Lãi Suất Ngắn Hạn Và Dài Hạn Việt Nam Giai Đoạn 2009

Lãi suất VND liên ngân hàng qua đêm

Có thể bạn quan tâm!

Xem toàn bộ 256 trang tài liệu này.

Lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm

(%)

2009M1

2009M5

2009M9

2010M1

2010M5

2010M9

2011M1

2011M5

2011M9

2012M1

2012M5

2012M9

2013M1

2013M5

2013M9

2014M1

2014M5

2014M9

2015M1

2015M5

2015M9

2016M1

2016M5

2016M9

2017M1

2017M5

2017M9

2018M1

2018M5

2018M9

2019M1

2019M5

2019M9

Hình 1.3 Lãi suất ngắn hạn và dài hạn Việt Nam giai đoạn 2009 - 2019

Nguồn: Datastream (2020)

Các nghiên cứu có liên quan

Tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ được đề cập nhiều trong các nghiên cứu ở nước ngoài. Nhìn chung, vấn đề này thường được nghiên cứu trong mối quan hệ với các biến số còn lại của Bộ ba bất khả thi hay Bộ ba bất khả thi kết hợp với dự trữ ngoại hối. Điển hình trong các nghiên cứu về Bộ ba bất khả thi là Aizenman, Chinn & Ito (2008). Qua tìm hiểu mối liên kết giữa độc lập chính sách tiền tệ và hội nhập tài chính, cùng với cơ chế tỷ giá và dự trữ ngoại hối của hơn 100 quốc gia trong giai đoạn 1970 - 2006. Aizenman & ctg (2008) phát triển bộ số liệu đo lường các nhân tố của Bộ ba bất khả thi, bao gồm độc lập chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính, và ổn định tỷ giá. Trong đó, độc lập chính sách tiền tệ được đo lường bằng chỉ số thể hiện tương quan lãi suất ngắn hạn giữa quốc gia đang xem xét với nước trung tâm, ổn định tỷ giá cũng được đo lường dựa trên độ lệch chuẩn của tỷ giá cặp đồng tiền của hai quốc gia, riêng hội nhập tài chính không đo lường kết quả thực mà dựa trên mức độ kiểm soát các giao dịch vốn qua biên giới bằng chỉ số độ mở tài khoản vốn (KAOPEN). Kết quả nghiên cứu chỉ ra tổng tỷ trọng của ba chỉ số bằng một hằng số, có nghĩa là sự gia tăng của một biến này dẫn đến sự sụt giảm tổng tỷ

trọng của hai biến còn lại hay có sự đánh đổi giữa các mục tiêu chính sách. Nghiên cứu cũng phân tích mối liên kết giữa các biến với dự trữ ngoại hối trong một nền kinh tế. Các nước công nghiệp với mức độ ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính càng tăng, độc lập chính sách tiền tệ càng sụt giảm và dự trữ ngoại hối giảm thấp. Ngược lại, các quốc gia đang phát triển hướng đến mức độ trung gian, kết hợp của tỷ giá thả nổi có quản lý được hỗ trợ đáng kể bởi mức dự trữ ngoại hối lớn, do đó vẫn duy trì được một mức độ độc lập chính sách tiền tệ nhất định. Dựa trên phương pháp tương tự Aizenman & ctg (2008), nhiều nghiên cứu cũng đã tiến hành đo lường ba biến chính sách ở các quốc gia, nhóm quốc gia khác nhau với một số khác biệt như Aizenman, Chinn & Ito (2010); Hutchison, Sengupta & Singh (2010); Cortuk & Singh (2011); Glick & Hutchison (2009). Hầu hết các nghiên cứu tiếp cận theo hướng này đều nhận thấy có sự đánh đổi giữa ba biến chính sách, khi hội nhập tài chính tăng cùng với tỷ giá được giữ ổn định thì độc lập chính sách tiền tệ giảm sút, hay sự kết hợp của hội nhập tài chính tăng và muốn giữ độc lập chính sách tiền tệ ở mức cao đòi hỏi tỷ giá phải được linh hoạt, vừa muốn ổn định tỷ giá và giữ độc lập chính sách tiền tệ phải thực hiện kiểm soát chặt chẽ dòng vốn quốc tế. Dự trữ ngoại hối được xem xét với vai trò kết hợp cùng ba biến chính sách mà không đánh giá tác động trực tiếp đến độc lập chính sách tiền tệ của quốc gia. Vì vậy, nghiên cứu tiếp cận theo hướng trên chưa cho thấy tác động trực tiếp của hội nhập tài chính cũng như vai trò của dự trữ ngoại hối đến độc lập chính sách tiền tệ với mức độ và chiều hướng cụ thể.

Có nhiều nghiên cứu nỗ lực đo lường tác động theo hướng trực tiếp. Điển hình là Taguchi & ctg (2011), nghiên cứu kiểm tra độc lập chính sách tiền tệ trong mối quan hệ với hội nhập tài chính, cơ chế tỷ giá và dự trữ ngoại hối qua hai thập kỷ ở năm quốc gia châu Á, bao gồm Thái Lan, Hàn Quốc, Indonesia, Philippine và Ấn Độ. Kết quả nhận thấy, Thái Lan, Hàn Quốc và Indonesia hướng đến cơ chế tỷ giá thả nổi đạt được mức độ độc lập chính sách tiền tệ cao hơn trong khi độc lập chính sách tiền tệ của Ấn Độ tiếp tục sụt giảm khi áp dụng cơ chế neo tỷ giá cùng với hội nhập tài chính gia tăng. Ngoài ra, tích lũy dự trữ ngoại hối cũng có vai trò hỗ trợ đến một mức nào đó trong việc duy trì độc lập chính sách tiền tệ của các quốc gia trong mẫu nghiên

cứu. Tương tự, Klein & Shambaugh (2013) sử dụng hệ số ước lượng lãi suất ngắn hạn trong nước theo lãi suất nước ngoài như một cách để đo lường độc lập chính sách tiền tệ nhưng mức độ ổn định của tỷ giá được đánh giá thông qua cơ chế tỷ giá áp dụng tại từng quốc gia và sử dụng phương pháp đo lường hội nhập tài chính dựa trên quy định pháp lý. Kết quả nhận thấy, khi thiếu vắng các kiểm soát vốn, mức độ nhạy cảm của lãi suất ở các nước áp dụng cơ chế neo tỷ giá lớn hơn những nước thả nổi tỷ giá, trong khi đó với cơ chế neo mềm (tỷ giá được quản lý trong một biên độ rộng hơn cơ chế neo tỷ giá) thì các quốc gia có thể đạt được mức độ độc lập chính sách tiền tệ ở mức trung bình. Nghiên cứu cũng lưu ý khi thực hiện kiểm soát vốn nhưng không chặt chẽ cũng không giúp tăng thêm độc lập chính sách tiền tệ của quốc gia. Aizenman & ctg (2016) mở rộng xem xét mức độ độc lập CSTT đối với công cụ lãi suất và tỷ giá, cách tính chỉ số ổn định tỷ giá và độ mở tài khoản vốn (KAOPEN) tương tự Aizenman & ctg (2008). Ngoài ra, dự trữ ngoại hối cũng được sử dụng để đánh giá vai trò hỗ trợ độc lập CSTT của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu. Nghiên cứu cũng nhận thấy HNTC tác động làm tăng mức độ nhạy cảm của lãi suất chính sách trong nước với các nước trung tâm trong hầu hết các mẫu nghiên cứu, dự trữ ngoại hối có vai trò tích cực làm tấm chắn tác động từ những thay đổi lãi suất chính sách ở nước trung tâm, tức giúp duy trì độc lập CSTT cho các quốc gia. Ngoài ra, khi xem xét tác động của mối liên kết tài chính và thương mại đến mức độ nhạy cảm về lãi suất và tỷ giá, nghiên cứu nhận thấy liên kết tài chính tác động có ý nghĩa đối với mức độ nhạy cảm về lãi suất trong khi liên kết thương mại có ý nghĩa đối với liên kết tỷ giá của các quốc gia. Với mô hình hồi quy có điểm ngưỡng, Law, Tee & Ooi (2019) nhận thấy hội nhập tài chính ở mức cao hơn 13.64%GDP thì mới tác động có ý nghĩa đến độc lập chính sách tiền tệ và tác động theo chiều hướng tiêu cực. Dự trữ ngoại hối có vai trò giúp tăng mức độ độc lập chính sách tiền tệ ở mức độ hội nhập tài chính này.

Đối với nền kinh tế Việt Nam, chưa tìm thấy nghiên cứu đo lường tác động tiếp cận theo hướng trực tiếp, chủ yếu mối quan hệ này được xem xét thông qua sự đánh đổi giữa các biến trong bộ ba chính sách (Lê Phan Thị Diệu Thảo 2010; Đinh Thị Thu

Hồng 2012; Phạm Thị Tuyết Trinh 2012; Tô Trung Thành 2012; Pham 2016; Ho & Ho 2018; Nguyễn Kim Thái Ngọc & Lê Phương 2020). Đồng thời hội nhập tài chính tại Việt Nam trong các nghiên cứu chủ yếu được đo lường theo phương pháp dựa trên quy định pháp lý (chỉ số được sử dụng phổ biến là độ mở tài khoản vốn – KAOPEN), chỉ số này không cho thấy mức độ hội nhập thực tế hay kết quả của quá trình mở cửa, thu hút các dòng vốn quốc tế tại Việt Nam. Ho & Ho (2018) có tính toán mức độ hội nhập tài chính Việt Nam theo phương pháp thực nhưng đo lường tổng tài sản và nợ phải trả so với sản lượng và xuất nhập khẩu nên không cho thấy được mức độ HNTC Việt Nam so với quy mô nền kinh tế.

Bên cạnh tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ được thể hiện rõ qua sự đánh đổi chính sách Bộ ba bất khả thi thì quy mô dòng vốn quốc tế gia tăng cùng với mức độ hội nhập tài chính còn dẫn dắt tác động từ các nhân tố bên ngoài ảnh hưởng đến nền kinh tế trong nước. Nhiều nghiên cứu trong thời gian vừa qua, đặc biệt từ sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007-2008 nhận thấy hội nhập tài chính toàn cầu đã làm cho điều kiện tài chính trong nước trở nên biến động hơn với những thay đổi của thị trường vốn bên ngoài (Pradhan & ctg 2011; Rey 2013; Jinjarak 2014; Jain-Chandra & Unsal 2014; Lange 2015; Ofstfeld 2015; Filardo, Genberg & Hofmann 2016; Tillmann 2016; Miyakoshia, Shimadab & Lic 2017; Potjagailo 2017; Bernhard & Ebner 2017; Gupta, Masetti & Rosenblatt 2017). Cú sốc từ bên ngoài chủ yếu bao gồm lãi suất của các nước trung tâm, đặc biệt là lãi suất Mỹ, chính sách nới lỏng định lượng, những thông báo thay đổi chính sách tiền tệ của quốc gia trung tâm và rủi ro toàn cầu (được đo lường bằng chỉ số biến động - Volatility Index - VIX).

Tại Việt Nam, các nghiên cứu về quá trình cũng như hiệu quả truyền dẫn CSTT có xem xét tác động từ nhân tố bên ngoài chủ yếu tập trung đánh giá sức mạnh truyền dẫn từ công cụ của chính sách tiền tệ hay mục tiêu trung gian tác động đến mục tiêu cuối cùng là sản lượng và giá cả (Le & Pfau 2009; Trần Ngọc Thơ & Nguyễn Hữu Tuấn 2013; Nguyen & Vo 2014; Anwar & Nguyen 2018). Các nghiên cứu chưa thật sự đặt trọng tâm xem xét tác động từ các nhân tố bên ngoài, đặc biệt các yếu tố có vai

trò đang tăng dần cùng với quá trình hội nhập tài chính của các quốc gia như lãi suất dài hạn Mỹ hay rủi ro toàn cầu, đồng thời cũng chưa đánh giá quá trình truyền dẫn từ biến chính sách đến mục tiêu trung gian có hiệu quả hay không, có chịu tác động từ nhân tố bên ngoài hay không để từ đó xác định được nguyên nhân khi hiệu quả truyền dẫn không đạt như kỳ vọng hay những tác động không mong muốn khác.

Khe hở nghiên cứu

Qua tìm hiểu các nghiên cứu trước có liên quan đến vấn đề hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ ở các quốc gia và Việt Nam, luận án nhận thấy những nội dung chưa được làm rõ cho nền kinh tế Việt Nam như sau:

Thứ nhất, chưa có nghiên cứu đo lường một cách chi tiết về mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam.

Thứ hai, chưa có nghiên cứu đánh giá tác động trực tiếp của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ Việt Nam. Với những nghiên cứu gián tiếp thông qua Bộ ba bất khả thi thì có ít nghiên cứu sử dụng biến hội nhập tài chính được đo lường bằng phương pháp dựa trên kết quả thực, chủ yếu sử dụng chỉ số dựa trên quy định pháp lý (KAOPEN).

Thứ ba, chưa tìm được nghiên cứu xem xét truyền dẫn chính sách tiền tệ có đề cập đến biến trung gian trong truyền dẫn là lãi suất dài hạn Việt Nam. Các nghiên cứu cũng ít đề cập đến lãi suất dài hạn Mỹ cũng như rủi ro toàn cầu đối với truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam.

Thứ tư, có ít nghiên cứu làm rõ vấn đề hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ Việt Nam ở giai đoạn từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 – 2009.

Sự cần thiết của nghiên cứu tại Việt Nam

Từ bối cảnh toàn cầu hoá tài chính, gia tăng hội nhập tài chính ở các quốc gia với những vấn đề đặt ra cho điều hành chính sách tiền tệ kết hợp với tình hình thực tế tại Việt Nam, qua khảo lược tổng quan các nghiên cứu cho đến hiện tại về vấn đề này ở nước ngoài và Việt Nam, luận án nhận thấy nghiên cứu “Hội nhập tài chính và chính

sách tiền tệ tại Việt Nam” là cần thiết để bổ sung khoảng trống nghiên cứu về đo lường mức độ hội nhập tài chính Việt Nam dựa trên kết quả thực; đo lường tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ Việt Nam tiếp cận theo hướng tác động trực tiếp và có xem xét vai trò của dự trữ ngoại hối; đánh giá truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam trong điều kiện hội nhập tài chính để từ đó làm cơ sở tìm ra giải pháp cho tiến trình hội nhập tài chính và điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam trong bối cảnh gia tăng toàn cầu hóa tài chính.

1.2 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU

Trong bối cảnh toàn cầu hóa tài chính đang diễn ra ngày càng mạnh mẽ, các quốc gia đã thực hiện nhiều chính sách mở cửa thị trường, giảm bớt đi đến xóa bỏ các rào cản đối với các giao dịch tài chính xuyên biên giới. Việt Nam cũng đang từng bước mở của thị trường để thu hút các dòng vốn quốc tế, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, nhưng vẫn thận trọng trước những rủi ro từ biến động của thị trường. Liệu rằng với những chính sách mở cửa một cách thận trọng thì phản ứng của dòng vốn quốc tế của Việt Nam có như kỳ vọng hay không? Với cách thức điều hành tỷ giá như hiện nay, hội nhập tài chính có gây khó khăn cho điều hành chính sách tiền tệ độc lập tại Việt Nam hay không, dự trữ ngoại hối có tác dụng hỗ trợ cho độc lập chính sách tiền tệ như nhiều nghiên cứu đã chỉ ra hay không? Bên cạnh đó, dòng vốn vào lớn cũng đặt ra vấn đề cho quá trình truyền dẫn của chính sách tiền tệ, liệu rằng điều kiện tài chính Việt Nam có còn đi theo hướng điều hành của chính sách tiền tệ trong nước hay chịu tác động mạnh mẽ hơn từ các nhân tố bên ngoài? Luận án sẽ tập trung giải quyết các vấn đề nêu trên.

1.3 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Mục tiêu chung của luận án là làm rõ tác động và những ảnh hưởng của hội nhập tài chính đến chính sách tiền tệ tại Việt Nam để từ đó đề xuất giải pháp cho tiến trình hội nhập tài chính và điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam trong bối cảnh toàn cầu hóa tài chính gia tăng như một xu thế tất yếu. Để đạt được mục tiêu trên, luận án xác định mục tiêu cụ thể như sau:

Mục tiêu thứ nhất là làm rõ tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ Việt Nam.

Mục tiêu thứ hai là làm rõ vai trò của những nhân tố bên ngoài trong truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam trong điều kiện hội nhập tài chính.

Mục tiêu thứ ba là gợi ý chính sách cho tiến trình hội nhập tài chính và điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam trong bối cảnh gia tăng toàn cầu hóa tài chính.

1.4 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, luận án trả lời ba câu hỏi nghiên cứu sau.

Một là, hội nhập tài chính có tác động đến độc lập chính sách tiền tệ tại Việt Nam hay không, tác động trong ngắn hạn hay dài hạn, ở mức độ nào?

Hai là, trong điều kiện HNTC, những nhân tố nào ở bên ngoài có vai trò trong truyền dẫn CSTT Việt Nam, chiều hướng và mức độ ảnh hưởng?

Ba là, giải pháp nào cho tiến trình hội nhập tài chính và điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam trong bối cảnh gia tăng toàn cầu hóa tài chính?

1.5 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của luận án là hội nhập tài chính, chính sách tiền tệ, tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ, những nhân tố bên ngoài ảnh hưởng đến truyền dẫn chính sách tiền tệ trong điều kiện hội nhập tài chính.

Phạm vi nghiên cứu

Về không gian

Luận án tập trung nghiên cứu hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Bên cạnh dó, vì một số biến số tài chính của Mỹ cũng được sử dụng nên Mỹ cũng được đề cập với vai trò quốc gia có ảnh hưởng chủ yếu đến vấn đề nghiên cứu tại Việt Nam. Ngoài ra, một số quốc gia trong khu vực ASEAN cũng được đề cập trong so sánh mức độ hội nhập tài chính nhằm làm rõ vị thế của Việt Nam ở hiện tại.

Về thời gian

Giai đoạn nghiên cứu được chọn từ năm 2009 đến năm 2019 vì từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu, các vấn đề liên quan đến tác động của hội nhập tài chính đối với chính sách tiền tệ được quan tâm với mức độ cao hơn và đánh giá chi tiết hơn trên thế giới. Giai đoạn nghiên cứu sau khủng hoảng cũng giúp tránh điểm gãy cấu trúc ảnh hưởng đến độ tin cậy của kết quả nghiên cứu.

Về nội dung

Hội nhập tài chính Việt Nam được đo lường dựa trên quy mô tích lũy của các dòng vốn quốc tế. Chính sách tiền tệ tại Việt Nam được xem xét ở hai khía cạnh, độc lập chính sách tiền tệ và truyền dẫn chính sách tiền tệ.

Đối với quá trình truyền dẫn, luận án chỉ tập trung xem xét giai đoạn đầu, từ lãi suất ngắn hạn đến điều kiện tài chính trong nước vì HNTC chỉ tác động đến giai đoạn này, đồng thời chỉ xem xét lãi suất dài hạn đại diện cho điều kiện tài chính vì đây là nhân tố nổi bật chịu tác động từ nhân tố bên ngoài do quá trình HNTC gây ra và cũng là cơ sở để định giá các tài sản dài hạn khác.

1.6 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Phương pháp nghiên cứu

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu thứ nhất, luận án sử dụng phương pháp định lượng với mô hình phân phối trễ tự hồi quy (Autoregressive Distributed Lag – ARDL) để tiến hành đo lường tác động theo mục tiêu đã đặt ra. Phương trình đồng liên kết có được từ mô hình sẽ cho kết quả tác động dài hạn giữa các biến, đồng thời phương trình dạng hiệu chỉnh sai số sẽ cho kết quả về tác động trong ngắn hạn.

Kế thừa nghiên cứu của Aizenman & ctg (2008) nhưng mục tiêu muốn xem xét tác động trực tiếp của các biến số lên độc lập chính sách tiền tệ của các quốc gia, luận án chuyển đổi phương trình tương tự Taguchi & ctg (2011) và Law & ctg (2019) để có thể đánh giá chi tiết hơn mức độ, chiều hướng tác động của các biến số đến độc lập chính sách tiền tệ. Phương trình ước lượng được luận án đề xuất như sau: