Kết Quả Ước Lượng Tác Động Của Cơ Cấu Hđqt Đến Mức Độ Cnrr

Bảng 4.3. Kết quả ước lượng tác động của cơ cấu HĐQT đến mức độ CNRR

Stdret Ivol

Biến độc lập

(1) (2)

Stdrett-1

0.1384***
Ivolt-1	(15.37)	0,2312***
Bsize	-0,0128***	(34.00) -0,0078***
Ned	(-2.73) -0,0084***	(-6.71) -0,0029***
CEOpower	(-3.62) 0,0078***	(-5.17) 0,0025***
Female	(2.83) -0,0136***	(2.72) -0,0052***
	(-3.09)	(-2.76)
Size	0,0004	-0,0022***
Lev	(0.46) -0,0518***	(-15.51) -0,0058***
Capex	(-9.10) 0,1827***	(-3.95) 0,0076**
	(8.95)	(2.47)
Cashflows	-0,0702**	0,0086
Tobin’s Q	(-2.45) 0,0079***	(1.16) 0,0020***
	(2.66)	(3.06)
ROA	-0,0319	-0,0293***
	(-1.44)	(-4.86)
Tác động cố định theo năm	Có	Có
Tác động cố định theo ngành	Có	Có
Số nhóm	507	504
Số công cụ	399	431
AR (1) (p-value)	0.000	0.000
AR (2) (p-value)	0.457	0.379
Kiểm định Hansen (p-value)	0.160	0.470
Kiểm định khác biệt Hansen (p-value)	0.398	0.648

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 168 trang tài liệu này.

Ghi chú: *, **, *** thể hiện mức ý nghĩa tương ứng với 10%, 5%, và 1%.

Nguồn: tổng hợp của tác giả từ Stata

Kết quả tác động của cấu trúc sở hữu đến mức độ CNRR

- Kết quả tác động của sở hữu nhà nước đến mức độ CNRR

Bảng 4.4. Kết quả tác động của sở hữu nhà nước đến mức độ CNRR

Stdret Ivol Stdret Ivol

Biến độc lập

(3) (4) (5) (6)

Stdrett-1

0,1141***		0,1012***
Ivolt-1	(14.25)	0,2138***	(5.95)	0,2079***
State	-0,0227***	(25.15) -0,0044***		(9.74)
	(-7.09)	(-4.36)
StateControl			0,0129**	0,0043**
			(2.34)	(2.06)
Size	-0,0042***	-0,0046***	-0,0024	-0,0022***
	(-4.91)	(-14.65)	(-1.24)	(-2.81)
Lev	-0,0126**	0,0008	-0,0296*	0,0103
	(-2.25)	(0.43)	(-1.72)	(1.54)
Capex	0,1296***	0,0288***	0,1042*	0,0325
	(7.34)	(5.27)	(1.95)	(1.57)
Cashflows	-0,0466*	0,0127	-0,0318	-0,1332***
	(-1.96)	(1.47)	(-0.55)	(-4.94)
Tobin’s Q	0,0164***	0,0045***	-0,0152**	0,0051*
	(5.20)	(4.91)	(-2.02)	(1.67)
ROA	-0,0428**	-0,0191***	-0,2417***	0,0944***
	(-2.43)	(-2.78)	(-5.01)	(5.22)
Tác động cố định năm	Có	Có	Có	Có
Tác động cố định ngành	Có	Có	Có	Có
Số nhóm	544	544	518	531
Số công cụ	403	403	190	198
AR (1) (p-value)	0.000	0.000	0.000	0.000
AR (2) (p-value)	0.191	0.116	0.124	0.139
Kiểm định Hansen (p-value)	0.166	0.124	0.051	0.131
Kiểm định khác biệt Hansen	0.380	0.456	0.493	0.232
(p-value)

Ghi chú: *, ** và *** thể hiện mức ý nghĩa tương ứng với 10%, 5%, và 1%.

Nguồn: tổng hợp của tác giả từ Stata

Bảng 4.4. trình bày kết quả tác động của sở hữu nhà nước đến mức độ CNRR. Biến sở hữu nhà nước được đo lường bởi tỷ lệ sở hữu của nhà nước (State) và sở hữu nhà nước kiểm soát (biến giả StateControl). Do đó, khi kết hợp với mức độ CNRR được đo lường bởi Stdret và Ivol sẽ có các mô hình ước lượng số (3), (4), (5) và (6) như trình bày trong bảng 4.4.

Kết quả ước lượng cho thấy biến sở hữu nhà nước có tác động mạnh (có mức ý nghĩa thống kê 1%) và nghịch chiều đến biến động rủi ro tổng thể và rủi ro đặc thù. Kết quả này cung cấp bằng chứng ủng hộ cho giả thuyết nghiên cứu 2a đã đề cập rằng sở hữu nhà nước tác động tiêu cực đến mức độ CNRR của các CTNY Việt Nam. Kết quả nghiên cứu tương tự Boubakri & cộng sự (2013b) nghiên cứu tại 57 quốc gia hay Khaw & cộng sự (2017) tại Trung Quốc nhưng trái ngược với Phùng Đức Nam (2017) nghiên cứu trên TTCK Việt Nam khi tác giả sử dụng biến động của ROE để đo lường mức độ CNRR.

Ngược lại, tác động của sở hữu kiểm soát của nhà nước đến mức độ CNRR lại có mối quan hệ thuận chiều. Kết quả ước lượng phù hợp với kỳ vọng của giả thuyết nghiên cứu 2b khi cung cấp bằng chứng cho thấy sở hữu kiểm soát của nhà nước làm cho rủi ro tổng thể và rủi ro đặc thù của các CTNY Việt Nam tăng lên. Phát hiện này tương tự tại Trung Quốc khi tỷ lệ sở hữu nhà nước tác động nghịch chiều nhưng sở hữu kiểm soát nhà nước lại có tác động thuận chiều (nghiên cứu của Zhu & Yang, 2016) đến mức độ CNRR.

- Kết quả tác động của sở hữu nước ngoài đến mức độ CNRR

Bảng 4.5. Kết quả tác động của sở hữu nước ngoài đến mức độ CNRR

Stdret Ivol

Biến độc lập

(7) (8)

Stdrett-1

0,1163***
Ivolt-1	(5.97)	0,2175***
Foreign	0,0622**	(10.33) 0,0310***
Size	(2.37) -0,0116***	(3.45) -0,0079***
Lev	(-3.76) 0,0736***	(-7.52) 0,0454***
	(4.09)	(6.85)
Capex	0,0447*	0,0102
	(1.75)	(0.60)

Biến độc lập

Stdret Ivol

(7) (8)

Cashflows

0,2280***	0,0889***
Tobin’s Q	(3.16) -0,0196**	(3.39) -0,0056*
ROA	(-2.49) -0,1817***	(-1.77) -0,0441*
	(-2.82)	(-1.88)
Tác động cố định năm	Có	Có
Tác động cố định ngành	Có	Có
Số nhóm	524	524
Số công cụ	219	205
AR (1) (p-value)	0.000	0.000
AR (2) (p-value)	0.112	0.112
Kiểm định Hansen (p-value)	0.293	0.109
Kiểm định khác biệt Hansen (p-value)	0.341	0.532

Ghi chú: *, ** và *** thể hiện mức ý nghĩa tương ứng với 10%, 5%, và 1%.

Nguồn: tổng hợp của tác giả từ Stata

Bảng 4.5 cho thấy biến sở hữu nước ngoài có tác động thuận chiều đến rủi ro tổng thể trong mô hình (7) và rủi ro đặc thù trong mô hình (8). Tác động thuận chiều đã cung cấp bằng chứng ủng hộ cho giả thuyết nghiên cứu 2c đã đề cập rằng sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến mức độ CNRR của các CTNY Việt Nam. Kết quả này tương tự các nghiên cứu của Boubakri & cộng sự (2013) và Nguyen (2011). Trong khi đó Xuan Vinh Vo (2016) sử dụng biến động của ROA, ROE để đo lường mức độ CNRR tại Việt Nam lại có kết luận trái ngược.

Kết quả tác động của cơ chế đãi ngộ đến mức độ CNRR

Mô hình (9) và (10) trong bảng 4.6. thể hiện kết quả tác động của thù lao của ban giám đốc đến biến Stdret và Ivol. Trái với kỳ vọng của giả thuyết nghiên cứu số 3 rằng thù lao ban giám đốc sẽ tác động tích cực đến mức độ CNRR của các CTNY Việt Nam, kết quả ước lượng lại cho thấy thù lao ban giám đốc làm giảm mức độ CNRR trong cả hai mô hình nghiên cứu. Phát hiện này của tác giả tương tự với Eling & Marek (2013) nghiên cứu trường các công ty bảo hiểm Anh và Đức khi kỳ vọng một mối quan hệ thuận chiều nhưng kết quả ước lượng lại cung cấp bằng chứng cho thấy thù lao ban giám đốc tác động nghịch chiều đến mức độ CNRR.

Bảng 4.6. Kết quả tác động của thù lao ban giám đốc đến mức độ CNRR

Stdret Ivol

Biến độc lập

(9) (10)

Stdrett-1

0,0923***
Ivolt-1	(6.26)	0,1579***
		(16.24)
Comp	-0,0033***	-0,0018***
Size	(-3.00) -0,0134***	(-10.02) -0,0041***
Lev	(-7.62) 0,1106***	(-7.41) 0,0165***
Capex	(12.44) 0,0386*	(6.64) 0,0156***
Cashflows	(1.94) 0,2323***	(4.59) 0,1099***
	(4.52)	(10.32)
Tobin’s Q	-0,0154***	-0,0071***
ROA	(-3.60) -0,1383***	(-6.43) -0,0776***
	(-3.01)	(-10.41)
Tác động cố định năm	Có	Có
Tác động cố định ngành	Có	Có
Số nhóm	395	351
Số công cụ	241	241

Biến độc lập

Stdret Ivol

(9) (10)

AR (1) (p-value)

0.000	0.000
AR (2) (p-value)	0.104	0.101
Kiểm định Hansen (p-value)	0.182	0.617
Kiểm định khác biệt Hansen (p-value)	0.177	0.502

Ghi chú: *, ** và *** thể hiện mức ý nghĩa tương ứng với 10%, 5%, và 1%.

Nguồn: tổng hợp của tác giả từ Stata

Nhìn chung, kết quả hồi quy cho thấy chiều hướng tác động rõ ràng (với mức ý nghĩa 1% và 5%) và nhất quán của các biến QTCT đến mức độ CNRR đối với cả hai thước đo là rủi ro tổng thể và rủi ro đặc thù trong cả mười mô hình nghiên cứu. Điều này chứng tỏ những ảnh hưởng từ độ rộng lớn của thị trường khi đo lường mức độ CNRR bằng rủi ro tổng thể so với rủi ro đặc thù không ảnh hưởng đến hướng tác động của QTCT đến mức độ CNRR của các CTNY Việt Nam.

Đối với tác động của các biến đặc thù công ty: kết quả ước lượng cho thấy rằng ngoại trừ tác động của Lev trong mô hình số (4) và Cashflows trong mô hình (1) và

(5) không có ý nghĩa thống kê. Tác động của các biến đặc thù công ty đến mức độ CNRR của các CTNY Việt Nam trong các mô hình còn lại đều có ý nghĩa thống kê, cụ thể như sau:

- Quy mô công ty (Size) tác động ngược chiều trong khi tỷ lệ chi tiêu vốn đầu tư trên tổng tài sản (Capex) tác động thuận chiều đến mức độ CNRR trong tất cả các mô hình.

- Đòn bẩy tài chính (Lev) và dòng tiền tự do của công ty trên tổng tài sản (Cashflows) có tác động nghịch chiều đến mức độ CNRR trong các mô hình kiểm định tác động của cơ cấu HĐQT và sở hữu nhà nước đến mức độ CNRR (mô hình (1) đến (6)). Ngược lại, tác động của Lev và Cashflows là thuận chiều trong mô hình tác động của sở hữu nước ngoài và thù lao ban giám đốc đến mức độ CNRR (mô hình (7) đến (10)).

- Tương tự Lev và Cashflows, tác động của tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tổng tài sản (Tobin’s Q) đến mức độ CNRR là thuận chiều (ngoại trừ mô hình số (5) tác động nghịch chiều) trong các mô hình (1) đến (6). Tác động của Tobin’s Q đến mức độ CNRR là nghịch chiều trong mô hình (7) đến (10).

- TSSL trên tổng tài sản (ROA) có tác động âm trong các mô hình, ngoại trừ mô hình số (6) tác động dương khi mức độ CNRR đo lường bởi Ivol trong mô hình tác động của sở hữu kiểm soát nhà nước đến mức độ CNRR của các CTNY Việt Nam.

Ngoài ra, kết quả kiểm tra sự phù hợp của các ước lượng GMM trong mô hình số (1) đến mô hình số (10) cho thấy các biến độ trễ của biến phụ thuộc (Stdrett-1 và Ivolt-

1) đều mang giá trị dương như kỳ vọng và đều có ý nghĩa ở mức 1% trong tất cả các mô hình. Điều này thể hiện mức độ CNRR trong hiện tại chịu sự tác động của mức độ CNRR trong năm trước đó. Trong cả 10 mô hình, số nhóm công cụ đều nhỏ hơn số nhóm là phù hợp với yêu cầu của ước lượng GMM. Bên cạnh đó, giá trị p-value của AR (1) trong tất cả các mô hình có giá trị bằng 0,000 < 0,05, đồng thời các giá trị p-value của AR (2) đều lớn hơn 0,1. Những giá trị này cho thấy trong các mô hình không tồn tại hiện tượng tự tương quan chuỗi bậc 1 và bậc 2. Kết quả của kiểm định Hansen cho tính hiệu lực của mô hình có giá trị p-value trong các mô hình > 0,05 (mô hình (5) có giá trị 0,051; các mô hình còn lại đều lớn hơn 0,1) cho thấy các công cụ được sử dụng trong các ước lượng là hợp lệ. Thêm vào đó, kiểm định khác biệt Hansen cho giá trị p-value chứng tỏ vấn đề nội sinh đã được xử lý bởi các công cụ phù hợp được sử dụng trong mô hình.

4.3.2. Tác động phi tuyến tính của sở hữu nhà nước đến mức độ chấp nhận rủi ro tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Kết quả ước lượng của mô hình (11) và (12) được trình bày trong bảng 4.7 thể hiện kết quả kiểm định tác động phi tuyến tính của sở hữu nhà nước đến mức độ CNRR. Mức độ CNRR được đo lường lần lượt bởi Stdret thể hiện trong mô hình (11) và Ivol trong mô hình (12).

Kết quả ước lượng cho thấy biến sở hữu nhà nước (State) có tác động nghịch chiều trong khi biến bậc 2 của biến sở hữu nhà nước (State2) tác động thuận chiều đến mức độ CNRR. Kết quả tác động của biến State và State2 đến biến mức độ CNRR đều có ý nghĩa ở mức 1%. Phát hiện này cũng được củng cố bởi kết quả tác động nghịch chiều của tỷ lệ sở hữu nhà nước (State) đã được tìm thấy trong mô hình (3), (4) và tác động thuận chiều của sở hữu kiểm soát của nhà nước (StateControl) đến mức độ đến mức độ CNRR trong mô hình (6) và (7) ở trên. Như vậy, có thể kết luận rằng sở hữu nhà nước có tác động phi tuyến tính (dạng chữ U) đến mức độ CNRR của các CTNY trên TTCK Việt Nam. Cụ thể, sở hữu nhà nước tăng lên làm giảm mức độ CNRR nhưng khi sở hữu nhà nước tăng cao đến một tỷ lệ nhất định thì làm cho mức độ CNRR của công ty tăng lên.

Bảng 4.7. Kết quả tác động phi tuyến tính của sở hữu nhà nước đến mức độ

CNRR

Biến độc lập

Stdret Ivol

(11) (12)

Stdrett-1

0,1514***
		(19.49)
Ivolt-1		0,2280***
State	-0,0535***	(39.61) -0,0183***
	(-6.20)	(-4.90)
State2	0,0603***	0,0240***
Size	(4.69) -0,0034***	(4.15) -0,0042***
	(-3.85)	(-22.57)
Lev	-0,0089	0,0015
Capex	(-1.63) 0,1642***	(1.29) 0,0178***
	(8.16)	(5.42)
Cashflows	0,0342	0,0009
	(1.37)	(0.18)
Tobin’s Q	0,0090***	0,0026***
ROA	(3.03) -0,0891***	(4.04) -0,0106**
	(-4.61)	(-2.16)
Tác động cố định năm	Có	Có
Tác động cố định ngành	Có	Có
Số nhóm	547	547
Số công cụ	417	480
AR (1) (p-value)	0.000	0.000
AR (2) (p-value)	0.299	0.244
Kiểm định Hansen (p-value)	0.100	0.225
Kiểm định khác biệt Hansen (p-value)	0.460	0.860

Ghi chú: *, ** và *** thể hiện mức ý nghĩa tương ứng với 10%, 5%, và 1%.

Nguồn: tổng hợp của tác giả từ Stata

Xem toàn bộ nội dung bài viết ᛨ