Phương Pháp Định Giá Cổ Phiếu Theo Tỷ Số P/e (Price-Earnings Ratio)

Hệ số này quá thấp chứng tỏ doanh nghiệp bị ứng đọng vốn, sử dụng tài sảnkém hiệu quả. Tuy nhiên hệ số này quá cao cũng không tốt, cho thấy doanh nghiệp hầu như không có tài sản để bán lấy tiền hoặc thanh lý quá nhiều tài sản lỗi thời để mua sắm tài sản mới, do đó ảnh hưởng đến dòng tiền trong tương lai và có khả năng làm tăng nợ, gây rủi ro về tài chính.

Vòng quay tài sản cố định (Fixed Asset Turnover)

= Doanh thu thuần/trung bình tài sản cố định

Ý nghĩa: cho thấy một đồng đầu tư vào tài sản cố định tạo ra bao nhiêu đồng doanh thu. Hệ số này quá thấp so với trung bình ngành cho thấy vốn bị ứ trong tài sản cố định hoặc tài sản cố định chưa hoạt động hết công suất. Ngược lại, nếu quá cao so với ngành, thì cũng không tốt. Chứng tỏ, tài sản cố định của doanh nghiệp đã khấu hao gần hết, cần bỏ thêm vốn để nâng cấp hoặc đầu tư làm ảnh hưởng đến dòng tiền đầu tư. (4)Các tỷ số khả năng sinh lời (Profitability)

- Tỷ suất lợi nhuận gộp (Gross Profit Margin)

= (Doanh thu-Chi phí vốn bán hàng)/Doanh thu thuần

Tỷ số này cho thấy khả năng kiểm soát chi phí sản xuất và tăng doanh số bán hàng: tăng giảm chi phí nguyên liệu đầu vào (lơi thế về nhà cung cấp, thay đổi tỷ giá hối đoái,…); tăng giảm chi phí sản xuất do mức độ hiện đại hay lạc hậu của công nghệ; mức độ hiệu quả của các chiến lược marketing hoặc lợi thế về thị trường tiêu thụ sản phẩm, dịch vụ.

- Tỷ suất lợi nhuận kinh doanh (Operating Profit Margin) EBIT

= (Lợi nhuận gộp-Chi phí quản lý doanhnghiệp)/Doanh thu thuần EBIT đo lường tỷ suất sinh lời của mỗi đồng vốn bỏ ra sau khi đã trừ đi các chi

phí hoạt động.

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 101 trang tài liệu này.

- Tỷ suất lợi nhuận thuần (Net Profit Margin) = Lợi nhuận sau thuế/Doanh thu thuần

Tỷ số này cho thấy khẳ năng sinh lời của hoạt động liên tục, các khoản thu nhập bất thường không ảnh hưởng đến tỷ số này.

- Lợi suất tổng tài sản (ROA) = Thu nhập thuần+Chi phí lãi vay/Tổng tài sản trung bình ROA cho biết mỗi đồng tài sản của công ty tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận

- Lợi suất vốn chủ sở hữu (ROE) = Thu nhập thuần/Vốn chủ sở hữu trung bình

ROE cho thấy một đồng góp vốn vào công ty tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận. Đây là cái mà các chủ sở hữu quan tâm nhất. ROE hay được đem so sánh với ROA. Nếu tỷ ROE lớn hơn ROA thì có nghĩa là đòn bẩy tài chính của công ty đã có tác dụng

tích cực, nghĩa là công ty đã thành công trong việc huy động vốn của cổ đông để kiếm lợi nhuận với tỷ suất cao hơn tỷ lệ tiền lãi mà công ty phải trả cho các cổ đông.

- Lợi suất vốn đầu tư dài hạn (return on capital employed – ROCE)

= EBIT/ (tổng tài sản – nợ ngắn hạn)

ROCE cho thấy lợi suất mà các nhà quản trị doanh nghiệp tạo ra khi sử dụng nguồn vốn huy động từ cổ phiếu (bao gồm cả cổ phiếu phổ thông và cổ phiếu ưu đãi), trái phiếu, đi thuê tài chính và các khoản nợ dài hạn khác. Hệ số này có ý nghĩa đối với cả cổ đông, chủ nợ, định chế cho thuê tài chính, ngân hàng khi xem xét cho vay dài hạn.

- Hệ số dòng tiền biên (cash flow margin) = dòng tiền hoạt động/doanh thu thuần

Hệ số này cho thấy khả năng chuyển các khoản doanh thu thành tiền mặt để tăng khả năng thanh khoản cho doanh nghiệp.

- Thu nhập trên mỗi cổ phiếu EPS = lợi nhuận sau thuế/ tổng số cổ phần phổ thông

EPS cho biết cứ mỗi cổ phiếu phổ thông đanh lưu hành có thu nhập là bao

nhiêu.

(5)Các chỉ số cơ cấu vốn (gearing/leverage ratio):

- Hệ số tổng nợ trên tổng tài sản (Total Debt Ratio) = Tổng nợ dài hạn/Tổng tài sản

Tỷ số này cho biết có bao nhiêu phần trăm tài sản của doanh nghiệp là từ đi vay. Qua đây biết được khả năng tự chủ tài chính của doanh nghiệp. Tỷ số này mà quá nhỏ, chứng tỏ doanh nghiệp vay ít. Điều này có thể hàm ý doanh nghiệp có khả năng tự chủ tài chính cao. Song nó cũng có thể hàm ý là doanh nghiệp chưa biết khai thác đòn bẩy tài chính, tức là chưa biết cách huy động vốn bằng hình thức đi vay. Ngược lại, tỷ số này mà cao quá hàm ý doanh nghiệp không có thực lực tài chính mà chủ yếu đi vay để có vốn kinh doanh. Điều này cũng hàm ý là mức độ rủi ro của doanh nghiệp cao hơn.

- Hệ số khả năng thanh toán lãi vay (Coverage Ratio) = EBIT/Chi phí lãi vay

Tỷ số trên nếu lớn hơn 1 thì công ty hoàn toàn có khó năng trả lãi vay. Nếu nhỏ hơn 1 thì chứng tỏ hoặc công ty đã vay quá nhiều so với khả năng của mình, hoặc công ty kinh doanh kém đến mức lợi nhuận thu được không đủ trả lãi vay. Tỷ số khả năng trả lãi chỉ cho biết khả năng trả phần lãi của khoản đi vay, chứ không cho biết khả năng trả cả phần gốc lẫn phần lãi ra sao.

- Hệ số khả năng thanh toán tài chính cố định

= (Fixed Financial Cost Ratio) EBIT+Lãi thuê mua/Chi phí lãi vay+Lãi thuê

mua

Hệ số này áp dụng cho các công ty huy động vốn bằng đi thuê tài chính hay thuê hoạt động, nhất là các doanh nghiệp hàng không. Hệ số trên cho thấy khả năng thanh toán cả chi phí lãi vay và chi phí lãi đi thuê.

-Hệ số khả năng thanh toán tài chính cố định bằng tiền mặt (Cash Flow Coverage of Fixed Financial Cost)

= (CFO thuần+Chi phí lãi vay+Lãi thuê mua)/ (Chi phí lãi vay+Lãi thuê mua)

(6) Các chỉ số tăng trưởng (growth ratio):

- Lợi nhuận giữ lại (Retention Rate) = (lợi nhuận sau thuế-Cổ tức)/lợi nhuận sau thuế Tỷ số này cho biết cứ trong 1 đồng lợi nhuận sau thuế thì doanh nghiệp giữ lại

bao nhiêu đồng để tái đầu tư. Tỷ số càng lớn tức là doanh nghiệp tái đầu tư càng mạnh.

- Tốc độ tăng trưởng bền vững (sustainable growth rate)

= RR*ROE

= (1- tỷ lệ chi trả cổ tức) * ROE.

Tỷ số này cho biết tốc độ tăng trưởng lợi nhuận cao nhất mà doanh nghiệp có thể đạt được nếu dùng toàn bộ lợi nhuận giữ lại đem tái đầu tư.

(7) Các chỉ số khác liên quan đến giá cổ phiếu

- Chỉ số giá/thu nhập (Price Earning Ratio – P/E)

= Giá thị trường/Thu nhập một cổ phiếu

= tổng giá trị vốn hóa thị trường của cổ phiếu/ lợi nhuận sau thuế

P/E phản ánh kì vọng của nhà đầu tư đối với cổ phiếu, sẵn sàng trả giá bao nhiêu cho triển vọng của một công ty. Tỷ số P/E thấp thì có nghĩa là lợi nhuận trên một cổ phần của công ty càng cao hoặc giá trị trường của cổ phiếu thấp. Tính toán tỷ số P/E thường trên cơ sở số liệu của công ty trong vòng một năm. Tuy nhiên, do lợi nhuận của công ty chịu tác động của nhiều yếu tố, nên có thể lên cao, xuống thấp bất thường, nên hệ số P/E cũng có thể thay đổi bất thường giữa các năm. Vì vậy, các nhà đầu tư thường không chỉ dựa vào duy nhất P/E trong một năm khi ra quyết định đầu tư mà còn xem xét cả P/E trong nhiều năm trước, hay so sánh P/E của công ty này với công ty khác trong cùng ngành hay trong cùng nền kinh tế.

-Chỉ số giá/giá trị sổ sách (Price to Book Ratio – P/B)

= giá trị thị trường/mệnh giá cổ phiếu

*** Tuy nhiên, phương pháp phân tích theo tỷ lệ cũng có một số những hạn chế nhất định. Một là, trong nhiều trường hợp khó xác định nhóm ngành của công ty. Hai là, các số liệu về công bố về ngành cũng chỉ mang tính chất tham khảo và thông tin trên

báo cáo tài chính đôi khi không chính xác và khách quan do các sai sót hay gian lận kế toán. Ba là, chuẩn mực, nguyên tắc, chính sách và ước tính mà công ty áp dụng có thể là khác nhau nên khó xác định được tiêu chí để so sánh. Bốn là, các tỷ lệ tài chính của ngành có thể chưa phải là tiêu chuẩn so sánh phù hợp. Năm là, một số trường hợp, khó có thể giải thích được sự biến động của các chỉ số tài chính.

2.2.2. Phân tích Dupont.

a. Khái quát về mô hình Dupont.

Phân tích là phân tích mối quan hệ tương tác giữa các tỷ lệ tài chính chủ yếu thông qua triển khai hệ số ROE.Phân tích Dupont cho phép yếu tố nào tạo nên điểm mạnh và điểm yếu của DN, đồng thời cho phép xác định và đánh giá chính xác nguồn gốc làm thay đổi lợi nhuận của công ty, trên cơ sở đó, đưa ra các giải pháp quản trị phù hợp.

Mô hình phân tích tài chính Dupont được phát minh bởi F.Donaldson Brown, một kỹ sư điện người đã gia nhập bộ phận tài chính của công ty hóa học khổng lồ này. Một vài năm sau đó, Dupont mua lại 23% cổ phiếu của tập đoàn General Motors. Và giao cho Brown tái cấu trúc tình hình tài chính lộn xộn của nhà sản xuất xe hơi này. Đây có lẽ là lần cải tổ trên qui mô lớn đầu tiên ở Mỹ. Theo Alfred Sloan, nguyên chủ tịch của GM, phần lớn thành công của GM về sau này có sự đóng góp không nhỏ từ hệ thống hoạch định và kiểm soát của Brown. Những thành công nối tiếp đã đưa mô hình Dupont trở nên phổ biến trong các tập đoàn lớn tại Mỹ. Nó vẫn còn được sử dụng cực kỳ rộng rãi trong việc phân tích báo cáo tài chính đến những năm 1970.

b. Phương trình Dupont cơ bản:

ROE

 Profit Margin  Total Asset Turnover Equity Multiplier

 Net Income Sales

Sales 

Total Assets

Total Assets Common Equity

= tỷ suất lợi nhuận biên * vòng quay tổng tài sản * hệ số đòn bảy tài chính

Ý nghĩa: ROE bị chi phối bởi 3 hệ số quan trọng nhất tỷ suất lợi nhuận biên, vòng quay tổng tài sản và hệ số đòn bảy tài chính. ROE thấp hay cao là do ít nhất 1 trong 3 hệ số trên thấp hay cao. Trên cơ sở nhận biết ba nhân tố trên, doanh nghiệp có thể áp dụng một số biện pháp làm tăng ROE như sau:

Thứ nhất, tác động tới cơ cấu tài chính của doanh nghiệp thông qua điều chỉnh tỷ lệ nợ vay và tỷ lệ vốn chủ sở hữu cho phù hợp với năng lực hoạt động. Nếu mức lợi nhuận trên tổng tài san cua doanh nghiệp cao hơn mức lãi suất cho vay thì việc vay

thêm tiền để đầu tư của doanh nghiệp là hiệu quả và nên làm.

Thứ hai, tăng hiệu suất sử dụng tài sản. Nâng cao số vòng quay của tài sản, thông qua việc vừa tăng quy mô về doanh thu thuần, vừa sử dụng tiết kiệm và hợp lý về cơ cấu của tổng tài sản

Thứ ba, tăng doanh thu, giảm chi phí, nâng cao chất lượng của sản phẩm. Từ đó tăng lợi nhuận ròng biên của doanh nghiệp.

c. Phương trình Dupont mở rộng:

ROE = (Net income/ EBT) x (EBT/ EBIT) x (EBIT/ Revenue) x (Revenue/ Total Assets) x Total Assets/ Total Equity).

Hay: ROE = (lợi nhuận ròng/ lợi nhuận trước thuế)

x (lợi nhuận trước thuế/lợi nhuận trước lãi và thuế) x (lợi nhuận trước lãi và thuế/ doanh thu)

x (doanh thu/tổng tài sản)

x (tổng tài sản/vốn chủ sở hữu).

Qua đó cho thấy ROE chịu ảnh hưởng của 5 nhân tố: gánh nặng về thuế, chi phí lãi vay, lợi nhuận trước lãi thuế biên, hiệu suất sử dụng tài sản và hệ số cơ cấu vốn. Phương trình DuPont mở rộng cũng phân tích tương tự như Dupont cơ bản song nhà phân tích phải nhìn sâu hơn vào cơ cấu của biên lợi nhuận ròng nhờ nhìn vào ảnh hưởng từ các khoản lợi nhuận khác ngoài khoản lợi nhuận đến từ hoạt động kinh doanh chính của doanh nghiệp, ảnh hưởng của thuế và chi phí lãi vay. Nhìn vào chỉ tiêu này các nhà phân tích sẽ đánh giá được mức tăng biên lợi nhuận của doanh nghiệp đến từ đâu. Nếu nó chủ yếu đến từ các khoản lợi nhuận khác như thanh lý tài sản hay đến từ việc doanh nghiệp được miễn giảm thuế tạm thời thì các nhà phân tích cần lưu ý đánh giá lại hiệu quả hoạt động thật sự của doanh nghiệp.

2.3 Các phương pháp định giá cổ phiếu.

Có rất nhiều các mô hình định giá cổ phiếu bao gồm mô hình chiết khấu luồng tiền (discounted cash fow –DCF), mô hình chiết khấu cổ tức (Discounted dividend model – DDM), phương pháp so sánh P/E, mô hình lợi nhuận thặng dư (Residual income model-RIM). Mô hình DCF và RIM khá phức tạp. Cho nên, vì tính đơn giản và dễ hiểu nên ở đây chỉ trình bày mô hình chiết khấu cổ tức và phương pháp P/E.

2.3.1. Mô hình chiết khấu cổ tức của Gordon

a. Nội dung mô hình

Mô hình chiết khẩu cổ tức được thiết kế để tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu thường. Mô hình này được Merrill Lynch, First Boston và một số ngân hàng đầu tư

khác sử dụng với giả định: (1) biết được động thái tăng trưởng của cổ tức, và (2) biết trước lãi suất chiết khấu. Thế nhưng động thái chi trả cổ tức thường rất phức tạp, nên để có thể mô tả và mô hình hóa được, người ta thường phải đưa ra giả định và xem xét động thái cổ tức qua một số trường hợp đặc biệt liên quan đến động thái tăng trưởng cổ tức. Khi sử dụng mô hình này, cần xem xét ở các trường hợp sau:

+ Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi:

D (1 g) D (1g)2

D (1 g)

P =0+0

+ … +0

(4.1)

(1 k )1

(1k)2

(1 k)

Trong đó, D0

là cổ tức hiện tại của cổ phiếu và g là tốc độ tăng trưởng cổ tức, k

là chí phí vốn cổ phần. Cổ tức kỳ vọng ở cuối kỳ n bằng cổ tức hiện tại nhân với thừa số (1+g) n …Giả sử rằng k >g, nhân 2 vế của (4.1) với (1+k)/(1+g), sau đó trừ vế với vế

P(1 k ) D (1 g)

cho (4.1) được: 1 g 

P =

D 00 (1 k)

D (1 g)D

Bởi vì chúng ta giả định k >g nên:

(1 k)

tiến đến 0. Kết quả là: P =

k g

+ Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi:

Cổ tức được quyết định bởi EPS. EPS của doanh nghiệp quyết định giá trị của doanh nghiệp. Chính sách cổ tức nhìn chung không ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp. Vì thế, nếu một doanh nghiệp trả cổ tức thấp và tái đầu tư số lợi nhuận giữ lại, giá cổ phiếu sẽ tăng lên vì cổ tức sẽ tăng lên trong tương lai. EPS chia thành 2 phần: phần trả cổ tức (payout ratio) cho cổ đông và phần đem giữ lại để tái đầu tư. Giả định số lợi nhuận giữ lại được tái đầu tư ở mức lợi suất tương đương với số vốn chủ sở hữu hiện có của doanh nghiệp. Nói một cách khác, phần lợi nhuận giữ lại sẽ thu được lợi nhuận tương đương với ROE, hay:

g = ROE * tỷ lệ tái đầu tư = ROE * (1- tỷ lệ lợi nhuận giữ lại)

Giả sử cổ tức có tốc tăng trưởng

g1 đến năm n và

g 2 cố định vĩnh viễn sau đó, ta có:

D (1 g )

D (1 g )2

D (1 g )n D (1 g )n (1 g )

P = {0 1

+0 1

+ …+

0 a} +0 1 2…

(1 k )1

(1 k)2

Dn1

(1 k)n

(1 k)n (1 k)

D  (1 g n 

(k g )

=11 

1) 2

(k g1 ) 

(1 k)n  (1 k)n

+ Trường hợp cổ tức không tăng trưởng:

Có D = D = D = D =… Và P 

D1 D2

D3  ... Nên P D

1 2 3

(1 k )1 (1 k )2

(1 k )3 k

Nếu dự kiến không có tăng trưởng cổ tức và chúng ta sẽ giữ cổ phiếu vĩnh viễn, giá cổ phiếu sẽ được xác định là giá trị của viễn kim PERPETUITY. Trường hợp tất cả các thu nhập được chia cho cổ đông dưới dạng cổ tức, sử dụng cổ tức sẽ tương đương

với sử dụng thu nhập trên một cổ phiếu EPS. PERPETUITY =

b. Hạn chế của mô hình

P D

hay

EPS .

Thứ nhất, mô hình này không áp dụng được trong trường hợp công ty giữ toàn bộ lợi nhuận cho tái đầu tư và không trả cổ tức cho cổ đông. Mô hình chiết khấu cổ tức có thể áp dụng để định giá cổ phiếu trong các trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng 0, hoặc bằng g không thay đổi và ngay cả trong trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi liên tục qua từng thời kì, đôi khi là thay đổi rất nhanh qua từng năm hoặc thậm chí là qua từng thập kỷ. Hiếm khi nào mà một doanh nghiệp đạt đến một mức tăng trưởng nào đó và có thể duy trì mức tăng trưởng đó mãi mãi.

Tuy nhiên, cần nhớ rằng cổ tức chỉ là một trong 2 mục tiêu của nhà đầu tư khi mua cổ phiếu. Đôi khi nhà đầu tư vẫn chấp nhận mua cổ phiếu trong trường hợp công ty không trả cổ tức vì khi ấy mục tiêu của nhà đầu tư là lợi vốn (capital gain) chứ không phải cổ tức. Trong trường hợp này mô hình chiết khấu cổ tức không áp dụng được.

Thứ hai, mức chiết khấu đôi khi rất khó xác định. Các nhà phân tích thường sử dụng công thức mức chiết khấu R=Rf + β*(Rm - Rf) hoặc là sử dụng chi phí sử dụng vốn trung bình WACC của doanh nghiệp như một tỷ lệ chiết khấu hợp lý. Cả hai phương pháp trên đều khá lý thuyết và chúng nhiều khi không vận hành hiệu quả lắm trong ứng dụng đầu tư thực tế. Các nhà đầu tư khác có thể chọn một tỷ suất rào cản tuỳ ý để định giá cho tất cả các khoản đầu tư vốn cổ phần. Khi chọn một phương pháp nào để dự báo suất chiết khấu thì không có nghĩa là có được những câu trả lời chắc chắn chính xác.

Quay trở lại với cách tính toán trong mô hình DDM, dễ thấy kết quả của nó rất nhạy cảm với bất cứ một sự thay đổi nào dù là nhỏ nhất trong giả định về tỷ lệ chiết khấu và tỷ lệ tăng trưởng.

2.3.2. Phương pháp định giá cổ phiếu theo tỷ số P/E (Price-Earnings ratio)

Phương pháp này đưa ra cách tính giá cổ phiếu rất đơn giản bằng cách lấy lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu nhân với tỷ số P/E bình quân của ngành.Ví dụ một

công ty kỳ vọng sẽ kiếm được lợi nhuận trên mỗi cố phiếu là 3$ trong năm tới và tỷ số P/E bình quân của ngành là 15 thì giá cổ phiếu sẽ là:‌

P=( Lợi nhuận kỳ vọng trên cổ phiếu) x (tỷ số P/E bình quân ngành)= 3$ x 15=45 $

Phương pháp này rất đơn giản, dễ áp dụng nhưng có nhiều hạn chế. Định giá cổ phiếu thường không chính xác do phải phụ thuộc vào việc ước lượng lợi nhuận kỳ vọng trên cố phiếu. Hơn nữa làm thế nào để chọn được tỷ số P/E phù hợp và liệu nhà đầu tư có tin tưởng vào tỷ số P/E của ngành hay không, nếu có thì vẫn còn sai số giữa tỷ số P/E của ngành và P/E của công ty.

II. MỘT SỐ KINH NGHIỆM VỀ PHÂN TÍCH CÔNG TY VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU TRÊN THẾ GIỚI VÀ SO SÁNH VỚI VIỆT NAM

1. Kinh nghiệm phân tích công ty của thế giới và so sánh với Việt Nam.

1.1. Về phương pháp áp dụng

Trên thế giới, khi phân tích công ty thường áp dụng 2 phương pháp: top-down và bottom-up. Phương pháp top-down đã được trình bày như phần trên.

Hình 2: Hai phương pháp tiếp cận phân tích công ty

Phương pháp bottom-up thì trình tự ngược lại: phân tích công ty, phân tích ngành và cuối cùng là phân tích vĩ mô. Trường phái Top-down cho rằng các nền kinh tế, thị trường chứng khoán và ngành đều ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của một chứng khoán. Trường phái Bottom – up cho rằng có thể tìm ra những cổ phiếu định giá trị thấp so với giá thị trường và có tỷ suất sinh lời cao mà không kể viễn cảnh của thị trường và ngành. Ở Việt Nam, hiện nay các chuyên gia phân tích cũng áp dụng các mô hình này,

nhưng phân tích top-down thì phổ biến hơn. Các công ty chứng khoán ở Việt Nam thường sử dụng phương pháp Top-down để đưa ra các báo cáo phân tích chuyên sâu về các doanh nghiệp niêm yết hỗ trợ quyết định mua bán chứng khoán của các nhà đầu tư..