)
Quy mô	Âm	Dương
Cổ tức		Ban đầu âm, so đó dần chuyển sang dương
Đa dạng hóa kinh doanh	Dương

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 197 trang tài liệu này.

Nguồn: Tính toán của tác giả trên phần mềm Stata

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4

Trong chương 4, kết quả kiểm định các mô hình tác động ngắn hạn và dài hạn của các nhân tố nội tại tới khả năng sinh lời của các doanh nghiệp CBTPNY trên TTCK Việt nam được trình bày. Có bốn mô hình được kiểm định: mô hình tác động ROA ngắn hạn, tác động ROE ngắn hạn, tác động ROA dài hạn và tác động ROE dài hạn. Phần thảo luận kết quả tập trung vào chiều, quy mô và ý nghĩa thống kê của các tác động và luận giải dựa trên thực trạng hoạt động của các doanh nghiệp trên. Dựa vào kết quả kiểm định, vai trò chi phối khả năng sinh lời của một số nhân tố nội tại như đầu tư, cơ cấu vốn, cơ cấu lợi nhuận, quy mô, cổ tức, vốn lưu động được làm sáng tỏ. Trước đó, sự phù hợp của bộ số liệu và phương pháp kiểm định cũng được đề cập và bàn luận thông qua áp dụng một số công cụ phân tích toán học.

CHƯƠNG 5: GIẢI PHÁP VÀ KIẾN NGHỊ CẢI THIỆN KẾ HOẠCH HÓA TÀI CHÍNH VÀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP CHẾ BIẾN THỰC PHẨM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

5.1. Định hướng phát triển và tiềm năng sinh lời trong tương lai của ngành chế biến thực phẩm tại Việt Nam

Quyết định 879/QĐ-TTg về phê duyệt chiến lược phát triển công nghiệp Việt Nam đến năm 2025, tầm nhìn đến 2035 và Nghị quyết 23/TW của bộ Chính trị ban hành ngày 22/3/2018 về định hướng xây dựng chính sách phát triển công nghiệp quốc gia đến năm 2030, tầm nhìn đến 2045 đã vạch ra định hướng phát triển công nghiệp quốc gia trong tương lai. Theo đó, chế biến nông lâm thủy sản là một trong những ngành được lựa chọn ưu tiên phát triển. Bên cạnh đó, tình hình thị trường tiêu thụ thực phẩm trong và ngoài nước cùng với các diễn biến khác có liên quan của hoạt động thương mại trong nước và quốc tế cũng tác động tới tiềm năng lợi nhuận trong tương lai của ngành chế biến thực phẩm, từ đó định hình nên những xu hướng phát triển của ngành nghề như sau:

- Tiếp tục đẩy mạnh khai thác tiềm năng của thị trường tiêu thụ thực phẩm trong nước vốn vẫn còn nhiều dư địa và ngày càng phát triển. Sự gia tăng thu nhập, nâng cao ý thức và thị hiếu của người tiêu dùng chính là những điều kiện để thị trường thực phẩm trong nước sẽ còn phát triển hơn nữa trong tương lai. Theo dự báo của BMI Research (2018), thị trường tiêu thụ thực phẩm (và đồ uống) tại Việt Nam sẽ còn tăng trưởng nhanh hơn nữa trong giai đoạn trước mắt tính đến 2020.

- Phát triển các sản phẩm có giá trị gia tăng cao, được cải thiện cả về chất lượng cũng như hình thức để đáp ứng nhu cầu người tiêu dùng. Đây là xu hướng tất yếu khi mà người tiêu dùng đặt ra các yêu cầu ngày càng cao hơn về giá trị của các mặt hàng thực phẩm và sẵn sàng chi trả thêm cho các giá trị gia tăng này. Chẳng hạn theo khảo sát của BMI Research (2018) về nhu cầu sử dụng sản phẩm hữu cơ ở Việt Nam, có hơn 86% người tiêu dùng tại Hà Nội và TP.HCM sẵn sàng chi cao hơn cho mặt hàng thực phẩm để bảo đảm an toàn sức khỏe.

- Phát triển sản xuất và kinh doanh thực phẩm theo hướng bền vững. Một mặt, sản xuất và kinh doanh bền vững được hiểu là việc áp dụng công nghệ sản xuất và kinh doanh thân thiện với môi trường, hạn chế xả thải ô nhiễm, góp phần bảo vệ môi trường.

Mặt khác, sản xuất và kinh doanh thực phẩm theo hướng bền vững còn có nghĩa là đảm bảo vệ sinh an toàn thực phẩm và sức khỏe người tiêu dùng. Đây là yêu cầu tất yếu đặt ra đối với các doanh nghiệp sản xuất nói chung và chế biến thực phẩm nói riêng, nhất là trong bối cảnh hàng loạt vụ việc tiêu cực về vệ sinh an toàn thực phẩm trong thời gian gần đây đang khiến người tiêu dùng không khỏi lo ngại, ảnh hưởng tới uy tín và thị phần của các doanh nghiệp chế biến thực phẩm.

- Đẩy mạnh xây dựng và quảng bá thương hiệu cho các mặt hàng thực phẩm Việt Nam trên thị trường quốc tế. Tuy thực phẩm Việt Nam hiện đã có mặt tại nhiều thị trường tiêu thụ trên toàn thế giới nhưng thương hiệu thực phẩm Việt chưa thực sự được củng cố vững mạnh, chẳng hạn nhiều mặt hàng lương thực thực phẩm Việt Nam khi được phân phối đến tay người tiêu dùng ở nước ngoài lại mang nhãn hiệu của nhà nhập khẩu thay vì doanh nghiệp sản xuất Việt Nam… Việc định hình và quảng bá rộng rãi cho thương hiệu Việt Nam trên thị trường quốc tế sẽ có lợi cho hoạt động xuất khẩu hiện đang là nguồn thu lợi nhuận quan trọng của nhiều doanh nghiệp chế biến thực phẩm hiện nay.

- Tận dụng những cơ hội mà hội nhập kinh tế mang lại, từ đó nâng cao chất lượng của mặt hàng thực phẩm và công nghệ sản xuất chế biến thực phẩm Việt Nam theo tiêu chuẩn quốc tế. Điều này còn giúp phát triển thương hiệu quốc gia cho mặt hàng thực phẩm Việt Nam tại các thị trường nước ngoài. Chẳng hạn Hiệp định Việt Nam-EU sẽ dỡ bỏ hàng rào thuế quan, đồng thời giúp các doanh nghiệp chế biến thực phẩm Việt Nam cập nhật những điều khoản về an toàn vệ sinh thực phẩm và kiểm dịch động thực vật, giúp thực phẩm Việt Nam được chuẩn hóa theo chất lượng quốc tế. Cùng với đó, khoảng 40 sản phẩm có chỉ dẫn địa lý ở Việt Nam sẽ được bảo hộ ở EU…

Tuy nhiên, giai đoạn cuối 2019 đến 2021, dịch bệnh covid bùng phát và kéo dài ảnh hưởng tiêu cực đến đại đa số ngành nghề trong nền kinh tế và ngành chế biến thực phẩm cũng không phải ngoại lệ. Do chính sách giãn cách xã hội và phong tỏa cục bộ trong khoảng thời gian nhất định tại những địa phương có dịch, hoạt động kinh doanh mặt hàng ăn uống bị hạn chế, đe dọa tới thu nhập của các cơ sở kinh doanh, chế biến thực phẩm. Trong bối cảnh dịch bệnh diễn biến phức tạp và chưa có dấu hiệu sớm chấm dứt, chưa rõ đến khi nào thị trường mới trở lại bình thường như trước khi có dịch, các doanh nghiệp chế biến thực phẩm cũng cần phải kịp thời thích nghi và tìm cách xoay xở để duy trì kinh doanh.

Những xu hướng nêu trên đem đến cả cơ hội cũng như những thách thức không đơn giản đối với các DNCBTP. Các doanh nghiệp chỉ có thể duy trì và nâng cao khả năng sinh lời nếu thích nghi tốt với những xu hướng này. Ngược lại, sự chậm trễ, thụ

động khi ứng phó với các xu hướng của ngành nghề có thể dẫn tới thất bại trong hoạt động kinh doanh, sụt giảm khả năng sinh lời. Để có thể bắt kịp xu hướng, tận dụng các cơ hội mà chúng mang lại thì không thể thiếu một kế hoạch tài chính khôn ngoan được xây dựng trên nền tảng nhận thức rõ ràng về các nhân tố tác động tới kết quả kinh doanh của doanh nghiệp và dự báo ảnh hưởng của chúng tới khả năng sinh lời trong tương lai.

5.2. Nhóm giải pháp trực tiếp

5.2.1. Tăng cường quản lý đầu tư tài sản

Kết quả kiểm định cho thấy đầu tư tài sản thiên về gây ra tác động trong dài hạn hơn là ngắn hạn. Do đó, trong phân tích tác động của đầu tư tài sản mà nhất là đầu tư tài sản dài hạn, cần lựa chọn phạm vi quan sát trong nhiều năm mới có thể thấy rõ tác động của chúng. Chẳng hạn, để lý giải hệ quả của đầu tư tài sản tới lợi nhuận của kỳ hiện tại, cần xem xét những khoản đầu tư từ khoảng hai năm về trước, hoặc để dự báo hệ quả của đầu tư tài sản tới lợi nhuận kỳ sau, cần xem xét những khoản đầu tư thuộc về một năm trước... Tóm lại là trong phân tích tác động của đầu tư tài sản tới lợi nhuận, nhất thiết phải tính tới độ trễ của tác động khoảng từ hai năm trở lên và tích hợp độ trễ này vào mô hình phân tích tác động. Một ví dụ điển hình là các khoản đầu tư cho nghiên cứu và phát triển sản phẩm. Về nguyên tắc, các khoản chi cho R&D thường được hạch toán như một bộ phận của chi phí hoạt động hàng kỳ nhưng đây thực chất cũng là một khoản đầu tư dài hạn. Dễ dàng nhận thấy, từ thời điểm doanh nghiệp bỏ vốn đầu tư R&D cho tới khi doanh nghiệp cải thiện được lợi nhuận nhờ vào sản phẩm mới luôn mất một số năm nhất định, chính là độ trễ trong tác động của đầu tư dài hạn (nói riêng về R&D) tới lợi nhuận tương lai. Do đó, khi phân tích tác động của R&D tới lợi nhuận, doanh nghiệp không nên chỉ đơn thuần xem xét tác động ngắn hạn, đơn giản của nó tới lợi nhuận trước mắt theo nguyên tắc khấu trừ chi phí R&D trong kỳ vào lợi nhuận tức thời mà còn phải ước lượng tác động của nó tới lợi nhuận của 5 năm sau chẳng hạn.

Về phương diện kế hoạch hóa tài chính doanh nghiệp, sự tồn tại của độ trễ này còn hàm ý rằng nếu doanh nghiệp muốn cải thiện lợi nhuận tương lai dựa vào tăng cường đầu tư tài sản thì cần lên kế hoạch và tiến hành đầu tư từ một vài năm trước đó và theo dõi hệ quả tương ứng trong khoảng thời gian một vài năm (Nếu lợi nhuận chưa được cải thiện ngay tức thì thì đó không phải là điều bất bình thường mà chỉ là do bản chất dài hạn của tác động từ đầu tư tài sản). Hiển nhiên, đầu tư tài sản cần phải được tích hợp vào kế hoạch tài chính dài hạn như một nội dung trọng tâm.

Thực chất, đầu tư tài sản nói chung và tài sản dài hạn nói riêng bao gồm nhiều loại tài sản đa dạng. Do đó, các nội dung của kế hoạch hóa đầu tư cũng cần được chi tiết

hóa tương ứng theo đặc thù riêng của mỗi loại, chẳng hạn phân biệt giữa tài sản hữu hình với tàu sản vô hình, hoặc phân biệt những khoản đầu tư có độ trễ đáng kể trong tác động tới lợi nhuận như R&D với những khoản đầu tư vào máy móc, dây chuyển sản xuất có thể vận hàng ngay lập tức.

Đặc biệt, khi tích hợp yếu tố đầu tư tài sản vào kế hoạch hóa tài chính, doanh nghiệp cần xác định riêng giá trị của tài sản vô hình thay vì bao hàm chúng trong khối tài sản chung bởi tổng quan nghiên cứu đã chỉ ra rằng đây là một nhân tố có tiềm năng tác động tới lợi nhuận tương lai. Việc định giá tài sản vô hình không đơn giản chỉ dựa vào giá trị sổ sách bởi những lợi ích kinh tế mà tài sản vô hình tạo ra có thể vượt xa quy mô đầu tư vào chúng. Doanh nghiệp cần áp dụng một số phương pháp định giá chuyên biệt cho tài sản vô hình. Điều này cần có sự tham gia tư vấn của các chuyên gia về định giá tài sản.

Một trong những biện pháp khả thi cho doanh nghiệp là vận dụng những mô hình định giá tài sản vô hình của nước ngoài có cải biên cho phù hợp với thực tiễn hoạt động của các doanh nghiệp tại Việt Nam. Dưới đây là một ví dụ giản lược minh họa cho định giá tài sản vô hình mà các doanh nghiệp CBTP có thể tham khảo.

Ví dụ định giá tài sản vô hình của thủy sản Vĩnh hoàn (VHC)

Thủy sản Vĩnh Hoàn là một doanh nghiệp chuyên về kinh doanh thủy hải sản. Là một trong những doanh nghiệp dẫn đầu ngành kinh doanh thủy sản, Vĩnh Hoàn có kết quả kinh doanh khả quan trong nhiều năm và số liệu được công bố đầy đủ hàng kỳ. Bên cạnh đó, do thủy sản là một trong những mặt hàng có giá trị xuất khẩu lớn nên VHC rất chú trọng tới nâng cao năng lực cạnh tranh trên thị trường quốc tế mà một trong những tiền đề là phát triển các lợi thế vô hình của VHC.

Để định giá tài sản vô hình của VHC, phương pháp CIV của Shiri và cộng sự (2012) và Stewart (1994) được áp dụng. Công thức của CIV như sau:

CIV (Calculated intangible value) = ∑C

34)567' 89:;<à;>×)?:567 '

@A:BB567

Trong đó, EBTVHC, TFAVHC, WACCVHC lần lượt là giá trị bình quân của lợi nhuận trước thuế, tổng tài sản cuối kỳ và chi phí vốn bình quân của VHC từ 2014 đến 2016. ROAngành là tỷ lệ sinh lợi trước thuế trên tổng tài sản bình quân của ngành chế biến thực phẩm Việt Nam trong giai đoạn trên.

Dựa vào số liệu trên báo cáo tài chính của VHC và của các doanh nghiệp niêm yết ngành chế biến thực phẩm, các chỉ tiêu trên được tính toán như sau: