Phát Triển Thị Trường Xhtn Doanh Nghiệp Dựa Trên Gia Tăng Sự Tin Tưởng Từ

doanh nghiệp cạnh tranh cần gia tăng sức ép để giành được thị phần từ công ty đối thủ. Tuy nhiên, một hạ xuống do triển vọng tài chính tiêu cực có thể báo hiệu một môi trường kinh tế xấu đi trong cùng một ngành và từ đó có thể tạo nên sức ép làm giảm giá cổ phiếu của các doanh nghiệp trong thời gian tới.

Kliger và Sarig (2000) sử dụng kết quả của Moody trong xếp hạng, họ thấy rằng thị trường có phản ứng đánh kể với kết quả đánh giá XHTN và xảy ra phản ứng tích cực (tiêu cực) khi trong quá trình giám sát CRA đưa ra kết quả xếp hạng mới cao hơn (thấp hơn). Dichev và Piotroski (2001) xác nhận rằng cả việc nâng cấp tín dụng và hạ cấp tín dụng đều dẫn đến phản ứng đáng kể của của thị trường với giá của cổ phiếu doanh nghiệp được xếp hạng.

Graham và Harvey (2001) đã khảo sát 392 giám đốc tài chính của doanh nghiệp (nằm trong danh sách 1998 Fortune 500) về chi phí vốn, nguồn và cấu trúc vốn. Kết quả khảo sát cho thấy rằng các công ty phát hành quan tâm đến kết quả xếp hạng mà họ nhận được vì họ tin rằng các báo cáo này mang đến cho họ rất nhiều thông tin giá trị và đưa ra tín hiệu cho thị trường. Các CFO cũng cho rằng XHTN là một yếu tố quan trọng trong việc đưa ra quyết định về chính sách nợ và giảm sử dụng nợ khi các kết quả xếp hạng đánh giá nguy cơ rủi ro ở mức cao.

Campbell và Taksler (2003) tìm hiểu về ảnh hưởng của thay đổi vốn chủ sở hữu đối với lợi suất trái phiếu doanh nghiệp. Với dữ liệu bảng trong những năm cuối thập niên 1990 của các trái phiếu tại Hoa Kỳ, nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng về ảnh hưởng lớn của mức XHTN đối với giá trái phiếu doanh nghiệp phát hành trên thị trường, điều đó chứng tỏ mức độ quan tâm của các doanh nghiệp với CRA là rất lớn trên thị trường.

He, Qian & Strahan (2011) nghiên cứu vai trò của Moody’s, S&P và Fitch đối với các chứng khoản có đảm bảo bằng tài sản thế chấp (MBS) tìm thấy sự hỗ trợ cho lý thuyết tín hiệu một cách rõ ràng khi chứng minh một sự thay đổi trong xếp hạng ảnh hưởng đến thông tin bất đối xứng của giao dịch chứng khoán. Bên cách các chỉ trích về xung đột vấn đề lợi ích của các CRA, các tác giả cũng lập luận rằng việc nâng cấp sẽ gửi tín hiệu cho các nhà đầu tư về sự thay đổi trong tài chính của công

ty. Các nhà đầu tư nhận được tín hiệu và giải thích nó là tin tốt và sau đó sửa đổi triển vọng của họ về hiệu suất tương lai của các công ty và chứng khoán của công ty đó.

Tuy nhiên, Ho và Michaely (1988) cho rằng báo cáo XHTN không phải luôn luôn mang thông tin có hiệu quả. Một phần vì họ cho rằng giá cả thị trường không phải lúc nào tích hợp tất cả các thông tin công khai có hiệu quả, vì vậy các thông tin từ CRA có thể không phản hồi vào phản ứng của giá cả các chứng khoán một cách rõ ràng. Đồng thời, những lợi ích của việc thu thập và xử lý thêm thông tin đại chúng phải vượt quá chi phí mà các khách hàng chấp nhận bỏ ra. Người phát hành và nhà đầu tư có thể sử dụng thông tin bổ sung từ các báo cáo của CRA có khả năng thu thập thông tin một cách hiệu quả với chi phí thấp hơn so với việc họ trực tiếp thực hiện hoặc sử dụng các dịch vụ khác ngoài XHTN. Khi khách hàng cảm thấy chi phí quá lớn so với lợi ích họ nhận được thì họ sẽ từ chối, vì vậy thị trường sẽ có các thông tin kém chất lượng.

Allen và Dudney (2008) đã sử dụng mẫu xếp hạng của Moody’s và S & P để phân tích ảnh hưởng của danh tiếng CRA đến lợi suất trái phiếu tại Hoa Kỳ. Họ phát hiện ra rằng tác động của Moody lên lợi suất trái phiếu chiếm ưu thế so với S & P từ 1986 đến 1994. Tuy nhiên, ảnh hưởng vượt trội này đã biến mất từ năm 1995 đến 2002 sau khi có các tài liệu công khai đánh giá tiêu cực liên quan đến một cuộc điều tra chống độc quyền về Moody vào năm 1995. Điều này phát hiện chỉ ra rằng sự thay đổi danh tiếng của CRA có liên quan không chỉ các nhà phát hành và còn thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư và thay đổi định hướng đầu tư của họ.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 335 trang tài liệu này.

2.4.4. Phát triển thị trường XHTN doanh nghiệp dựa trên gia tăng sự tin tưởng từ doanh nghiệp phát hành vào danh tiếng của các CRA

Husisian (1989) tiếp cận lý thuyết phát tín hiệu và lý thuyết danh tiếng để xem xét ảnh hưởng của danh tiếng đến quyết định của các chủ thể trên thị trường xếp hạng. Ngành XHTN cung cấp một môi trường tự nhiên để nghiên cứu ảnh hưởng của danh tiếng để hành động của các chủ thể cũng như tác động của cạnh tranh đến danh tiếng. Môi trường ngành nghề thông thường cơ bản sẽ só hai bên: nhà sản xuất sản xuất một sản phẩm tốt với chất lượng không thể quan sát được và người tiêu dùng phải quyết định có mua một sản phẩm mà người bán được đánh giá bởi danh tiếng của họ. Trong ngành XHTN thì có sự khác biệt một chút khi có ba bên tham gia: CRA, doanh nghiệp có nghĩa vụ tài chính phải thanh toán và nhà đầu tư. Các CRA từ lịch sử đến hiện tại đều cố gắng tạo lập và phát triển danh tiếng về chất lượng xếp hạng của họ. Nhà đầu tư cố gắng xác định giá trị của chứng khoán dựa trên sử dụng các xếp hạng này. Các công ty sau đó phải chọn các CRA để sử dụng để phát tín hiệu về mức độ rủi ro của mình cho các nhà đầu tư.

Skreta và Veldkamp (2009) chỉ ra lý thuyết về danh tiếng sẽ chỉ áp dụng cho ngành xếp hạng nếu các nhà đầu tư và tổ chức phát hành (công ty) đồng ý về danh tiếng được thiết lập bởi những tổ chức CRA và sự công nhận của chính quyền trên thị trường. Điều này có vẻ hợp lý vì biến cố vỡ nợ/không có khả năng thanh toán các nghĩa vụ tài chính của công ty - sự kiện quan trọng cho đánh giá về chất lượng xếp hạng - có thể quan sát công khai. Thông tin khác liên quan đến các khoản chi trả bảo mật cũng là kiến thức phổ biến một khi các khoản chi trả được thực hiện. Sau đó, việc cung cấp thông tin chất lượng phải tốn kém cho người thực hiện. Có lẽ, xếp hạng thông tin tốn kém để thực hiện và công bố bởi vì chúng đòi hỏi đầu vào từ các chuyên gia, nhiều kinh nghiệm và kiến thức ngành cùng khối lượng thông tin phải thu thập là rất lớn, trong khi xếp hạng chất lượng thấp sẽ dễ dàng để đưa ra. Một kịch bản như vậy áp dụng cho bối cảnh xếp hạng khi các nhà đầu tư không thể khẳng định chất lượng của một đánh giá cũ nhất định nhưng phải dựa vào thông tin về chất lượng XHTN trong quá khứ để đưa ra quyết định sử dụng dịch vụ xếp hạng.

Theo Mathis, McAndrews và Rochet (2009) ủng hộ ý kiến của nhiều nghiên cứu cho rằng danh tiếng của CRA chính là rào cản để gia nhập vào ngành XHTN. Nếu không thể tạo lập được danh tiếng đủ lớn trên thị trường thì tổ chức xếp hạng đó sẽ không được thị trường đón nhận và thị trường xếp hạng không thể phát triển ở thị trường đó. Ở trạng thái cân bằng, nơi công chúng tin tưởng các tổ chức cung cấp thông tin hiện tại đang đưa ra các đánh giá chính xác, một CRA mới xuất hiện sẽ chỉ có thể kiếm được lợi nhuận sau khi xây dựng danh tiếng từ việc cung cấp một đánh giá chính xác hơn so với các tổ chức hiện tại. Do đó, trong trạng thái cân bằng như vậy, một CRA chỉ có thể tồn tại nếu nó có thể cải thiện danh tiếng của mình là cách thức đánh giá rủi ro chính xác hơn so với những cách thức cũ. Nghiên cứu này cũng cho rằng các CRA sẽ dần dần tăng được vị thế của họ bằng cách tích lũy dần danh tiếng của họ trên thị trường theo thời gian. Như vậy, sự phát triển danh tiếng của CRA trên thị trường qua từng giai đoạn thể hiện mức độ phát triển của thị trường xếp hạng doanh nghiệp tại quốc gia đó.

Goel và Thakor (2010) nhận thấy rằng mối quan tâm của CRAs về danh tiếng của họ có thể khiến họ đầu tư nhiều hơn vào phát triển nhân sự, phương pháp cũng như chất lượng báo cáo xếp hạng và cạnh tranh về danh tiếng và xu hướng trong ngành XHTN. Fischer (2015) sử dụng mô hình cài đặt động để nắm bắt các hiệu ứng của danh tiếng CRA và tác giả nhận thấy rằng nhà phát hành trái phiếu chất lượng thấp thường có xu hướng được xếp hạng bởi các CRA có danh tiếng thấp trên thị trường.

Đối với các nhà đầu tư, Hickman (1958) nghiên cứu xếp hạng trái phiếu doanh nghiệp và kinh nghiệm đầu tư cho thấy cách thức phổ biến nhất để đo lường chất lượng trái phiếu chính là dựa trên các kết quả xếp hạng của bốn tổ chức XHTN lúc bấy giờ là Moody’s, Fitch, Standard Statistics và Poor’s. Khi và chỉ khi các nhà đầu tư cá nhân khi đã hiểu rõ cơ chế, phương pháp phân tích, hệ thống ký hiệu và nội dung báo cáo xếp hạng sẽ nhận thấy hiệu quả của XHTN. Việc sử dụng XHTNDN sẽ trở thành một công cụ rộng rãi trên thị trường mà các chủ thể cần quan tâm đến nó (Giesecke, & ctg, 2011).

2.4.5. Phát triển thị trường XHTN doanh nghiệp dựa trên gia tăng tính chất cạnh tranh trên thị trường giữa các CRA

Horner (2002) đưa ra ý kiến về việc chất lượng xếp hạng có thể tăng khi có sự cạnh tranh giữa các CRA. Các biện pháp để gia tăng mức độ cạnh tranh cần được nêu ra thường xuyên trong các cuộc tranh luận chính sách. Tác giả cho rằng cạnh tranh cho ngành XHTN là cách tốt nhất để thúc đẩy sự toàn vẹn liên tục và độ tin cậy của xếp hạng của họ.

Li, Shin và Moore (2006), thấy rằng so với các DCRA của Nhật Bản thì các GCRA như Moody từ và S&P có ảnh hưởng lớn hơn đến giá chứng khoán của các công ty Nhật Bản. Phát hiện của họ ngụ ý rằng GCRA có uy tín lớn hơn các cơ quan trong nước tại Nhật Bản và danh tiếng cao hơn sẽ ảnh hưởng lớn hơn đến sự thay đổi giá cổ phiếu. Danh tiếng của tổ chức chỉ có giá trị nếu có các khách hàng sử dụng dịch vụ sản phẩm của họ trong tương lai. Đồng thời, mức độ nhạy cảm của các khách hàng sẽ cao hơn trong thị trường canh tranh lớn, gây sức ép cho việc giảm giá để thu hút doanh thu trong tương lai. Tuy nhiên nếu việc giảm giá hay cung cấp sản phẩm giá trị thấp sẽ ngược lại làm giảm đi danh tiếng, uy tín của tổ chức. Do đó, việc duy trì mức giá và danh mục sản phẩm luôn phải đi cùng với việc xây dựng và quản lý danh tiếng của doanh nghiệp. Do đó, việc duy trì và phát triển danh tiếng là cơ sở để đảm bảo sự tồn tại và phát triển của CRA trong bối cảnh cạnh tranh với CRA khác.

Allen và Dudney (2008) đã sử dụng mẫu xếp hạng của Moody’s và S&P để phân tích ảnh hưởng của danh tiếng CRA đến lợi suất trái phiếu tại Hoa Kỳ. Họ phát hiện ra rằng tác động của Moody lên lợi suất trái phiếu chiếm ưu thế so với S&P từ 1986 đến 1994. Tuy nhiên, ảnh hưởng vượt trội này đã biến mất từ năm 1995 đến 2002 sau khi có các tài liệu công khai đánh giá tiêu cực liên quan đến một cuộc điều tra chống độc quyền về Moody vào năm 1995. Điều này phát hiện chỉ ra rằng sự cạnh tranh dẫn đến thay đổi danh tiếng của CRA có ảnh hưởng trực tiếp đến phát triển thị trường xếp hạng, nó liên quan không chỉ các nhà phát hành và còn thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư và thay đổi định hướng đầu tư của họ.

Xia (2014) khi nghiên cứu phản ứng của Standard and Poor với gia nhập của Egan-Jones Rating vào thị trường xếp hạng đã cho thấy sự cải thiện chất lượng đáng kể của báo cáo xếp hạng, các giá trị thông tin cao hơn và gần với rủi ro tín dụng thực tế. Đồng thời với đó, sự gia tăng cạnh tranh trong thị trường làm gia tăng niềm tin của nhà đầu tư vào danh tiếng của tổ chức xếp hạng kéo theo việc nhà đầu tư cũng sẽ cảm thấy dễ dàng tiếp cận, kiểm sát thông tin hơn và từ đó thúc đẩy họ sử dụng kết quả xếp hạng của các tổ chức xếp hạng.

Fischer (2015) cho rằng trong thực tế, các nhà phát hành lần lượt tìm kiếm kết quả xếp hạng từ các cơ quan có uy tín cao, bởi vì từ kết quả xếp hạng sẽ hứa hẹn sẽ giảm chi phí trả lãi cho những chứng khoán nợ mà họ phát hành. Vì vậy, các CRA có uy tín có thể yêu cầu một mức giá cao cho xếp hạng của họ đánh giá, tạo ra lợi nhuận trên thị trường so với một CRA có ít danh tiếng hơn. Điều đó đặt ra câu hỏi là liệu tất cả các tổ chức CRA đều phù hợp để đưa ra các xếp hạng với chất lượng cao? Nghiên cứu đã sử dụng mô hình cài đặt động để nắm bắt các hiệu ứng của danh tiếng CRA và tác giả nhận thấy rằng nhà phát hành trái phiếu chất lượng thấp thường có xu hướng được xếp hạng bởi các CRA có danh tiếng thấp trên thị trường.

Dimitrov, Palia, & Tang (2015) cho rằng các quan điểm chủ yếu về chất lượng xếp hạng trong các tài liệu pháp lý và các nhà hoạch định chính sách xuất phát từ danh tiếng, uy tín của tổ chức xếp hạng và một cơ chế danh tiếng hoạt động tốt sẽ cung cấp cho các CRA khả năng tối ưu để phát hành ra các báo cáo xếp hạng chất lượng cao. Goel và Thakor (2010), Covitz & Harrison (2003) nhận thấy khi trên thị trường có sự cạnh tranh giữa các CRA thì sẽ tạo động lực để các CRA đó có thể đầu tư nhiều hơn vào phát triển nhân sự, phương pháp cũng như chất lượng báo cáo xếp hạng và cạnh tranh về danh tiếng và xu hướng trong ngành XHTN.

Hu, Huang, Pan & Shi (2019), Hu & ctg (2019), Hu (2017) đã nghiên cứu trong các giai đoạn khác nhau tại thị trường XHTNDN Trung Quốc, các nghiên cứu rút ra rằng khi xuất hiện CRA có danh tiếng tốt (như China Bond Rating - CBR) thì CRA đã có trước đó phải nhanh chóng cải tiến phương pháp, giảm đi các trường hợp phát hành báo cáo xếp hạng ồ ạt và các thông tin trong báo cáo xếp hạng càng lúc càng chi tiết hơn. Các tác giả cũng cho rằng sự phát triển của thị trường XHTN của

các quốc gia sẽ đạt được bước tiến quan trọng khi thu hút được các nhà đầu tư nước ngoài, các GCRA và nâng cao giá trị thị trường của các vấn đề mới về XHTN hoặc các DCRA phát triển trở thành RCRA danh tiếng trong khu vực… Tuy nhiên nếu sự tham gia của các GCRA vào thị trường này không đủ sâu rộng, không làm thay đổi hiệu quả của các DCRA có sẵn thì sẽ không có sức mạnh dự đoán tốt hơn các DCRA thuần túy.

2.5. KHOẢNG TRỐNG NGHIÊN CỨU

Một vấn đề đặt ra trong lược khảo các nghiên cứu trước chính là khó khăn trong kết nối các nghiên cứu trước để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu và thực trạng Việt Nam. Trong khả năng tìm hiểu và lược khảo của tác giả, các nghiên cứu trước thiếu đi những nghiên cứu xem xét một cách cụ thể về phát triển thị trường XHTNDN một cách đầy đủ trên các khía cạnh thị trường và các bên tham gia. Như đã trình bày trong các phần trên, các nghiên cứu trong và ngoài nước đa số chỉ tiếp cận một phần trong kết quả nghiên cứu, chưa hình thành một khung lập luận chi tiết và khái quát về phát triển thị trường XHTNDN nói chung.

Phần lớn các nghiên cứu trước được dựa trên các phương pháp sử dụng số liệu kết quả xếp hạng trong quá khứ, thiết lập trò chơi để đưa ra các giả định để lý giải cho sự vận hành của các CRA. Các thị trường trong nghiên cứu này đa số đã có sự am hiểu nhất định thậm chí là rất quen thuộc với các hoạt động xếp hạng nên các kết quả đưa ra là thuyết phục. Tuy nhiên, điều này phù hợp để xem xét về lý thuyết và giải thích sâu về cơ chế hoạt động của các thị trường XHTNDN đã có các GCRA rất danh tiếng hơn là các thị trường mới bắt đầu phát triển và không có sự tham gia tích cực của các RCRA, GCRA như Việt Nam.

Sau đó là các nghiên cứu trước phần lớn đều đang xem xét tác động đến các chủ thể trên thị trường của CRA ở các thị trường đã phát triển như Hoa Kỳ, Châu Âu với các dữ liệu xếp hạng doanh nghiệp trong quá khứ đã có khoảng dữ liệu khá dài. Các phương pháp như phân tích hồi quy đánh giá chất lượng và tác động của kết quả xếp hạng trong quá khứ gần như rất khó để có thể áp dụng do thị trường không có đủ nhiều số liệu thực tế xếp hạng doanh nghiệp trong quá khứ. Các nghiên cứu áp dụng

với các quốc gia chưa có thị trường XHTN hoặc mới bắt đầu các bước sơ khởi của thị trường hầu như không có kiểm chứng cụ thể mà cần một thời gian khi đã có kết quả xếp hạng mới xem xét đến. Với bối cảnh thực trạng các CRA tại Việt Nam, phương pháp này gần như không thể áp dụng do thị trường không có số liệu thực tế XHTNDN đủ nhiều trong quá khứ. Vì vậy các nghiên cứu này phù hợp với việc phát triển cơ sở lý thuyết cho nghiên cứu hơn là áp dụng nghiên cứu thực nghiệm.

Đồng thời với đó, tại một số nghiên cứu ở thị trường mới nổi, việc tiếp cận dựa trên một số ít CRA tại chính quốc gia đó. Do đó, các khuyến nghị phát triển thị trường XHTNDN được đưa ra dựa trên kinh nghiệm của các tác giả là chủ yếu. Các khuyến nghị thiếu đi những bằng chứng thực nghiệm cụ thể để có thể đánh giá các yếu tố tác động và khuyến nghị đó có thực sự được thị trường đón nhận hay không. Không chỉ vậy, do các CRA tại Việt Nam chưa có các hoạt động nổi bật, ghi dấu ấn trên thị trường và có được số liệu báo cáo phù hợp với thị trường dẫn đến một số nghiên cứu trong và ngoài nước còn cung cấp thông tin không phù hợp khi cho rằng thị trường Việt Nam hiện chưa có bất kỳ một tổ chức XHTNDN nào như Nguyễn Thị Minh Huệ và ctg (2020) hay cho rằng chưa có tổ chức đánh giá định mức tín nhiệm được công nhận nào đang hoạt động tại Việt Nam như WB (2019).

Cuối cùng, việc nghiên cứu trực tiếp về các CRA, phát triển thị trường XHTNDN tại Việt Nam đang thực sự thiếu hụt. Với khả năng tiếp cận hạn chế của bản thân tác giả, các nghiên cứu về phát triển thị trường XHTNDN Việt Nam là gần như rất hạn chế. Tại Thư viện Quốc gia Việt Nam (nlv.gov.vn) và thư viện luận án quốc gia tại Thư viện quốc gia Việt Nam (http://luanan.nlv.gov.vn) với các luận văn, luận án với từ khóa “xếp hạng tín nhiệm” cho ra 48 kết quả nhưng đều không cho các kết quả cụ thể gắn liền với hoạt động của các CRA mà chỉ có các nghiên cứu gần về mô hình XHTN của các ngân hàng thương mại, phát triển thị trường chứng khoán/thị trường vốn… Còn đối với các nghiên cứu về phát triển thị trường XTHN doanh nghiệp thì hoàn toàn không có nghiên cứu nào liên quan đến thị trường xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp nói riêng và thị trường xếp hạng tín nhiệm nói chung tại thư viện này tại thời điểm truy cập tháng 11/2019. Đối với Trung tâm Thông tin - Thư viện của Đại học quốc gia Hà Nội (http://lic.vnu.edu.vn) và Thư viện trung tâm của Đại